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9월 주식시장 전망

국제공조 등 정책변수로의 시장관심 재이전 ■ 미국 금융위기의 차별성에 주목

08년 금융위기가 부실규모 추정이 어려웠던 민간 금융기관의 신용 리스크였던 반면 이번 미국발 위기는 통제 가능한 정부 리스크라는

점에서 시장충격은 제한적일 것이고 문제의 본질 역시 유동성 부족이 아닌 유동성 순환의 문제이기에 미국 신용등급 강등의 실질적 파

장은 국채 수익률 하락에서 확인되듯이 이론적 부정성 정도로 그침. 다만 정부재원 투입으로 조기진화가 가능했던 08년 위기와는 달리

지금의 금융불안은 국가채무와 재정적자 건전화를 요구하는 중장기 과제성향이라는 점이 부담.

■ 유럽 신용경색에 대한 경계감 지속

이탈리아, 스페인에 이어 프랑스, 영국 등 핵심국가로 옮겨가고 있는 유럽권 유동성 위기는 궁극적 해결책이 마땅치 않은 관계로 구조적

문제로 남을 수 있는 상황임. ECB를 비롯해 재정 지원국의 비용부담이 증가하고 있는 상황에서 이탈리아의 9월 국채만기 도래와 유럽지

역의 정치일정에 따른 리더쉽 약화는 불안심리를 연장시킬 수 있는 변수이나 유로존 체제붕괴를 막고자 하는 공통인식은 9월초 재무장

관 회의를 전후하여 위기수습 방안이 도출될 것으로 전망.

■ 경제지표 부진에 따른 기업이익 축소 감내

미국, 유럽의 재정위기에 따른 투자 및 소비심리 위축으로 선진지역 저성장이 예상됨으로서 국내 기업들의 하반기 이익 전망치가 빠른

속도로 낮아지는 추세임. 08년도 이익감익이 30% 이상이었던 반면 현재는 10%대의 이익축소가 진행중이나 3분기 해외 경제지표의 부

진이 심화된다면 밸류에이션 재조정이 불가피할 것이므로 저평가 의미에 연연할 수는 없는 여건.

■ 배당주 및 중국 수혜주에 관심

9월 투자 섹터는 계절적 특성상 배당주에 대해 우선적 관심이 요망되며 중국 경기회복 관련 수혜주에 대해서도 기대치가 높을 수 있음.

중국의 경우 경제침체의 선제대응으로 물가안정보다는 성장전략으로 정책전환을 저울질하고 있고 국제유가 등 원자재시장 안정은 긴축

이완 여지를 제공하고 있음. 한편 세계경제의 저성장 싸이클에 맞춘 경기방어주 성향의 필수소비재에 대해서도 지속 관심이 요구.

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주식전략 BS securities

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1. 8월 주식시장 정리

경기침체 우려에 따른 디레이팅 쇼크

8월 국내증시는 미국,중국,유럽 등 글로벌 제조업 지표가 일제히 부진을 나타냄으로서 급락세로 출발한 가운데 미국의 GDP 성장율이 대폭

축소되며 더블딥 논란이 제기됨에 따라 불안심리가 증폭됨. 국가부채한도 증액에 대한 합의로 강세장이 기대되었던 당초 전망과는 달리

시장은 재정적자 축소안에 따른 정책대안 부재 우려에 초점을 맞춤으로서 투자심리가 크게 위축된 가운데 이탈리아와 스페인의 CDS 및 10

년물 국채 수익률이 사상최고치를 기록함으로서 유럽 재정위기가 재발함.

소비지출과 ISM 비제조업 지수 등 미국의 추가 경제지표가 잇따른 부진을 보인 가운데 리세션 위험이 경고됨으로서 주식형 뮤추얼펀드에

서 대규모 자금이 유출되었고 때마침 ECB의 긴급 유동성 지원대책에서 이탈리아와 스페인에 대한 국채매입 언급이 빠짐으로서 미국증시는

09년 2월 이후 최대 하락율을 기록하기도 함. 주말경 S&P가 미국의 국가신용등급을 AA+로 한단계 강등하는 초유의 사태가 빚어짐으로서

국내외 증시는 공포심리에 진입하며 블랙먼데이를 재현함.

은행권의 유동성 위험 등 프랑스 위기론까지 불거지며 투매심리가 극단에 치달음으로서 장중 1,700선마저 붕괴되었던 코스피 지수는 이후

미국 정부의 초저금리 지속과 일자리 창출의 경기부양책이 제시되며 낙폭 진정을 보인 가운데 비농업 취업자수와 실업수당 청구건수 등

고용지표의 부분적 개선으로 제한적 반등구간을 전개함. 그러나 8월 중순에 독일, 프랑스가 유로 본드 도입과 유럽재정안정기금 확대에

대해 거부의사를 표명한 가운데 독일 등 유럽국가의 GDP 성장율이 둔화됨으로서 경기침체 우려가 재부각됨.

8/22일 현재 매매동향을 살펴보면 외국인이 4.8 조원을 순매도했고 기관과 개인은 각각 1.6조원과 2.5조원의 매수우위를 보임. 해외증시

도 일제히 급락양상을 이어간 가운데 독일과 프랑스 등 재정지원 국가들이 구제금융 비용부담 등으로 상대 낙폭이 두드러짐. 업종별 등락

을 살펴보면 랩 상품의 집중적 물량출회로 자동차와 화학업종의 낙폭이 가장 크게 나타났고 그외 글로벌 경기부진과 D램가 하락으로 전기

전자 업종의 약세가 심화됨. 3년물 국고채 금리는 3.49% 로서 전월 대비 36 bp 하락했고 환율은 24 원 급등함.

8월 주요국 지수등락율 8월 업종별 등락율

자료: 연합인포맥스(8/22일 현재) 자료: BS투자증권(8/22일 현재)

-35

-25

-15

-5

5

음식

료품

섬유

,의복

종이

,목재

화학

의약

품

비금

속광

물

철강

및금

속

기계

전기

,전자

의료

정밀

운수

장비

유통

업

전기

가스

업

건설

업

운수

창고

통싞

업

은행

증권

보험

(%)-32

-24

-16

-8

0

(%)

주식전략 BS securities

3

2. 국내외 경기동향

1) 미국 경제

미국 경제의 더블딥 논란은 GDP 성장율 쇼크와 제조업 부진에서 시작됨. 전년 4분기,금년 1분기 GDP 성장율 수정치가 대폭 축소된 가운데

2분기 잠정치(1.3%)마저 부진함으로서 저성장 우려가 불거짐. 7월 PMI지수(58.8)와 ISM 제조업 지수(50.9) 또한 신규주문 및 고용지수 감

소 등으로 09년 7월 이후 최저치를 기록함으로서 미국 경제에 대한 문제 제기가 확산됨. 서베이 심리지표인 ISM 지수의 부진은 국가부채

한도 증액과 관련한 심리위축 영향으로 해석되고는 있으나 신용등급 강등 파장으로 단기간내 회복이 쉽지는 않을 전망임.

ISM 비제조업지수(52.7)도 전월(53.3) 대비 감소하며 부진양상을 보임. 6월 소비지출(전월비 0.2%감소)이 21개월 만에 하락 반전된 가운

데 개인소득(전월비 0.1%증가)도 예상치를 하회했고 개인저축이 9개월 만에 가장 높은 5.4%를 기록함으로서 소비둔화 현상의 디레버리징

지속을 보임. 그나마 고용지표는 부분적 회복을 엿보이며 기대변수로 주목 받음. 7월 실업률이 9.1% 전월(9.2%)대비 소폭 감소한 가운데

비농업부문 취업자수가 11만 7천명을 기록함으로서 전월(4만6천명)은 물론이고 시장 예상치(8만5천명)를 크게 상회함. 민간부문 고용도

15만 4천명 증가하며 전월(8만명)수준을 뛰어넘음.

한편 7월 소매판매는 전월비 0.5% 상승함으로서 예상치(0.7%)를 밑돌았으나 증가율 측면에서는 4월 이후 가장 높은 수준을 보임. 자동차

판매가 2개월 연속 증가한 가운데 주유소 판매와 전기전자 품목의 증가가 두드러짐. 소비심리지표는 여전히 둔화세를 지속함. 8월 미시건

대 소비심리지수가 54.9를 기록하며 31년만에 최저치를 나타냄으로서 신용등급 강등사태로 인한 소비자 경기기대치의 위축심리를 대변함.

그나마 7월 산업생산이 자동차 부문 호조에 힘입어 전월비 0.9% 증가하며 금년 들어 최고치를 보인 가운데 주택시장 지표 역시 우려수준

보다는 덜 위축된 것으로 나타나 더블딥 공포에서는 다소 비켜가는 모습임.

종합하면 미국 경제는 호조세를 유지했던 제조업의 부진이 실물경기 둔화 우려를 낳고 있는 가운데 국가신용등급 강등으로 인한 신용경색

우려와 재정적자 축소에 따른 정책대안 부재 우려 등으로 더블딥 논란이 일고 있는 상황임. 다만 부진했던 고용지표의 개선 조짐이 주변

경제지표의 회복전환 기대를 불러내고 있으나 후행적 의미를 지닌 고용부문의 회복추이 지속을 장담할 수는 없기에 정부의 강력한 경기부

양책 제시 전까지는 미국 경제의 제한적 개선 내지 추가악화 시나리오에 무게를 둘 수 있는 형편임.

산업생산/ 소매판매 GDP 성장율/ 성장율 수정폭

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

-20

-15

-10

-5

0

5

10

2008-01 2008-07 2009-02 2009-08 2010-03 2010-09 2011-04

(%)

산업생산(YoY) 소매판매(자동차제외,YoY)

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

2008 2009 2010 2011

(QoQ, %) 수정폭 GDP

주식전략 BS securities

4

2) 중국 경제

중국의 7월 PMI지수(50.7)가 경기확장선인 50을 겨우 넘긴 가운데 4개월째 감소세를 이어감으로서 금융위기 직후인 09년 2월 수준으로 회

귀하며 경착륙 우려가 제기됨. 제조업 부진이 대출규제 등 긴축여파에 따른 중소기업 자금난에 기인한 가운데 인력난,위안화 절상,전력공

급 부족 등 부담변수가 만만치 않아 당장은 개선여지가 넓지 않은 상황임. 한편 7월 HSBC PMI지수(49.3)도 09년 3월 이래 최저치를 기록

하며 금년 들어 처음으로 50선을 하회함으로서 통화긴축 여파에 따른 경기수축 우려를 불러냄.

7월 산업생산(14.0%)이 전월(15.1%) 보다 둔화된 가운데 고정자산투자 누적치(1~7월)도 2개월째 하락한 25.4%를 나타냄. 산업생산 부진은

철도시설 등 인프라 투자의 감소 때문으로 파악되며 고정자산 투자 또한 고속철도 완공 이후의 투자급감 영향을 받음. 한편 7월 소매판매

(17.2%)도 전월(17.7%)보다 부진한 가운데 소비자물가 상승분을 차감한 실질 소매판매 증가율(10.7%)은 08년 7월 이후 최저치를 기록함.

물가상승에 따른 구매력 약화와 세제혜택 종료에 따른 자동차 판매부진 영향으로서 긴축이완 등 중국 정부의 부양책이 요구되는 상황임.

한편 상반기 CPI가 전년비 5.4% 상승으로 집계된 가운데 7월 CPI(6.5%)와 PPI(7.5%) 모두 전월비 상승하며 3년래 최고수준을 보임. 물가

상승 유발인자인 식품가격이 두자리수 급등을 지속한 가운데 돼지고기를 중심으로 한 육류가격 상승이 꺽이지 않고 있고 잇따른 가뭄과

홍수 영향으로 계란,수산물,곡물 등이 가격상승을 지속함. 다만 육류가격이 돈육수입으로 7월말부터 둔화되고 있고 국제유가 또한 글로벌

경기부진으로 하락세를 유지하고 있어 중국의 물가압력은 최정점을 넘기고 있는 것으로 판단됨. 한편 국제 금융시장 불안에 대처하기 위

한 긴축이완에 따라서는 물가상승이 지속될 수 있겠으나 해외자금 유입둔화를 감안한다면 물가압력은 하반기에 완화될 전망임.

종합하면 중국경제는 긴축정책 여파로 주요 생산활동 위축이 지속되고 있음. 다만 수출부문은 지난달에 이어 최고치를 경신함. 7월 수출

(20.4%)과 수입(22.9%)이 일본으로의 수출재개와 미국, 유럽 등에 대한 물량증가로 호조세를 유지한 가운데 무역흑자가 09년 이후 최고수

준인 314.8억 달러를 기록하며 위안화 절상압력이 대두됨. 하지만 선진국 수요감소가 본격 반영되지 않은 관계로 하반기 수출성장이 둔화

될 것임에 따라 성장전략으로의 정책전환 필요성은 높아질 것으로 판단됨.

CPI/ 육류 물가지수 수출입 증가율

자료: Bloomberg 자료: 연합인포맥스

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

-4

-2

0

2

4

6

8

10

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(%)(%)

CPI(YoY, 좌) 육류 물가지수(YoY, 우)

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(%)중국 수입 (YoY) 중국 수출(YoY)

주식전략 BS securities

5

3) 한국 경제

7월말 발표된 6월 산업활동 동향은 내수회복 조짐이 뚜렷해지고 있으나 해외 경기불안으로 확장지속을 자신할 수 없는 상태임. 우선 산업

생산은 광공업,서비스업,건설업 등의 전부문 상승에 힘입어 전월비 1.9%(전년비 4.2%) 증가함. 소매판매가 승용차 등 내구재 판매 개선으

로 전월비 1.3%(전년비 5.6%) 증가했고 설비투자도 운송장비 투자에 힘입어 전월비 0.5%(전년비 4.3%) 증가함. 제조업 평균 가동율이 전

월비 1.1% 증가한 82.5%를 기록한 가운데 건설수주가 민간부문 발주 영향으로 전월비 37%(전년비 13.3%) 증가하며 큰 폭 개선을 나타냄.

한편 경기선행지수가 기계 및 건설수주 등의 개선으로 전월비 0.4%(전년비 1.7%) 증가하며 2개월 연속 상승한 가운데 동행지수 순환변동

치도 구성지표 대부분의 개선으로 전월비 0.3% 증가하며 2개월째 상승함. 이러한 6월 산업활동 호조에도 불구하고 7월 지표는 정체흐름이

예상됨. 집중호우 등 기상이변에 따른 조업일수 단축 영향이 나타날 것으로 보여지고 서비스 생산 및 소매판매와 건설지표 등이 부진할

것으로 예상됨. 수출 호조세 또한 글로벌 금융위기 파장으로 둔화가 불가피한 상황임.

7월 수출이 선박과 석유제품의 수출증가에 힙입어 전년비 27.3% 증가한 514억 달러로 집계되며 사상최고치를 기록한 가운데 무역수지도

사상처음으로 70억 달러를 넘기며 72억 달러를 나타냈으나 미국과 유럽지역의 경기하강에 따른 수요감소를 배제할 수 없는 만큼 하반기로

갈수록 수출둔화 가능성이 높아질 것으로 전망됨. 한편 7월 CPI는 4.7% 상승하며 7개월 연속 4%대를 이어감으로서 인플레 우려를 재차 부

각시킴. 장마철에 따른 농산물 가격급등과 석유류 및 가공식품의 물가인상에 기인한 것으로서 연간 CPI가 정부 통제선인 4%를 넘길 것으

로 예상됨에 따라 글로벌 금융위기로 연기된 8월 금리인상 수순이 9월에 단행될 가능성이 높음.

특히 가공식품 물가의 상승추세가 가팔라지는 가운데 개인 및 공공서비스 물가압력이 높아지고 있어 3분기 까지는 물가부담이 지속될 것

으로 예상됨. 다만 해외 경기침체 우려 등으로 유가를 비롯한 원자재 가격이 크게 안정세를 보이고 있어 물가상승의 완충 여지는 남아 있

는 상태임. 종합하면 국내 경제상황은 내수회복 조짐에도 불구하고 물가불안과 선진국 재정악화에 따른 수출둔화가 지적되고 있어 기대감

보다는 부담감이 앞선다고 볼 수 있음.

경기선행지수/ 동행지수 순환변동치 설비투자지수/ 제조업 평균가동율

자료: Bloomberg 자료: : Bloomberg

-8

0

8

16

24

92

96

100

104

108

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(%)(p)

경기동행지수 순환변동치(좌) 경기선행지수(YoY,우)

55

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75

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0

10

20

30

40

50

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(%)(%)

설비투자지수(YoY,좌) 평균가동률(우)

주식전략 BS securities

6

3. 국내 증시환경

미국과 유럽의 재정위기에 대한 구조적 문제봉착이 우려되는 가운데 선진국 경제의 리세션 논란이 기업이익의 하향조정을 불러냄으로서

증시반전의 실마리를 찾기가 쉽지 않는 양상임. 과거의 시장하락이 중동사태와 중국긴축 그리고 신흥국 인플레 위협 등 정치변수 내지 주

변 이벤트에 의한 한시적 약세배경을 지녔던 반면 이번 급락장은 최대 수요지역의 경기부진이라는 펀더멘탈 본질에 대한 훼손이라는 점에

서 밸류에이션 재조정에 따른 레벨다운 지수전개가 길어질 수도 있다고 판단됨.

시장 관심사는 추가낙폭 여지와 추세반전이 언제 가능할 것인지로 귀결됨. 현 장세의 비교대상은 08년 리먼사태를 들 수 있는데 환경적

차이와 금융시장이 느끼는 위기감을 고려한다면 더블딥 논리 등 비관론에만 집착할 이유는 없을 것이나 당시보다 열위한 정책대응과 높아

진 리스크 전이도는 증시침체의 장기화 가능성을 배제할 수 없게 함. 우선 긍정적인 면을 살펴보면, 국내외 변동성 지표인 VIX, VKOSPI가

08년 수준의 절반에 그치고 있다는 것과 기업들의 사상최대 현금보유 및 이익성장세는 주식시장의 낙폭 제한으로 인식됨.

08년도 미국 VIX지수가 역대 최고치인 90선에 근접했던 이유는 부실규모 추정이 어려웠던 민간금융 기관의 도미노 파산과 이로 인한 가계

소비자의 충격이 직접적으로 와닿았기 때문임. 반면 이번 위기는 국가채무라는 정부 리스크라는 점과 유동성 부족이 아닌 유동성 순환의

문제이기에 개인이 느끼는 공포심리는 당시보다 크게 낮은 40선에 그치고 있음. 한편으로 글로벌 공조방안에 따라서는 정부 리스크가 통

제 가능한 변수일 수 있다는 점에서도 시장 하락압력은 완화될 것으로 예상됨.

다만 추세반전에는 상당 시간 소요가 요구될 수 있음. 08년도 금융위기가 저금리와 구제금융으로 대변되는 정부 대응책으로 조기 수습이

가능했던 반면 이번 위기는 추가 금리인하와 정부재원 투입이 쉽지 않음으로서 시스템적 문제 소지를 안고 있음. 유로화 본드 등 재정위

기 극복을 모색하고 있는 유럽과 QE3 단행을 저울질하는 미국 입장은 사태수습의 조기화 가능성으로 이해되는 부문이나 자국 이기주의에

의한 마찰적 협상과정과 당사자의 재정압박은 기대치 충족의 대안마련에 난항으로 작용할 전망임. 결국 이번 위기의 조기수습 여부는 국

제공조 합의내용과 진행속도 등 정책변수에 따라 달라질 수 밖에 없는 만큼 보수적 관점을 견지할 필요는 있음.

한국/ 미국 변동성 지표 국내증시 PER/ PBR

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

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2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(p)(p)VIX(좌) V-KOSPI(우)

6

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14

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0.7

0.9

1.1

1.3

1.5

1.7

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(배)(배)

MSCI PBR(F12개월, 좌) MSCI PER(F12개월, 우)

주식전략 BS securities

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9월 증시의 최대 부담은 미국보다는 유럽변수임. 이탈리아,스페인 위기전염 우려속에 프랑스와 영국 등 몸통으로 옮겨가고 있는 재정문제

는 총선,대선을 앞둔 유럽지역의 리더쉽 약화속에 4,400억 유로화의 유럽재정안정기금 증액과 관련한 갈등이 빚어지고 있어 마이너스 성

장이 예상되는 이 지역의 신용경색 우려가 제기됨. 물론 유로존 추가부실을 막기 위한 ECB의 이탈리아,스페인 국채매입과 유로 본드 발행

검토는 리스크 완화의 기대요소로 지적되고 있으나 추가적 국채매입 규모의 불확실성과 9월에 690억 유로화의 국공채 만기가 도래하는 이

탈리아 위기론은 리세션과 더불어 유럽 금융권의 자금회수를 가속화시킬 수도 있음.

유로존 재정위기 해소책으로 주목 받는 유로 본드 또한 메르켈 총리의 보수주의 색채와 비용부담(연간 470억 유로)을 이유로 독일,프랑스

의 반대입장이 강경함으로서 돌파구를 찾기가 쉽지 않은 형국임. 유럽위기 본질은 채무국의 상환능력 확보 전까지는 궁극적 문제해결이

쉽지 않다는 한계성 때문이고 또 한편으로는 위기수습이 늦어질수록 채권이자 부담에 따른 자금조달 난항이 가중됨으로서 유럽계 은행에

대한 신용불안이 신용경색으로 증폭될 수 있다는 것임. 결국 유럽위기는 9월 중순의 EU 재무장관 소집 이전에 수습방안이 제시되지 않는

한 시장변동성 위험인자로 지속 작용할 가능성이 크다고 평가됨.

유럽지역외 미국의 QE3 가능성 타진도 9월의 주요 이슈임. 버냉키 의장의 잭슨홀 강연을 깃점으로 경기부양책 마련이 기대되고 있으나

1,2차 양적완화에 대한 낙제점 인식은 QE3에 대한 기대치를 크게 낮추고 있음. 재정적자 감축과 미국 의회내 매파의 인위적 경기부양에

대한 반대 목소리는 물가압력과 맞물려 추가 양적완화의 회의론으로 해석될 수 있고 주택경기 회생과 고용창출을 겨냥한 향후 2년간 제로

금리 유지에 대한 시장의 미온적 반응 또한 정책 입안자의 부담을 가중시킬 수 있는 요소임.

선진국 위기에도 불구하고 주변 부정성의 반전 소지 또한 분명히 존재함. 여론을 의식해 유로존 지원에 인색한 독일의 강경입장이 9월 중

순 주의회 선거 이후 바뀔 가능성이 있으며 유럽 은행권 위기는 ECB의 시장개입과 글로벌 공조를 촉진시킬 수 있음. 심리적 더블딥에 빠

져있는 미국 역시 재정적자 감축안이 당장 시행되는 것은 아니라는 점에서 재정정책 활용여지는 남아 있다고 볼 수 있고 재선 캠페인에

나선 오바마의 9월초 예정된 경기회생방안 대책도 기대변수임. 결국 재정 리스크에 따른 신용경색 우려가 지나치게 앞서가고 있다는 점은

정책변수에 의해 시장반전이 빨라질 수도 있음을 의미함.

스페인/ 이탈리아 국채만기 유럽 GDP 성장율

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

-3

-2

-1

0

1

2

2008-03 2009-03 2010-03 2011-03

(%)(%)

유로존 GDP성장률(QoQ, 좌)

독읷 GDP성장률(QoQ, 우)

0

20

40

60

80

100

2011-08 2011-12 2012-04 2012-08 2012-12

(십억유로)스페읶 이탈리아

주식전략 BS securities

8

4. 수급 전망

1) 외국인

현물시장에서 외국인은 8월 중(22일 현재) 4.8조원 순매도를 보임. 작년과 재작년 두해 동안 52조원을 순매수 했던 외국인은 금년에 8.2

조원 매도우위를 나타냄으로서 뚜렷한 비중축소를 드러냄. 유럽지역 리스크 부각시 유럽계 자금이탈이 집중된 가운데 글로벌 금융위기에

따른 경기침체 우려 등으로 외국인 매도지속 가능성이 제기됨. 외국인 매매의 방향성이 경기싸이클과 밀접성을 지닌 이상 외국인 재매수

강화를 당장은 기대하기 어려운 여건이고 최근 환율절하도 평가손을 우려한 외국인 매도배경으로 지적됨.

다만 외국인의 주식매도 자금이 해외로 유출되기 보다는 국내 장기물 채권매입으로 대부분 이전됨으로서 한국시장에 대한 관심제고는 여

전히 유효한 것으로 평가됨. 8월중 5조원에 이르는 외국인 주식매도 자금중 4조원 정도가 채권매입으로 옮겨감으로서 해외변수의 부정성

에도 불구하고 국고채 금리가 하락추이를 지속하고 있고 환율 변동폭도 08년 리먼사태와 대비하여 변동폭이 크게 축소된 양상임. 결국 외

국인 비중축소는 국내경제에 대한 펀더멘탈 훼손 보다는 안전자산으로의 한시적 포트비중 조절 차원으로 이해됨.

재정위기에 따른 신용경색 증폭에 따라서는 외국인 매도가 거세질 수도 있으나 공멸을 피하기 위한 국제공조와 미국의 제로금리 유지 확

인 그리고 원화강세 반전여지는 글로벌 유동성 논리를 지속시킬 전망임. 더블딥을 떠나 저성장이 불가피한 현실에서 신흥국의 성장율 우

위와 재정건전화는 유럽지역의 자금수요가 집중되는 8, 9월 이후 외국인 매수선회를 먼저 불러올 것임. 태국과 인도네시아 등 동남아 증

시의 상대우위가 지속되는 가운데 중국 또한 인플레 리스크 완화 등 긴축이완에 따른 성장회복이 기대되고 있어 신흥국 지역의 투자메리

트 제고는 금융위기 이전보다 더 유리할 수 있는 환경임.

한편 FRB가 밝힌 최소 2년간 초저금리 유지는 경기부양책 실시에 따른 달러화 약세예상과 더불어 글로벌 유동성 논리를 연장시킬 수 있는

대목임. 스태그플레이션 유발 등 현실적 제약으로 QE3의 단행 가능성이 높지는 않은 형편이나 유동성 순환문제에 봉착한 미국은 1.6조에

달하는 초과지준금을 시중에 풀게 하는 방안을 강구할 것이기에 유동성 공급효과 기대는 유효하다고 평가됨. 환율 또한 금리인상 압력속

에 금융위기가 진정된다면 절상분위기를 이어갈 것인 만큼 환차익 겨냥 등 외국인 매수유인은 곧 가시화될 것으로 판단됨.

외국인 누적순매수/ KOSPI 지수 8월 외국인 매매현황

자료: 연합인포맥스 자료: 연합인포맥스

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

음식

료품

섬유

.의복

종이

.목재

화학

의료

정밀

의약

품

비금

속광

물

철강

.금속

기계

전기

.전자

운수

.장비

유통

업

전기

.가스

업

건설

업

운수

.창고

통싞

업

금융

업

은행

증권

보험

(천억원)8월 외국읶 업종별 매매(~22읷)

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2,200

2,400

-10

0

10

20

30

40

50

60

2009-01 2010-01 2011-01

(P)(조원)

외국읶 누적순매수(좌) KOSPI(우)

주식전략 BS securities

9

2) 국내기관 및 개인

해외 대비 국내증시의 낙폭과다는 수출집약형 산업구조 외에도 랩 상품과 투신권의 손절매성 물량출회가 부정성을 초래했기 때문임. 특히

랩상품이 차.화.정 등 경기민감주에 대해 공격적 비중축소로 나섬으로서 메이저 주체들의 로스컷 악순환 고리가 돌출됨. 상반기 강세장

전개시 시장비중의 50%를 넘나들었던 주도업종의 급격한 시가총액 하락이 시장변동성 확대를 가져온 가운데 8월 중순까지 이어진 프로그

램 매도물량이 수급공백 휴유증을 확대시킴.

증권사 랩 어카운트 총 잔고는 4월말 48.2 조원 고점 이후 6월말 46조원까지 되밀리는 감소추이 진행중인 가운데 8월 들어 대형주 편성의

랩상품에서 물량이 쏟아짐으로서 시장급락을 부채질함. 시장선도 투자자문사 대부분이 자동차와 화학 업종 위주로 포트폴리오를 형성했던

관계로 관련 종목군 낙폭이 두드러진 가운데 국내기관 마저 리세션 부담으로 경기민감주 중심으로 로스컷 물량을 출회시킴. 하지만 외국

인의 단기 이식매물이 정리되는 가운데 랩 상품 또한 비중축소 작업이 마무리되고 있어 국내기관의 투매성 물량에 따른 시장하락 압력은

크게 완화될 전망이며 연기금과 국가,지방단체 등의 지수방어 역할도 지속 내지 강화될 것임.

ETF 제외한 주식형 펀드는 8월에 1.5조원(22일 현재) 순유입 중임. 조정구간이었던 5,6월 두 달 동안 2조 8천억원이 유입된 이후 지수반

등이 나타났던 7월에 80억원 소규모 유출을 보임으로서 약세구간을 이용한 자금유입 경향이 되풀이 됨. 이번 급락시점에서 가속화된 자금

유입에도 불구하고 투신권은 8월초의 일시적 매수 이후 보수적 포지션을 취하고 있어 지수바닥 확인을 기다리는 모습임. 주식형 펀드로의

자금유입 규모가 투신권 매수금액보다 압도적인 가운데 펀드이탈 자금 또한 매도금액의 1/3 수준에 그치고 있어 투신을 비롯한 국내기관

은 현금 보유비중은 상당히 높은 것으로 평가됨.

한편 고객예탁금은 8월 중순 22.6조원을 상회하는 사상최고치를 기록한 이후 현재는 21조원 전후에서 등락중임. 지수급락을 시작한 8월

접어들어 MMF에서 빠져나간 자금이 예탁금으로 유입되며 역대 최고치를 경신함. 대기성 자금의 증시유입으로 8월 중 개인의 순매수 규모

가 2.5조원(22일 현재)을 나타낸 가운데 7조원에 근접했던 신용융자 금액이 5조원 초반까지 하락함으로서 투매물량 이전을 비롯한 개인간

손바뀜 현상은 물론이고 잠재 매수력의 풍부를 확인시킴.

월별 연기금 매매 고객 예탁금/ 개인누적 매매

자료: 금융투자협회 자료: BS투자증권

-2

0

2

4

6

8

12

15

18

21

24

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(조원)(조원)

고객예탁금(좌) 개읶누적매매(우)

-1

0

1

2

3

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(조원)월별 연기금 매매(8월 22읷까지)

주식전략 BS securities

10

5. 지수전망 및 투자전략

9월 KOSPI 밴드는 1,650~ 1,950선 전후로 예상. 9월초 예정된 오바마의 미국경제회생 방안 발표와 유로존 재무장관회의를 전후한 소버린

리스크 해결방안 도출 등은 하락압력을 크게 제어시킬 것이나 1,2차 양적완화 정책에 대한 실패인식과 유럽 문제의 본질적 해소에 대한

구조적 어려움은 추세반전 지연으로 다가올 수 있음. 물론 기대치 이상의 정책변수 도출에 따라서는 주가복원 과정이 단기간내 전개될 수

도 있을 것이나 총선, 대선을 앞둔 각국의 이기주의에 의한 글로벌 공조 마찰과 투자 및 소비심리 위축에 따른 3분기 경기지표 부진을 감

안한다면 진정한 추세반전은 4분기에나 가능할 전망임.

지수하단은 PBR 1배인 1,650p를 설정하고 지수상단은 1.18배인 1,950P를 상정함. PER 기준에서는 7.3~8.7배 수준이나 경기둔화에 따른 이

익감소가 불가피할 것이므로 예상 이익감소폭(15%)을 적용한다면 실질 PER는 9배 수준에서 등락이 예상됨. 다만 정책변수와 실적전망에

대한 신뢰 약화속에 불안심리가 밸류에이션 평가 의미를 희석시키고 있어 저평가 인식에 연연할 필요는 없어 보임. 9월중 이탈리아 국채

물량 소화를 앞두고 위기감이 재발될 수 있고 미국의 경기부양책에 대한 실망에 따라서는 증시이탈 심리가 거세질 수도 있음.

펀더멘탈 훼손 정도를 가늠하기 어렵기에 투자섹터 선별이 부담스러운 입장이나 시장폭락으로 자산가치에 미달되는 종목이 늘고 있는 만

큼 가치주와 배당주 등 상대적 안정성을 갖춘 종목군으로는 관심이 필요함. 밸류에이션 평가 의미가 약화된 상태이나 글로벌 정책공조에

따라서는 시장내성에 이은 본질가치 회복이 기대되는 만큼 낙폭이 과다한 시장 대표주로도 매수관점의 마인드 전환이 요구됨. 이익 전망

치가 상대적으로 우월한 음식료 등 필수소비재와 중국 경기회복에 맞춘 관련 수혜주에 관심도 무리없음. .

KOSPI 주봉챠트

자료: BS투자증권

3,4분기 EPS 변화율(한달전 추정치 대비)

자료: Fnguide

-100.00

-50.00

0.00

50.00 (%) 3분기 예상 EPS (1M Chg)(%) 4분기 예상 EPS (1M Chg)(%)

주식전략 BS securities

11

6. 투자유망 종목

- 8월 투자유망 종목 –

섹 터 종 목 현재가 내 용 EPS PER

소 재 현대제철

코오롱인더

90,300원

97,900원

- 열연가격 상승에 따른 마진 회복 전망

- 산업자재와 화학사업 부문 성장 지속

15,674

13,938

5.7

7.0

산업재 삼성물산

S K

69,900원

128,500원

-- 사업영역 다각화를 통한 해외 수주모멘텀 부각

- 자원이슈로 에너지 부문 가치 레벨업

3,603

40,201

19.4

3.2

경기소비재 호텔신라

한 섬

30,000원

29,950원

- 인천공항 루이비통 입점과 김포공항 면세점 매출 성장

- SK네트웍스와 중국지역 판권 계약에 따른 성장성

2,027

4,060

14.8

7.4

필수소비재 C J

롯데쇼핑

88,000원

445,000원

- 중국과 내수중심의 사업포트폴리오 안전성

- 중국, 인도네시아 등 해외 할인점의 성장성

8,488

47,098

10.4

9.4

금융 KB 금융

현대해상

42,200원

28,700원

- 자사주 매각완료와 리딩뱅크 입지 강화중

- 자보 손해율 개선이 빅 3중 최상위

7,397

2,351

5.7

12.2

I T 삼성전자 691,000원 - D 램가 바닥시세 탈피 및 휴대폰 사업 호조 87,681 7.8

* 현재가 : 8/22일 기준

* EPS는 Fnguide 12개월 Fwd 기준

주식전략 BS securities

12

7. BS투자증권 판매상품

유 형 펀 드 명 상 품 내 용

채권형 교보악사 Tomorrow 장기우량 K-1호

코스피 200 지수의 움직임과 연동하여 시장수익률

만큼의 수익률을 낼 수 있도록 주식 포트폴리오를 구성

무위험 추가수익전략을 통한 α를 추구하는 인핸스드

인덱스펀드로서 코스피 200지수 대비 초과수익 추구

채권혼합형

삼성당신을위한코리아대표그룹

30증권 1호

주식운용 전략은 한국경제 성장엔진인 대표기업에 투자.

적극적인 운용전략을 통해 장기적으로 시장과 차별되고

벤치마크에 얽매이지 않는 성과 추구. 채권운용은 중기적

금리 추이 추정을 통한 안정적인 수익을 추구함.

키움장대트리플플러스증권투자신탁 1 안정적인 채권 투자를 기본으로 공모주 주식투자 전략을

활용하여 실세금리+공격적 α의 수익을 추구

한투삼성그룹증권투자신탁 1호

투자자산 30%를 삼성그룹 상장주식을 대상으로 투자.

자산의 70%정도는 채권운용을 통한 안정적인 수익을 추구함.

체계적인 장기투자로 시장 및 금리대비 초과성과를 기대.

주식혼합형 마이다스블루칩배당증권투신 1호

시가총액 상위 대형 우량주 중 배당수익률이 높은 종목으로

블루칩 배당포트폴리오를 구성. 자사주 소각등 실질적인

배당수익 효과가 있는 종목도 적극 발굴하여 편입함.

INDEX형 교보파워인덱스파생상품투자신탁 1

호

코스피 인덱스를 복제하고 자사 리서치 조직을 이용하여

복제포트폴리오 수익률과 코스피 200 수익률의 차이

최소화를 추구.

주식형

KTB마켓스타주식투자신탁

업종대표기업 중심의 투자. 저평가, 실적호전 및 이익증가

예상 기업 발굴 및 투자. 기업실적에 대한 지속적인

평가/전망을 통해 장세 변화에 적극 대응함.

대신부자만들기증권투자신탁제 1호

글로벌 Top 5 이내의 사업부문 품목 보유기업, 내수시장

점유율 1위등 국내 우량 기업에 투자함. 저평가된 지배구조

우수기업에 적극 투자하여 차별화된 수익률 추구

마이다스그린 SRI증권투자신탁

녹색성장주, 기업의 장기 지속가능성을 평가하는

사회책임투자(SRI)등 비재무적 평가방식을 함께 활용함. 단기

테마성 투자가 아닌 장기적인 운용성과가 기대되는 종목에

한하여 투자하여 안정적인 수익을 추구함

트러스톤칭기스칸증권투자신탁

성장과 가치, 한쪽에 치우치지 않는 탄력적 대응으로 높은

수익을 추구함. 철저한 기업분석을 통해 성장성이 높은 종목

으로 유니버스를 구성하고 이를 바탕으로 운용.

한국밸류 10년투자증권투자신탁 내재가치 대비 저평가된 종목에 투자하는 가치투자를 목표로

함. 시장의 변동성에 흔들리지 않고 내재가치에만 주목.

주식전략 BS securities

13

미래에셋디스커버리증권투자신탁 2

호

한 부문에 대한 집중투자가 아닌 대형주+중소형주 성장주

+가치주의 적정한 균형 수준을 유지함. 글로벌 경쟁력을 갖춘

업종 대표 우량주 및 저평가 우량종목에 가치투자함.

신영밸류고배당증권투자신탁(주식)

내재가치대비 저평가 되어있으면서 배당수익률이 높은 종목

위주로 투자하여 장기적으로 안정적인 수익을 추구함.

폭 넓은 분산투자를 지향하며 공격적 운용은 배제하여

상대적으로 낮은 투자리스크 대비 높은 수익을 추구함.

한국투자네비게이터증권투자신탁 1

호

내수와 수출, 경기 방어주와 경기 민감주, 업종별 비중 등

균형잡힌 포트폴리오를 구축하고, 업종에 대한 장기적 분석에

기반하여 비중을 조절함. 산업 내의 구조적 변화를 심도 깊게

분석하여 기업 분석 및 이익 추정에 반영하여 투자함.

한국투자한국의힘증권투자신탁 1

해외시장에서 가시적인 성과를 내고 있는 기업에 주로

투자하고, 성장성과 이익을 모두 고려한 균형있는

포트폴리오를 구성함으로써 운용 성과의 낮은 변동성을

추구함. 시장의 단기 모멘텀이나 테마를 추종하는 전략은

지양하고 장기적인 성장주를 중심으로 투자

신영마라톤증권투자신탁 A1

주식 가격이 내재가치에 비해 낮은 주식에 주로 투자하고

시장가격이 내재가치에 도달할때까지 장기적으로 보유.

폭 넓은 분산투자를 지향하며 공격적 운용은 배제하여

상대적으로 낮은 투자리스크 대비 높은 수익을 추구함.

한투삼성그룹적립식증권투신 2호

세계 초우량 기업집단으로 성장하고 있는 삼성그룹주에

집중투자하여 장기 고수익을 추구함. 체계적인 장기투자를

통해 주식시장의 단기 변동에 따른 투자위험을 최소화함

현대돈잘버는알짜기업자투자신탁 1

영업이익을 기준으로 대형주 유니버스를 정하고 현대

인베스트먼트 고유의 가치증강 기법인 VEXA를 적용하여

투자. 유니버스를 구축함. 소수 핵심 종목(25~35개 내외)에

집중 투자하여 실효적 장기 기대수익 증강 추구.

주식전략 BS securities

14

KOSPI 거래량/ ADR 예탁금/ 신용융자금

자료: BS투자증권 자료: BS투자증권

프로그램 차익잔고 유럽/ 아시아 증시

자료: BS투자증권 자료: Bloomberg

한.미 국고채 수익률 KOSPI 변동성

자료: 연합인포맥스 자료: Bloomberg

0

10

20

30

40

50

60

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(p) VKOSPI

400

420

440

460

480

500

1200

1300

1400

1500

1600

1700

2011-01 2011-03 2011-05 2011-06

(p)(p)

MSCI 유럽(좌) MSCI EM 아시아(우)

60

70

80

90

100

110

120

130

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(%)(억만주)

거래량(좌) ADR(우)

14

16

18

20

22

24

4

5

6

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(조원)(조원)

싞용융자(좌) 고객예탁금(우)

7

8

9

10

7

9

11

13

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(조원)(조원)

매도차익잔고(좌) 매수차익잔고(우)

0.7

1.1

1.5

1.9

2.3

2.7

3.6

3.8

4

4.2

4.4

4.6

2011-01 2011-03 2011-05 2011-07

(%)(%)

국고채권(5년) 수익률(좌)

T-Note FIVE Year(우)

주식전략 BS securities

15

미국 ISM 지수 미국 주택관련 지수

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

미국 소비심리지수 중국/ 유로존 PMI 제조업지수

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

국제상품지수/ 달러 지수 금값/ 국제유가

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

30

35

40

45

50

55

60

65

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(p)

미국 ISM 제조업 미국 ISM 비제조업

400

600

800

1000

1200

1400

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(천호)

주택착공 건수 주택착공 허가건수

30

35

40

45

50

55

60

65

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(p)중국 제조업 PMI 유로존 제조업 PMI

20

40

60

80

100

50

55

60

65

70

75

80

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

(P)(p)

미시건대 소비심리평가지수(좌)

컨퍼런스보드 소비자기대지수(우)

70

75

80

85

90

95

190

240

290

340

390

440

490

2008-01 2008-09 2009-05 2010-01 2010-09 2011-06

(p)(p)CRB(좌) 달러읶덱스(우)

30

50

70

90

110

130

150

170

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000

2008-01 2009-01 2010-01 2011-01

($/barrel)($/oz) 금(좌) WTI(우)