alternativas de financiamiento a través del mercado de valores para ...

ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO A TRAVÉS DEL MERCADO DE

VALORES PARA PYMES

2012

MINISTERIO DE INDUSTRIAS Y PRODUCTIVIDAD

SUBSECRETARÍA DE MIPYMES Y ARTESANÍAS


1

1. INDICE

2. INTRODUCCIÓN .......................................................................................................... 4

3. CONTENIDO ................................................................................................................. 6

3.1. CAPÍTULO I: Marco teórico y diagnóstico del escenario actual del Mercado de

Valores ecuatoriano ............................................................................................................ 6

3.1.1. Marco teórico .................................................................................................... 6

3.1.2. Análisis económico y legal del Mercado de Valores ecuatoriano .................. 11

3.1.3. Diagnóstico del escenario actual del Mercado de Valores ............................. 22

Gráfico 1.4 (Evolución de emisores a nivel nacional) ......................................................... 24

3.2. CAPÍTULO II: Experiencia internacional de financiamiento para PYMES en el

Mercado de Valores .......................................................................................................... 25

3.2.1. Experiencia Internacional ............................................................................... 25

3.2.2. Experiencia Latinoamericana ......................................................................... 28

3.2.3. Particularidades del financiamiento internacional a través del Mercado de

Valores para PYMES .................................................................................................... 30

3.3. CAPÍTULO III: Alternativas de financiamiento para PYMES en el Mercado de

valores ecuatoriano ........................................................................................................... 34

3.3.1. Necesidad de financiamiento en las PYMES ecuatorianas ............................ 34

3.3.2. Instrumentos de financiamiento para PYMES en el Mercado de Valores ..... 44

3.3.3. Oportunidades para las PYMES en el Mercado de Valores ........................... 50

3.4. CAPÍTULO IV: Nuevos retos para las PYMES ecuatorianas en el Mercado de

Valores .............................................................................................................................. 54


2

3.4.1. La titularización como ruta posible para financiamiento de PYMES ............ 54

3.4.2. Rol e importancia del Mercado de Valores en las PYMES ecuatorianas ....... 57

3.4.3. El Mercado de Valores y su futuro de cara a los nuevos retos de las PYMES y

la economía ecuatoriana ................................................................................................ 60

4. CONCLUSIONES ........................................................................................................ 63

5. ANEXOS ....................................................................................................................... 67

6. BIBLIOGRAFÍA ........................................................................................................... 78

ÍNDICE DE IMÁGENES

Imagen 1.1 (Mercado de Capitales) ...................................................................................... 10

Imagen 3.1 (Número de Empresas con Acceso a Financiamiento*) .................................... 41

Imagen 3.2 (Montos de inversión en maquinaria y equipo por sector) ................................ 42

ÍDICE DE TABLAS

Tabla 1.1 (PIB por sectores y su participación en miles USD) ............................................ 12

Tabla 1.2 (Transacciones en el Mercado de Valores vs PIB) ............................................... 14

Tabla 1.3 (Evolución de emisores a nivel nacional) ............................................................. 23

ÍNDICE DE GRÁFICOS

Gráfico 1.1 (PIB por sectores y acumulado en miles USD) ................................................. 13

Gráfico 1.2 (Transacciones en el Mercado de Valores vs PIB)............................................ 15

Gráfico 1.3 (Capitalización bursátil y tasa de crecimiento) ................................................. 17

Gráfico 3.1 (Preferencia de fuentes de financiamiento) ....................................................... 35

Gráfico 3.2 (Financiamiento Requerido en 2010) ................................................................ 38


3

Gráfico 3.3 (Financiamiento obtenido en 2010) ................................................................... 39

Gráfico 3.4 (Comparativo financiamiento requerido vs obtenido) ...................................... 43

Gráfico 3.5 (Valores de oferta pública por tipo de instrumento) .......................................... 46

Gráfico 3.6 (PYMES beneficiadas a través del mercado REVNI en La Bolsa de Valores de

Quito en 2010 y 2011) .......................................................................................................... 52


4

2. INTRODUCCIÓN

En las últimas décadas la figura de las PYMES y su rol ha ido tomando fuerza como puntal

del desarrollo en las economías, sobre todo en aquellas emergentes. El Mercado de Valores

es y ha sido una herramienta para el desarrollo de este sector a través de créditos

canalizados por las Bolsas de Valores. En el país el mercado en su esencia es joven desde

su esperada aparición a finales de la década de los 60.

El concepto “PYMES” en el Ecuador tomó una figura distinta es así que, ahora se apela a

un término más amplio pero que no difiere de su naturaleza, se trata pues de las

“MIPYMES”, comprendido por; la Micro, Pequeña y Mediana empresa.

Por objeto de este estudio, fijaremos la mirada únicamente en; La pequeña empresa,

aquella unidad productiva que tiene entre 10 a 49 trabajadores, un valor de ventas o

ingresos brutos anuales entre cien mil uno y un millón USD 100.001 – USD1´000.000 Y;

La mediana empresa, aquella unidad productiva que tiene entre 50 a 199 trabajadores, un

valor de ventas o ingresos brutos anuales entre un millón uno y cinco millones USD

1.000.001 – USD5.000.0001 .

A lo largo del tiempo el conocimiento del Mercado de Valores ha sido reservado para unos

pocos instruidos en la materia. Actualmente esta tendencia está cambiando. La inversión en

valores y/o capitales realizada en forma adecuada, puede ofrecer una rentabilidad superior a

1 Decreto Nº 757, Reglamento a la Estructura e Institucionalidad de desarrollo Productivo, de la inversión y de los mecanismos e instrumentos de fomento productivo, establecidos en El Código Orgánico de la Producción, Comercio e Inversiones


5

las fuentes habituales de financiamiento, permitiendo de esta forma la canalización

adecuada de los recursos provenientes del ahorro hacia las actividades productivas.

El establecimiento de las Bolsas de Valores en el Ecuador, no solamente que constituyó un

proyecto largamente esperado, sino que también respondió a la evolución y naturaleza de

los procesos económicos y comerciales que se vienen dando en nuestro país a través del

tiempo, tanto así que en octubre de 2004 el gobierno ecuatoriano declaró como política de

estado la promoción del Mercado de Valores, aunque está política poco o nada se cumpla.

Con la breve revisión de estos antecedentes, lo que busca la presente investigación es;

identificar las alternativas de financiamiento que tienen las PYMES en un Mercado de

Valores ecuatoriano debilitado. Identificando los obstáculos y sobre todo las oportunidades

de financiamiento y la posibilidad que, en el corto y mediano plazo se dinamice el sector a

través de colocación de crédito propicio para la actividad de las PYMES. El diagnóstico del

entorno del Mercado de Valores es fundamental para comprender el estado de esta

importante herramienta, así como la experiencia regional e interregional, a fin de identificar

y emular aquellas experiencias positivas, de esta manera explotar las oportunidades actuales

y futuras.


6

3. CONTENIDO

3.1. CAPÍTULO I: Marco teórico y diagnóstico del escenario actual del Mercado

de Valores ecuatoriano

En este primer capítulo se presenta un alcance general de la teoría y términos a ser tomados

en cuenta, un análisis del Mercado de Valores ecuatoriano tanto en lo económico como

legal y un breve diagnostico del escenario actual.

3.1.1. Marco teórico

Actores del Mercado

En el mercado de valores se interponen varios actores que cumplen funciones establecidas.

La principal división es entre los actores públicos y los actores privados. Una transacción

en el mercado incorpora a diferentes instancias y sujetos. El inversionista de última

instancia, persona natural o jurídica, desea intervenir en el mercado, para lo cual se

comunica con una casa de valores, que interviene en una bolsa de valores. La casa de

valores se encarga de encontrar una contraparte, que incluso puede ser la misma casa de

valores. El instrumento que se transa en el mercado puede ser de renta variable (paquete

accionario) o de renta fija (obligaciones); este instrumento no puede ser transado al menos

que haya sido aprobado y calificado por actores estatales y privados relevantes. De esta

manera, el Estado cumple un rol de supervisor o regulador. Sin embargo, el Estado también


7

puede intervenir directamente en el mercado como comprador (como el seguro social) o

como vendedor (como la CFN).

Ahorro

Resulta la acción de economizar o evitar un trabajo. En macroeconomía, es la parte no

consumida de la renta, que se dedica a cubrir las necesidades futuras, y entre ellas muy

especialmente las inversiones. Según la hipótesis de la "equivalencia ricardiana", al igual

que la del ingreso permanente, supone que los agentes privados no enfrentan restricciones

de liquidez y existen mercados de capitales eficientes. La validez de este supuesto es

controversial, sobre todo en las economías en desarrollo. De acuerdo a esta consideración la

"hipótesis del ingreso permanente", el ahorro tiende a aumentar en periodos de auge y a

disminuir durante las recesiones cíclicas de la economía (Hold & Szalachman, 1990).

Apalancamiento Financiero

Es el efecto que el endeudamiento introduce en la rentabilidad de los capitales propios,

cuyos resultados pueden reforzarse por encima de lo que se derivaría de sus recursos

originarios. El efecto pues, similar a la incidencia de la palanca en la mecánica. La

condición necesaria para que se produzca el apalancamiento amplificador es que la

rentabilidad de las inversiones sea mayor que el tipo de interés de las deudas.

Crédito

Es el derecho de disponer de un dinero ajeno o de retrasar, por un cierto plazo, el pago de

cantidades debidas, a cambio de cierto interés. El que da el crédito es el acreedor, y el que

lo recibe, es el acreditado. El mas conocido es el crédito bancario, aunque existen muchos


8

otros tipos de crédito como el, comercial, documentario, etc. El empresario no puede tomar

en préstamo medios de producción producidos. Pues en la corriente circular no habría

existencias sin activos de los mismos para subvenir a las necesidades de los empresarios.

También se admite generalmente que todas las formas de crédito, desde los billetes a los

créditos en cuenta corriente, son en esencia los mismos, y que el crédito aumenta la

cantidad de medios de pago en cualquiera de estas formas2.

Financiamiento

Permite aportar los recursos económicos necesarios para la creación de una empresa, el

desarrollo de un proyecto o el mejoramiento de una unidad productiva. Puede ser interna,

con fondos propios, o externa, a base de créditos bancarios, emisión de empréstitos, crédito

de proveedores, etc.

Inversión

En economía, aplicar el ahorro al gasto de bienes de equipo o de capital, o en activos

financieros, para obtener de ellos una rentabilidad. La inversión se considera como la

magnitud clave del crecimiento, al construir la forma de aportar el factor capital para la

creación, ampliación o mantenimiento (amortización) de las actividades productivas, o para

la obtención de plusvalías con las adquisiciones realizadas (Tamames & Gallego, 2002).

2 Véase Teoría del desenvolvimiento económico Shumpeter;1976


9

Liquidez

Naturaleza de ciertos activos de los particulares, de las empresas o de las entidades

financieras, según por la cual son transformables en dinero efectivo de forma inmediata

(liquidez de primer grado ej. Los depósitos de un banco en un banco central).

Mercado de Capitales

Aquel mercado, en el que negocian activos financieros con vencimientos superiores en su

mayoría al año. Los emitidos por el estado se consideran aparte, dentro del mercado de

deuda publica. Puede distinguirse según tipo de activo entre mercado de renta fija y

mercado de renta variable. Pues consiste en un espacio para transar derechos de propiedad a

renta futura creada por una actividad en la cual se utiliza capital. De acuerdo a la literatura,

existen los mercados intermediados, en los cuales los bancos asignan los recursos, y los

desintermediados, en los cuales la oferta y demanda realiza una asignación eficiente de los

recursos. Los mercados “desintermediados” también tienen actores explícitos que actúan de

intermediarios, y no sólo para cumplir como operadores del mercado, sino también como

administradores de portafolios, de fondos de inversión y como consejeros de los

inversionistas y empresas emisoras. Estos agentes aparentemente “neutrales”, ejercen un rol

activo en la asignación de recursos, especialmente en mercados pequeños y altamente

segmentados como el ecuatoriano.


10

Teoría del Mercado de Capitales

Imagen 1.1 (Mercado de Capitales)

Mientras que la teoría convencional neo-clásica presenta al mercado como una X

permanentemente en equilibrio tal como podemos apreciar en el gráfico, existen diferentes

enfoques teóricos al problema del mercado como tal, como enfoques heterodoxos de la

economía. La microeconomía neoclásica y la economía financiera son dos campos

ortodoxos pertinentes para el análisis del mercado de capitales. La microeconomía

neoclásica, en el marco de la Teoría del Equilibrio General, establece los llamados

Teoremas del Bienestar: i) “un equilibrio competitivo asigna eficientemente los recursos” y

ii) “una asignación eficiente puede ser sostenible con un equilibrio competitivo”. No se

puede llegar a estos teoremas si sus grandes supuestos no son validados: mercados

completos, información perfecta, ausencia de externalidades y libre competencia3.

3 Tesis FLACSO “Microestructura del mercado de valores ecuatoriano” Andrés Arauz; 2009


11

3.1.2. Análisis económico y legal del Mercado de Valores ecuatoriano

Para hablar de las PYMES y su rol en el Mercado de Valores debemos empezar

contextualizando el ambiente macro del mercado ecuatoriano. En tal sentido, citaré un

breve análisis del escenario económico actual en torno al Mercado de Valores. Un hecho

digno de destacar y a parir del cual ha cambiado totalmente la actividad, es la crisis

bancaria de 1999 y la dolarización del año 2000. En el caso particular de la dolarización

interviene otra figura teórica puesto que, bajo este esquema la oferta monetaria depende de

la balanza de pagos es decir, de las transacciones con el exterior (FLACSO Arauz, Andrés;

2009). Posterior a estos hechos, el Ecuador ha logrado estabilidad macroeconómica, lo cual

ha favorecido durante los últimos años la toma de decisiones en el ámbito empresarial,

reactivándose poco a poco los proyectos y en consecuencia las necesidades de

financiamiento. Así vemos el Gráfico 1.2 como a partir del año 2001 los montos

negociados tomaron impulso.

En términos macroeconómicos en 2010 el monto nacional transado en el Mercado de

Valores, que incluye la Bolsa de Valores de Quito y la Bolsa de valores de Guayaquil, en

relación al PIB representó 8.8%, esto da cuenta que, el monto transado en relación a otros

sectores de la economía es bajo, considerando el rol estratégico que tiene para el desarrollo.

Por ejemplo, las exportaciones de petróleo en el mismo período representaron el 15% del

PIB. Para la referencia del PIB por sectores véase la Tabla 1.1


12

Tabla 1.1 (PIB por sectores y su participación en miles USD)

PIB por Sectores 2010

En miles de dólares

Sector/Indicador Total % Participación

Acumulado

PIB 57.978.116 100,00% 100,00%

Otros Servicios 16.058.728 27,70% 28,00%

Minas y canteras 8.679.222 14,97% 42,97%

Comercio al por mayor y al por menor 6.837.083 11,79% 54,76%

Construcción 5.973.023 10,30% 65,06%

Industrias manufacturas (excluye refinación de petróleo)

5.406.723 9,33% 74,39%

Transporte y almacenamiento 3.583.472 6,18% 80,57%

Agricultura, ganadería, caza y silvicultura 3.395.436 5,86% 86,43%

Otros elementos del PIB 3.121.710 5,38% 91,81%

Administración pública y defensa 3.118.073 5,38% 97,19%

Intermediación financiera 1.618.474 2,79% 99,98%

Productos de la refinación de petróleo 849.631 1,47% 101,45%

Suministro de electricidad y agua 460.439 0,79% 102,24%

Pesca 428.819 0,74% 102,98%

Hogares privados con servicio doméstico 72.858 0,13% 103,11%

Intermediación financiera 1.625.575 -2,80% 100,00%

Fuente: Banco Central del Ecuador

Elaboración: Autor

En ese misma vía, la explotación de minas y canteras en 2010 representó el 14.97% del

PIB. Si lo contrastamos con la participación de los montos negociados en el Mercado de


13

Valores nos damos cuenta que, debería mostrar por lo menos dos dígitos en su participación

respecto del PIB, para notar la importancia que tiene en relación a la economía ecuatoriana.

Gráfico 1.1 (PIB por sectores y acumulado en miles

USD)

PIB por sectores y Acumulado en miles USD

-4.000.000

-2.000.000

0

2.000.000

4.000.000

6.000.000

8.000.000

10.000.000

12.000.000

14.000.000

16.000.000

18.000.000

Otros Servicios

Minas y canteras

Comercio al por mayor y al por meno

Construcción

Industrias manufacturas (excluye refinación de petróleo

Transporte y almacenamiento

Agricultura, ganadería, caza y silvicultura

Otros elementos del PIB

Administración pública y defensa

Intermediación financiera

Productos de la refinación de petróleo

Suministro de electricidad y agua

PescaHogares privados con servicio doméstico

Intermediación financiera 0,00%

20,00%

40,00%

60,00%

80,00%

100,00%

120,00%

Sectores

PIB acumulado(eje derecha)

Fuente: Banco Central del Ecuador

Elaboración: Autor

Sin embargo con respecto a otras bolsas sudamericanas el resultado varía, como en Perú

que en 2011 represento el 6.95% del PIB (Superintendencia del Mercado de Valores del


14

Perú, 2011). Para más detalle de los montos negociados, véase el Gráfico 1.2, dónde se

hace referencia a dichos valores comprendidos en el período 2001-2010

De igual forma si observamos la variación de los montos negociados comprendidos entre

2001 y 2010, en la Tabla 1.2, evidenciamos una tasa de crecimiento extremadamente

variable e inconsistente en el tiempo. Lo que indica que, el mercado es altamente volátil, no

presenta una estabilidad y peor aún un crecimiento duradero en el tiempo, aunque esto es

típico de los mercados de capitales no justifica la fluctuación mostrada en el Gráfico 1.2. Se

infiere por tanto que, el mercado presenta una crisis en cuanto a estabilidad y crecimiento.

Tabla 1.2 (Transacciones en el Mercado de Valores vs PIB)

CAPITALIZACIÓN BURSÁTIL Miles USD

Año Capitalización Tasa de crecimiento

2001 $ 1.428,75 0%

2002 $ 2.771,35 93,97%

2003 $ 1.807,08 -34,79%

2004 $ 2.733,58 51,27%

2005 $ 3.175,12 16,15%

2006 $ 4.184,69 31,80%

2007 $ 4.474,93 6,94%

2008 $ 4.553,75 1,76%

2009 $ 4.294,71 -5,69%

2010 $ 5.144,26 19,78%

2011 $ 5.778,99 12,34%

Fuente: Banco Central del Ecuador y Superintendencia de Compañías

Elaboración: Autor


15

La contribución del Mercado de Valores en una economía es fundamental.

Lamentablemente en el país esa premisa se ha venido a menos por una serie de

circunstancias que serán examinadas mas adelante.

Gráfico 1.2 (Transacciones en el Mercado de Valores vs PIB)

Transacciones Mercado de Valores vs PIB en miles USD

-

10.000.000,00

20.000.000,00

30.000.000,00

40.000.000,00

50.000.000,00

60.000.000,00

70.000.000,00

20012002 20032004 20052006 20072008 20092010-40,0%-30,0%-20,0%-10,0%0,0%10,0%20,0%30,0%40,0%50,0%60,0%70,0%

Valor transado

PIB

Variacíon valortransado (ejederecha)

Fuente: Banco Central del Ecuador y Superintendencia de Compañías

Elaboración: Autor

En otros países como Estados Unidos el Mercado de Valores es considerado símbolo del

sistema y el eje que sostiene la economía, este mercado ha logrado la dinamización que

necesita el sector con su mayor bolsa el NYSE (New York Stock Exchange) por sus siglas

en inglés, creada en 1817, pero que no necesariamente incluye a las PYMES entre sus

prioridades, caracterizado por oligopolios, la relación entre monto negociado y PIB en ese

mercado para 2010 llego al 17% (NYSE & Bureau of Economyc Analysis, 2011).


16

Por su parte en el entorno ecuatoriano esta dinamización hacia el sector productivo y en

particular a las PYMES resulta ínfimo, tomando en cuenta que la economía ecuatoriana se

encuentra en vías de desarrollo y es relativamente pequeña, esta afirmación también se

puede demostrar con la variabilidad de la tasa de crecimiento que no presenta un ritmo

sostenible en el tiempo, véase el Gráfico 1.2.

En 2009 se identificó 8.640 pequeñas empresas y 3.566 medianas empresas lo que nos da

un total de 12.206 PYMES, la mayor cantidad de pequeñas empresas (72%) facturan

anualmente entre USD 100.000 y USD 500.000. En cuanto a las medianas empresas un

(78%) factura entre USD 3 a USD 5 millones anuales (Morillo, 2010). A esto se añade la

estructura primario - exportadora de la economía ecuatoriana y la dependencia de las

exportaciones de Petróleo. Esto ha dispuesto que, el Mercado de Valores no tenga el peso

necesario como para dinamizar el sector PYMES y canalizar el flujo de la liquidez y el

ahorro al sector real de la economía.

Por otro lado, la tasa promedio de crecimiento de la capitalización bursátil del mercado en

el período 2001-2010 ha sido de 35,47%, siendo importante destacar que, en la mayoría de

años presenta un crecimiento. Además de las anteriores formas de cotejar el peso del

Mercado de Valores en la economía, podemos comparar la capitalización bursátil vs el PIB.

En el caso de Ecuador no llega ni a 1% del PIB, lo contrario sucede con otros países de la

región que alcanzan el 30% y 40% del PIB. En el año 2002 se registró la tasa de

crecimiento más alta 93.97%; tan solo dos años muestra un retroceso; 2003 y 2009. Es

importante señalar que, el año 2010 terminó con un crecimiento del 19.78%. El siguiente


17

gráfico muestra la creciente valoración que ha otorgado año tras año el mercado a las

empresas que cotizan en bolsa específicamente en cuanto a acciones se refiere.

Gráfico 1.3 (Capitalización bursátil y tasa de crecimiento)

Capitalización Búrsatil

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%

CapitalizaciónMiles USD

Tasa decrecimiento(eje derecha)

Fuente: Bolsa de Valores de Quito

Elaboración: Autor

Generalmente las PYMES en el Ecuador han recurrido a otro tipo de financiamiento como

fuentes de ahorro propio y los tradicionales bancos4. Según el último censo económico que

realizó el INEC en 2010, el 95% de los establecimientos en el Ecuador son micro,

pequeñas y medianas empresas5. Sin embargo, esto hace pensar que, la mayoría de

4 Cuando hablo de bancos, abarco a banca pública y privada así como las cooperativas de ahorro y crédito

5 La metodología utilizada por el INEC comprende entre 1 y 9 trabajadores, no toma en cuenta tanto el nivel de ventas como la inversión en activos


18

empresas en el país comprende el sector MIPYMES y solo el restante 5% sería considerado

entre medianas-grandes y grandes6. Es evidente entonces, que este sector es el más

numeroso y en consecuencia el que más necesita financiamiento en cuanto a volumen de

empresas, más no en unidades monetarias. Esta realidad no difiere de los demás países

Iberoamericanos como sugiere el Anexo 1, a excepción de Panamá que presenta un dato sui

generis, pues solo el 36% de la masa empresarial representan a las PYMES.

No obstante, la nutrida masa empresarial ecuatoriana revela que la realidad de las

compañías que más generan contribución al PIB no son las micro ni pequeñas empresas

sino, las medianas-grandes y grandes; 22.700 establecimientos perciben 76% de las ventas

a nivel nacional (Castellanos, 2011), en correlación al principio de Pareto, de un total de

499.045 esto representa el 4.55% del total de establecimientos según el censo económico

2010. Es necesario que aquellas empresas que generan el 76% de las ventas nacionales

generen e impulsen encadenamientos productivos para que el flujo del ahorro se canalice a

la inversión productiva y estas empresas que tengan la posibilidad de despuntar, acuñen a

las micro y pequeñas en este proceso de reinvención de un verdadero proceso desarrollo

económico a través de una eficiente asignación de recursos.

Una vez puntualizado el elemento económico, el análisis de la parte legal es fundamental

para entender el verdadero papel y alcance desde una perspectiva transversal.

6 Decreto Nº 757, Reglamento a la Estructura e Institucionalidad de desarrollo Productivo, de la inversión y de los mecanismos e instrumentos de fomento productivo, establecidos en El Código Orgánico de la Producción, Comercio e Inversiones. Las empresas medianas-grandes son aquellas que están a punto de convertirse en grandes y facturan más allá de USD 4 millones


19

El desarrollo inherente que ha tenido el Mercado de Valores en el país a partir de la

expedición de la primera ley en 1993, ha estado sometido a un conocimiento limitado de su

funcionamiento y de las ventajas existentes en la utilización de sus mecanismos, esto

denota la juventud e inmadurez del mercado. La experiencia de aplicación de la ley del 93

mostro ciertas inconsistencias, que algún momento constituyeron serios limitantes para el

desarrollo estructural del Mercado de Valores. Por ahora referimos la actual ley de Mercado

de Valores, publicada en el Suplemento del Registro Oficial No. 20, de 7 de septiembre de

1998, posteriormente codificada en el Registro Oficial Suplemento No. 215 de 22 de

febrero de 2006. En contraste, entre 2009 y 2011, el Ministerio de Coordinación de la

Política Económica tuvo a su cargo la elaboración de la propuesta de nueva Ley, que se

encamina a una invitación para el que hacer bursátil ecuatoriano y que ya se encuentra lista

para ser debatida en la Asamblea Nacional.

Entre varios aspectos de la ley de 1998 destacan; la inclusión de nuevos conceptos, la

ampliación de la normativa para fideicomisos y aparece la figura de la titularización que

posibilita convertir activos improductivos en fuente de recursos.

Según (Rosero, 2010) la ley de 1998 fue elaborada en función de intereses bancarios, con

problemas de conflicto de intereses, carencia de prácticas de buen gobierno corporativo, así

como la inobservancia de la mayoría de estándares internacionales, diseñada con

organismos de regulación y supervisión del Mercado de Valores débiles y expuestos a la

captura regulatoria.


20

Entre varios detalles de la ley actual aparecen; los requisitos que constan en el Anexo 2

para cumplir con oferta pública de las empresas. Estos requisitos sirven para garantizar el

cumplimiento de la ley pero también para garantizar un eficiente sistema de información,

entre otros. De acuerdo a estas consideraciones, los requisitos para una PYME son

relativamente complicados de lograr. Esto se confirma con las empresas que cotizan en

bolsa pues presentan mayores ofertas públicas y son las de mayores posibilidades; tal es el

caso de Corporación Favorita, Holcim, etc. Aunque también existen PYMES pero que no

toman un papel protagónico. Justamente, según el Ministerio de Coordinación de la Política

Económica uno de los objetivos de la nueva ley es democratizar el acceso a financiamiento

a través del Mercado de Valores para PYMES.

Por otro lado, las Instituciones de Control son; a) Consejo Nacional de Valores y b)

Superintendencia de Compañías7. Estas instituciones han perdido su hegemonía de control

sobre el sistema de valores. La institucionalidad de estos organismos se limita al control y

regulación que, en escasas excepciones van más allá. El rol de estas instituciones debería

sobrepasar el mero simplismo y observancia para construir e implementar verdaderas

7 El Consejo Nacional de Valores es el órgano que establece la política general del mercado de valores y regula su funcionamiento. Es un órgano adscrito a la Superintendencia de Compañías. Está integrado por siete miembros: cuatro del sector público y tres del sector privado. Lo preside el superintendente de Compañías.

La superintendencia de Compañías es responsable de ejecutar la política general del mercado de valores, consulta y supervisa a los partícipes del mercado de valores, conoce y sanciona a las infracciones de la Ley y sus reglamentos, autoriza las actividades del mercado de valores, requiere y suministra información pública referente a la actividad de las personas naturales o jurídicas sujetas a control. Dentro de la Superintendencia de Compañías también consta el registro de mercado de valores que es un ente adscrito a la Superintendencia de Compañías en el cuál se inscribe la información pública respecto de los emisores, los valores y las demás instituciones que pertenecen al mercado de valores.


21

políticas eficientes que se reflejen en el mediano y largo plazo. Asimismo, una serie de

competencias que se excluyen en la ley y en su accionar, tal es el caso de la difusión de este

sector, del fortalecimiento del Mercado de Valores, de la construcción de un nuevo y mejor

entorno de la institucionalidad y su rol. Estos entes de control presentan alto grado de

discrecionalidad y se ven limitados en su accionar debido a las competencias que les otorga

la ley, pero también debido a su incapacidad de articular funciones en pro del desarrollo del

Mercado de Valores. Estas piezas importantes del sector, también han perdido credibilidad

y su reputación se ve reducida entre el sector bursátil del país. A pesar de ello, estos

cuerpos son victimas de un sistema casi ambiguo, producto del marco institucional,

estructural y jurídico pobre que enfrenta actualmente esta importante herramienta de

crecimiento y desarrollo económico.

Como sabemos el objeto de la legislación y el derecho es normar, permitir y prohibir.

Dentro de los principios básicos del derecho intervienen las instituciones de control o

reguladoras antes ya descritas amparadas bajo la Ley. Pues el rol e incidencia es evidente

en las actividades e instituciones vinculadas al que hacer bursátil. La generación de

políticas para el Mercado de Valores es uno de los principales objetos de los reguladores y

hacedores de políticas que actúan bajo el brazo del gobierno. Es decir, representan

directamente al gobierno y sus intereses, en ese sentido, las regulaciones y controles se

pueden tornar favorables o desfavorables dentro del ambiente macro y político a favor de

inversionistas, emisores y compañías de intermediación. Podemos concluir entonces que,

depende en gran medida de los entes hacedores de política y reguladores y en consecuencia


22

de su marco jurídico, cuanto se desarrolle la actividad bursátil que limitaciones y que

facilidades presente.

3.1.3. Diagnóstico del escenario actual del Mercado de Valores

El Mercado de Valores del país enfrenta problemas estructurales y coyunturales que afectan

su principal función; proveer financiamiento de mediano y largo plazo a los sectores

productivos (Rosero, 2010). El Mercado de Valores ecuatoriano es joven y por tanto

inmaduro. Antes ya se ha detallado el escenario tanto económico como legal, ahora se lo

analizará de forma conjunta.

Empezaré tomando en cuenta el análisis económico. Este análisis sugiere que, el Mercado

de Valores en el país es pequeño en relación a otras bolsas de valores de la región y

también en relación a los demás componentes del PIB ecuatoriano. Por ejemplo en 2009 el

porcentaje de negociaciones en relación al PIB nominal en Brasil significo el 40.23%.

Asimismo, las tasas de crecimiento referente a los montos transados en el Gráfico 1.2, son

significativamente variables lo que indica que el mercado presenta una crisis y su

estabilidad es casi nula. El dinamismo de financiamiento para el sector productivo y sobre

todo las PYMES es ínfimo, más aun el que proviene del Mercado de Valores. Partiendo de

su rol fundamental; canalizar el ahorro hacia la inversión productiva. Toda esta suma de

variables ha hecho que el Mercado de Valores ecuatoriano este actualmente en dificultad,

no ha cumplido su papel esencial y menos en la dinamización necesaria para despuntar el

sector productivo. En 2010 solamente 284 empresas, como muestra la Tabla 1.3 de los

499.045 establecimientos existentes en el país pudieron acceder al mercado de valores, esto


23

representa apenas el 0.056% del total de establecimientos, también se confirma dicha

afirmación al saber que la mayoría de empresas que participan en el mercado son grandes.

Véase el Anexo 4 y el Anexo 8 para más detalle.

Tabla 1.3 (Evolución de emisores a nivel nacional)

Consolidado de emisores a nivel Nacional

Año/ Bolsa Total Quito Total Guayaquil Total Nacional Vigente

2001 64 38 102

2002 60 34 94

2003 60 34 94

2004 63 35 98

2005 66 44 110

2006 71 57 128

2007 77 59 136

2008 92 108 200

2009 107 130 237

2010 127 157 284

Fuente: Superintendencia de Compañías Anuarios estadísticos

Elaboración: Autor

Si observamos el Gráfico 1.4 nos damos cuenta que, el número de emisores presenta un

crecimiento sostenido en ambas ciudades y a nivel nacional.


24

Gráfico 1.4 (Evolución de emisores a nivel nacional)

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

0

50

100

150

200

250

300

Número de emisores a nivel nacional

QuitoGuayaquilTotal nacional

Fuente: Superintendencia de Compañías Anuarios estadísticos

Elaboración: Autor

En el caso del marco legal, también encontramos ciertas falencias, como la débil estructura

jurídica del Mercado de Valores. Los entes de control se han venido a menos y no están

cumpliendo con lo encomendado, en parte por su incapacidad para articular esas políticas a

favor del mercado bursátil, pero por otra y como el mayor problema está la débil

institucionalidad que les otorga la ley. A esto se suma los intereses individualistas de los

actores del mercado, los intereses de los grupos hegemónicos y la ausencia de buenas

prácticas de gobierno corporativo.

En conclusión el Mercado de Valores de forma más positiva se encuentra estancado tanto

desde el punto de vista legal, económico y hasta político. En este tiempo que es


25

relativamente corto pero suficiente, no se ha podido lograr que, el Mercado de Valores

tome impulso, sin duda estos desajustes no solo se deben a los desatinos de un sector o un

actor, sino que responde a una caída compartida, en la cual todos los involucrados tienen

directa injerencia en el eminente fracaso del Mercado de Valores, en dónde, las PYMES y

el sector productivo asumen las consecuencias directas.

3.2. CAPÍTULO II: Experiencia internacional de financiamiento para PYMES en

el Mercado de Valores

3.2.1. Experiencia Internacional

Para entrar en mayor detalle, es necesario primero echar un vistazo a la experiencia

internacional en cuanto a financiamiento para PYMES a través del Mercado de Valores se

refiere. Tanto en los mercados nacionales como internacionales las pequeñas empresas no

tienen el espacio ni tampoco la confianza suficiente por parte del sector de la demanda de

colocación de capitales y de las instituciones de control para despuntar apropiadamente.

Me remonto a 1925 refiriéndome a la “Gran Depresión”. Como antecedente necesario en la

revisión de la experiencia internacional, cuando los estadounidenses apostaron al juego de

la ruleta con el abuso de las herramientas del Mercado de Valores. Es pertinente mencionar

este particular ya que, sienta un gran precedente en relación a los mercados

contemporáneos. Desde épocas remotas los inversionistas apostaron por la volatilidad y la

especulación. Las respuestas rápidas y el juego de la ruleta en las acciones. Es necesario

realizar una simple comparación con la actualidad sencillamente porque el escenario actual


26

parece no alejarse de los acontecimientos de los años 30s en Estados Unidos. Si bien ahora

se evita la especulación a través de la expedición de leyes más rígidas, los inversionistas

siguen creyendo en respuestas rápidas y apuestan a la especulación. Seguramente a partir de

la crisis de hipotecas sub-prime entre 2008 y 2009 se confirma dicha afirmación. Esto se

traduce en invertir de manera no metódica sino, de manera empírica, lo que de ninguna

manera beneficia a una PYME y tampoco a una economía, es por esto que la cultura

bursátil de los inversionistas afecta al desarrollo de este sector y no cumple su rol

fundamental mencionado en el anterior capítulo. Por su lado los organismos internacionales

relacionados al Mercado de Valores como la Organización Internacional de Consejos de

Valores (IOSCO), el Consejo de Reguladores de Valores de las Américas (COSRA) y la

Securities and Exchange Commission (SEC) por sus siglas en inglés, tuvieron directa

injerencia en la aplicación de políticas homogéneas equívocas en los años 90s a través del

conocido “Consenso de Washington”, que no responde a las diversas necesidades

específicas de los mercados en los diferentes países.

Podemos decir entonces que, el problema va más allá y se convierte más bien en una

complicación estructural en todos los mercados internacionales; pero sobre todo en aquellos

países menos desarrollados. A esta realidad se suma que, las PYMES no apuestan por el

Mercado de Valores debido al desconocimiento y la confianza en las fuentes tradicionales

de financiamiento como es el caso de los bancos y las fuentes particulares de ahorro. La

ignorancia de varias ventajas que sugiere el Anexo 3 es quizás, uno de los mayores

limitantes al momento de decidirse por esta alternativa.


27

En la experiencia española en 2007, las PYMES tienen un papel muy relevante. Según el

Directorio Central de Empresas (DIRCE) del Instituto Nacional de Estadística, a 1 de enero

del año 2006 había en España 3.161.480 PYMES empresas comprendidas entre 0 y 249

asalariados. Es decir, el 99,87% de las 3.165.619 empresas que conforman el censo,

excluida la agricultura y la pesca.

No me equivoco si digo que, los mercados extranjeros buscan que el sector PYME,

despunte a través de este instrumento, en ocasiones esto se ha logrado pero en la mayoría

de los casos no se puede decir lo mismo. En la experiencia de mercados maduros como

Estados Unidos y Europa, las PYMES son beneficiarias del flujo de capital de los Venture

Capitalists8. Estos recursos aportados por las entidades de capital de riesgo pueden llegar a

ser vitales para emprendedores y PYMES, aunque en Europa la forma más común de

participar de los agentes de capital de riesgo es a través de proyectos de expansión y

cambios en el accionario de las compañías (Ortigueira, 2004). Estados Unidos tiene, sin

duda, la industria más grande de capital de riesgo del mundo, esta podría ser una luz en el

caso ecuatoriano. Algunos economistas opinan que esta es la razón por la cual la mayoría

de firmas innovadoras ha prosperado allí (The Economist, Bishop, M, 2010). Sin embargo,

la inversión en PYMES es todavía limitada debido a la baja información así como la

percepción de alto riesgo, entre otros factores ya mencionados.

8 También conocido como inversor de riesgo; Actividad financiera consistente en la toma de participaciones temporales y minoritarias en empresas en proceso de arranque o crecimiento. El capitalista de riesgo aporta imagen y apoyo gerencial a la sociedad participada.


28

3.2.2. Experiencia Latinoamericana

La experiencia de la región puede proporcionar mejores pistas, debido a la cercanía y la

similitud de sus economías, costumbres, entre otros. Las circunstancias de acceso al crédito

para las PYMES son menos competitivas internacionalmente en los países de la región. A

pesar de que, por motivo de este estudio las micro empresas no entran en discusión. Es

necesario hacer una distinción, puesto que estas empresas se ven más limitadas en el acceso

a financiamiento a través de cualquier fuente incluyendo sin duda al Mercado de Valores,

gracias a su notaria informalidad, ausencia de información de calidad y su débil estructura

organizacional. Las Micro empresas no suman la calidad y cantidad suficiente de

información para que puedan garantizar un proceso de oferta pública en el mercado formal

o en el de aclimatación. Este grupo de empresas en su mayoría tiene un manejo empírico,

ya que por su naturaleza su estructura es de carácter familiar.

Volviendo a las PYMES, la oferta de crédito a este conjunto, se caracteriza por altas tasas

generalmente el doble que para las grandes empresas, plazos cortos y exigencias elevadas

de garantías. La severidad de estas condiciones suele justificarse por la morosidad del

sector, que es mayor que la de las grandes empresas (BID, 2002). Como un antecedente

importante tenemos la integración de las bolsas de valores de Perú (Lima), Colombia y

Chile (Santiago) que juntas forman el MILA “Mercado Integrado Latinoamericano” de

Bolsas de Valores; el objetivo de esta bolsa es unificar las actividades y operaciones de

estos tres países a fin de mejorar el panorama y desempeño que generarían las bolsas

individualmente. Proyecto con el que se espera diversificar, ampliar y hacer más atractiva


29

la negociación de este tipo de activos en los tres países, tanto para los inversionistas locales

como para los extranjeros (MILA, 2011). Estos mercados y sus volúmenes individuales no

representan un peso significativo en cada una de ellos. La integración busca el desarrollo

del Mercado de Valores a través de la unificación de los mismos para proporcionar a los

inversionistas una mayor oferta de valores y a los emisores mayores fuentes de

financiación. La integración de las bolsas de Colombia, Perú y Chile , que comenzó en

noviembre de 2010, crea el mayor mercado accionario de la región por número de

emisores, con un potencial de 565 establecimientos, el doble de los emisores del mercado

ecuatoriano, así como el segundo por capitalización bursátil, con USD 691.000 millones. A

pesar de este gran telón, solo 15 empresas peruanas, 20 colombianas y más de 200 chilenas

pueden transarse hoy en los tres mercados, el resto de las compañías no se han registrado en

los organismos fiscalizadores de los países que integran el MILA.

Definitivamente una excelente iniciativa, sin olvidar que, al unificarse aumentan el número

de emisores pero también aumenta el número de inversionistas. Este proyecto se maneja al

estilo asociativo y entre las varias ventajas de la asociatividad, destaca la reducción de

riesgos, la reducción de costos, el aumento de la rentabilidad, mejora de la competitividad,

aumento del poder de negociación. Sin duda esto genera un efecto de crecimiento en los

tres países y es una gran oportunidad para las PYMES, al poder llegar a inversionistas que

no hubiesen podido llegar a través de una sola bolsa, es decir el mercado se multiplica.

Contrario a lo que sucede con las bolsas ecuatorianas que son extremadamente pequeñas

para un mercado muy limitado, esto evidencia sin duda las diferencias, intereses personales,

entre otros que están en juego en el Ecuador. Sin embargo, desde el viernes 20 de enero de


30

2012 en un hecho histórico, las bolsas de valores de Quito y Guayaquil operan a través del

Sistema Interconectado Único Bursátil (SIUB), que será administrado por una la empresa

Redeval, de la cual cada una de las bolsas posee el 50%. Por ello, las operaciones pueden

homologarse y facilitarse en ambas ciudades9.

3.2.3. Particularidades del financiamiento internacional a través del Mercado

de Valores para PYMES

Los esfuerzos en los distintos países van desde la capacitación y socialización de las

ventajas del Mercado de Valores hasta la implementación de programas específicos. Esto

no es lo único que tienen en común, pues también existen las mismas barreras; tales como,

los altos costos de transacción de las operaciones pequeñas, la falta de transparencia, el

costo de obtención de la información adecuada, la percepción de alto riesgo, la falta de

garantías suficientes, y la exigencia por la normativa prudencial de provisionar los créditos

a PYMES. La revisión de los instrumentos, del tamaño del mercado y de las características

de la oferta permite concluir que los instrumentos disponibles a las PYMES se limitan al

crédito tradicional a corto plazo y esto dificulta su inversión de largo plazo en activos fijos

(BID, 2002). Estas características exigen esfuerzos materiales y humanos significativos que

dificultan el acceso de las PYMES. Como telón de fondo se despliega la falta de sistemas

financieros consolidados en la mayoría de los países de la región, una baja intermediación y

reducidos niveles de acceso al crédito para las empresas de menor tamaño (CEPAL, 2011).

Esto parece no distar de la realidad ecuatoriana. Entre los esfuerzos existen varias 9 http://www.elcomercio.com/negocios/opciones-invertir_0_631137062.html.


31

iniciativas dirigidas a facilitar el acceso de las PYMES a los mercados de valores que

pueden clasificarse de la siguiente manera:

Las iniciativas directas, son aquellas que pasan por alivianar las exigencias generales para

que dicho acceso se produzca, bien eximiéndolas de la constitución de órganos de

fiscalización interna o externa o bien exonerándolas de tasas públicas y comisiones

privadas y;

Las iniciativas indirectas, aquellas que consisten en potenciar el uso por las PYMES de

mecanismos que faciliten aquel acceso, tales como el fideicomiso financiero (Instituto

Iberoamericano de Mercado de Valores, 2007).

Por otro lado, también cabe señalar las iniciativas que pretenden facilitar el acceso de las

PYMES al mercado primario de valores de aquellas otras que buscan permitir que los

valores emitidos por las PYMES cuenten con mercados secundarios de negociación que les

den liquidez por ejemplo, mediante la creación de segmentos del mercado bursátil

destinados a negociar valores emitidos por PYMES que actúen en ámbitos de innovación

tecnológica parecidos a los Venture Capitalists. El acceso al crédito es uno de los temas que

merecen exclusiva atención en la región en especial para el diseño y la implementación de

políticas públicas. Comprender la diversidad del universo de las PYMES permite disponer

de una caja de instrumentos de fomento diferenciados. Gracias a la focalización de las

políticas es posible atender las distintas problemáticas que afectan a estas empresas y

aprovechar las diferentes potencialidades de crecimiento.


32

En esa misma línea la experiencia de financiamiento para PYMES en el mercado español

sugiere que los esfuerzos son mínimos. Hasta 2007 de acuerdo a un estudio del Instituto

Iberoamericano de Mercado de Valores en España se presentaron las siguientes iniciativas:

a) Un Nuevo Mercado, que es un segmento de negociación operado en la misma bolsa de

valores con requisitos algo menos estrictos.

b) El Mercado Alternativo Bursátil (MAB). Sistema Organizado de Negociación. El

objetivo del MAB, es ofrecer un sistema de contratación, liquidación, compensación y

registro de operaciones efectuadas sobre acciones y valores de Instituciones de

Inversión Colectiva pero también de valores e instrumentos emitidos o referidos a

entidades de reducida capitalización incluidas las PYMES.

c) Para facilitar a las empresas el acceso a los mercados de valores también cuentan con

un Servicio de Atención a Empresas, ideado para proporcionar un apoyo permanente a

las compañías desde el momento en el que estudian su cotización en Bolsa hasta las

posteriores operaciones que puedan desarrollar en el mercado.

Además de estas actividades formativas y de divulgación, el equipo de atención a empresas

facilita el acceso de las empresas al mercado mediante el ofrecimiento de diversos

servicios, como asesoría gratuita técnica y legal, soporte informático, aplicaciones técnicas

necesarias.

Por su parte la experiencia brasileña a través del programa Innovar, de (Financiadora

Nacional de Estudios y Proyectos) FINEP, fue lanzado en 2000 con el objetivo de

promover la creación de un sistema de capital de riesgo para las PYMES con base


33

tecnológica, como una forma de reducir la incertidumbre y el riesgo asociados a la

inversión en nuevos negocios. La FINEP trabaja en conjunto con varias instituciones como

el BID, El Centro Nacional de Investigación (CNPQ), la Sociedad para la Promoción de la

Excelencia del Software Brasileño (SOFTEX) y la Bolsa de Valores de San Pablo

(BOVESPA) con el fin fortalecer la cultura de inversión en capital de riesgo en empresas

nacientes y emergentes. Hasta 2008, la entidad lanzó siete llamados públicos para la

capitalización del fondo de capital de riesgo. En 2009, ya habían sido apalancados

alrededor de 45 millones de dólares en fondos de venture capital, con la expectativa de que

cerca de 100 empresas fueran beneficiadas en los próximos tres años (CEPAL, 2011).

La experiencia internacional apunta a que las herramientas para el acceso a las PYMES al

Mercado de Valores son insuficientes. No obstante, debemos resaltar aquellas iniciativas

acertadas. Cabe el caso de Argentina que a través de sus bolsas de Córdoba y Buenos Aires

incorporó en sus normas un régimen especial simplificado para PYMES. Además un

sistema de fideicomiso financiero. La versatilidad del fideicomiso financiero, que es capaz

de viabilizar una variedad de operaciones capaces de satisfacer las más diferentes

necesidades, ya que el diseño de negocios con base en esta figura es amplia similar a las

Titularizaciones Sindicadas que serán analizadas más adelante. O como el caso de Chile a

través de la creación de la denominada “Bolsa Emergente”, que fue diseñada como un

mercado alternativo para la apertura en bolsa de las empresas de menor tamaño, en

comparación con las empresas que tradicionalmente cotizan sus acciones en bolsa, y que a

su vez estuvieran en una etapa de crecimiento o de formación con expectativas de rápido

crecimiento futuro.


34

De cualquier forma los mercados de valores internacionales a través de sus representantes

intentan mitigar el efecto “De la gran empresa” es decir, el pensamiento ortodoxo el cual

indica que las empresas grandes hacen el Mercado de Valores y en consecuencia una

economía. Esta creencia anacrónica y apartada no converge con el auténtico desarrollo

económico. En detrimento de esto, las PYMES entran en un concierto internacional sobre

el que todavía no saben a ciencia cierta cuál es su rol. Cabe destacar en este punto que, si

bien es cierto aún no se ha hecho lo suficiente, es un comienzo alentador en pro de

iniciativas mayores para el financiamiento de las PYMES a través del Mercado de Valores

a nivel mundial.

3.3. CAPÍTULO III: Alternativas de financiamiento para PYMES en el Mercado

de valores ecuatoriano

3.3.1. Necesidad de financiamiento en las PYMES ecuatorianas

La reducida participación de las PYMES en el sistema financiero justifica el accionar de los

gobiernos para implementar medidas orientadas a mejorar su acceso al crédito. Según

(Carbó, 2007) el sistema financiero constituye un pilar fundamental en el crecimiento

económico de cualquier país, la evidencia de la última crisis financiera soportada por

Estados Unidos, que impactó los mercados financieros a nivel mundial, pone de manifiesto

una vez más la importancia de la actividad financiera y la influencia en el entorno.

Las fuentes tradicionales de financiamiento son las preferidas por los establecimientos

ecuatorianos, entre ellos los bancos, las cooperativas de ahorro y crédito y otras fuentes. En


35

el caso de los mercados financieros y de capitales no siempre logran asignar los recursos

con una máxima eficiencia social y productiva, de tal forma que la arquitectura financiera

de cada país determina en gran medida, la eficiencia de estos mecanismos. A menudo se

presentan externalidades negativas o fallas de mercado principalmente en relación con los

negocios pequeños y con las actividades empresariales emergentes (FLACSO - MIPRO,

Granda, M, 2012). Los países no pueden crecer sin capital. Los mercados contribuyen a

repartir los recursos, garantizando que se distribuyan, lo cual es especialmente importante

cuando son escasos. Cada país debe saber, en cada momento, cuál es la combinación

adecuada de Estado y mercado (Stiglitz, 2006). En el Gráfico 3.1, según el INEC

observamos las fuentes de financiamiento preferidas en relación al número de

establecimientos del país, de la misma forma el Anexo 5 nos ofrece mayores luces sobre las

fuentes de financiamiento.

Gráfico 3.1 (Preferencia de fuentes de financiamiento)


36

Fuentes de financiamiento

10%

69%

3%4%

5%9%

Financiamiento conInstitución Pública

Financiamiento conInstitución Privada

Financiamiento con elGobierno

Financiamiento conInstitución noReguladas por el SBSOtras Fuentes deFinanciamiento conGarantíaOtras Fuentes deFinanciamiento sinGarantía

Fuente: INEC, Censo Nacional Económico 2010

Elaboración: Autor

Respecto al Gráfico 3.1, el 69% de los establecimientos prefieren el financiamiento a través

de institución privada, seguido por las instituciones públicas y otras fuentes sin garantías

con 10% y 9% respectivamente. En el país existen varios programas direccionados al

financiamiento de las PYMES, que buscan cubrir el déficit de financiamiento. En ese

sentido, el FONDEPYME, un fideicomiso del Ministerio de Industrias y Productividad que,

cofinancia de forma no reembolsable tanto el Programa EXPORTAPYME y

PRODUCEPYME para la implementación de componentes que permitan mejorar su

posición productiva y competitiva tanto en mercados nacionales como extranjeros. De igual

manera el Ministerio de Coordinación de la Producción, Empleo y Competitividad impulsa

programas que apuntan al desarrollo de nuevas iniciativas así como consolidar aquellos


37

emprendimientos innovadores en su etapa productora. Entre ellos destacamos;

EmprendeEcuador; InnovaEcuador; CreeEcuador y por supuesto otras fuentes de

financiamiento como bancos que presentan sus particulares deficiencias, como ya se

menciono antes. Si bien es cierto, estas herramientas presentan gran importancia pero no

suplen las múltiples necesidades de las PYMES. Debido a que son programas

complementarios en líneas específicas más no directos respecto al financiamiento y las

múltiples necesidades de las PYMES ecuatorianas.

Las PYMES ecuatorianas como ya se dijo antes, requieren de una cantidad considerable de

financiamiento. De acuerdo al último censo económico de 2010 las empresas requieren

USD 10.826.226.847,00 de financiamiento considerando, que la masa empresarial de

PYMES suma 95%. Sin embargo, no se puede decir que este 95% del total del

financiamiento requerido pertenece al sector de las PYMES. El sector que más demanda

financiamiento es el de Comercio al por mayor y menor en relación al Gráfico 3.2, este

sector demanda del 25.74% del total de financiamiento requerido. Sin embargo este sector

no necesariamente representa al productivo por lo que el principio básico del Mercado de

Valores no se estaría cumpliendo. El sector de comercio al por mayor y menor representa

en su mayoría a los comerciantes minoristas e importadores y en consecuencia no beneficia

directamente a las PYMES del sector productivo, reduciendo la creación de empleo. A esta

consideración no se la puede generalizar ya que este sector depende de varios sectores

productivos del país pero también en gran parte de productos importados.


38

Gráfico 3.2 (Financiamiento Requerido en 2010)

Fuente: INEC, 2010 Censo Nacional Económico

Elaboración: Autor

Los sectores que continúan la lista son; Actividades profesionales científicas y técnicas;

Industrias manufactureras; Administración pública y defensa y Actividades financieras y de

seguros con 12.14%, 10.98%, 10.59% y 8.36% respectivamente, entre ellos suman casi el

70% incluido comercio al por mayor y menor del total del financiamiento requerido para

2010.Cabe destacar que, para efectos de la presente investigación no se discrimina sector u

actividad para acceso a Mercado de Valores, al contrario abarca todos los grupos de

PYMES. Sin embargo, desde el punto de vista de desarrollo y crecimiento económico


39

conviene canalizar la inversión al sector manufacturero, ciencia y tecnología, enseñanza

entre algunos sectores de gran importancia.

En contraste con el gráfico anterior tenemos el Gráfico 3.3, donde se observa que el

financiamiento obtenido por las empresas para el mismo periodo suma USD

6.086.851.404,00 esto representa el 53.21% del total requerido es decir existe una demanda

insatisfecha de financiamiento del 46.79%. De la misma forma el sector que mas obtuvo

financiamiento resultó ser el de comercio al por mayor y menor con el 20.89% del total

obtenido en 2010. Seguido por; actividades financieras y seguros; industrias

manufactureras y administración pública y defensa con; 18.05%, 14.92% y 10.96%

respectivamente. Entre estas cuatro primeras suman 64.83% del total del financiamiento

obtenido para 2010.

Gráfico 3.3 (Financiamiento obtenido en 2010)


40


Elaboración: autor

Por otro lado, según la encuesta de coyuntura de la PYME del segundo cuatrimestre 2011

elaborado por la Universidad Andina Simón Bolívar, en relación a la facilidad de acceso a

fuentes de financiamiento, el 5.4% de los encuestados cree que es excelente, 30.7 % piensa

que es buena, 54.8% cree que es regular y 9.1% cree que es mala. El crédito del sector

financiero público es visto como regular para el 45.8% de los encuestados, mientras que el

31.1% cree que es bueno. Por su parte el crédito del sector financiero privado se considera

como regular para el 56.6% de los encuestados, mientras que el 26.8% cree que es bueno.

Es decir, existe una mejor aceptación del financiamiento público10 aunque no

necesariamente sea el mayor acreedor véase el Gráfico 3.1.

En la Imagen 3.1 nos indica el número de MIPYMES (Micro, pequeña y mediana empresa)

dentro de un sector específico que tiene acceso a financiamiento. En total suman 844

PYMES con acceso a financiamiento en 2008. Si consideramos que la masa empresarial es

de 499.045 y de esto el 95% es decir 474.092 son MIPYMES, concluimos que apenas el

17,80% de MIPYMES tiene acceso a financiamiento. Es decir que el restante 82.20% que

equivale a 389.703 no presenta ninguna intervención de financiamiento.

10 Encuesta de coyuntura de la PYME del segundo cuatrimestre de 2011 , Universidad Andina Simón Bolívar, Observatorio de la PyME


41

Imagen 3.1 (Número de Empresas con Acceso a Financiamiento*)

(*) Basado en la encuesta de manufacturas del INEC, 2008

Fuente: Tomado del Sistema de Indicadores SIMIPRO MIPRO – FLACSO

Las empresas del sector de elaboración de alimentos encabezan la lista con 189 y

representan el 22.39% del total de empresas, esto se debe principalmente al dinamismo del

sector y su herencia productora en la Imagen 3.111. En relación a los sectores que más

demandan financiamiento se encuentra el manufacturero. De acuerdo al Gráfico 3.2 es el

tercer sector dónde mas financiamiento se requiere para 2010, y es fundamental en el

proceso de dinamización e impulso de desarrollo endógeno.

11 Solo se presentan aquellas empresas que están involucradas en el sector industrial de acuerdo a su clasificación CIIU


42

En la Imagen 3.2, este indicador nos permite visualizar el valor que destina cada sector en

promedio en inversión para la adquisición de maquinaria y equipos. Aquellos sectores que

destinan mayores montos para inversión en bienes de capital mejoran sus procesos de

producción, a la vez que estimulan el aparato productivo nacional.

Imagen 3.2 (Montos de inversión en maquinaria y equipo por sector)

(*) Basado en la encuesta de manufacturas del INEC, 2008

Fuente: Tomado del Sistema de Indicadores SIMIPRO MIPRO – FLACSO

Por su parte las ventas de la masa empresarial ecuatoriana, es un indicador clave al

momento de acceso al financiamiento. En 2010 las ventas del sector comercio al por mayor

y menor encabezaron la participación y representan casi el 41% de las ventas totales.

Seguido por industrias manufactureras con 27.53% entre ambas suman 68.52% de las

ventas totales de los establecimientos ecuatorianos.


43

En ese sentido en el Gráfico 3.4, muestra un comparativo entre financiamiento requerido

versus obtenido. Las ventas en 2010 indican que superaron en USD 141.049.203.106,10 al

financiamiento obtenido, asimismo el financiamiento obtenido representó el 4.14% de las

ventas en 2010. Las ventas superan en USD 135.696.396.673,10 al financiamiento

requerido y representa el 8% del total de las ventas para 2010.

Gráfico 3.4 (Comparativo financiamiento requerido vs obtenido)

Financiamiento Requerido Vs Obtenido en miles USD

-1.000.000,00

-

1.000.000,00

2.000.000,00

3.000.000,00

4.000.000,00

5.000.000,00

6.000.000,00

Comercio al por mayor y menor

Actividades profesionales

Industrias manufactureras

Administración pública y defensa

Activiadades financieras y de seguros

Enseñanza

Actividades de organos extraterritoriales

Construcción

Actividades de atención a la salud

Explotación de minas y canteras

Otras actividades de servicios

Actividades de alojamiento y comida

Transporte y almacenamiento

Activiadades de servicios administrativos

Ganadería, agricultura y pesca

Suministro de electricidad, gas

Información y comunicación

Actividades inmobiliarias

Distribución agua alcantarillado

Artes de entretenimiento y recreación

DIFERENCIA

REQUERIDO

OBTENIDO


Elaboración: autor

En el mismo gráfico observamos la diferencia entre; financiamiento obtenido y

financiamiento requerido. Por tanto, podemos inferir que las ventas respaldan al


44

financiamiento. Sin embargo, las ventas no necesariamente representan las activos sean

corrientes o no corrientes, no define la capacidad de endeudamiento. Pero si se evidencia

una alta liquidez y respaldo en ventas. En ciertos casos por ejemplo; Comercio al por mayor

se evidencia un déficit de USD 1.514.647,60 miles de dólares. De igual forma uno de los

sectores más sensibles y que más necesita atención es el manufacturero que presenta una

demanda no satisfecha de crédito de USD 280.460,74 miles de dólares. Tenemos otros

sectores que obtuvieron más financiamiento del requerido tal es el caso del sector de

información y comunicación, que presenta más de lo requerido USD 432.485,58 miles de

dólares. Esto evidencia la falta de líneas de crédito y alternativas de financiamiento en

sectores prioritarios de la economía como el caso del manufacturero, enseñanza o ciencia y

tecnología. El Mercado de Valores, es sin duda una herramienta útil para cubrir este déficit

y se lo debe impulsar desde otro enfoque, que sea capaz de generar encadenamientos

productivos horizontales y verdadero desarrollo económico.

3.3.2. Instrumentos de financiamiento para PYMES en el Mercado de Valores

En la actual ley de Mercado de Valores tenemos limitados instrumentos que sirven a las

empresas para acceder a una Bolsa de Valores, tal es el caso que, en la presente ley no se

menciona en ninguna parte las palabras; micro; pequeña y mediana empresa, MIPYME o

PYME. El mercado de valores actual está caracterizado por la tendencia hacia instrumentos

más sofisticados. Si bien los intermediarios financieros han emitido instrumentos genéricos

como los certificados de depósito, también han incursionado en la titularización de cartera

crediticia. Por otro lado, los emisores del sector no financiero han preferido emitir


45

obligaciones. La titularización de flujos futuros ha servido para llevar a cabo proyectos de

inversión que generan rentabilidad en el tiempo y que pueden establecer claramente el

origen de los flujos financieros.

Entre ellas tenemos, la oferta pública que, no es más que la propuesta de un emisor

(Tenedor de valores)12, es decir una empresa, dirigida al público con el fin de negociar

valores en el mercado (Bolsa de Valores de Quito, 2012).

Para realizar una oferta pública, el emisor debe reunir ciertos requisitos13.Para el efecto

deberá contratar los servicios de una casa de valores o un escrutador financiero y legal con

el propósito de que asesore todo el proceso.

Adicionalmente, deberá entregar la información requerida por el Consejo Nacional de

Valores, contenida en la Codificación de Resoluciones del Consejo Nacional de Valores y

en la Autorregulación de las Bolsas de Valores. Estos requisitos no se enmarcan en las

iniciativas directas de financiamiento de las PYMES.

Por otro lado, tenemos la figura de Titularización que será detallado más adelante. La

titularización ha sido la figura más utilizada por las compañías para su financiamiento

desde su aparición en 1998.

12 La Ley de Mercado de Valores reconoce como valores, entre otros, el conjunto de derechos y obligaciones respecto de las acciones, obligaciones, bonos, cédulas, cuotas de fondos de inversión colectivos, contratos de negociación a futuro o a término, permutas financieras, opciones de compra o venta, valores de contenido.

13 -Tener la calificación de riesgo de los valores a negociar.

-Estar inscritos en el Registro del Mercado de Valores tanto el emisor como el valor.

-Poner en circulación un “Prospecto de Oferta Pública” o “circular de oferta” aprobados por la Superintendencia de Compañías.


46

A continuación en el Gráfico 3.5 observamos el total de oferta pública negociada por tipo

de instrumento desde 2005 hasta 2010. De acuerdo al Gráfico 3.5 podemos evidenciar que

efectivamente las titularizaciones son los procesos preferidos por la masa empresarial

ecuatoriana. No obstante, el papel comercial14 y las obligaciones completan la lista en

orden de preferencias.

Consecuentemente, se confirma que las empresas prefieren la titularización y emisión de

papel comercial. En el ranking anual de compañías del sector mercantil tanto en

titularización como papel comercial dominan las grandes firmas por ejemplo; Pronaca C.A,

Novacero S.A., La Fabril S.A, etc. Ver Anexo 4 y 8 respectivamente.

Gráfico 3.5 (Valores de oferta pública por tipo de instrumento)

14 El papel comercial es considerado como obligaciones de corto plazo con garantía general inferior a 360 días


47

VALORES TOTALES DE AUTORIZACIONES DE OFERTA PUBLICA

Periodo: 2005‐2010

0

200

400

600

800

1.000

1.200

1.400

1.600

2005 2006 2007 2008 2009 2010

En m

illon

es de dó

lare

s

Obl igaciones Papel Comercia l Acciones Titularizaciones

Fuente: Tomado de; Superintendencia de Compañías, Anuario estadístico 2010

En el gráfico 3.5 de igual forma se coteja lo mencionado anteriormente, las titularizaciones

y el papel comercial son los instrumentos preferidos por las empresas. También se observa

una participación considerable de la emisión de obligaciones que interviene en tercer lugar

como la alternativa más utilizada.

De la misma manera, existen los valores no inscritos en el registro de Mercado de Valores,

figura comprendida en el artículo 34 de la actual Ley. La cual faculta a las bolsas,

implementar mecanismos de negociación para valores no inscritos en bolsa. Es un

mecanismo establecido y autorregulado por las Bolsas de Valores, en el cual las empresas

que no se encuentran inscritas en el Registro de Mercado de Valores, pueden anotar valores


48

en un Registro Especial con la finalidad de cotizar sus valores de manera ocasional o

periódicamente en las Bolsas de Valores. Este instrumento a través de la Bolsa de Valores

de Quito se usa generalmente para PYMES relativamente consolidadas y no inscritas; para

ver el ranking de compañías del Sector Mercantil por Montos Negociados en el Mercado de

Aclimatación Bursátil REVNI15 en la Bolsa de Valores de Quito en 2010 véase el Anexo 6.

Sin embargo, sus ruedas son insuficientes; los días lunes, martes y miércoles con una

duración de dos horas, esto no responde a procesos de financiamiento a largo plazo, otro

problema corre por la desinformación de esta clase de ruedas especiales y la exigencia de

requisitos casi como un proceso formal. El Registro Especial de Valores No Inscritos

(REVNI) ofrece las siguientes oportunidades para las empresas que requieran anotarse en

este registro tales como:

Constituye un mercado de aclimatación y maduración preparando a las empresas

para que obtengan las condiciones necesarias para pasar al mercado formal.

Permite a las empresas experimentar la obtención de recursos a través del Mercado

de Valores.

Brinda la oportunidad a los emprendimientos y empresas de reciente creación para

que puedan acceder a una fuente de financiamiento y obtengan capital de trabajo

que permita el desarrollo de su actividad.

zEs un mecanismo establecido y autorregulado por las Bolsas de Valores por el cual las empresas que no se encuentran inscritas en el registro de mercado de valores ni en Bolsa, pueden anotar valores en un registro especial con la finalidad de cotizar sus valores de manera ocasional o periódica.


49

Permite a las instituciones públicas y otros tenedores obtener liquidez respecto de

los valores que mantienen en su portafolio.

El mercado de aclimatación bursátil permite a la compañía probar por un período de tiempo

determinado el financiamiento bursátil en un plazo de 180 días con prorroga de 180 días

más. Cabe señalar que, el plazo es para la negociación en bolsa al contrario del plazo del

papel. La alternativa más utilizada son; pagarés corporativos, producto estrella del mercado

REVNI. La utilización de pagarés mejora su posición en el tiempo ya que alarga la vida del

documento. Aunque también se permite negociar letras de cambio, documentos

representativos de deuda, acciones, entre otros instrumentos16. En este mercado figuran

ciertas empresas entre medianas y grandes en 2011 (véase el Anexo 7), aunque todavía no

se democratiza el acceso a las PYMES.

Una propuesta que toma fuerza a través de la promulgación de la nueva Ley de Mercado de

Valores, es el Mercado alternativo para PYMES como iniciativa directa que, reduce las

exigencias de entrada al Mercado de Valores. Este instrumento de la nueva ley es el

conformado por ofertas, demandas y negociaciones de valores inscritos en el Registro del

Mercado de Valores y en los Mercados Alternativos Privados o Públicos; realizadas en

éstos por los intermediarios de valores autorizados. En el Mercado Alternativo se efectuará

la negociación regulada de valores e instrumentos financieros de las empresas

pertenecientes al sector económico de pequeñas y medianas empresas y de las

organizaciones de la economía popular y solidaria, cuyas características ameriten la

16 Información facilitada por funcionarios contactados en la Bolsa de Valores de Quito


50

necesidad de un mercado con exigencias distintas a las del mercado bursátil y que, por sus

características específicas, necesidades de política económica y el nivel de desarrollo de

estos valores y/o sus emisores; ameriten la necesidad de negociarse en un mercado

alternativo privado o público específico y especializado para esos valores17. Con esto se

pretende democratizar el acceso al financiamiento para las PYMES, este mercado sería la

primera iniciativa de estas características en el país.

3.3.3. Oportunidades para las PYMES en el Mercado de Valores

Una vez puntualizado los instrumentos que tienen las PYMES para entrar en el Mercado de

Valores, es el turno de identificar esas oportunidades en torno a dichos instrumentos. El

Ecuador requiere desarrollar alternativas viables dentro de los mercados de valores que

proporcionen a las PYMES, capital para crecer, así como una salida del círculo vicioso que

presenta la insolvencia continua de créditos a corto plazo (Tesis EPN Andrade y Calera,

2006). Ahora invertimos la posición y esas herramientas se transformarán en alternativas de

financiamiento a través del Mercado de Valores para PYMES.

Se puede entender que de acuerdo a lo revisado, las PYMES tienen una serie de

instrumentos pero que no necesariamente son utilizados y empatan con su necesidad. En

ese sentido, los procesos de titularización son grandes alternativas para las PYMES. Por

otro lado, el Mercado de Aclimatación Bursátil REVNI que acoge principalmente a

PYMES, no ha logrado un desempeño óptimo dentro de este sector y su participación es

17 Proyecto de Ley Orgánica de Mercado de Valores; Ministerio de Coordinación de la Política Económica, 2011


51

mínima. En este punto el instrumento preferido es la anotación de pagarés. El cual ya ha

sido utilizado en la Bolsa de Valores de Quito y en la Bolsa de Valores de Guayaquil, en el

primero través del programa MipymeBursátil. Según la BVQ, esta iniciativa directa se

ajusta a las exigencias de transparentar información, pero existen y son de alta calidad

técnica y suficiente, en cantidad como para generar esa confianza en el mercado, por ello se

ajusta más aquellas empresas que tengan un grado de formalidad y experiencia empresarial.

Las empresas tienen mecanismos para mostrar de manera transparente información

completa y suficiente para la toma de decisiones. De acuerdo a la BVQ hasta 2010 se ha

dado 19 capacitaciones del programa MiPymeBursátil. Aunque el desarrollo del programa

aún presenta limitaciones debido a las exigencias del BIESS relacionadas a la calificación

de riesgo AAA18.

El mercado REVNI es un caso especial por motivo de este estudio ya que ha tenido su

participación especialmente en las PYMES. No obstante, de acuerdo al Anexo 6 el mayor

actor de estas rondas especiales en 2010 fue el Ministerio de Finanzas y compañías como el

grupo TV Cable que en 2010 facturó USD miles 45.025 o Suratel que en el mismo período

facturó USD miles 44.853 (Revista Gestión, 2011), entre otras que se repite el caso. Las

demás empresas de la lista poseen figuras jurídicas tales como sociedades anónimas y

compañías limitadas, por ejemplo entre 2009 y 2010 la proporción fue de 42% PYMES

beneficiadas, mientras que el restante 58% perteneció a un sector que no fue PYME

Gráfico 3.6.

18 http://www.hoy.com.ec/noticias-ecuador/un-ano-de-avances-pese-a-la-baja-en-negociaciones-536453.html


52

Estas figuras jurídicas no representan necesariamente a las PYMES. Esta alternativa de

financiamiento de la misma manera beneficia en su mayoría a otro tipo de empresas como

pone de manifiesto el Gráfico 3.6 en la Bolsa de Valores de Quito. Sin embargo, no se

puede generalizar que el mercado REVNI beneficia exclusivamente a empresas que no son

PYMES.

Gráfico 3.6 (PYMES beneficiadas a través del mercado REVNI en La Bolsa de

Valores de Quito en 2010 y 2011)

PARTICIPACIÓN EMPRESAS EN MERCADO REVNI

42%

58%

PYME OTRA


Elaboración: Autor

Otra alternativa que surge mediante la promulgación de Ley de Creación de la Red de

Seguridad Financiera de 2008 son las facturas comerciales susceptibles a ser negociadas en

el mercado bursátil o extrabursátil al reconocérsele que tiene naturaleza y carácter de título


53

valor19. Las facturas, han sido los instrumentos legales de soporte de transacciones de

bienes y servicios, pero así mismo también han sido instrumentos de deudas para

MIYPMES.

Es por ello, que a través de esta figura surge una alternativa distinta de financiamiento toda

vez que éstas conllevan muchas limitaciones, por no decir, restricciones, a diferencia del

mercado bursátil que no requiere de muchas exigencias pues la finalidad que se persigue es

que las empresas puedan recuperar liquidez de manera inmediata y poder fomentar nuevos

campos de inversión, proyectos, etc. Esta alternativa es supremamente poderosa sin

embargo, relegada y subutilizada. Es necesario, retomar y difundir este tipo de alternativas

pues no solo permite acceder a un proceso formal de financiamiento sino que representa

una forma de apalancamiento importante.

Una empresa que decide incursionar en el mercado bursátil a través de este mecanismo le

traerá beneficios financieros toda vez que las principales ventajas de participar en estos

procesos es que disminuye las cuentas por cobrar, se produce una movilización de la cartera

de deudores, habría un saneamiento completo de la cartera de clientes, generaría una

obtención de circulante inmediato al permitir anticipos de los créditos cedidos, la cobranza

es más certera y puntual, al negociar un crédito se recibe a cambio liquidez creando nuevos

fondos de inversión con el fin de implementar proyectos y desarrollar negocios en la

19 Las facturas comerciales que contengan una orden incondicional de pago, cuya aceptación sea suscrita por el comprador de bienes o su delegado, con la declaración expresa de que los ha recibido a su entera satisfacción, se denominarán "facturas comerciales negociables" y tendrán la naturaleza y el carácter de títulos valor, en concordancia con lo establecido en los artículos 2 y 233 de la Ley de Mercado de Valores


54

empresa, entre otros. El reto pendiente de este sistema es que, se pueda automatizar a través

de emisiones de facturas electrónicas.

Por tanto, se demuestra que las alternativas en el mercado están ahí no obstante, son

limitadas por problemas antes ya señalados. La falta de socialización, el desconocimiento,

la desconfianza en la apertura de información, el factor de alto riesgo, entre otros. Pero sin

duda acompaña al problema raíz que, esta dado por la ausencia de una cultura bursátil

adecuada para este tipo de mercados y un reglamento consistente y con iniciativas directas

en el largo plazo. Para el efecto véase el Anexo 9 dónde se señala, que apenas el 19.2% de

los encuestados si ahorra. En esa misma vía de acuerdo al Anexo 10, solamente el 6.9% de

los hogares pudieron ahorrar en 2004. Otro problema sin duda pasa por la notoria falta de

liquidez en el mercado secundario, por ello resulta complicado plantear modelos dentro de

la microestructura.

3.4. CAPÍTULO IV: Nuevos retos para las PYMES ecuatorianas en el Mercado de

Valores

3.4.1. La titularización como ruta posible para financiamiento de PYMES

De forma breve resisamos ciertos beneficios de la titularización ahora, revisaremos a

detalle que puede ofrecer la titularización y a que responde su fama de versatilidad. Dentro

de las ventajas de la titularización encontramos que, los recursos se obtienen directamente

de los inversionistas no participan intermediarios como los bancos lo que permite que las

tasas de interés sean menores a la de un crédito bancario y a plazos mayores.


55

De acuerdo a la encuesta de coyuntura de la Universidad Andina Simón Bolívar del

segundo cuatrimestre de 2011, prevalecen aquellas firmas con clasificación de compañía

limitada 42.8% y tienen un peso muy significativo aquellas que operan como sociedad

anónima 28.6%, entre ambas suman el 71% de los encuestados.20. En este punto, hacer esta

distinción es necesaria ya que la mayoría de las PYMES no poseen estas figuras jurídicas

per se y mediante esta simple muestra de participación notamos la ausencia de figuras

jurídicas relacionadas a las PYMES, generalmente este grupo de empresas son de carácter

familiar y no reflejan la clase de personas jurídicas mencionadas. Habitualmente la

titularización se ve asociada con estas formas jurídicas empresariales más por costumbre

que por norma, por tanto, no cabe duda que las PYMES se ven relegadas dentro de este

proceso.

Ahora, pongo en consideración la titularización, ya se ha demostrado que es versátil y se

adapta a las necesidades sin embargo, al presente está reservada en su mayoría para las

grandes empresas; La titularización es el proceso mediante el cual se emiten valores

susceptibles de ser colocados y negociados libremente en el mercado bursátil, emitidos con

cargo a un patrimonio autónomo21. Son activos susceptibles de titularización; a) Valores

representativos de deuda pública, b) Valores inscritos en el Registro de Mercado de Valores

c) Cartera de crédito y d) Activos y proyectos inmobiliarios. En ese sentido, la compañía

deberá posicionarse y consolidarse en el mercado a fin de obtener los mejores precios en la

venta de sus valores a ser titularizados. 20 Véase la encuesta de Coyuntura de la PyME del segundo cuatrimestre de 2011 de la Universidad Andina Simón Bolívar , Observatorio de la PyME

21 Ley de Mercado de Valores del Ecuador


56

Cabe señalar que, los procesos de titularización se llevan a cabo exclusivamente por;

fondos colectivos de inversión y fideicomisos mercantiles a manera de iniciativa indirecta

sin embargo, indiferente del tamaño de empresa. La figura de la titularización en otros

países ha tomado fuerza a manera de iniciativa directa entre las pequeñas empresas.

Habitualmente se lo aplica de manera diferenciada. En el Ecuador, de acuerdo a la

normativa se debe cumplir con ciertos criterios para poder acceder a un proceso de

titularización, se debe efectuar un convenio entre el originador y un agente de manejo22.

En el marco de la figura de la titularización, existe un mecanismo llamado “Emisiones o

Titularizaciones Sindicadas”, que funciona a través de esquemas asociativos, pues facilita

a las MIPYMES unirse para formalizar un proceso de titularización, de esta manera les

permite alcanzar el volumen, información y garantía necesarias. La titularización sindicada

no presenta un marco legal específico, se encuentra inmersa en la Ley y su codificación

especialmente en el marco referente a titularización y fideicomiso. La clave de la

sindicación consiste en, agrupar activos de varios originadores en un mismo fideicomiso.

Además el sector MIPYMES puede salir ampliamente beneficiado de este sistema, porque

permite lograr economías de escala; es decir, no se necesita que sea una empresa enorme

para que pueda acudir al mercado de valores o para que pueda utilizar esta figura, sino que 22 a) Obtener las autorizaciones que se requieren para procesos de titularización en los cuales los valores a emitirse vayan a ser colocados mediante oferta pública, conforme con las disposiciones de la Ley; b) Recibir del originador y en representación del patrimonio de propósito exclusivo, los activos a ser titularizados; c)Emitir valores respaldados con patrimonio de propósito exclusivo d) Colocar los valores emitidos, mediante oferta pública, conforme con las disposiciones de la Ley; e) Administrar los activos integrados en el patrimonio de propósito exclusivo, tendiendo a la obtención de los flujos futuros, sea de fondos, sea de derechos de contenido económico; y, f) Distribuir entre los inversionistas los resultados obtenidos.


57

pueden unirse 2 ó más MIPYMES para acceder a una sola titularización, que juntando sus

esfuerzos pagan entre todos los costos que implica el desarrollo de esta figura y cada uno se

beneficia. En el país existen apenas tres casos de titularización sindicada vigentes; Cadena

Productiva Integrada, Shemlon y Equitatis. Entre ellas suman un máximo autorizado de

USD 79.000.000,00 (Superintendencia de Compañías del Ecuador, 2012).

Se han hecho titularizaciones de hasta USD 80.000.000 en lo que respecta a grandes

empresas, para las MIPYMES se puede lograr fondeos de USD 500.000, 1.000.000,

1.500.000 dólares e incluso mucho más si se lo hace bajo el concepto de sindicación.

Queda demostrado que la Titularización es una alternativa poderosa y que por ahora es casi

poco o nada aprovechada esto se atribuye a su reciente aparición. La figura de

Titularización Sindicada ofrece grandes alternativas de financiamiento para este sector. Los

inversionistas institucionales sobre todo del sector público participan como originadores e

inversionistas. El rol de estas instituciones como el IESS, BIESS, BNF, CFN, ISSFA,

ISSPOL, etc. Debería enfocarse principalmente a financiar a las PYMES a través de

procesos de titularización con mercados alternativos o figuras como la sindicación,

utilizando instrumentos versátiles y flexibles tanto directos como indirectos.

3.4.2. Rol e importancia del Mercado de Valores en las PYMES ecuatorianas

El Mercado de Valores desde su creación, está perdido en el tiempo; se estableció antes de

que la gente fuera suficientemente civilizada como para dejar evidencia de ello. Venecia

vio el primer desarrollo de los libros de cuentas y de la banca, lo que añadió importancia y


58

ofreció nuevas dimensiones de poder financiero al reino del comerciante. La forma de

organización que se desarrolló en Venecia durante esta época podría llamarse una sociedad

anónima. Más grandes que las primeras asociaciones y agrupaciones temporales, estas

sociedades anónimas podrían agrupar muchas asociaciones de pequeños comerciantes para

formar grandes bases de capital permanente con el que financiar empresas que, debido a su

tamaño y poder financiero, gozaban de mayores oportunidades de negocio. Y un mayor

éxito comercial significaba una posición política y financiera más segura (Buffet & Clark,

2006). Desde épocas antiguas se demostró la importancia de ahorrar para obtener intereses

a cambio de surtir de capital para la actividad productiva. Esta premisa es clave para

entender el rol de los mercados de valores en las economías modernas, pues permite

obtener crédito a las unidades productivas del sector real, de tal manera que la tasa de

interés es menor para la empresa en relación a las fuentes tradicionales de financiamiento

como bancos o cooperativas de ahorro y crédito, logrando un apalancamiento propicio para

su actividad y el rendimiento de la inversión mejor para el inversionista o ahorrista en

relación a otras alternativas de colocación de capital. En resumidas cuentas se adaptan a las

necesidades de financiamiento de las empresas y sus posibilidades de pago a tasas de

interés que son mayores respecto de la tasa pasiva y menores que la tasa activa a plazos

más prolongados que las que ofrece el sistema financiero tradicional. Los inversionistas a

su vez, asesorados por las casa de valores, luego de un análisis exhaustivo del emisor y el

valor que ofrece con la información suficiente, toma la decisión y la casa de valores

procede a adquirir el título que más se adapte a sus expectativas de inversión y asumen

completamente el riesgo por la decisión tomada. El desarrollo de las actividades


59

productivas demandan ingentes recursos económicos, los mismos que tienen que ser

óptimos en oportunidad y escenario. Schumpeter ya lo señalaba, allá por 1911; “La

importancia del crédito en el crecimiento económico; establece que el empresario -por

principio y como norma- necesita crédito, en el sentido de una transferencia temporal en su

beneficio de poder adquisitivo, si es que ha de producir, para poder llevar a cabo sus nuevas

combinaciones; en una palabra, si es que ha de convertirse en empresario. Y este poder de

compra no le llega en forma automática, como al productor en la corriente circular, por la

venta de lo producido en períodos precedentes. Si no posee ese poder de compra -y si lo

poseyera sería simplemente como consecuencia del desenvolvimiento anterior- debe

obtenerlo en préstamo. Si no lo obtiene es indudable que no puede transformarse en

empresario” (Schumpeter, 1976).

Este enfoque valora las PYMES como piezas fundamentales del entramado productivo, ya

que contribuyen al crecimiento económico, a la creación de empleo calificado y a la

distribución más equitativa del ingreso (CEPAL, 2011). El empresario solo puede

transformarse en empresario adquiriendo previamente el carácter de deudor. Y se convierte

en deudor como lógica del carácter del desenvolvimiento (Schumpeter, 1976). Por ejemplo

Wall Street en Estados Unidos es el eje del sistema y el equivalente moderno de los

mercados de la antigüedad. En el caso del Perú se estima que las MIPYMES representan

cerca del 95% de las unidades económicas que, contribuyen con el 42% del PIB,

representan más del 75% del empelo privado, dinamizan la cadena productiva y permiten

dar rienda suelta a una creatividad que no ha encontrado límites (USAID; Briceño, P,

2009).


60

Los actores del sistema financiero público y los inversionistas institucionales como; IESS;

BIESS; ISSFA; CFN; ISSPOL, BNF, entre otros son actores fundamentales y canalizadores

de políticas públicas que en principio deberían garantizar la eficiencia en la asignación de

recursos financieros direccionado a las PYMES, apoderándose del rol de líder del

crecimiento y desarrollo de las PYMES asegurando canalizar el flujo de su exceso de

liquidez al crédito de calidad que requieren las PYMES, se estima que el BIESS de una

acumulación de capital de USD 8000 millones apenas destina USD 250 millones al

mercado de valores, cuando en años anteriores su presencia en la bolsa era mayor. Para este

año se espera que lleguen a la bolsa unos $50 millones más del banco del seguro social.

Esto, sin contar con las demás instituciones que están bajo el control de la Junta Bancaria y

que podrían complementar la colocación de crédito en las PYMES.

3.4.3. El Mercado de Valores y su futuro de cara a los nuevos retos de las

PYMES y la economía ecuatoriana

Finalmente, recordemos que las bolsas desde sus orígenes se debieron a las actividades

comerciales y productivas sin embargo, en los últimos años este concepto ha ido tomando

una forma más general y dinámica, es decir, ahora se presta para todo tipo de actividad

comercial y productiva que genere rentabilidad la palabra clave en el entorno bursátil.

El financiamiento requerido versus el obtenido arroja una demanda insatisfecha de

financiamiento de USD 5.352.806.433,00 es decir, existe una demanda insatisfecha de

financiamiento del 46.79% en relación al financiamiento requerido en 2010. Tomando en

cuenta que el censo económico de 2010 no discrimina el tamaño de empresa. En tal virtud,


61

es necesario buscar alternativas de financiamiento que se adapten a las necesidades de las

PYMES, sobre todo en el Mercado de Valores, el instrumento encargado de canalizar el

flujo del ahorro hacia la inversión productiva. Las empresas desde sus inicios han

necesitado capital para emprender, mejorar su posición competitiva o simplemente pagar

sus obligaciones. Esto parte desde los factores de la producción que, entre ellos destacan;

La mano de Obra, tierra y capital. El capital ha sido y siempre será el recurso más limitado

y difícil de conseguir por parte de los individuos que hacen empresa. La función esencial

del crédito consiste en permitir al empresario la retirada de los bienes de producción que

precise de sus empleos anteriores dirigiendo una demanda sobre ellos y forzando el sistema

económico por nuevos canales (Schumpeter, 1976). La importancia de buscar fuentes

alternativas de financiamiento radica en el desempeño de las PYMES y por ende en la de

una economía, ya que impulsa la cadena del flujo real de la economía. En este sentido, el

Ecuador y sus gobiernos han fallado al no identificar la verdadera importancia que tienen

las Bolsas de Valores en el desarrollo de un territorio. Comúnmente respaldado bajo la

creencia ortodoxa que, las empresas grandes hacen la economía y en consecuencia el

Mercado de Valores, otorgándoles una prioridad ante cualquier otro tipo de empresas.

Como ya se ha dicho en reiteradas ocasiones en países desarrollados el Mercado de Valores

representa el motor de la economía o como el caso de Brasil esta afirmación habla por sí

sola, pues en el año 2009 represento el 40% de su PIB nominal.

Sin embargo, se aproxima una nueva Ley de Mercado de Valores que ha generado grandes

expectativas y debate en el sector, tarea encomendada al Ministerio de Coordinación de la

Política Económica, que en principio democratizaría el acceso a los mercados de valores


62

para las MIPYMES y aseguraría que los excedentes del ingreso y el ahorro se canalicen a

los sectores minoritarios productivos y estratégicos enmarcados en el desarrollo endógeno.

Una muestra de ello es la creación del denominado mercado alternativo para la pequeña y

mediana empresa que consta en el proyecto de nueva ley. En contraste a esto hay que

aprovechar las oportunidades identificadas, a pesar de que vengan nuevas alternativas y

leyes, estaremos en este mismo punto.


63

4. CONCLUSIONES

Luego del desarrollo de las hipótesis planteadas a lo largo de la presente investigación, se

obtiene las siguientes conclusiones:

i. Mercado de Valores y la Economía

El peso del Mercado de Valores en la economía ecuatoriana es mínimo en comparación con

los demás componentes del PIB y los demás mercados en la región y el mundo.

Considerando su notable papel en el desempeño y crecimiento de una economía. Asimismo,

presenta una crisis y su actividad se ve estancada. Esto se confirma con la variabilidad de

las tasas de crecimiento en las negociaciones, mostradas en el período 2001-2010. No ha

alcanzado la dinamización y peso necesario en la economía. Por su débil estructura jurídica

e institucional. El Mercado de Valores bajo la figura actual no cumple con su rol

fundamental, de canalizar el flujo del ahorro y liquidez hacia la inversión productiva, que

de preferencia genere encadenamientos productivos. De la misma manera, dos bolsas en el

Ecuador son innecesarias, puesto que el mercado es sumamente limitado.

Se confirma también, que el mercado es elitista, presenta mayor participación de grandes

empresas como sugiere el Ranking de las compañías que utilizan la titularización y el papel

comercial. Apenas el 0.056% de establecimientos participa formalmente en el Mercado de

Valores. De igual forma el mercado REVNI no acoge en su mayoría a las PYMES. Hay que

reconocer que, si bien es cierto el mercado continua siendo elitista, en los últimos años la

inserción de empresas de todo tamaño ha ido tomando fuerza, pues ahora no solo las


64

grandes participan, ahora también intervienen las PYMES. Sin duda, es un hecho

destacable en medio de la crisis.

Existe una demanda insatisfecha de crédito del 46.79% frente al crédito requerido, esto es

USD 4.739.375.443. Este crédito no lo cubre nadie, es por esto que el Mercado de Valores

empata perfectamente como una alternativa para cubrir este déficit.

En el país, no existe cultura de ahorro en los hogares y tampoco la situación economía les

permite ahorrar. El Mercado de Valores ecuatoriano está debilitado desde sus raíces, es

decir, la notable ausencia de cultura bursátil y de ahorro. En el caso ecuatoriano se ve

acompañado por la ausencia de liquidez en el mercado secundario lo que impide desarrollar

modelos dentro de la microestructura.

Con respecto al crédito proporcionado por el Mercado de Valores resulta más eficiente y

eficaz que cualquier otra fuente de financiamiento. En resumidas cuentas se adaptan a las

necesidades de financiamiento de las empresas y sus posibilidades de pago a tasas de

interés que son mayores respecto de la tasa pasiva para los inversionistas y menores que la

tasa activa para los emisores, a plazos más prolongados que las que ofrece el sistema

financiero tradicional. El crédito es esencial en la economía y en el proceso de convertirse

en empresario. Puesto que, garantiza que la corriente circular se cumpla eficientemente.

La propuesta de Ley de Mercado de Valores a cargo del Ministerio de Coordinación de la

Política Económica, trae consigo nuevas perspectivas, como la potencial democratización

de esta actividad y el surgimiento del mercado alternativo para PYMES. De todas formas,

si no es difundida pero sobre todo aprovechada, estaremos en este mismo punto.


65

ii. Alternativas de Financiamiento para PYMES a través del Mercado de Valores

El MILA es un antecedente importante e histórico en la revisión de la experiencia

internacional, pues converge con la presente investigación, el cual puede ofrecer luces para

el caso ecuatoriano empezando por la unión de las dos bolsas del país. La experiencia

internacional de Mercados de Valores sugiere que, existen las mismas barreras de entrada

para PYMES. Entre ellas, la falta de transparencia, la falta de información, los engorrosos

procesos de oferta pública, la percepción de alto riesgo, etc.

Definitivamente se demuestra que las alternativas de financiamiento para PYMES están

presentes no obstante, son desaprovechadas, subutilizadas u olvidadas y por supuesto existe

una notable desinformación. Entre ellas destacan; El mercado REVNI, La factura comercial

y las Titularizaciones sindicadas. Las pocas iniciativas identificadas en el contexto

internacional de carácter directo e indirecto son prometedoras de cara al futuro. Se puede

emular aquellas iniciativas que hayan brindado una experiencia positiva en los mercados

internacionales como el caso de Brasil a través de los Venture Capitalists.

Los mercados maduros como los Estados Unidos, Europa, Asía e incluso Brasil este último

a través de programa Financiadora de Estudios y Proyectos (FINEP) presentan mayor

dinamización del Mercado de Valores, con alternativas para PYMES como los Venture

Capitalists que pueden proveer crédito a empresas innovadoras de reciente creación. Esta

alternativa podría ser perfectamente adaptada al entorno ecuatoriano.


66

El mercado REVNI sigue siendo insuficiente. Aunque representa una alternativa atractiva

para las PYMES debido a que las exigencias son relativamente menores que un proceso

formal. El mercado REVNI similar al Mercado Alternativo Bursátil (MAB) de España, es

sin duda, el más aceptado y difundido en las PYMES ecuatorianas. Se lo debe impulsar

desde otra perspectiva que resulte más llamativa para empresas e inversionistas.

La titularización puede constituir una iniciativa directa de financiamiento tanto en forma

asociativa o no. Presenta gran versatilidad, de acuerdo a lo sugerido en el capítulo IV, las

titularizaciones sindicadas son alternativas poderosas y perfectamente aplicables, para las

PYMES sin embargo, no es aprovechado generalmente debido a la falta de información y

desconocimiento de la forma de utilización de este tipo de instrumentos.

Las facturas comerciales constituyen grandes alternativas que generan liquidez en las

empresas y resulta relativamente fácil de manejar tanto para inversionistas como

originadores. Este instrumento disminuye las cuentas por cobrar, produce una movilización

de la cartera de deudores, saneamiento completo de la cartera de clientes, generaría una

obtención de circulante inmediato al permitir anticipos de los créditos cedidos, la cobranza

es más certera y puntual, al negociar un crédito se recibe a cambio liquidez creando nuevos

fondos de inversión con el fin de implementar proyectos y desarrollar negocios en la

empresa, entre otros. El reto pendiente de este sistema es que, se pueda automatizar a través

de emisiones de facturas electrónicas.


67

5. ANEXOS

Anexo 1 (Masa de MIPYMES en Iberoamérica)

1 Valor de ventas de PYMES sobre el total de ventas de empresas.

Fuente: Tomado de La titularización de créditos a PYMES en Iberoamérica, Instituto

Iberoamericano de Mercado de Valores, 2007

Anexo 2 (Requisitos que se deben cumplir en Oferta Pública Ley de Mercado de Valores)

Art. 12.- De los requisitos.- Para poder efectuar una oferta pública de valores, previamente se deberá cumplir con los siguientes requisitos:

1. Tener la calificación de riesgo para aquellos valores representativos de deuda o provenientes de procesos de titularización, de conformidad al criterio de calificación establecido en esta Ley. Únicamente se exceptúa de esta calificación a los valores


68

emitidos, avalados o garantizados por el Banco Central del Ecuador o el Ministerio de Economía y Finanzas, así como las acciones de compañías o sociedades anónimas, salvo que por disposición fundamentada lo disponga el C.N.V. para este último caso;

2. Encontrarse inscrito en el Registro del Mercado de Valores tanto el emisor como los valores a ser emitidos por éste; y,

3. Haber puesto en circulación un prospecto o circular de oferta pública que deberá ser aprobado por la Superintendencia de Compañías. La Superintendencia de Compañías procederá a la inscripción correspondiente en el Registro del Mercado de Valores, una vez que los emisores le hayan proporcionado, la información completa, veraz y suficiente sobre su situación financiera y jurídica de conformidad con las normas que expida el C.N.V.

Anexo 3 (Algunas ventajas para las empresas de participar en el Mercado de Valores)

1. Rotación de activos, se los reutiliza para mejorar la rotación de activos de baja o nula liquidez.

2. Alternativa de búsqueda de fondos menos costosa que el endeudamiento tradicional: es una forma de financiamiento por la vía de transformación del activo y no el incremento del pasivo.

3. Potenciación del patrimonio del originador: se mejoran los índices de endeudamiento, esto permite mayor crecimiento sin el costo del capital asociado.

4. Equilibrio y estructura de balance, al obtener activos más líquidos permite atender obligaciones de terminación más próxima.

5. Tasas relativamente bajas de interés y acceso a financiamiento en comparación a tasas activas y pasivas.

6. Financiamiento y apalancamiento de calidad a largo plazo con recursos de terceros

7. Seguridad jurídica.

8. Acceso a cantidades de financiamiento más altas en comparación a otras fuentes tradicionales de financiamiento.


69

9. Respaldo jurídico y técnico

Anexo 4 (Ranking compañías sector mercantil que participan en procesos de

titularización)

RANKING DE COMPAÑIAS DEL SECTOR MERCANTIL QUE NEGOCIAN VALORES DE TITULARIZACIÓN EN LOS MERCADOS PRIMARIOS Y

SECUNDARIOS DE VALORES DEL PAIS*

Ranking EMPRESA Monto total Negociado

1 TITULARIZACION DE FLUJOS - NESTLE ECUADOR II 46.528.073

2 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - INTERAGUA I 40.237.401

3 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - NOVACERO 23.872.445

4 TITULARIZACION SINDICADA - FLUJOS CADENA PRODUCTIVA INTEGRADA

20.504.637

5 TITULARIZACION DE FLUJOS - INDUSTRIAS ALES II 13.427.404

6 TITULARIZACION CARTERA COMERCIAL - COMANDATO IV

13.209.607

7 TITULARIZACION CARTERA COMERCIAL - COMANDATO V

12.527.705

8 TITULARIZACION CARTERA COMERCIAL - IIASA II 12.400.000

9 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - FOOD SERVICE II

11.800.567

10 TITULARIZACION DE FLUJOS - EXPALSA I 11.487.21611 TITULARIZACION DE FLUJOS - AUTOMOMOTORES Y

ANEXOS 11.238.427

12 TITULARIZACION MERCANTIL - ENERGY&PALMA 10.999.887

13 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - FOOD SERVICE I

10.663.356


70

14 TITULARIZACION DE FLUJOS - MARESA 10.173.33415 TITULARIZACION DE FLUJOS - AGRIPAC II 10.049.99416 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS -

MUNICIPALIDAD DE GUAYAQUIL 10.007.095

17 TITULARIZACION CARTERA COMERCIAL - COMANDATO III

8.666.347

18 TITULARIZACION DE FLUJOS - AZUCARERA VALDEZ 6.966.613

19 TITULARIZACION DE FLUJOS - VECONSA I 6.499.98320 TITULARIZACION DE FLUJOS - DE PRATI II 6.263.72321 TITULARIZACION DE FLUJOS - LATIENVASES 6.057.64822 TITULARIZACION DE FLUJOS - ECUAVEGETAL I 6.000.00023 TITULARIZACION MERCANTIL - SOLIDARIO 5.550.00024 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS – ARTEFACT

A 5.366.521

25 TITULARIZACION MERCANTIL - CASA TOSI I 5.129.83026 TITULARIZACION DE FLUJOS - MAREAUTO 5.065.38727 TITULARIZACION DE FLUJOS - COFINA 4.893.51028 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - INTEROC I 3.538.127

29 TITULARIZACION DE FLUJOS - EBC 3.421.72330 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - ARTEFACTA

II 3.190.429

31 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - LA FABRIL 2.524.192

32 TITULARIZACION DE FLUJOS - FADESA 2.372.10233 TITULARIZACION DE FLUJOS - DELCORP I 2.111.25734 TITULARIZACION - HOTEL COLON GUAYAQUIL I 2.025.430

35 TITULARIZACION CARTERA INMOBILIARIA - VOLAN 1.958.001

36 TITULARIZACION CARTERA AUTOMOTRIZ - GMAC ECUADOR III

1.773.210

37 TITULARIZACION - CASA TOSI I 1.276.01138 TITULARIZACION DE FLUJOS - PRONACA 1.239.69339 TITULARIZACION DE FLUJOS - MOVISTAR 1.226.70740 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS -

ECUAFARMACIAS I 1.205.519

41 TITULARIZACION DE FLUJOS - FADESA II 1.157.674


71

42 TITULARIZACION HOTEL COLON GUAYAQUIL- CERO UNO

937.753

43 TITULARIZACION CARTERA COMERCIAL - IIASA I 831.848

44 TITULARIZACION DE FLUJOS - NESTLE ECUADOR 829.050

45 TITULARIZACION CARTERA AUTOMOTRIZ - GMAC ECUADOR II

637.450

46 TITULARIZACION DE FLUJOS - DE PRATI I 629.47147 TITULARIZACION DE FLUJOS - AGRIPAC 492.30048 TITULARIZACION MERCANTIL CARTERA

INMOBILIARIA - VOLAN 466.402

49 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - TELCONET 438.530

50 TITULARIZACION DE FLUJOS - PEAJE CONORTE 408.00051 TITULARIZACION CARTERA AUTOMOTRIZ - GMAC

ECUADOR I 357.230

52 TITULARIZACION DE FLUJOS - CENTRAL HIDROELECTRICA MARCEL LANIADO DE WIND

327.347

53 TITULARIZACION - MOBILSOL 214.69654 TITULARIZACION DE FLUJOS FUTUROS - BURGER

KING CCI 32.625

55 TITULARIZACION SINDICADA FLUJOS - CADENA PRODUCTIVA INTEGRADA

29.610

TOTAL 371.239.097 (*) Montos transados en los mercados primarios y secundarios del consolidado nacional de Quito y

Guayaquil en 2010

Fuente: Tomado del anuario estadístico, Superintendencia de Compañías

Anexo 5 (Detalle de la participación de las fuentes de financiamiento)

Por fuente de Financiamiento

Fuente de Financiamiento

Total establecimientos


72

Financiamiento con Institución

Pública

9532


Privada

68492

Financiamiento con el

Gobierno

2556


no Regulada por el SBS

3645

Otras Fuentes de

Financiamiento con Garantía

5123

Otras Fuentes de

Financiamiento sin Garantía

8961

Fuente: INEC

Elaboración: Autor

Anexo 6 (Ranking compañías sector mercantil en el mercado de aclimatación bursátil)

RANKING DE COMPAÑIAS DEL SECTOR MERCANTIL POR MONTOS NEGOCIADOS EN EL MERCADO DE ACLIMATACION (REVNI)*

Ranking Emisor TOTAL

NACIONAL NEGOCIADO


73

1 MINISTERIO DE FINANZAS 20.522.630

2 FASTFIN S.A. 6.422.860

3 HIVIMAR S.A. 6.260.000

4 PRONOBIS S.A. - PROMOTORES INMOBILIARIOS 2.538.617

5 EXPODELTA S.A. 2.350.428

6 TEVECABLE S.A. 2.000.000

7 ALIMENTSA S.A. - DIETAS Y ALIMENTOS 1.901.462

8 EPACEM S.A. 1.404.938

9 SURATEL S.A. - SURAMERICANA DE TELECOMUNICACIONES

1.000.000

10 DIACELEC S.A. 799.924

11 COLONCORP S.A. 766.366

12 EUROPEOS S.A. - EUROFERTILIZANTES AGROQUIMICOS

599.998

13 DI-CHEM DEL ECUADOR S.A. 599.981

14 RED MANGROVEINN S.A. 575.137

15 LUTROL S.A. 525.980

16 ADITEC ECUATORIANA CIA. LTDA. 504.993

17 CAMPORO S.A. - CAMPOSANTOS EL ORO 500.000

18 SURFER S.A. 457.852

19 KLYSTRON S.A 425.000

20 INMEDICAL MEDICINA INTERNACIONAL S.A. 310.000

21 CONSULTORA AMBIENTAL ECOSAMBITO CIA. LTDA. 277.378

22 ECOSAMBITO CIA. LTDA. - CONSULTORA AMBIENTAL

92.440

23 CLUB DE EJECUTIVOS QUITO S.A. 2.551

(*) Consolidado nacional de Quito y Guayaquil en 2010


74


Anexo 7 (Ventas Anuales y proyecciones de los emisores REVNI 2011)

VENTAS ANUALES Y PROYECCIONES DE LOS EMISIORES REVNI

Empresa Pyme Ventas totales 2010

Proyecciones de ventas 2011

Conservador Optimista Pesimista

Galauto Grpo automotriz Galarza Hermanos S.A.

No 18.645.079,00

5.880.852,00

6.610.720,00

Biofactor S.A. Si 4.484.229,00

Ocenbat S.A. No 66.191.768,00

Novafood S.A. Si 967.904,00

1.012.151,00

1.078.311,00

784.275,00

Credimétrica S.A. Si 1.873.234,00

5.917.242,00

8.150.370,00

5.351.202,00

Orodelti No 7.544.401,00

7.846.424,00

8.072.763,00

7.544.638,00

Nedicina para el Ecuador Mediecuador Humana S.A.

No 32.014.510,00

35.310.030,00

39.344.710,00

2.905.710,00

Medicina prepagada Inmedical Medician Internacional S.A.

No 6.528.000,00

8.455.358,00

8.892.494,00

8.018.221,00

Carvafu S.A. No 7.740.050,00

12.688.390,00

14.300.640,00

9.799.060,00

Diprelsa Distribuidora de Productos técnicos S.A.

No 8.291.440,00

11.014.270,00

12.728.370,00

8.344.430,00


75

Diamond Roses S.A. Si 1.380.429,00

1.704.056,00

1.773.078,00

1.670.305,00

La Línea moderna Linemond Cía, Ltda.

Si 567.911,00

570.000,00

590.000,00

570.000,00

Diamond Roses S.A. No 14.629.838,00

16.564.351,00

17.392.569,00

Fisa Fundiciones Industriales

No 25.495.160,00

30.053.730,00

32.843.550,00

28.262.600,00

Alitecno Comercio de Insumos para la Indsutria de alimentos S.A.

No 9.811.326,00

11.395.792,00

12.987.998,00

9.803.587,00

H&N Huevos Naturales del Ecuador S.A.

Si 3.892.419,00

5.423.702,00

5.243.702,00

5.243.702,00

Constructora Chaw S.A. No 5.752.873,00

4.967.750,00

4.967.750,00

Bussineswise S.A. No 51.791.517,00

86.319.861,00

147.253.604,00

47.198.976,00

Productora Marvino S.A. No 6.103.431,00

4.953.216,00

4.996.665,00

4.909.767,00


Elaboración: Autor

Anexo 8 (Rankin de compañías del sector mercantil que negocian papel comercial)

RANKING DE COMPAÑIAS DEL SECTOR MERCANTIL QUE NEGOCIAN PAPEL COMERCIAL EN LOS MERCADOS PRIMARIOS Y SECUNDARIOS DE VALORES DEL

PAIS 2010*

Ranking EMPRESA Monto total Negociado

1 PRONACA C.A. - PROCESADORA NACIONAL DE ALIMENTOS

30.875.169

2 OTECEL S.A. 19.278.5603 NOVACERO S.A. 13.175.108


76

4 IPAC S.A. 9.627.5685 INDUSTRIAS ALES C.A. 7.590.1746 LA FABRIL S.A. 4.682.6377 PINTURAS CONDOR S.A. 4.009.7808 SECOHI CÍA. LTDA. - SEGUNDO ELOY CORRALES E

HIJOS. 3.403.732

9 AUTOMOTORES DE LA SIERRA S.A. 2.340.04710 ZAIMELLA DEL ECUADOR S.A. 1.971.67611 DILIPA C. LTDA 1.945.99512 CARTIMEX S.A. 1.569.61013 MEMORIAL FUNERARIA S.A - ASESORA SERV

FUNERARIOS 1.500.003

14 ALFADOMUS CIA. LTDA. - COMPAÑIA AGRICOLA E INDUSTRIAL

1.286.845

15 PROVEFRUT S.A. - PROCESADORA DE VEGETALES Y FRUTAS TROPICALES

1.037.623

16 FARMAENLACE CIA. LTDA. 988.90317 TALME S.A. - TALLERES METALURGICOS 946.02918 CONAZUL S.A. 541.346

(*) Consolidado nacional de Quito y Guayaquil en 2010


Anexo 9 (Hogares que ahorraron o invirtieron sus ingresos) GASTARON AHORROS O INVERSIONES 2004

Criterio/ Valor

Frecuencia Porcentaje Porcentaje válido

Porcentaje acumulado

Si 734 6,5 19,2 19,2 No 3093 27,4 80,8 100,0 Total 3827 34,0 100,0

Fuente: Encuesta de Ingresos y gastos INEC, 2004

Elaboración: Autor


77

Anexo 10 (Situación económica de los hogares)

SITUACION ECONOMICA 2004

Criterio/Valor Frecuencia Porcentaje

Porcentaje válido

Porcentaje acumulado

Logran ahorrar dinero

772 6,9 6,9 6,9

Apenas logran equiparar ingresos y gastos

6408 56,9 56,9 63,7

Se ven obligados a gastar los ahorros

694 6,2 6,2 69,9

Se ven obligados a endeudarse

3396 30,1 30,1 100,0

Total 11270 100,0 100,0 Fuente: Encuesta de Ingresos y gastos INEC, 2004

Elaboración: Autor


78

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