Costo de capital
ESTRUCTURA FINANCIERA
ACTIVO CORRIENTE
ACTIVO FIJO
PASIVO CORRIENTE
PASIVO DE LARGO PLAZO
PATRIMONIO
CAPITALES PERMANENTES
CAPITAL DE TRABAJO
ESTRUCTURA DE CAPITAL
VALOR DE LA EMPRESA VALOR DE LA EMPRESA
DEUDA 60%
ACCIONES 40%
ACCIONES 60%
DEUDA 40%
VALOR DE LA EMPRESA = VALOR DE MERCADO DE LA DEUDA + VALOR DE MERCADO DE CAPITAL
Introducción
Decisiones Financieras
Maximixar el valor de acciones
Mejor alternativa de inversión
Esquema de Financiamiento
Políticas adecuadas
Alternativas de Inversión
Nuevo Negocio Ampliación de Negocio Tecnología
FINANCIAMIENTODEUDA CAP. PROPIO
Deuda FinancieraAcreedores
ExpectativaAporte de Inversionistas
ESTRUCTURA DEL CAPITAL
• FINANCIAMIENTO INTERNO PROCEDE DE LAS OPERACIONES DE LA EMPRESA QUE GENERAN FLUJOS DE EFECTIVOS INTERNOS COMO
– UTILIDADES RETENIDAS– UTILIDAD NETA – DEPRECIACIÒN– RESERVAS
• FINANCIAMIENTO EXTERNO PROCEDEN DE LOS FONDOS OBTENIDOS DE INVERSIONISTAS , PRESTAMISTA DEL EXTERIOR
– CAPITAL• ACCIONES COMUNES• ACCIONES PREFERENTES
• DEUDA– PRESTAMOS , BONOS , HIPOTECAS , ARRENDAMIENTOS ETC.
Costo de Capital
La tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones
Los acreedores reciben intereses a cambio de proveer fondos a la empresa en forma de deuda; los accionistas reciben dividendos a cambio del capital que aportan en su empresa .
Las fuentes de financiamiento :
Endeudamiento a LP acciones preferentes, las acciones comunes utilidades retenidas
Continuación
El costo de capital de la empresa depende de su estructura de financiamiento, es decir de la relación deuda/capital; así como del costo de las diferentes fuentes de financiamiento utilizadas .
La unidad de medida del costo de capital es la de una tasa de interés, (%), en tiempo (anual, trimestral, mensual, etc.) y puede ser expresada en términos reales (libre de inflación) o a valores corrientes.
ESTRUCTURA DEL CAPITAL
• LOS CAMBIOS, EN LA ESTRUCTURA DE CAPITAL BENEFICIAN A LOS ACCIONISTAS SI TAN SOLO SI EL VALOR DE LA EMPRESA CRECE
• LOS ADMINISTRADORES DEBERAN ELEGIR LA ESTRUCTURA DE CAPITAL QUE CONSIDEREN QUE PRODUCIRÂ EL VALOR MAS ALTO PARA LA EMPRESA , PORQUE LA MISMA SERÀ LA MÀS BENEFICIOSA PARA LOS ACCIONISTAS DE LA EMPRESA
• PROPOSICION DEMODIGLIANI Y MILLER– PROPOSICION I (AUSENCIA DE IMPUESTOS )El valor de la empresa
apalancada es el mismo valor de la empresa no apalancada– PROPOSICION II El rendimiento requerido de los tenedores del capital
aumenta con el apalancamiento (costo ponderado de capital)
• Proposición I “ El valor d la empresa y el costo de capital de la empresa son independiente de la estructura de financiamiento”
• Supuestos:– No hay costos de corretaje– No hay impuestos– Toda la deuda carece de riesgo– El EBIT no se ve afectado por el uso de deuda
VL = B + S B= deuda; S= aporte
VL = Vc + B
EBIT (1 – T)
r ºVc =
VL= Vc + T B
VL, Valor de la empresa
rº ,Costo de capital de la empresa no apalancada
T , tasa tributaria
Vc , valor de la empresa no apalancada
EBIT ,utilidades antes de impuesto
• Una empresa no apalancada con una tasa tributaria del 35% , obtiene utilidades después de impuesto de $100 a perpetuidad , la empresa reestructura su capital para permitir una deuda de $200 , el costo de capital es de 20% de la no apalancada y la deuda tiene un costo del 10%.
• Solución
VL =( 100 / 0,2) + ( 0,35 x 200)
VL = 570
• Proposición II
Costo de capital
rs = rº + ( B/S) x (1 – T ) (rº - r B )
Rs = 0,2 + (200/370) (1- 0.35) ( 0,2 -0.1)
S= VL –B ; S = 570 -200
CAPITAL VS DEUDACARACTERÌSTICAS
INGRESO
ESTATUS FISCAL
CONTROL
INCUMPLIMIENTP DE OBLIGACIONES
LÌNEA DE FONDO
CAPITAL
DIVIDENDO
LOS DIVIDENDOS SE GRAVAN COMO INGRESOS PERSONAL.LOS DIVIDENDOS NO SON UN GASTO DEL NEGOCIO
LAS ACCIONES COMUNES Y LAS ACCIONES PREFERENTES GENERALMENTE TIENEN DERECHO DE VOTO
LAS EMPRESAS NO PUEDEN SER OBLIGADAS A DECLARARSE EN QUIEBRA COMO RESULTADO DE LA FALTA DE PAGO DE LOS DIVIDEBVIDENDOS
DEUDA
INTERESES
LOS INTERESES SE GRAVAN COMO UN INGRESO PERSONAL.LLOS INTERESES SON UN GASTO DEL NEGOCIO Y LAS CORPORACIONES PUEDEN CUANDO SE CALCULA EL ESCUDO FISCAL
EL CONTROL ES EJERCIDO A TRAVÈS DEL CONTRATO DE PRÈSTAMO
LA DEUDA NO PAGADA ES UN PASIVO DELA EMPRESA.EL INCUMPLIMIENTO DE PAGO DA COMO RESULTADO LA QUIEBRA DE LA EMPRESA
EL ESTATUS FISCAL FAVORECE LA DEUDA , PERO EL INCUMPLIMIENTO DE PAGO FAVORECE EL CAPITAL CONTABLE.
LAS CARACTERÌSTICAS DE CONTROL DE LA DEUDA Y DEL CAPITALCONTABLE SON DIFERENTES, PERO UNA NO ES MEJOR QUE LA OTRA
• Componentes del costo de capital
1. La tasa real de retorno que el inversionista espera recibir por arriesgar su dinero
2. La inflación esperada.- Es la pérdida del poder adquisitivo
3. Riesgo.- Es la incertidumbre que el inversionista tiene sobre cuanto va a recibir.
Se define el costo de oportunidad como el rendimiento que se obtendría en la segunda mejor alternativa de inversión con que se cuente, debiendo considerarse para tal efecto alternativas estrictamente comparables en cuanto al grado de riesgo.
TASA DE DESCUENTO
COSTO DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL (COK)
-Es el exigido por los que proporcionan el capital propio (patrimonio), para un determinado nivel de riesgo, producto del negocio en que se aplican los activos, un determinado apalancamiento operativo y un determinado apalancamiento financiero.
- Nota : a la deuda se le denomina capital de terceros, al patrimonio se le denomina capital propio, y este último a su vez se divide en dos : interno, cuando viene de la retención de utilidades; y, externo, cuando es producto de una emisión en el mercado de capitales primario.
- Representa la mejor oportunidad de inversión, de similar riesgo, que tengan los aportantes, si no colocaran su dinero en la empresa.
-Modelo CAPM : COK = RSR + * (Rm – Rsr) +Rrp
COSTOS DE CAPITAL¿QUÉ ES?
Es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan a la organización.
Definición del Costo de Capital
El objeto del análisis es determinar la tasa mínima de rentabilidad para evaluar proyectos, para establecer si éstos añaden o no valor a la empresa, para poder cumplir con el objetivo financiero de maximizar el valor que la empresa tienen para sus accionistas.
Definición del Costo de Capital
La decisión de inversión está íntimamente relacionada con la de financiamiento
La financiación es la segunda de las decisiones fundamentales que la empresa debe tomar en materia financiera.
La tasa de corte es la pauta que sirve para evaluar la conveniencia económica de un activo
Definición del Costo de Capital
El costo de capital es la tasa mínima de rentabilidad necesaria para que se justifique el uso de fondos
Aunque la empresa recurra a diferentes fuentes para financiar diferentes proyectos, lo que interesa es el costo promedio de la mezcla de fuentes de financiamiento utilizadas.
Definición del Costo de Capital
Medida de rentabilidad mínima que se le exige al proyecto, según su riesgo, de manera tal que el retorno esperado permita cubrir la totalidad de la inversión inicial, los egresos de la operación, los intereses que se deberán pagarse por aquella parte de la inversión financiada por préstamos y la rentabilidad que el inversionista le exige a su propio capital invertido.
COSTO DE CAPITALCONCEPTO: Tasa de rendimiento requerida, calculada sobre la base del costo de los distintos tipos de financiamiento de la empresa.En un promedio ponderado de cada una de las tasas que se empleen por lo general, independientemente del financiamiento especifico que se este utilizado en un proyecto en particular.COMPONENTES DE CAPITAL: Diferentes tipos de capital utilizados por las empresas para financiar sus proyectos:Cuatro son los componentes principales:
1. Costo de la deuda después de impuestos: KdT2. Costo de las acciones preferentes: Kps3. Costo de las utilidades retenidas: Ks4. Costo de capital contable: Ke
ESTRUCTURA DE CAPITAL: Combinación o mezcla de los diferentes tipos de deuda y capital contable, que utiliza una empresa para financiarse.COSTO DE FLOTACION: Costos derivados de la emisión de valores.PROMEDIO PODERADO DEL COSTO DE CAPITAL (PPCC): El costo promedio al que la empresa obtendrá, capital nuevo para financiar la expansión de sus activos.
Sus fines del Costo de Capital
Establecer razones e índices financieros derivados del balance general.
Identificar la repercusión financiar por el empleo de los recursos monetarios en el proyecto seleccionado.
Calcular las utilidades, pérdidas o ambas, que se estiman obtener en el futuro, a valores actualizados.
Determinar la tasa de rentabilidad financiera que ha de generar el proyecto, a partir del cálculo e igualación de los ingresos con los egresos, a valores actualizados.
Establecer una serie de igualdades numéricas que den resultados positivos o negativos respecto a la inversión de que se trate.
Factores Implícitos Fundamentales del Costo de Capital
El grado de riesgo comercial y financiero. Las imposiciones tributarias e impuestos. La oferta y demanda por recursos de financiamiento
Utilidad del Costo de Capital El adecuado presupuesto de capital requiere una estimación del
costo de capital. La estructura financiera puede afectar al riesgo de la empresa y por
tanto su valor en el mercado Es de gran utilidad conocer el costo de capital y la forma en que se
ve afectado por las modificaciones en la estructura de capital de la empresa
Algunas decisiones que dependen del costo de capital (además del valor de la empresa ) son:
Decisiones sobre arrendamiento, o compra. Precio de mercado de las acciones comunes Reembolso (recompra) de bonos Política de capital de trabajo (aumento o
disminución), etc..
Costos de las Fuentes de Capital Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales,
el interés anual y la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda.
Este costo representa para la empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos.
Costo de Endeudamiento a Largo Plazo El costo de las acciones preferentes se encuentra
dividiendo el dividendo anual de la acción preferente, entre el producto neto de la venta de la acción preferente.
Costo de Acciones Preferentes El valor del costo de las acciones comunes es un poco
complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción.
Costo de las Utilidades Retenidas El costo de las utilidades retenidas se considera como el
costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes existentes.
¿QUÉ DEBO TENER COMO BASE?
En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son las que otorgan un financiamiento permanente.
¿De dónde provienen los recursos que el inversionista destina a sus proyectos?
Recursos Propios
Menor riesgo de insolvencia
Préstamo de terceros: Interés del préstamo corregido por efecto tributario.
¿Qué fuentes de financiamiento conocemos?
Internas Emisión de Acciones Utilidades retenidas
Externas Créditos Proveedores Arrendamientos financieros Préstamos a largo y corto plazo
Costo de fuentes específicas de capitalHay cuatro fuentes básicas de fondos a largo plazo
para la empresa comercial: deuda a largo plazo, acciones preferentes, acciones ordinarias y utilidades retenidas. Se puede utilizar el lado derecho de un balance general para ilustrar estas fuentes:
Balance general
Activos
Pasivos circulantes
Deuda a largo plazo
Fuentes de fondosA largo plazoCapital contable Acciones preferentes Capital en acciones ordinarias Acción ordinaria Utilidades retenidas
Fuentes de fondosA largo plazo
FACTORES QUE IMPLICA
FUNDAMENTALMENTE EL COSTO
DE CAPITAL
El grado de riesgo comercial y financiero.
Las imposiciones tributarias e impuestos.
La oferta y demanda por recursos de financiamiento
COSTO DE CAPITAL CON COSTO DE CAPITAL CON DEUDADEUDA
El costo de capital con emisión de pasivo es el rendimiento que los inversionistas exigen de los valores en cuestión, por
ejemplo los bonos u obligaciones.
El costo de la deuda
Kd= Costo de la deuda antes de impuesto t= tasa de impuestos
El costo de la deuda será igual a:
Kd(1 - t)
El costo de capital Propio
Retorno mínimo de los beneficios que se puede obtener en proyectos financiados con capital propio, con el fin de mantener sin cambios el valor del capital de trabajo.
COSTO DE CAPITAL COMUNCOSTO DE CAPITAL COMUN
Igual que el caso de la emisión de pasivo, los inversionistas adquirirán una participación en el
capital social de la empresa, en forma de acciones comunes, sólo si esperan recibir un rendimiento que
les compense por renunciar al control de sus recursos durante el periodo en que conserven las
acciones ajustado al riesgo que implica su posesión.
Cualquiera de los riesgos puede aumentar o disminuir en un momento dado haciendo que el costo
de capital común cambie por consiguiente.
COSTO DE LAS UTILIDADES COSTO DE LAS UTILIDADES RETENIDASRETENIDAS
Es igual al del capital común obtenido anteriormente, puesto que se ha estado hablando de lo que cuesta
obtener nuevos recursos mediante la reinversión de las utilidades.
Si los inversionistas no están recibiendo el rendimiento esperado por la reinversión de las utilidades de la
empresa, venderán las acciones haciendo bajar el precio hasta obtener la tasa de rendimiento deseado. Haciendo
bajar el precio de las acciones en respuesta a una compensación inferior a la esperada en forma de
dividendos o ganancias del capital, los inversionistas mantienen la tasa de rendimiento que exigen para comprar
las acciones.
Veamos un ejemplo
Supóngase, por ejemplo, que un proyecto presenta una utilidad antes de intereses e impuestos de $10000 anuales. Si la inversión requerida para lograr esta utilidad es de $40000, la tasa de interés que se cobra por los préstamos es del 11% anual y la tasa impositiva es del 40%, se tienen las siguientes alternativas de financiamiento:
Con Deuda Con Capital Propio
Utilidad antes de impuestose intereses
$10000 $10000
Intereses(11%de$40000) -$4400
Utilidad antes de Impuestos $5600 $10000
Impuestos(40%) $-2240 $-4000
Utilidad Neta $3360 $6000
Costo Promedio Ponderado de Capital ( WACC)
• El WACC es el promedio del costo de la deuda y del capital propio de la firma teniendo en cuenta la estructura de capital de la misma, y haciendo los ajustes pertinentes de acuerdo a las tasas impositivas vigentes.
• Es un concepto que involucra expectativas (a pesar de que sus parámetros están condicionados por el pasado).
Dos formas alternativas de calcularlo:
Después de impuestos (post-tax) Antes de impuestos (pre-tax)
• Formula del WACC :
WACC = rd (1-t) D/V + rkp KP/V
Donde :
• WACC es el costo de capital de la firma después de impuesto,• t es la alícuota del impuesto a las ganancias pagado por las
empresas, • rd es el costo de endeudamiento de la empresa, • rkp es el costo de capital propio, • KP es el valor del capital propio, D es el valor de la deuda y V es
el valor total de los activos o el capital total de la empresa (V = D + KP).
Ejemplo:Se tiene los siguientes datos:
Ejemplo:
Se tiene los siguientes datos:
CALCULO DE CPPC (KO)
K o = CPPC
K i = Costo explícito de la deuda
K e = Costo de oportunidad del accionista
j = Tasa marginal impositiva
x i = Relación D/(D+C) de largo plazo de la empresa
x e = Relación C/(D+C) de largo plazo de la empresa
K o= (X i )(K i)(1 - j) + (X e)(K e)
Si K i y K e son calculados en términos reales, K o será
real.
Si K i y K e son calculados en términos nominales, K o
será nominal.
PROBLEMA PRÁCTICO
Con frecuencia es difícil determinar el costo de oportunidad del accionista.
Una manera de hacerlo es que él especifique cuánto más quisiera ganar por asumir el riesgo que la empresa le representa sobre la tasa de interés que la empresa paga por sus préstamos a terceros.
K i = Costo explícito de la deuda
R = Prima de riesgo requerida por el accionista
K e = Costo de oportunidad del accionista
K e= (1 + K i)(1 + r) - 1
EJEMPLO
Vamos a evaluar un proyecto que requiere una inversión de US$1000. La relación D/C del proyecto, para fines del ejemplo y para que las cifras“cuadren”, va a ser similar a la relación D/C de la empresa, e igual a 1, 50% de deuda, 50% de capital.
Vale la pena recalcar, como se dijo anteriormente, que la relación D/C del proyecto normalmente es infinito, 100% de deuda, 0% de capital y que el CPPC se calcula con la relación D/C promedio que la empresa tiene.
. . . . . Y EL DESARROLLO
Monto del proyecto US$1000
Costo de la deuda 14%
% de la deuda 50%
% del capital propio 50%
Prima por riesgo exigida 5%
por los accionistas.
Tasa marginal impositiva 30%
k e = (1 + 0,14)(1 + 0,05) - 1 = 0,197
K o= (0,5)(0,14)(1 - 0,30) + (0,5)(0,197) = 0,1475
K o= 14,75%
. . . . . Y EL DESARROLLO
Monto del proyecto US$1000
Costo de la deuda 14%
% de la deuda 50%
% del capital propio 50%
Prima por riesgo exigida 5%
por los accionistas.
Tasa marginal impositiva 30%
k e = (1 + 0,14)(1 + 0,05) - 1 = 0,197
K o= (0,5)(0,14)(1 - 0,30) + (0,5)(0,197) = 0,1475
K o= 14,75%
DETERMINAR EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)
En este ejemplo: CPPC = 7.864%
Debido a:
La razón (patrimonio/activo total) en la empresa es: 940/2350 0 40% (0.4) con un costo del 19.95%.
La compañía tiene también un endeudamiento del 60% (pasivo total/activo total) y se asume que tiene que pagar el 9% de interés por ella. Luego el costo promedio de capital sería:
CPPC= c* x (patrimonio/activo) + c i x (pasivo/activo) x (1 -
t)
CPPC = 19.95% x (0.4) + 9% x (0.6) (1 - 0.4)
CPPC = 7.98% + 5.4% x 0.6
CPPC = 11.22 %
(usando una tasa impositiva del 40%)
Nota: el CPPC depende del nivel del tipo de interés corriente (a mayores tasas de interés, el CPPC será más alto) y al negocio de la empresa (a mayor riesgo mayor CPPC).
Definición con el Modelo CAPM
R = Rf + B x ( Rm – Rf )
Rf = Tasa libre de riesgo
Rm=Rendimiento esperado del mercado
B = Coeficiente beta para el tipo de negocio
Modelo CAPM•Supuestos del Modelo de Valuación de Activos de Capital
El Modelo de Valuación de Activos de Capital es un modelo de los ceteris paribus. Es solamente válido dentro de un grupo especial de asunciones. Éstos son:
•Los inversionistas son los individuos contrarios del riesgo que maximizan la utilidad esperada de su finales de la riqueza del período. Implicación: El modelo es un un modelo del período.
•Los inversionistas tienen expectativas homogéneas (creencia) sobre rentabilidad del activo. Implicación: todos los inversionistas perciben grupos idénticos de la oportunidad. Esto significa que cada uno tiene la misma información al mismo tiempo.
•La rentabilidad del activo es distribuida por la distribución normal.
Supuestos del Modelo de Valuación de Activos de Capital
• Existe un activo libre del riesgo y los inversionistas pueden pedir prestadas o prestar cantidades ilimitadas de este activo en una tarifa constante: el riesgo libera tarifa.
• Hay un número definido de activos y sus cantidades se fijan dentro del un mundo del período.
• Todos los activos son perfectamente divisibles y tasados en un marcado perfectamente competitivo. Implicación: e.g. el capital humano es inexistente (no es divisible y no puede ser poseído como activo).
• Los mercados de activo son sin fricción y la información es sin gastos y simultáneamente disponible para todos los inversionistas. Implicación: la tarifa de préstamo iguala la tarifa de préstamos.
• No hay imperfecciones del mercado tales como impuestos, regulaciones, o restricciones en la venta corta.
Fórmula del CAPM
Ejemplo :
La empresa ¨X ¨ tiene los siguientes valores :
Rf = 5.5 %Rm = 12%β = 1.0
Solución : r = Rf + x beta (RM - Rf)
r = 5.5%+ 1.0 (12 % - 5.5% ) = 12%
COSTO DE FUENTES ESPECIFICAS
1.-Costo de deuda.- Este se calcula después de la tributación
Kdn = Kd (1-T)
Kd = 10%
T = 40% Kd = 0,1 ( 1 – 0,4 ) = 0,06
otra forma de calculo :
C ………….. + C + P
(1 + Kd )D =
( 1 + K d )
C = cupón o interés
P = pago del principal
Ejm. N= 5 años ; c= 10 ; P = 100
10 10 10 10 10+100
(1`+k) ( 1+ k) ( 1* k) ( 1*k) ( 1+`k)+ +++ +=100
Otros elementos :
Costo efecto de suscripción
Ejemplo: precio de suscripción es $ 95
+ ++ +=95 10
(1`+k)
10
( 1+ k)
10+100
( 1+`k)
52
52
+ ++ +=92
10
(1`+k)
10
( 1+ k)
10+100
( 1+`k)52
Costo de flotación es de 3% ; el precio seria eb n esta situación $92
Estos costos se refieren a los gasto de emisión
Con riesgo la deuda
K = r + prima por riesgo
R = rendimiento de bonos
COSTOS ESPECIFICOS
• COSTO DE ACCIONES PREFERENTES Kap = D / P n ; D /( po –f) D = dividendos Pn = precio neto f = costo de flotación gastos , aranceles , publicidad , honorarios
notariales y legales ..etc.. D la venta ejm. D =10 p = 100 c =2 K ap= 10/ (100- 2 )• Nueva emisión - Acciones comunes Kac= (D /(Po-f) + g Kac= (D /Po) + g D = dividendo Po =precio actual g= tasas de crecimiento de dividendos f= costo de flotacion
COSTO PROMEDIO DE CAPITAL
Sirve para determinar el costo total del capital cuando pasivo y capital
contable se combinan en la estructura.
Problema
• Una empresa ha decidido la siguiente estructura de financiamiento ,40% de deuda y 60% de capital, la deuda tiene la siguiente condiciones una tasa de 15%,con una tributación de la empresa de 30%,el aporte se conforma de utilidades retenidas , las acciones comunes tiene un dividendo de 3 y un valor de 50, con una tasa de crecimiento de 6% y representan el 50% de dicha fuente , y acciones preferentes con dividendos del $10 con valor de la acción preferente de $100 y gasto de $3 por la emision
Existen dos casos comunes en los cuales podemos calcular el costo promedio de capital:
• Cuando el director de finanzas y la empresa ha logrado convencer a los inversionistas potenciales de que se tiene un objetivo en cuanto a la razón pasivo / capital contable. Que será constante, aunque podrá subir temporalmente de cuando en cuando después de la emisión de nuevo pasivo.
• Cuando no han logrado convencer a los inversionistas
potenciales de que la razón pasivo / capital es constante pese a las pequeñas desviaciones con respecto a cierto objetivo conocido.
EL CONCEPTO DEL “BETA”EL CONCEPTO DEL “BETA”
Es una medida del riesgo de mercado.
Es La medida de la volatilidad de una acciòn en relaciòn a una
acciòn promedio .Muestra como varìa el rendimiento de una
acciòn al avriar el rendiiento del mercado.
El riesgo de una cartera bien diversificada depende del riesgo de mercado de los títulos incluidos en la cartera.
Mide la sensibilidad de la rentabilidad de un título ante cambios en la rentabilidad del mercado, medido por un índice.
Medida de la contribución marginal de un título al riesgo de la cartera del mercado.
importante:
EL COEFICIENTE DE BETAEL COEFICIENTE DE BETA
El riesgo sistemático es medido por el coeficiente El riesgo sistemático es medido por el coeficiente y mide la sensibilidad de la y mide la sensibilidad de la rentabilidad de un valor respecto a los movimientos de la rentabilidad del índice rentabilidad de un valor respecto a los movimientos de la rentabilidad del índice del mercado. O si se prefiere, del mercado. O si se prefiere, mide la cantidad de riesgo sistemático mide la cantidad de riesgo sistemático asociado a un activo particular, en relación con otro con riesgo promedio.asociado a un activo particular, en relación con otro con riesgo promedio.
MATURITY RIESGO POR EL TIEMPO DE LA DEUDA
IMPLICACIONES PARA EL IMPLICACIONES PARA EL DIRECTOR DE FINANZASDIRECTOR DE FINANZAS
El director de finanzas entiende que le costo de capital de la empresa puede ser afectado por los
factores generales siguientes: tasas reales de interés, inflación, riesgo comercial, riesgo financiero,
y facilidad de realización.
LA ESTRUCTURA FINANCIERA Y EL COSTO DEL CAPITAL
Al ser entendido lo que es el costo de capital para cada clase de valores. Se
podrá saber que para lograr el costo total mas bajo dependerá de una buena
medida de la estructura de capital que adopte la empresa o la combinación de
valores de largo plazo que se utilice para financiarla.
No todo consiste en determinar que clase de valores tiene el costo de capital mas bajo para financiar con ellos toda la empresa, porque se
producen efectos colaterales en el costo de otras clases de valores cuando el responsable
de esta tarea lo combina, varias veces es el director de finanzas. Hay que dar a entender que el pasivo a largo plazo, no solo afecta al
costo de capital de emisión de dicho pasivo sino también al que es obtiene con emisión de
acciones comunes, el responsable , el director de finanzas, debe de estar al tanto de la
interacción que ocurre entre las diversas clases de valores.
EL COSTO MARGINAL DE CAPITAL
Es usual en las finanzas que algunos directores de finanzas empleen el costo
marginal, en vez del costo promedio; de ésta manera, los diversos valores se clasifican en orden ascendente de su costo de capital a fin de empezar con la fuente menos costosa y
bajar luego por la lista aprovechando sucesivamente las que siguen según se
presenta la demanda de recursos.
Costo de Capital Propio
El capital propio son fuentes de financiación propias.
El costo de capital propio (Rkp) Teóricamente existen varias aproximaciones al problema de la estimación del costo de capital propio:
Modelo de tasación de activo fijo (CAPM)Teoría de tasación del arbitraje (APT)Modelo del crecimiento del dividendo (DGM)
Costo de Capital Propio
Modelo de tasación de activo fijo
(CAPM)Es un modelo frecuentemente utilizado en la economía financiera. Sugiere que, cuanto mayor es el riesgo de invertir en un activo, tanto mayor debe ser el retorno de dicho activo para compensar este aumento en el riesgo.
rkp = rf + beta (rm - rf)
Siendo:
Rf : Rentabilidad de un activo que no ofrece riesgoRm : Rentabilidad del mercado(Rm-Rf) : Prima de riesgo del mercado.
La tasa de interés de libre riesgo (Rf), es por lo general una letra o bono y la prima por riesgo (Rm-Rf) representa la prima que el inversionista debe recibir por tomar la cantidad de riesgo asociado con poseer la cartera de mercado de activos.
Ejemplo cálculo CAPM
La corporación Omega desea determinar el rendimiento requerido de un activo Z, el cual tiene un beta de 1.5. La tasa de rendimiento libre de riesgo es de 7%; el rendimiento de la cartera de mercado de activos es de 11%. Sustituyendo obtenemos un rendimiento requerido de:
Capm = 7% + (1.5 x (11%- 7%)) =
7% + 6%
13%.
El activo posee un rendimiento requerido de un 13%. En general cuanto más alto es el beta, más alto es el rendimiento requerido, y viceversa.
Teoría de tasación del arbitraje (APT)
Parte del supuesto de que en un mercado en equilibrio no deben de existir oportunidades de inversión sin explotar, es decir, ningún inversor que cambie la composición de su cartera podrá conseguir obtener mediante arbitraje una rentabilidad superior a la quien ya venia obteniendo , o mas concretamente, a inversión nula y riesgo nulo debe de corresponder una rentabilidad nula.
Modelo del crecimiento del dividendo (DGM)
es un modelo teórico que se basa en la suposición de que el valor de la empresa es igual al valor actual de todos los dividendos futuros que se paguen durante la vida de la empresa, que se supone sea infinita.
Costo del Capital PropioGerencia Financiera
Costo de la Deuda
• Ejemplo:
Deuda de $ 200
Tasa de Interes : 10%
Alternativas de Pago :
1. En un plazo de dos años, mediante cuotas anuales de 120 en el primer año y 110 en el segundo año.
2. Plazo de gracia para pagar sólo intereses en el primer año (20) y amortización del capital más intereses del período al final del segundo año (220)
Solución:
• 200 = 120 / (1+ i) + 110/ (1 + i)2 i = 10% anual.
En la Primera Opción :
En la Segunda opción :
200 = 20 / (1+ i) + 220 / (1 + i)2 i = 10% anual.
Se puede apreciar que la forma de pago de una deuda no influye en su costo financiero porcentual.
Continuación
Suponiendo:
• La empresa asume costos colaterales como :• Comisión Flat : 3% del monto de la deuda• una comisión del 2% anual pagadero por año vencido, es decir
sobre saldos deudores o capital pendiente de pago
Solución: • En la primera situación:
194 = 120 / (1+ i) + 110 / (1 + i)2
el costo de la deuda (i) resulta 12,3% anual.
• En la Segunda situación:
Continuación
200 = 124 / (1+ i) + 112 / (1 + i)2; el costo de la deuda (i) resulta 12,0% anual.
El costo de la deuda aumenta con respecto a la tasa de interés, dependiendo del monto y la forma de pago de los costos colaterales.
El pago de intereses y costos colaterales relacionados a la deuda se contabiliza como gasto , este hecho hacen que se les graven pago del impuesto a la renta, para la empresa se da la figura de un ahorro fiscal, que disminuye el costo de la deuda.
Fuentes de Financiamiento y su Costo
• Costo de endeudamiento a Largo Plazo
El costo de endeudamiento es función de :
El nivel de la tasa de interés.
El riesgo de incumplimiento de la empresa. Dado que las firmas solo responden a sus acreedores con el capital propio
Ventajas impositivas asociadas al endeudamiento. Dado que los intereses pagados permiten descontar impuesto, el costo de endeudamiento después de impuesto es función de la alícuota impositiva.
Plazo. Cuanto mayor sea el plazo mayor es la tasa que se debe pagar para poder acceder a financiamiento.
• El costo de estas acciones preferenciales es similar al costo de la deuda, en que se hace un pago anual constante, pero que difiere en que no tiene fecha de vencimiento que determine cuándo se debe hacer el pago del capital .
• Costo de Acciones Preferentes
Formula :
Kp =Donde :
Kp = Costo de acciones preferentesDp = Dividendo anual sobre acciones preferencialesPp =Precio de las acciones preferencialesF = Costo flotante o de venta
Ejemplo :
Supongamos que el dividendo anual es $ 10.50 , el costo de acciones preferenciales es $100 y el costo flotante o de venta es $ 4 .
•El costo efectivo es :
Kp =100 – 4 10.50 = 10.94%
• A diferencia de los bonos que pagan intereses fijos , las acciones comunes o acciones de capital pagan dividendos que están en función a la generación de utilidades de las empresas .
• Su valoración consiste en traer a valor presente o descontar flujos esperados de dividendos futuros que se recibirá por mantener las acciones comunes.
• Método de Valuación
• Costo de Acciones Comunes
N
n=1
Div. n(1+r) n +
Pn (1+r) N
∑
Precio de la Acción
Donde:
• Po = precio de acciones comunes hoy• D1 =Dividendo al final del primer año• r = tasa de rendimiento requerida• g = tasa de crecimiento constante de los dividendos.
P0 =Div 1
r - g+ g
Rendimiento de la acción
r =Div
1Por =
Div
1Po+ g
Ejemplo:
• D1 := $ 2
• P0 = $ 40
• g = 7 % r =
2
40
7 %+ = 12%
Supongamos que la empresa no paga dividendos a los accionistas ¿Significa que no hay ningún costo? el accionista, ¿se queda sin ganancia?
Claro que NO, El accionista gana con la apreciación de su acción: la ganancia que la empresa retiene, la invierte, genera mayores flujos futuros de fondos, y entonces aumenta el precio de la acción hoy.
• Las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos .
• Cuando los fondos corrientes se retienen para la inversión en la empresa , representan fuentes de capital que suministran los accionistas corrientes .
• El costo de las utilidades retenidas equivale a la tasa de retorno de las acciones comunes de la empresa .Por tanto , se dice que el costo de las acciones comunes en forma de utilidades retenidas es igual a la tasa de retorno requerida sobre las acciones de la empresa .
• Costo de las Utilidades Retenidas
Formulación
gP0
+D1 $ 2
$ 40+ 7 % = 12 %Ke =
Ejemplo:
• Ke = Costo de las acciones comunes en la forma de utilidades retenidas
• D1 = Dividendo final del primer año, $ 2• P0 = Precio de las acciones hoy, $ 40• g = Tasa de crecimiento constante de los dividendos , $ 7 %
Modelo CAPM
•Supuestos del Modelo de Valuación de Activos de Capital
El Modelo de Valuación de Activos de Capital es un modelo de los ceteris paribus. Es solamente válido dentro de un grupo especial de asunciones. Éstos son:
•Los inversionistas son los individuos contrarios del riesgo que maximizan la utilidad esperada de su finales de la riqueza del período. Implicación: El modelo es un un modelo del período.
•Los inversionistas tienen expectativas homogéneas (creencia) sobre rentabilidad del activo. Implicación: todos los inversionistas perciben grupos idénticos de la oportunidad. Esto significa que cada uno tiene la misma información al mismo tiempo.
•La rentabilidad del activo es distribuida por la distribución normal.
Supuestos del Modelo de Valuación de Activos de Capital
• Existe un activo libre del riesgo y los inversionistas pueden pedir prestadas o prestar cantidades ilimitadas de este activo en una tarifa constante: el riesgo libera tarifa.
• Hay un número definido de activos y sus cantidades se fijan dentro del un mundo del período.
• Todos los activos son perfectamente divisibles y tasados en un marcado perfectamente competitivo. Implicación: e.g. el capital humano es inexistente (no es divisible y no puede ser poseído como activo).
• Los mercados de activo son sin fricción y la información es sin gastos y simultáneamente disponible para todos los inversionistas. Implicación: la tarifa de préstamo iguala la tarifa de préstamos.
• No hay imperfecciones del mercado tales como impuestos, regulaciones, o restricciones en la venta corta.
Fórmula del CAPM
Ejemplo :• La empresa ¨X ¨ tiene los siguientes valores :
• Rf = 5.5 %• Rm = 12%• β = 1.0
• Solución :• • r = Rf + x beta (RM - Rf)
• r = 5.5%+ 1.0 (12 % - 5.5% )• = 12%
Costo Promedio Ponderado de Capital ( WACC)
• El WACC es el promedio del costo de la deuda y del capital propio de la firma teniendo en cuenta la estructura de capital de la misma, y haciendo los ajustes pertinentes de acuerdo a las tasas impositivas vigentes.
• Es un concepto que involucra expectativas (a pesar de que sus parámetros están condicionados por el pasado).
Dos formas alternativas de calcularlo:
Después de impuestos (post-tax) Antes de impuestos (pre-tax)
• Formula del WACC :
WACC = rd (1-t) D/V + rkp KP/V
Cálculo de la Tasa de Descuento Costo de Oportunidad (Ke)El costo del capital propio (ke) es la rentabilidad a la que se renuncia para invertir en un proyecto de similar riesgo. Para hallar el Costo de Oportunidad del Accionista, se usa el modelo CAPM (Cost Asset Pricing Model) o Modelo de Fijación de Precios de Activos de Capital; este método para estimar el costo de capital mediante los betas sectoriales, se basa primero en la estimación de los betas de las acciones individuales de los mercados de referencia, y se realiza en base a la siguiente fórmula:
Ke = Rf + ßa *(Rm - Rf)
En donde:
(Rm - Rf) = Prima de riesgo sobre la acción promedio
ß a = Índice del propio riesgo de la acción en particular.Rf = Tasa libre de riesgo.
DESCRIPCIÓN VALOR
Prima de riesgo histórica en EE.UU. 3.06%Beta no apalancada 0.69
Rendimiento de mercado (EE.UU.) 10.24%Tasa libre de riesgo (EE.UU.) 7.18%
Riesgo país 3.89%Inflación (Perú) 2.69%
Inflación (EE.UU.) 2.50%
Los valores necesarios para hallar dicho costo se encuentran presentados en el siguiente cuadro:CUADRO RESUMEN DE DATOS PARA HALLAR EL COSTO DE OPORTUNIDAD DEL ACCIONISTA(Expresado en Porcentajes y Valor absoluto)Fuente: DamodaranEn el caso de la tasa libre de riesgo de Estados Unidos (7.18%), esta fue hallada en base a un promedio de las tasas entre
los años 1994 y 2009 (en el anexo N°9 se pueden observar los datos completos de manera anual, obtenidos en Damodaran). El rendimiento de mercado de las acciones de Estados Unidos, fue hallado de la misma manera (ver anexo N°9). Finalmente, la Beta no apalancada hallada en Damodaran corresponde a la de Food Processing, o Procesamiento de alimentos (ver anexo N°9).
[1] Fuente: Banco Central de Reservas del Perú – Diciembre del 2009[2] Fuente: Banco Central de Reservas del Perú - Año 2009[3] Fuente: www.miseryindex.us – The US Inflation Rate (2009)
El primer paso para hallar el costo de oportunidad, es apalancar la beta de procesamiento de alimentos incorporando el riesgo financiero. Se determina en base a la siguiente fórmula:
ß a = ß d [1 + (1-t) D/C]
En donde:
ß a= Beta Apalancadaß d= Beta Desapalancada
D= DeudaC= Capital Propiot= Tax o impuesto
Entonces:
ß a = 0.69*[1+(1-0.3)*(0.2668/0.7332)]ß a = 0.87
Una vez obtenido este resultado, se reemplaza en la fórmula del modelo CAPM con los datos presentados anteriormente y se determina la tasa de rendimiento del capital sobre el activo en términos nominales de porcentaje:
Ke (EE.UU. Nominal) = Rf + β A * (Rm – Rf)Ke = 7.18 + 0.87 *(10.24 – 7.18)
Ke = 9.83%
Después, incorporando la tasa de inflación de Estados Unidos, se halla el costo de oportunidad real de dicho país:
COK Real (EE.UU.) = Cok nominal – Inflación Estados Unidos1+Inflación Estados Unidos
COK Real (EE.UU.) = 9,83 – 2.50
1+2.50
COK Real (EE.UU.) = 7.39%
Una vez obtenido el COK Real de Estados Unidos, se incorpora el Riesgo País de Perú para poder hallar el COK Real del país en donde se llevará a cabo el proyecto:
COK Real (Perú) = COK real (EE.UU.) + Riesgo País PerúCOK Real (Perú) = 7.39 + 3.89
COK Real (Perú) = 11.28%
Finalmente, para hallar el Costo Nominal del país en el que se desarrolla el proyecto, es necesario incorporar el porcentaje de inflación en el país, de la siguiente manera:
Ke (Perú Nominal) = [1 + Ke (Perú Real)] (1 + Inflación Perú) – 1Ke (Perú Nominal) = (1 + 11.28%) * (1 + 2.69) – 1
Ke (Perú Nominal) = 14.27%
Costo de la Deuda (Kd) El costo de la deuda es la tasa de interés activa en moneda extranjera brindada por la entidad financiera encargada de darle a la empresa en formación el préstamo. La tasa a utilizar es de 15% y fue establecida por el BID:
CONDICIONES DEL PRÉSTAMO
Tasa Efectiva Anual 15.00%
Tasa Efectiva mensual 1.17%
Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC) El costo promedio ponderado de capital o WACC (Weighted Average Cost of Capital) por sus siglas en inglés, es la tasa de descuento que debe utilizarse para descontar los flujos de fondos. Es el promedio ponderado del costo de la deuda (Kd) y el costo del capital propio (Ke). Para hallar el WACC debe utilizarse la siguiente fórmula:
WACC = Ke * (C/(D+C)) + Kd * (1 – tax) * (D/(D+C))
En donde:
Ke = Costo de Oportunidad del accionista C = Capital aportado por los accionistas
Kd= Costo de la deuda D= Monto de la deuda contraída
Tax = Tasa de Impuesto a la renta
El siguiente cuadro resume los datos necesarios expuestos anteriormente para la determinación del WACC:
CUADRO N°11.2
CUADRO RESUMEN PARA HALLAR LA TASA WACC (Expresado en Dólares Americanos y Porcentajes)
DESCRIPCIÓN VALOR Préstamo $ 16,500
Aporte de Capital $ 45,338.95 Inversión Total $ 61,838.95
Costo de la Deuda 15% Impuesto a la Renta 30%
Elaboración: Propia
Aplicando los datos presentados a la fórmula de determinación de la tasa:
WACC = (0.1427) * (45,338.95) + (0.15) * (1- 0.30) * (16,500) 61,838.95 61,838.95
WACC = 13.27%
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