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Haushalter, Klasa E Maxwell (2007) The Influence of Product Market Dynamics on a Firm’s Cash Holdings and Hedging Behavior

30/09/2013

Finanças Corporativas

LUCAS TIMM LIMA

PROGRAMA DE PÓS GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO

UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL

SUMÁRIO

30/09/2013 2 Lucas Timm Lima

1. REVISÃO DA LITERATURA

2. HIPÓTESES E RESULTADOS ESPERADOS

3. AMOSTRA

4. RESULTADOS EMPÍRICOS

5. CONCLUSÕES

1. Revisão da literatura

Estudos anteriores trazem evidências de que se uma empresa não é totalmente capaz de tomar

vantagens de suas oportunidades de investimento, então ela sofre o risco de perder essas

oportunidades e sua participação de mercado para firmas rivais (risco de predação).

Um fator primário que leva ao risco de predação é o subinvestimento, quando uma companhia não

consegue financiar projetos que maximizariam seu valor.

A gestão de riscos pode amenizar esse problema (manutenção de caixa; uso de derivativos).

O uso de derivativos é mais importante para empresas que possuem uma baixa correlação do fluxo

de caixa corrente com o produto marginal de um investimento adicional.

A natureza da competição de mercado também afeta o risco de predação e, consequentemente, os

benefícios da gestão de riscos (de subinvestimento).

Se as oportunidades de investimento são interdependentes entre firmas rivais, então as firmas

desprotegidas se arriscam a perder suas oportunidades de investimento e market share para as

rivais que se protegeram (hedged) contra choques na economia e podem financiar os

investimentos internamente.

Além disso, o tipo de rival também afeta as decisões de gestão de riscos. Em setores cuja posição

de capital interno é muito similar entre as empresas, elas podem se beneficiar se expondo mais.


2. Hipóteses e resultados esperados

1. Firmas com mais oportunidades de crescimento interdependentes com rivais são mais propensas a

usar derivativos ou manter uma grande quantidade de caixa.

Espera-se que esse efeito seja mais forte em firmas de indústrias mais concentradas, em

firmas que possuem tecnologia similar a dos rivais, ou se suas oportunidades de crescimento

covariam no tempo com a de seus rivais.

2. No contexto do mercado de produtos existe uma relação de substituição entre a manutenção de

caixa e o uso de derivativos.

Se uma firma tem uma rival que utiliza grandes reservas de caixa, então essa firma também

conta com uma grande quantidade de caixa ou com o uso de derivativos, mas não ambos. Isso

ocorre porque firmas com posições financeiras internas similares são menos propensas a se

protegerem (hedge).


3. Amostra

Amostra para uso de derivativos: Empresas industriais da S&P 500 de 1993 a 1997.

Amostra para manutenção de caixa: Empresas industriais do Compustat de 1993 a 2001.

Escolheu-se empresas industriais porque as medidas de concentração no setor que o trabalho

utiliza foram formuladas para esse caso específico.

Proxies utilizadas para interdependência das oportunidades de investimento com firmas rivais:

Medidas de concentração da indústria (Herfindahl-Hirschman Index e “razão da concentração

das quatro firmas”).

Medida da similaridade das operações (utiliza-se uma medida para verificar se a empresa está

próxima ou distante da média do setor em termos de tecnologia; também é feita uma

ponderação para comparação entre indústrias). Valores menores indicam maior similaridade

das operações (e maior interdependência das oportunidades de investimento).

Medida da covariância das oportunidades de crescimento da firma e das rivais (calcula-se a

correlação do retorno das ações das firmas com a indústria).


3. Amostra


Concentração da indústria:

Há grande heterogeneidade

entre as indústrias.

4. Resultados Empíricos


Manutenção de caixa:

É maior nas indústrias

mais concentradas

(Panel B).

Também é maior nas

firmas com maior risco

de predação (Panel C e

D).

Não foram encontradas

diferenças significativas

no uso de derivativos

entre os subgrupos

(regressões

univariadas).



Manutenção de caixa:

Em todas as regressões

multivariadas evidenciou-se

uma relação positiva entre a

manutenção de caixa e a

concentração da indústria.

Os resultados também são

economicamente significantes.

Ou seja, o risco de predação é

associado com a política

financeira das firmas.



Uso de derivativos:

Os resultados são consistentes

com os de manutenção de

caixa (Tabela 4), mostrando

uma relação positiva e

também economicamente

significante.

O risco de predação parece ser

associado com as decisões de

gestão de riscos.



Manutenção de caixa (intra-

indústria):

Como esperado, os três

primeiros modelos tem sinal

negativo na “capital-to-labor

ratio” e os dois últimos tem

sinal positivo na correlação

dos retornos da firma e da

indústria.

Quanto mais similar uma firma

é aos seus rivais (risco de

predação), mais ela mantém

em caixa.



Uso de derivativos (intra-

indústria):

Os resultados novamente se

mantém de acordo com os da

manutenção de caixa (Tabela

6), mostrando que firmas com

maior risco de predação

também fazem maior uso de

derivativos.



O efeito do tamanho das

oportunidades de crescimento

da indústria:

Os sinais se mostraram

conforme o esperado.

A interdependência das

oportunidades de

investimento de uma firma

com seus rivais aumenta o

impacto na manutenção de

caixa quando essas

oportunidades tem um

tamanho maior.

Para o uso de derivados, os

resultados foram mistos. (OBS.: A TABELA CONTINUA)



Risco de predação,

manutenção de caixa e

investimento:

O modelo 1 mostra que uma

mudança no nível de

investimento da indústria

leva uma mudança na

mesma direção no nível da

firma.

O modelo 2, que considera

apenas reduções no nível da

indústria, reafirma que

ocorre uma redução no nível

da firma.

(OBS.: A TABELA CONTINUA)





investimento:

Os modelos 3 e 4 (inter-

indústria) mostram que se

uma firma mantém muito

caixa e pertence a uma

indústria concentrada, essa

firma aumenta seu

investimento nos períodos

em que há uma redução no

nível de investimento da

indústria. (OBS.: A TABELA CONTINUA)





investimento:

O modelo 5 mostra que o

mesmo se aplica no nível

intra-indústria.

Porém, o modelo 6 não é

estatisticamente

significativo para comprovar

essa relação.

Além disso, todos os

modelos tem um R² abaixo

de 2%, implicando que

outros fatores importantes

afetam as decisões de

investimento.


O efeito da concentração da indústria na relação entre tecnologias similares e hedging:

Os resultados (não reportados) mostraram que uma maior concentração aumenta o uso de

derivativos quando as empresas tem tecnologias similares.

Porém, os resultados para a manutenção de caixa não foram significativos.

Concluiu-se que a concentração da indústria pode afetar essa relação entre tecnologias

similares e hedging, mas não a explica totalmente.




A relação entre manutenção

de caixa e uso de derivativos:

Existe uma relação de

substituição (modelo 1).

As firmas também usam

mais derivativos quando há

grande variabilidade na

manutenção de caixa entre

as firmas rivais de uma

indústria (modelo 2).

Logo, a manutenção de caixa

e o uso de derivativos

parecem ser substitutos ao

menos na gestão do risco de

predação.

5. Conclusões

O nível de interdependência das oportunidades de crescimento de uma firma e suas rivais tem

relação positiva com o montante mantido em caixa e com o uso de derivativos.

Essa interdependência é válida para as relações inter-indústria e intra-indústria no caso da

manutenção de caixa e para inter-indústria no caso do uso de derivativos.

Para as firmas que possuem alta interdependência das oportunidades de crescimento, a gestão do

risco de predação traz benefícios estratégicos.

Os resultados indicam que a manutenção de caixa e o uso de derivativos são resultados de

equilíbrio que são simultaneamente determinados pelo ambiente de financiamento, de

investimentos e de competição de mercado pelos quais a firma passa.

É importante levar em conta o risco de predação quando se analisa as decisões da política

financeira de uma empresa.

Ao avaliar o impacto das políticas de manutenção de caixa e de hedging de uma firma deve-se

considerar se essas políticas permitem que essa firma crie vantagens competitivas.


Obrigado!

Finanças Corporativas 30/09/2013

LUCAS TIMM LIMA

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