메리츠 지목현 산업 JMH 연료전지 20140311 v14 editing F...

2014-007

연료전지(Fuel Cell)

Overweight 연료전지 성장은 이미 시작되었다!

가전전자부품/디스플레이2014. 3. 24

Analyst 지목현 02-6309-4650

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RA 김성은 02-6309-2674

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삼천리(004690) Buy / TP 210,000원

투자포인트

1. 연료전지는 수소를 연료로 하는 고효율 청정 발전기

연료전지는 수소와 산소를 연료로 전기와 열을 발생시키는 시스템. 연소

과정이 없어 발전효율이 높으며 유해 배출 가스가 적은 청정 발전 시스

템. 또한 설치면적이 작고 입지조건의 제한이 없어 설치단가 하락시 태양

광과 풍력 등 타 신재생 발전 대비 확산 속도가 빠를 전망.

2. 글로벌 연료전지 시장은 Stationary 중심으로 성장 지속

13년 글로벌 연료전지 시장은 가격하락과 정부지원 강화로 수량 기준

yoy 46%, 용량기준 yoy 30%로 견조한 성장 지속. 지역별로는 한국과 일

본 중심의 아시아와 미국을 주도로 발전용 및 주택/건물용 등

Stationary(정치형) 시장 호조.

3. 미국 주요 연료전지 업체 수주 증가로 실적 개선 추세

미국의 주요 연료전지 업체는 최근 수주 증가에 따른 매출 성장으로 수

익성 개선 지속. Plug Power는 Walmart 등으로 물류용 연료전지 신규 수

주액 급증. FuelCell Energy의 13년 매출은 전년대비 56% 성장하여 영업

적자 큰 폭으로 축소.

4. 국내 연료전지 시장 발전용 중심으로 폭발적 성장

국내 연료전지발전 설치량은 12년 3MW에서 13년 100MW 이상, 14년은

300MW 이상으로 급증 예상. 배경은 1)설치단가 하락 2)RPS 의무설치량

확대 3)태양광/풍력 등 타 신재생발전 대비 설치가 용이한 점. 14년 하반

기 포스코에너지의 대규모 연료전지 Cell 공장 완공에 따른 100% 국산화

완료시 시스템 가격 추가 하락 전망.

Top Picks: 삼천리(Buy / TP 210,000원):

복합화력과 연료전지의 새로운 성장 하모니로 종합에너지 기업

변화 가속화!

Analyst 지목현 (6309-4650) 연료전지 성장은 이미 시작되었다! 연료전지

(Overweight)

메리츠종금증권 리서치센터 2

Contents

1 연료전지(Fuel Cell)는 수소 연료 기반의 청정 발전기 3

2 연료전지 시스템은 MBOP, Stack, EBOP로 구성 5

3 연료전지는 작동온도와 전해질 종류로 구분 8

4 글로벌 연료전지 시장 동향: MCFC 기반 Stationary 급성장 10

5 국내 시장 동향: 발전용 연료전지 시장 급성장! 18

6 연료전지 경제성 분석: 발전분야가 상업화에 가장 근접 23

7 해외 연료전지 업체 동향 29

8 국내 연료전지 업체 동향 36

9 Appendix 41

10 삼천리(004690): Buy, TP 21만원 42


(Overweight)


1. 연료전지(Fuel Cell)는 수소 연료 기반의 청정 발전기

수소를 원료로

전기와 열을 생산

효율 70~80%

연료전지는 수소와 산소의 전기화학반응을 통해 공해 없이 전기를 생산하는 친환경 신

재생에너지원이다. 양극(연료극)에 주입된 수소가 수소 이온과 전자로 분리되고 음극에

서 주입된 공기로부터 산소이온과 전자가 분리된다. 이때 분리된 전자의 이동으로 전기

가 발생하게 되고 수소와 산소가 만나 물이 생성되면서 열을 발생시킨다. 전기발전효율

은 30~40%, 열효율은 40% 이상으로 총 70~80%의 높은 효율을 갖는다. 수소는 경제적

으로 생산, 운반, 저장하는데 기술적 한계가 있어 현재는 천연가스에 들어 있는 수소를

분리하여 주로 사용한다.

연료전지는 발전기 기존 발전기는 연료의 연소과정을 통해서 전기를 생산하지만 연료전지는 비연소과정인

전기화학반응을 통해 유해가스 배출이 거의 없이 전기를 생산한다. 기존 터빈 방식 발전

기는 연료, 열에너지, 운동에너지, 전기의 변환과정이 필요하여 발전효율이 30~35% 수

준. 반면 연료전지는 에너지 변환과정이 필요 없어 전기효율이 최대 60%에 육박한다.

또한 배터리와 다른 점은 배터리는 전기를 저장하여 사용하지만 연료전지는 전기화학적

반응을 통해 지속적으로 전기를 생산하는 발전 기기이다.

태양광 풍력 대비

고효율 및 설치 용이

연료전지는 신재생발전시스템 시장에서 태양광, 풍력 등과 경쟁하고 있다. 태양광과 풍

력의 발전효율이 25~30%인데 반해 연료전지는 전기와 열을 합쳐 70% 이상으로 고효율

발전이 가능하다. 또한 단위 전력 생산당 설치면적이 매우 작아 입지조건의 구애를 거의

받지 않는다는 점도 태양광과 풍력에 비해 장점이다.

[그림 1] 연료전지 시스템 구성

AIR(O2)

연료

천연가스납 사메 탄 올(100%)

개질기(Reformer)

연료전지(Stack)

cathode(음극)

anode(양극)

전력변환기(Inverter)

교류

열(30%)

온수

난방

(50%)

H2 D.C

자료: 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[그림 2] 연료전지 Cell 구조 [그림 3] 연료전지 Cell 구조

21

34

electrons

air, heat and waterout

unused hydrogen out

hydrogen in

air in

MEA

ANODE

CATHODE

PEM

HYDROGEN IN

OXYGEN IN

WATER OUT

UNUSEDHYDROGEN

OUT

Eacking plates

자료: 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 4] 연료전지 Vs 기존 발전 NOx 배출량 [그림 5] 연료전지 Vs 기존 발전 CO2 배출량

NOx(ppm)

연료전지

1~2

가스엔진

100이상

가스터빈

45이상

디젤

1,400이상

CO2(g-c/kWh)

연료전지

110

가스엔진

175

가스터빈

235

디젤

185

자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 6] 연료전지 Vs 기존 발전 연평균 가동률 [그림 7] 연료전지 Vs 기존 발전 설치면적

가동률(%)

태양광

15%

풍력

25%

연료전지

90%

설치면적(1MW기준, m2)

연료전지

179

태양광

19,800(110배)

풍력

39,600(220배)

자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


2. 연료전지 시스템은 MBOP, Stack, EBOP로 구성

구성은

MBOP, Stack, EBOP

연료전지 시스템은 MBOP, Stack, EBOP로 구성된다. MBOP(Mechanical Balance of

Plant)는 연료 공급기로서 LNG/바이오가스 등으로 부터 생성된 수소와 공기중의 산소

를 Stack에 공급하는 역할을 한다. MBOP는 필터, 탈황기, 가습기, Pre-Converter, 내부

개질기 등으로 구성된다. Stack은 연료극/전해질/공기극으로 구성되며 수소와 산소의 전

기화학 반응으로 전기, 열, 물 발생시키는 핵심 파트이다. EBOP(Electrical BOP)는 전력

변환기로서 Stack에서 발생된 직류전기를 교류전기로 변환해서 수요처에 전기를 공급하

는 역할을 한다.

Stack = 엔진

Stack은 연료전지 발전에서 가솔린 발전의 엔진과 같은 핵심 파트이다. 다수의 단위전

지(Cell or MEA)을 직렬로 적층하여 구성되며 발생되는 전류는 셀의 면적에 비례하고

전압은 셀의 적층 수에 비례한다. MEA는 Membrane Electrode Assembly로서 전해질막

과 양극 및 음극으로 구성된 단위셀이다.

[그림 8] 연료전지 발전 시스템 구성도

자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 9] 연료전지 발전 원리



(Overweight)


[그림 10] 연료전지 발전 세부 프로세스

STACK

MBOP (공기공급시스템)

EBOP (전력변환기)

연료전지에 산소 공급

- 계통에 발전

- BOP 시스템 전원 공급

- 연료전지 시스템 운전제어

실생활에 열 공급

실생활에 전기 공급

공기

수소

H2

O2

CO2

CO2

CO2

CO2

CO3

H2O

O2-2

연료극 공기극

전해질

MBOP (연료공급시스템)연료로부터 얻은메탄(CH4-)과초순수(H2O)를 스택에 공급

MBOP (수처리시스템)5단계 필터를 거쳐 초순수를 공급

HRU (열 재생시스템)

- 가동시 발생된 열 (650℃)을 회수하여 냉난방 활용 (온수 또는 스팀)

- 열병합발전 가능

e-

e-

e-

e-

e-

e-

e-

e-

e-

e-

수소와 산소의 전기화학반응으로 전기, 열, 물 발생

Blower

내부개질기Pre-converter가습기탈황기

전기DC/AC

분전반

Filter

열


[그림 11] Stack 외관 [그림 12] Stack 외관

자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[그림 13] 대형 발전용 Stack [그림 14] 연료전지 시스템

자료: 포스코에너지, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 15] MEA 및 Stack 구성 [그림 16] MEA

기체확산층(수소)

기체확산층(수소)

전극(수소)

전극(수소)

보호필름

보호필름

전해질막

자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 퓨얼셀파워, 메리츠종금증권 리서치센터


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3. 연료전지는 작동온도와 전해질 종류로 구분

작동온도와 전해질이

분류 기준

연료전지는 작동온도와 전해질의 종류에 따라 분류된다. 대표적으로 1세대 연료전지는

고분자 전해질을 사용하는 PEMFC(Proton Exchange Membrane Fuel Cell), 2세대는 반

고체 전해질을 사용하는 MCFC(Molten Carbonate Fuel Cell), 3세대는 고체 전해질을 사

용하는 SOFC(Solid Oxide Fuel Cell)가 있다. 이들 연료전지는 발전효율과 작동온도가

달라 사용처도 상이하다. 작동온도는 PEMFC는 80도, MCFC는 650도, SOFC는 800도이

다. PEMFC는 주로 휴대용, 자동차용, 가정용 등에 사용되며, MCFC와 SOFC는 발전용

등으로 사용된다.

PEMFC는 1세대

상용화가 활발.

국내 현대차,

퓨얼셀파워

PEMFC는 1세대 연료전지로서 지금까지 완성도가 가장 높다. 이미 상용화되어 가정용,

건물용에 공급되고 있다. 단점은 백금 촉매를 사용하기 때문에 발전용과 같은 대형 시스

템 구성시 비용 상승 부담이 크다. 국내는 현대차, 퓨얼셀파워 등의 업체에서 생산하고

있으며 해외는 캐나다 업체인 Ballard Power 등이 대표적이다.

MCFC는 발전용.

FCE와 포스코에너지

주도

MCFC는 MW급 대형 발전용에 사용하기 위해 개발된 2세대 연료전지이다. 대형화의 장

점은 있으나 단점으로는 고온에서 작동하기 때문에 장시간 사용시 전해질 소재가 휘발

되어 수명이 저하되는 문제가 있다. 국내는 포스코에너지가 미국 FCE(Fuel Cell Energy)

에서 MCFC 기술을 도입하여 시작했으며 현재 BOP, 스택, 셀을 단계적으로 국산화하는

과정에 있다.

SOFC는 차세대

미국 Bloom Energy

주도,

국내는 미코

& 경동나비엔

3세대 연료전지인 SOFC는 MCFC의 수명 문제를 해소하기 위해 전해질로 세라믹 소재

를 사용한다. 그러나 SOFC의 단점은 세라믹 소재의 균열 문제로 인해 대형화와 이동형

분야 적용에 제약이 있다. 미국의 Bloom Energy가 SOFC의 상용화에 가장 앞서 있다.

NASA, NOKIA등 주요 글로벌 업체에 공급 이력이 있으며 현재 실증테스트가 진행중이

다. 국내는 미코(059090) 등이 국책과제로 개발 중에 있다. 미코는 경동나비엔과 SOFC

기반의 1KW급 연료전지 시스템을 개발중이며 미코는 Stack을 공급하고 경동나비엔은

BOP를 포함한 전체 시스템 구성을 담당하고 있다.

MCFC는 수명,

SOFC는 충격 문제

해결해야

연료전지 형태별 기술적 이슈는 1) PEMFC는 백금전극의 사용량을 줄여 원가를 낮춰야

한다. 2) MCFC는 동작온도가 높아 고온에서 전해질 휘발에 따른 수명 단축 문제를 해결

해야 한다. 3) SOFC는 고온 동작에 따른 초기 시동시간 단축 및 on-off에 따른 열사이

클 충격에 대한 세라믹 소재의 파손 문제를 개선해야 한다.

연료 전지 분류:

Portable, Stationary,

Transport

연료전지는 응용분야에 따라 Portable, Stationary, Transport로 분류된다. Portable 연료

전지는 이동이 용이한 제품과 보조 연료전지(APU-Auxiliary Power Units)를 의미한다.

Stationary 연료 전지는 전기 발전의 용도로 사용되며 지정된 장소에 전기를 공급한다.

Transport 연료 전지는 이동 수단에 추진력 또는 주행거리를 증가시킬 수 있는 전력을

공급한다.


(Overweight)


[그림 17] 연료전지 분류

저온연료전지(상온~200℃)

고온연료전지(650~1000℃)

백금전극

수소연료

메탄올연료

PAFC

PEMFC

AFC

DMFC

니켈 및세라믹전극

MCFC

SOFC

휴대용자동차용가정용

발전용자동차보조전원용

가정용휴대용

작동온도별 전극소재별 연료별 연료전지종류별 적용분야별

수소 및 다양한탄화수소연료

주: AFC - Alkaline Fuel Cell DMFC - Direct Methanol Fuel Cell

MCFC - Molten Carbonate Fuel Cell PAFC - Phosphoric Acid Fuel Cell PEMFC - Proton Exchange Membrane Fuel Cell SOFC - Solid Oxide Fuel Cell

자료: 에너지관리공단, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 1] 연료전지 기술별 세부 내용

구분 알칼리 (AFC)

인산형 (PAFC)

용융탄산염형 (MCFC)

고체산화물형 (SOFC)

고분자전해질형 (PEMFC)

직접매탄올 (DMFC)

전해질 알카리 인산염 탄산염 세라믹 이온교환막 이온교환막

동작온도(˚C) 120 이하 250 이하 700 이하 1,200 이하 100 이하 100 이하

효율(%) 85 70 80 85 75 40

용도 우주발사체 전원

중형건물 (200kW)

중∙대형건물 (100kW~MW)

소∙중∙대용량발전(1kW~MW)

가정∙상업용 (1~10kW)

소형이동 (1kW 이하)

특징 - CO 내구성큼 열병합대응 가능

발전효율 높음 내부개질 가능

열병합대응 가능

반전효율 높음 내부개질 가능 복합발전 가능

저온작동 고출력밀도

저온작동 고출력밀도


[표 2] 연료전지 응용분야별 분류 및 적용 기술

Portable Stationary Transport

정의 이동이 용이한 연료전지로 보조 전력공급 장치(APU-Auxiliary Power Units) 포함

전기와 열을 공급하는 연료 전지. 이동 불가능

추진력과 주행거리 개선에 필요한 기능을 제공

출력 범위 5W ~ 20kW 0.5kW to 400kW 1kW to 100kW

적용 기술 PEMFC DMFC

MFCF PAFC PEMFC SOFC

PEMFC DMFC

적용 사례

-Non-Motive APU(Campervans, Boats, Lighting) -Military Applications(Portable soldier-borne power, skid-mounted generators) -Portable products(torches, battery chargers, small personal electronics (mp3, cameras)

-Large Stationary combined heat and power (CHP) -Small stationary micro-CHP -Uninterruptible power supplies (UPS)

-Materials handling vehicles -Fuel cell electric vehicles(FCEV) -Trucks and buses

자료: Fuel Cell Today, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


4. 글로벌 연료전지 시장 동향: MCFC 기반 Stationary 급성장

수량기준

13년 yoy 46% 성장

연료전지는 최근 견조한 성장이 지속되고 있다. 2012년 연료전지 출하량은 45,700개를

기록하며 전년 대비 2배 이상 성장하였으며 2013년 출하량은 67,000개로 전년대비 46%

성장하였다. 2012년 시장 급성장은 Portable과 Stationary 시장 확대에 기인한다.

Portable 연료전지는 가전제품 탑재가 증가하며 전년 대비 출하량이 증가하였으며

Stationary의 경우 가정용, 건물용, 대형발전소 등 다양한 응용분야를 통해 높은 시장 성

장률을 기록하였다.

용량기준

13년 yoy 30% 성장

연료전지의 설치용량(MW) 역시 Stationary 시장을 중심으로 가파르게 성장하고 있다.

2012년 설치용량은 전년대비 52% 증가한 166.7 MW, 2013년은 30% 성장한 215.3 MW

를 기록하였다.

[그림 18] 응용분야별 글로벌 연료전지 출하량 추이

14.417.7

24.6

45.7

66.8

0

10

20

30

40

50

60

70

80

'09 '10 '11 '12 '13

Portable Stationary Transport('000)


[그림 19] 응용분야별 글로벌 연료전지 용량(MW) 추이

86.5 91.2

109.4

166.7

215.3

0

50

100

150

200

250

'09 '10 '11 '12 '13

Portable Stationary Transport(MW)



(Overweight)


1) 출하량 기준: 일본과 한국 중심으로 Stationary 성장 지속

분야별로

Stationary 중심

성장 지속

Portable 연료 전지는 최근 5년간 레저용 APU 수요 증가와 Consumer Electronics 제품

출하 증가를 바탕으로 성장세를 유지하였으나 2013년을 기점으로 역성장하였다.

Stationary 연료 전지는 2009년 이후 지속적인 성장 추세이다. 2009년부터 아시아 시장

내 micro-CHP 채용과 북미 시장 내 UPS 채용 증가가 성장을 견인하였다.

지역별로

아시아/북미 중심

지속 성장

지역별로는 일본과 한국 micro-CHP 제품 사용 증가로 인해 아시아 시장이 2009년부터

지속적인 성장세를 기록중이다. 2012년 아시아 시장 비중은 61%를 기록하였으며 2013

년에는 70% 이상 수준까지 성장하였다. 북미의 경우 Materials handling vehicles와

FCEV(Fuel Cell Electric Vehicle) 중심으로 성장하고 있다.

기술별로

PEMFC 급성장

지난 5년간 PEMFC 연료 전지 시장 규모는 빠른 속도로 성장중이다. PEMFC는 소형

Stationary, Portable, Transportation 분야에서 다양하게 채용이 확대되고 있다. 2013년

을 기점으로 SOFC 기술은 일본 Ene-Frarm을 통해 출햐량 기준 DMFC를 추월할 것으

로 예상된다.

[표 3] 연료 전지 출하량 추이 _ 응용분야별, 지역별, 기술별

Shipments by Application(단위: 1,000 Units)

'09 '10 '11 '12 '13

Portable 5.7 6.8 6.9 18.9 13.0

Stationary 6.7 8.3 16.1 24.1 51.8

Transport 2.0 2.6 1.6 2.7 2.0

Total 14.4 17.7 24.6 45.7 66.8

Shipments by Region(단위: 1,000 Units)

'09 '10 '11 '12 '13

Europe 4.4 4.8 3.7 9.7 6.0

N America 3.2 3.3 3.3 6.8 8.7

Asia 6.7 9.5 17.0 28.0 51.1

RoW 0.1 0.1 0.4 1.2 1.0

Total 14.4 17.7 24.4 45.7 66.8

Shipments by Fuel Cell Type(단위: 1,000 Units)

'09 '10 '11 '12 '13

PEMFC 8.5 10.9 20.4 40.4 58.7

DMFC 5.8 6.7 3.6 3.0 2.6

PAFC 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

SOFC 0.1 0.1 0.6 2.3 5.5

MCFC 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

AFC 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Total 14.4 17.7 24.6 45.7 66.8



(Overweight)


2) 용량(MW) 기준: 아시아/북미 중심 Stationary 고성장 지속

전력생산 2012년

150MW 돌파

Stationary 중심 성장

2012년 글로벌 연료전지 전력 생산량은 처음으로 150MW 돌파하였다. Stationary 시장

은 이전과 같이 전력 생산량의 가장 큰 부분을 차지하고 있으며 이는 아시아 시장 내

micro-CHP 채용 증가에 기인한다. 2009~2010년 Transport 시장은 Materials Handling

Vechiles 수요 증가로 인해 설치용량이 증가하였다. Portable 시장은 출하량 기준으로는

큰 시장이나 소용량으로 전력량은 작다.

지역별로

아시아가

높은 비중

아시아와 북미 시장은 Stationary 시장 내 연료 전지 상용화로 핵심 시장을 형성하고

있다. 아시아는 대규모 Stationary 전지 채용 영향으로 점유율이 52% 수준으로 절반 이

상을 차지하였으며 2013년 점유율은 57%로 증가하였다

기술별로

MCFC, SOFC

점유율 상승

PEMFC는 넓은 전력 공급 범위와 다양한 응용분야를 통해 성장을 지속하고 있다.

PEMFC 기술은 2009년부터 전력 생산량의 50% 이상을 차지하고 있다. 하지만

Stationary 시장에서 MCFC와 SOFC 채용으로 PEMFC 점유율은 하락할 전망이다.

[표 4] 전력 생산량 Summary

전력생산량 by Application(단위: MW)

'09 '10 '11 '12 '13

Portable 1.5 0.4 0.4 0.5 0.3

Stationary 35.4 35.0 81.4 124.9 186.9

Transport 49.6 55.8 27.6 41.3 28.1

Total 86.5 91.2 109.4 166.7 215.3

전력생산량 by Region(단위: MW)

'09 '10 '11 '12 '13

Europe 2.9 5.8 9.4 17.3 17.3

N America 37.6 42.5 59.6 61.5 74.7

Asia 45.3 42.5 39.6 86.1 122.9

RoW 0.7 0.4 0.8 1.8 0.4

Total 86.5 91.2 109.4 166.7 215.3

전력생산량 by Fuel Cell Type(단위: MW)

'09 '10 '11 '12 '13

PEMFC 60.0 67.7 49.2 68.3 68.0

DMFC 1.1 1.1 0.4 0.3 0.2

PAFC 6.3 7.9 4.6 9.2 7.9

SOFC 1.1 6.7 10.6 26.9 47.0

MCFC 18.0 7.7 44.5 62.0 91.9

AFC 0.0 0.1 0.1 0.0 0.3

Total 86.5 91.2 109.4 166.7 215.3



(Overweight)


3) 응용분야별 시장 동향

(1) Portable: APU를 중심으로 성장 전망

2012년 출하량

+174% YoY

2012년 가전용 충전기가 출시되며 큰 폭의 성장을 전망하였으나 상용화 실패로 실제 생

산량은 전망치를 30,000대 하회한 18,900대(+174%YoY)를 기록하였다. 2013은 12,000대

로 감소하였다. 전력생산량은 대당 생산량을 고려하면 낮은 편이다. 2012년 전력 생산량

은 전년 대비 25% 성장한 0.5MW, 2013년은 다소 감소한 0.3MW를 기록하였다.

APU가 성장동력 Portable 부문의 향후 성장동력은 APU(보조전력 장치)와 충전기일 것으로 예상된다.

APU의 경우 최근 성장세를 지속할 것으로 예상되며 미국 Outdoor 업체들이 연료 전지

를 사업 포트폴리오에 포함하며 브랜드 파워를 활용한 시장 침투가 확대될 전망이다.

[그림 20] APU (Auxiliary Power Units) [그림 21] 군사용 연료전지


[그림 22] 수소연료전지 휴대폰 충전기 [그림 23] 수소연료전지 휴대폰 충전기



(Overweight)


(2) Stationary: 한국이 대형 발전용 시장 선도

소/대용량

발전시설

수요 증가

Stationary 분야의 2012년 출하량은 다양한 종류의 발전 시설 수요가 증가하며 전년대

비 50% 증가하였다. Stationary 부문의 2012년 Megawatt 기준 생산량은 124.9MW를

기록하며 전체 연료전지 설치용량의 75%를 차지했다. 텔레커뮤니케이션용 보조 전력 생

산과 주거용 시장 성장을 통해 향후 Stationary 부문 성장은 지속될 전망이다.

주력 시장은

한국과 미국

주전원용 연료전지 시장은 FuelCell Energy(MCFC, 300kW+), Bloom Energy(SOFC,

200kW)와 ClearEdge power(PAFC, 400kW)의 세개 업체가 주도해왔다. 주력 시장은 한

국과 미국이며 지역 마다 두 가지 정도의 기술이 주력 기술로 사용되고 있다.

대형 발전용은

한국이 주도

대형 시스템 분야의 경우 한국이 시장을 선도하고 있고 미국과 유럽이 뒤를 이을 것으

로 예상된다. 한국은 MW 이상의 대형 발전소를 구축하였다. 한편 유럽 또한 FuelCell

Energy와의 JV를 통해 시장 확대를 계획 중이다. 일본은 현재까지 대형 연료 전지 시스

템을 채용한 업체가 Fuji Electrics로 제한적이었으나 Bloom Energy와 3위 통신 업체인

Softbank가 계약을 체결하며 시장 규모가 급증할 전망이다.

[그림 24] 주전원용 연료전지 [그림 25] Grid support & Off-Grid power용 연료전지


[그림 26] 가정용 연료전지 _ Ene-Farm [그림 27] 건물용 연료전지

자료: Tokyo Gas, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Bloom Energy, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


(3)Transport: 완성차 업체들 FCEV 출시 증가

버스 및 자재운반용

중심으로 성장

탄소배출 관련 규제가 강화되면서 연료전지 기반 차량 시장 성장이 예상된다. EU는

2050년까지 이산화탄소를 현재 대비 80% 축소할 예정인데 이를 위해서는 교통수단으로

부터의 방출량를 95% 감소해야 한다. 자재 운반용 차량의 판매가 지속적으로 증가하고

있으며 세계 곳곳에서 연료 전지 기반 버스 운행이 증가하고 있다. 또한 FCEV 차량 양

산 또한 지속적으로 성장하고 있다. FCEV의 경우 차량 내 사용되는 Platinum의 양을

감소하여 가격 경쟁력을 확보하려는 움직임을 보이고 있다.

일반차량도

증가 추세

2012년 일반 차량용 연료전지 출하량은 전년대비 21% 성장하였고 선두 업체들의 기술

개발을 통해 성장이 가속화 될 전망이다. 현재 알려진 많은 업체들은 전략적 제휴를 통

해 FCEV를 개발 중이다. 잘 알려진 협력 업체들로는 BMW & Toyota, Ranault-Nissan

& AFCC(Daimler and Ford), Honda & GM 등이 있다. BMW는 2020년 까지 FCEV 플랫

폼을 준비할 에정이며 Toyota의 앞선 기술력을 고려 시 충분히 가능할 전망이다. 한편

Toyota는 2014년 일본 출시, 2015년 미국 출시가 목표이다.

[그림 28] Toyota FCEV [그림 29] 현대 투싼 FCEV

자료: Toyota, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 현대차, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 30] FCE Bus [그림 31] Material Handling Vehicle(MHV)

자료: FCT, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


4) 기술별 시장 동향

수량기준

PEMFC 주도

수량 기준으로 PEMFC는 기술은 2012년까지 타 기술 대비 우월한 점유율을 기록중이며

현추세는 당분간 유지될 것으로 예상된다. PEMFC는 다양한 응용분야에 적용될 수 있으

며 사용할 수 있는 연료의 범위가 넓어 타 기술 대비 점유율이 높다. 2012년 출하량 기

준 88%의 점유율을 기록하였고 FCEV 확대에 따라 점유율은 지속 상승할 전망이다.

한국과 미국 중심

MCFC 기반

MW 대형발전소

증가

용량 기준으로는 PEMFC를 포함한 다섯 가지 기술 모두 증가하였다. 과거 2년간 MCFC

는 대형 발전소의 주 기술로 용량 기준으로 PEMFC와 비슷한 수준으로 설치되었다. 한

국과 미국 업체들의 대형 Stationary 시스템 채용이 증가하며 MCFC 전력 생산량은 당

분간 증가할 전망이다. 한편 일본 시장 내 주거용 제품 증가와 Bloom Energy의 메가와

트급 시스템 설치가 증가하며 SOFC 발전량은 눈에 띄는 성장세를 기록할 것으로 예상

한다.

[그림 32] 수량기준 기술별 시장 추이

14.417.7

24.6

45.7

66.8

0

10

20

30

40

50

60

70

80

'09 '10 '11 '12 '13

PEMFC SOFC DMFC PAFC MCFC AFC('000)


[그림 33] 용량기준 기술별 시장 추이

86.5 91.2

109.4

166.7

215.3

0

50

100

150

200

250

'09 '10 '11 '12 '13

PEMFC SOFC DMFC PAFC MCFC AFC(MW)



(Overweight)


(1) PEMFC

다양한 분야

적용이 강점

PEMFC는 다양한 응용분야와 출력으로 인해 가장 많이 사용되는 기술이다. 교육용과 가

전 제품에 사용되는 W급 제품부터 발전소에 사용되는 MW급 제품까지 종류가 다양하

며 자동차와 micro-CHP에도 사용된다. 하지만 디자인 다양화로 인한 표준화에 어려움

을 겪으며 규모의 경제 달성이 지연되고 있다.

생산자동화 필요 PEMFC에서 가장 필요한 기술로 고려되는 것은 생산 자동화이다. 자동화를 통해 원재료

효율이 높아질 수 있으며 이를 통한 원가 절감이 가능할 전망이다. 현재 자동화 기술을

개발중인 업체로는 Tanaka, Johnson Matthey Fuel Cells와 BASF가 있다.

백금 사용량

감소가 중요

또한 백금 사용량 감소가 중요하다. 현재 PEMFC 연료전지의 작동 조건에서 안정성을

확보할 수 있는 금속으로는 백금이 가장 이상적이다. 하지만 가격과 희소성을 고려 할

시 PEMFC 시장 확대에 장애물이 되는 것은 사실이다. 현재 많은 종류의 대체 물질들이

촉매제로 테스트 되고 있지만 백금 대비 성능이 떨어지는 문제를 보이고 있다.

(2) MCFC

미국

FuelCell Energy

주도

한국은 포스코에너지

MCFC 기술의 선두 주자는 미국의 FuelCell Energy(FCE)로 300kW급부터 2.8MW 규모

의 대형 Stationary 시스템에 필요한 연료 전지를 생산한다. 최근 포스코에너지와 계약

으로 매출이 증가하고 있다. FCE는 포스코에너지에 1.4MW급 Cell Kit을 공급중이며

2012년 11월 121.8MW 규모의 연료 전지 Kit 계약을 수주하였다. 이를 위해 FCE는 생

산능력을 70MW까지 확대하였다. 특히 포스코에너지와 라이선스 계약을 통해 향후 15

년간 포스코에너지가 판매하는 시스템 당 3%의 로열티 매출을 기록할 전망이다.

미국내 설치량 증가 FCE의 미국 시장 내 사업도 성장 기조를 유지할 전망이다. 향후 코넷티컷에 14.9MW

급 연료전지 Park를 설치할 예정이며 이는 15,000 가구에 충분한 전기를 공급할 수 있

는 규모이다. 한편 MCFC 방식은 기존 화석 연료에서 발생하는 이산화탄소를 활용할 수

있는 기술도 개발 중에 있다.

(3) SOFC

미국

Bloom Energy 주도

SOFC 방식은 MCFC와 더불어 Stationary 시스템의 주력 기술이다. 선두 업체로는 과거

12년간 재정적 보조를 받았던 Bloom Energy가 있다. 현재까지 Bloom Energy는 미국

내 영업에 집중하였으나 일본 3위 통신업체인 Softbank와의 JV(50:50)을 통해 해외 진

출을 시작했다. JV는 후쿠오카 수소 Town에 200KW 연료전지를 설치할 계획이다. 또한

독일의 E.ON은 최근 Bloom Energy에 USD 1.2억을 투자하며 SOFC 방식의 유럽진출이

예상된다. 일본은 미쓰비시중공업이 하이브리드 SOFC를 개발 중이다.


(Overweight)


5. 국내 시장 동향: 발전용 연료전지 시장 급성장!

13년 설치량 급증

풍력 추월

2013년 국내 연료전지 설치 용량은 109MW로 2012년 3MW 대비 폭발적으로 증가하였

다. 60MW 규모의 경기그린에너지 준공 등의 영향으로 발전량이 급증하였다. 또한 2013

년 61MW를 기록한 풍력발전보다도 크게 높은 수준이다. 국내 신재생에너지 시장에서

2012년 RPS(Renewable Energy Portfolio Standard, 신재생에너지의무할당제) 시행 이후

연료전지 설치용량이 처음으로 풍력을 넘어섰다.

2014년 고성장

지속 전망

설치량 최소 YoY

3배 이상

발전용 연료전지 설치량은 2014년에도 고성장을 이어갈 전망이다. 특히 서울시는 올해

총 330MW 규모의 연료전지 발전소를 신규 설치할 계획이다. 130MW는 직접투자이며

나머지 200MW는 발전사업자에게 부지를 임대하는 방식이다. 직접설치 130MW는 고덕,

탄천 지하철 차량기지에 20MW, 신내차량기지외 5개소에 110MW를 설치한다. 발전사업

자 부지 임대 방식으로 한국수력원자력에 120MW, 동서발전에 60MW, SK건설에 20MW

등이 예정되어 있다.

[그림 34] 국내 연료전지 설치량 추이

7.8 14 1424

3

109

330

0

50

100

150

200

250

300

350

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14F

(MW)

자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 35] 국내 연료전지 발전량 추이

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

'09 '10 '11 '12

사업용 자가용(MWh)



(Overweight)


[표 5] 국내 연료전지 발전소 현황

발전사업자 위치 설비용량 가동시기 유형

한국남동발전 경기 분당 300kW 2006. 10 RPS

나투라파워 전북 군산 2.4MW 2008. 10 RPS

한국중부발전 충남 보령 300kW 2008. 10 FIT

포스코에너지 경북 포항 2.4MW 2008. 10 RPS

GS EPS 충남 당진 2.4MW 2009. 05 FIT

포스코에너지 서울 노원 2.4MW 2009. 06 RPS

MPC 율촌전력 전남 순천 4.8MW 2009. 08 FIT

한국동서발전 경기 일산 2.4MW 2009. 10 RPS

포스코에너지 인천 서구 2.4MW 2010. 01 RPS

벽산엔지니어링 부산 사하구 1.2MW 2010. 04 FIt

GS 파워 경기 안양 4.8MW 2010. 08 RPS

포스코에너지 서울 마포 2.4MW 2010. 10 RPS

티씨에스원 대구달서구 5.6MW 2010. 09 RPS

티씨에스원 대구달서구 5.6MW 2011. 05 RPS


부산연료전지발전 부산 강서 5.6MW 2011. 10 RPS

MPC 율촌전력 전남 여수 5.6MW 2012. 01 RPS


한국남동발전 경기 분당 3.08MW 2013. 04 RPS

한국동서발전 울산 남구 2.8MW 2013. 08 RPS

경기그린에너지 경기 화성 58.8MW 2014. 02 RPS



(Overweight)


RPS 의무공급량

증가와 함께

과징금은

yoy 150% 증가

RPS 제도는 50만㎾ 이상의 발전사업자에게 총 발전량의 2% 이상을 신재생에너지로 공

급하도록 의무화하는 제도이다. 의무 공급 비율은 2012년 2.0%를 시작으로 2016년 4%

이후 매년 1%씩 증가하여 2022년에 10%가 목표이다. 2013년 전체 의무공급량은

9,210GWh로 전년대비 43% 증가하였으며, 2014년은 11,578GWh로 전년대비 25% 증가

할 전망이다. 의무공급량 증가에 따라 발전사업자의 과징금 규모도 2013년 634억원으로

전년대비 150% 증가하였다. 따라서 비태양광 부문 발전 필요성이 확대되고 있다.

풍력대비

설치 용이

비태양광 부문에서 연료전지 발전이 증가하는 이유는 유력한 대안이었던 풍력 사업이

환경파괴 등의 문제로 환경부의 인허가가 어려워졌기 때문이다. 연료전지는 설치면적이

작고 위치에 제한이 없어 설치가 용이한 장점이 있다.

높은 REC 가중치 연료전지는 REC(신재생에너지공급인증서) 가중치가 높은 점도 유리한 부분이다. RPS에

서 REC는 실제 공급량에 신재생에너지원별 가중치를 곱한 양으로 발급되고 있는데 연

료전지는 가중치 2가 적용돼 공급량의 두 배가 되는 REC를 받고 있다.

REC 가격 상승 비태양광부문 REC 가격 상승도 연료전지발전 확대에 긍정적이다. 비태양광부문 REC 가

격은 2013년 12월에 24만원까지 상승하였다. 특히 연료전지발전 원가는 LNG 가격에 영

향을 크게 받는데 정부는 향후 LNG 가격 인상분을 REC 가중치에 반영하여 안정적인

수익성이 확보되도록 할 예정이다.

설치가격 하락

포스코에너지

100% 국산화

연료전지 설치 가격도 크게 하락하는 추세이다. 연료전지 발전 설치비는 KW당 2010년

900~1,000만원 수준이었으나 최근 400만원까지 하락하였다. 최근 포스코에너지가 연료

전지의 셀 공장을 착공함에 따라 핵심부품 국산화에 따른 추가적인 가격 경쟁력 강화가

예상된다.

[그림 36] RPS 의무공급량 추이 [그림 37] RPS 연도별 의무공급 비율

276 723 1,353

6,144

8,487

10,225

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

'12 '13 '14

태양광 비태양광(MWh)

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

'12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20 '21 '22-100

0

100

200

300

400

500

600의무비율 태양광(우) (MW)

자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[표 6] 2014년 공급의무자별 의무 공급량

(단위: MWh) 총의무공급량 주 1) 태양광 별도 의무공급량

한국수력원자력 2,523,871 211,254

한국남동발전 1,596,736 205,749

한국중부발전 1,511,411 205,749

한국서부발전 1,518,735 205,749

한국남부발전 1,776,432 205,749

그룹 I

한국동서발전 1,465,233 205,749

한국지역난방공사 219,834 14,883

한국수자원공사 14,883 14,883

SK E&S 143,069 14,883

GS EPS 195,470 14,883

GS 파워 111,309 14,883

포스코에너지 326,231 16,773

엠피씨율촌전력 92,535 14,883

그룹 II

평택에너지서비스 83,060 6,930

합계 11,578,809 1,353,000

주1) 총 의무공급량: 태양광 별도 의무공급량 포함

주2) 산업통상자원부 공고 제 2013-340호에 따른 신 에너지 및 재생에너지 개발∙이용∙보급 촉진법 시행령 개정(안)

및 지식경제부 고시 제 2013-48호에 대한 개정(안)을 반영한 수치임

주3) 지식경제부고시 제2013-48호 제4조제1항 단서규정에 따라 통계청에서 승인하는 한국전력통계 확정 후

재공고 예정 자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 38] RPS 과징금 추이 [그림 39] REC 기준 가격 추이

0

100

200

300

400

500

600

700

'12 '13

(억원)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'12 '13

(원)

자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 전력거래소, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 40] REC 가격 추이 [그림 41] REC 거래량 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

'13.1 '13.4 '13.7 '13.10 '14.1

태양광 REC 비태양광 REC(원)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'13.1 '13.4 '13.7 '13.10 '14.1

태양광 REC 비태양광 REC(REC)

자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 전력거래소, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[표 7] 신재생에너지별 생산량 가중치

신∙재생에너지원 단위 에너지 생산량 원별 보정계수

고정식 1,358 4.14

추적식 1,765 3.59 태양광

BIPV 923

kWh/kW∙yr

11.70

평판형 596 kWh/m2∙yr 1.92

단일진공관형 745 kWh/m2∙yr 1.76 태양열

이중진공관형 745 kWh/m2∙yr 1.56

수직밀폐형 2,045 0.70 지열

개방형 2,045 kWh/kW∙yr

0.64

프리즘 94.7 11.70 집광

채광 광덕트 139.7 kWh/set∙yr

11.70

연료전지 PEMFC 9,392 kWh/kW∙yr 6.35

주) 신재생에너지 생산량 = 원별 설치규모 x 단위에너지생산량 x 원별보정계수 자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 20] 신재생에너지별 REC 가중치

대상에너지 및 기준 구분 공급인증서

가중치 설치유형 지목유형 용량기준

0.7 5 개 지목 (전, 답, 과수원, 목장용지, 임야)

1.0 100KW 이상 1.2

건축물 등 기존 시설물을 이용하지 않는 경우 기타 23 개 지목

100KW 미만 태양광 에너지

1.5 건축물 등 기존 시설물을 이용하는 경우 유지의 수면에 부유하여 설치하는 경우

0.25 IGCC, 부생가스 0.5 폐기물, 매립지가스

1.0 수력, 육상풍력, 바이오에너지, RDF, 전소발전, 가스화 발전, 조력(방조제 有)

1.5 목질계 바이오매스 전소발전, 해상풍력(연계거리 5KM 이하)

기타 신재생 에너지

2.0 해상풍력(연계거리 5km 초과), 조력(방조제 無), 연료전지

주 1) 가중치는 발전원가, 온실가스 감축효과, 산업육성효과, 환경훼손 최소화, 해당 신∙재생에너지의 부존잠재량 등을

고려하여 지식경제부 고시로 규정

주 2) 신∙재생에너지 공급 인증서 가중치는 3년마다 재검토


[표 9] 신재생에너지별 설치단가 (2012년 기준)

구분 기준단가(천원)고정식 6,247/Kw추적식 7,041/Kw일반건물

BIPV 12,003/Kw고정식 4,916/Kw

태양광

주택 추적식 5,838/Kw

평판형 ∙ 이중진공관형 1,012/m2

일반건물 단일진공관형 1,160/m2

10m2 이하 1,189/m2평판형 ∙ 이중진공관형 10m2 초과~30m2 이하 1,012/m2

10m2 이하 1,359/m2

태양열

주택

단일진공관형 10m2 초과~30m2 이하 1,160/m2

일반건물 수직밀폐형 1,260/Kw10.5Kw 이하 1,981/Kw지열

주택 수직밀폐형 10.5KW 초과~17.5Kw 이하 1,690/Kw

프리즘형 8,496/m2

집광채광 광덕트형 4,536/m2

소형풍력 3Kw 이하 9,520/Kw연료전지 1Kw 이하 51,100/Kw



(Overweight)


6. 연료전지 경제성 분석: 발전 분야가 상업화에 가장 근접

1) 주택 및 건물용

주택/건물용 32천$

발전용 3~4천$

차량용 200$ 이상

연료전지의 분야별 설치비용은 주택/건물용 PEMFC 1KW 제품의 경우 보조금 제외 및

보조금 포함 가격이 각각 32,000$ 및 4,000$ 수준이다. 발전용은 MCFC 기준 1KW당

설치비용이 3,000~4,000$ 수준이며, 차량용은 PEMFC 기준 1KW당 200$ 이상이다.

주택용 제품 보조금

국내 80%, 일본 25%

주택용 연료전지는 보조금을 기반으로 성장중에 있다. 국내는 주택용 연료전지에 대해

제품가의 80%를 보조금으로 지급하고 있다. 1KW급 PEMFC 기반의 주택용 연료전지는

설치비를 포함하여 현재 3,500만원 수준이며 보조금을 포함한 실구매가격은 400만원 수

준이다. 일본의 경우 700W급 가정용 연료전지 가격은 설치비 포함 $21,000 수준이며

보조금 포함시 25% 인하된 가격에 구매 가능하다.

미국은 SGIP로

연료전지 지원

미국은 대표적으로 SGIP(Self Generation Incentive Program)를 통해 신재생 에너지 관

련 기술에 대한 인센티브를 제공하고 있다. 이 프로그램은 2016년 1월1일까지 지속될

전망이며 매해 8,300만달러 규모의 예산을 확보하고 있다. 예산 중 75%는 연료 전지를

포함한 Renewable 에너지 기술 개발 관련 사업에 제공되고 있으며 25%는 Non-

Renewable 에너지 관련 기술 사업에 제공된다.

본격적 상용화 위해

1천만원 이하로

가격 하락해야

현재 국내 주택용 1KW급 제품은 월간 소비 전력이 600KWh 이상인 가구에서 투자회수

기간 3년 정도의 경제성이 확보되고 있다. 구입비용은 보조금 포함하여 5백만원 가정이

다. 본격적인 상용화를 위해서는 1KW급 제품 가격이 보조금을 제외하고 최소 1천만원

이하로 하락해야 할 것으로 예상된다.

[그림 42] 국내 주택용 연료전지 제품 (Cellville) [그림 43] 일본 주택용 연료전지 제품 (Ene –Farm)

자료: 퓨얼셀파워, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Tokyo Gas, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[표 10] 주택용 연료전지의 월간 전기사용량에 따른 경제성 분석

월사용량 (kWh)

연간절약금액(원)

투자회수 기간(년)(3,800 만원/kW)

투자회수 기간(년)(1,000 만원/kW)

투자회수 기간(년) (자부담금: 5 백만원/kW)

450 518,893 73 19 10 500 705,279 54 14 7 550 1,167,906 33 9 4

600 1,553,372 24 6 3

650 1,938,959 20 5 3 700 2,324,425 16 4 2 750 2,710,012 14 4 2 800 3,095,478 12 3 2 850 3,481,065 11 3 1 900 3,866,531 10 3 1

자료: 퓨얼셀파워, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 11] 국내 주택용 연료전지 인증업체

모델명 제조국 제조자 인증만료일 출력HSFC-RW1kPP004 한국 (주)효성 2016-03-23 1

CV-IN 한국 (주)퓨얼셀파워 2013-03-19 1K SGH-II 한국 LS 산전(주) 2014-01-05 1K SAVE-E 한국 현대하이스코(주) 2014-11-15 1

CE5 미국 클리어에지파워 2015-03-07 5K CV-IN-PM 한국 (주)퓨얼셀파워 2015-11-14 1K


[표 12] 국내 주택용 연료전지 보조금 현황

구분 지원비율태양광 40% 이내 풍력 50% 이내 연료전지 75% 태양열, 지열 50% 이내 바이오 50% 이내 폐기물, 집광채광, 기타 30% 이내

그린홈 100 만호 보급사업, 일반보급 보조사업

보금자리주택, 취약계층 80% 이내 시범보급사업 80% 이내

보급보조사업

지방보급사업 50% 이내


[표 13] 2013 미국 SGIP 기술별 보조금 금액 [그림 44] 미국 SGIP 기술별 생산 전기 추이

Techonlogy Type Incentive ($/W)

Renewable and Waste Energy Recovery

Wind Turbine 1.19

Waste Heat to Power 1.19

Pressure Reduction Turbine 1.19

Non-Rewnable Conventional CHP

Interal Combustion Engine - CHP 0.48

Microturbine - CHP 0.48

Gas Turbine - CHP 0.48

Emerging Technologies

Advance Energy Storage 1.80

Fuel Cell - CHP or Electric Only 1.80

Biogas 2.03 ‘01 ‘02 ‘03 ‘04 ‘05 ‘06 ‘07 ‘08 ‘09 ‘10 ‘11 ‘12

60

50

40

30

20

10

0

Capacity(MW) Fuel Cell ICE Microturbine

Gas turbine Wind Turbine

자료: Fuel Cell Today, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Fuel Cell Today, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


2) 발전용

발전용 제품 가격은

생산규모 확대로

빠른 하락 추세

MCFC 기반의 발전용 연료전지 설치 비용은 국내의 경우 1KW당 2010년에 900만원 수

준에서 2013년에 400만원으로 큰 폭으로 하락하였다. 포스코에너지에 발전용 연료전지

MCFC 셀을 공급하는 미국의 FuelCell Energy의 1KW 당 제품 cost는 2003년 9,600$로

출발하여 2007년 4,200$, 2013년에는 2,600$로 급격히 하락하였고 향후 1,600$ 수준으

로 감축하는 것을 목표로 하고 있다.

국내 발전용

연료전지 설치단가

큰 폭 하락

포스코에너지는 국내에서 발전용 연료전지 시장을 주도하고 있다. 2013년 연산 70㎿ 규

모의 셀 제조공장을 착공해 2015년부터 100% 국산화된 MCFC를 공급할 예정이다. 국

내 발전용 MCFC 설치단가는 2010년 MW당 900만원에서 2013년 400만원으로 큰 폭으

로 하락하였으며 향후 포스코에너지의 국산화에 따라 추가적인 가격하락이 예상된다.

[그림 45] 발전용 연료전지 KW당 제품 가격 추이 및 전망

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

'03 '07 '13 Target

($/kW)

자료: FuelCell Energy, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 46] MW급 발전소에 대한 LCOE(Levelized Cost of Energy)

($/kWh)

$0.25

$0.20

$0.15CT Baseload Power $0.14

CA Baseload Power $0.12

$0.10

$0.05 FuelCellEnergy2.8MW

$0.14-$0.15(a)

DistributedSolar PV(c)

10 MW

UtilitySolarPV(c)

10 MW

Gas(c)

Peaking100-200 MWWind

100 MW

Geothermal30 MW

CombinedCycle

550 MWNuclear

1,100 MWCoal

600 MW

$0.09-$0.11(b)

Unsubsidized LevelizedCost of Enegy

$0.20to

$0.15

T&D

T&DT&D(d)

T&D

T&D

T&D

T&D

$0.23to

$0.18

$0.14to

$0.09$0.15to

$0.07

$0.12to

$0.09$0.09

to$0.06

$0.10to

$0.05

$0.10to

$0.07

Intermittent Renewable Generation Central Generation(F)

Product Cost per kWMW Class Power Plants

$2,500

CurrentProductCost

ProductEnhancement

Volume Mid-term$0

LCOE: 총투자비용/총발전량=각종비용(모듈, 설치, 유지, 이자, 폐기)/(발전량*기간) 자료: FuelCell Energy, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


3) 차량용

FCV 상용화는

아직 시기상조

차량용 연료전지는 PEMFC를 기반으로 하고 있다. 미국 DOE(Department of Energy)는

차량용 PEMFC 연료전지 가격이 연간 50만대 양산기준 가정시 2002년 KW당 275$에서

지속적으로 하락하여 2012년 47$까지 하락하였으며 2017년까지 30$을 목표로 하고 있

다. 그러나 1,000대 이하의 소량 생산의 경우 연료전지 가격은 아직 200$ 이상으로 상

용화하기에는 높은 가격 수준이다.

FCV Vs EV

동일주행거리 가정시

동력원 가격 유사

FCV(Fuel Cell Vehicle)과 EV(Electric Vehicle)에 대해 동력원 가격만 단순 비교시 현대

투싼 FCV는 45백만원, BMWi3 EV는 14백만원 수준이다. 그러나 EV에 대해 FCV와 동일

하게 1회 충전당 주행거리594Km에 필요한 배터리 동력원 가격은 54백만원으로 FCV와

유사한 수준이다.

EV 성장 지속,

FCV 2020년 이후

상용차 중심 침투

판매가격을 고려할 때 당분간 EV가 근거리 교통수단 중심으로 친환경차 시장 성장을

주도할 것으로 판단된다. FCV는 장기적으로 가격경쟁력이 높아지는 2020년 이후 장거리

수송을 필요로 하는 버스, 트럭 등 상용차를 중심으로 시장 침투가 예상된다.

[그림 47] 연간 50만대 양산 기준 80KW 차량용 PEMFC Cost 추이 및 전망

10894

7361

51 49 47

0

50

100

150

200

250

300

'02 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '20

Stack BOPInitial275

Target30

($/kW)

자료: DOE, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 48] 연간 생산량에 따른 80KW 차량용 PEMFC Cost 분석

$275

$225

$175

$125

$75

$251,000 10,000 100,000 1,000,000

Sys

tem

Cos

t ($

/kW

net

)

Annual Production Rate (systems/year)

$218

$281

$143

$118$110

$94

2007 Cost

2012 Status

$84$71

$59 $55 $47

자료: DOE, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[표 14] FCV Vs EV

현대 투싼 FCV BMWi3

구동 연료전지 & 전기모터 100KW 배터리 & 전기모터 22KW

수소탱크 5.6Kg(700bar) -

배터리 24KW LIB 22KW LIB

주행거리 594Km 160Km

최고속도 160Km/h 150Km/h

제로백 12.5 초 7.2 초

연비 27.8Km/l(가솔린등가) 73Km/l(가솔린등가)

0.95Kg/100Km 6.6Km/KWh

실구매가 9,000 만원 4,100 만원

가격 1.5 억, 보조금 6,000 만원 가격 6,400 만원, 보조금 2,300 만원

연료전지 가격 29,700,000 -

배터리 가격 15,840,000 14,520,000

Total 동력원 가격 45,540,000 14,520,000

동일주행거리 가격 비교 45,540,000 53,905,500

주) 전기요금 180원/KWh, 가솔린 리터당 2,000원, 압축수소 6,000원/Kg, 배터리 600$/KWh, 환율 1,100원/달러 가정 자료: 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


4) 가격하락은 Stack 수명 개선, 발전단가는 LNG 가격이 관건

분야별로

상업화를 위한

가격 Target

상이

연료전지 상업화를 위해서는 가격하락이 필수적이다. 보조금 없이 상업화가 가능한 가격

수준은 응용분야별로 주택용/건물용 등 Stationary의 경우 750~1,500$/KW(현수준

4,000$/KW), 차량용은 60~100$/KW(현수준 270$/KW) 이다. 발전용의 경우 선두 업체

인 FuelCell Energy가 중기적으로 2000$/KW 이하를 목표로 하고 있다.

시스템 가격 하락은

Stack의 수명 향상이

관건

연료전지 시스템의 Cost 절감의 핵심은 Stack이다. Stack의 원가비중은 40% 이상이다.

현재 시스템 가격 상승의 핵심요인은 Stack의 수명이다. 현재 가정용 연료전지의 경우

평균 5년 정도의 수명을 확보하고 있다. 10년 사용시 한번의 교체가 필요하기 때문에 시

스템 가격에는 Stack 원가가 2배 정도 반영이 된다. 최근 Stack 가격은 연간 평균 20%

이상 하락하는 추세이다. Stack의 원가절감을 위해서는 전극재료의 저가소재 대체 및 작

동 온도에 대한 관리가 중요하다.

발전단가 = LNG가격

셰일가스 공급 증가

로 연료비 하락

특히 연료전지발전의 발전단가는 주 원료인 LNG 가격이 좌우한다. LNG 가격은 최근

북미 셰일가스 공급량 증가에 따라 가격경쟁력이 높아지고 있다. 국내도 2017년부터 북

미 셰일가스 도입을 계획하고 있다. 추가적으로 부생가스 개질을 통한 수소 공급을 통해

원료비를 낮추려는 시도가 진행되고 있다.

[그림 49] 차량용 연료전지 시스템 원가 구조 [그림 50] Stack 원가 구조

Stack43%

BOP57%

Electrode54%

FinalAssembly

12%

Membrane8%

GDL7%

Seal7%

BOS3%

BipolarPlate9%

자료: DOE, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: DOE, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 51] 미국 천연가스 생산량 추이 [그림 52] 미국 천연가스 가격 추이

50

55

60

65

70

75

80

'10 '11 '12 '13 '14

(Bcf/d)

0

1

2

3

4

5

6

7

'10 '11 '12 '13 '14

(US$/MMBtu)

자료: Wisefn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Wisefn, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


7. 해외 연료전지 업체 동향

1) Plug Power (PLUG:US)

소형 지게차용

연료전지 판매가

주력

Plug Power는 미국의 수소연료전지 시스템 업체로 물류에 사용되는 지게차용 연료전지

판매가 주력 사업이다. 수소연료전지는 기존 지게차에 사용되던 무거운 납축전지보다 충

전시간이 짧은 장점 때문에 수요가 증가하고 있다. 프랑스 industrial gas 제조업체 Air

Liquide(AIRP.PA)가 13년 5월에 6.5M$를 Plug Power에 투자한 이후 Plug Power에 주

문이 급증하고 있다.

사업부문은

단순제품 판매와

턴키방식 판매로

구성

사업구조는 단순 연료전지를 판매하는 'Gen Drive' 사업과 Turn-Key 방식으로 연료전

지, 수소 충전 인프라를 제공하는 "Gen Key"로 구분된다. Gen Key 수주 금액은 건당

8~12M$ 수준이다. Turn-Key 방식 외에도 수소 충전 인프라를 개별적으로 제공하기도

한다. Plug Power 고객들의 수소 소비량은 일 기준으로 북미 전체 소비량의 2~3%를 차

지하고 있다.

주요 고객은

미국 대표 기업들

주요 고객은 미국 대표 기업들인 SYSCO, WalMart, Kroger와 유럽의 BMW, Benz, IKEA

등이다. 사업 구조상 기존 고객들의 이탈율이 낮은 편이다. 특히 유럽의 BMW와 IKEA

를 고객으로 확보함에 따라 북미 시장 보다 큰 유럽 시장 진출 발판을 마련하였다.

최근 수주 급증 최근 수주잔고가 급증함에 따라 향후 매출 고성장에 따른 실적 턴어라운드가 예상된다.

13년 4분기말 수주액은 43백만$으로 14F 목표 수주액인 60백만$의 70%를 이미 달성

했다. 최근 주력 고객사인 WalMart로부터 50백만$(1,738대) 규모의 대형 공급 계약을

수주하였다.

[그림 53] Plug Power 주가 추이 [그림 54] Plug Power 실적 추이

0

2

4

6

8

10

12

'13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3

(USD)

0

5

10

15

20

25

30

'09 '10 '11 '12 '13-400%

-350%

-300%

-250%

-200%

-150%

-100%

-50%

0%매출액 opm%(우)(M USD)

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[그림 55] Plug Power 수소연료전지 제품 라인업

Series 1000

·3-Wheel Sit-Down·4-Wheel Sit-Down

Series 2000

·Stand-Up Reach·Stand-up Counterbalanced·Turret Trucks

Series 3000

·End Rider Pallet·Center Ride Pallet·Man-Up Orderpickers·Tow Tractoers

자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 56] Plug Power의 지게차용 수소연료전지 [그림 57] Plug Power의 수소 충전 스테이션

자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 58] Plug Power의 주요 고객사 [그림 59] Plug Power 최근 신규 수주 추이

0

4

8

12

16

20

2013.05 2013.10 2013.12

(M USD)

자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Plug Power, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


2) Ballard Power (BLDP:US)

PEMFC 기반

Stack 공급 업체

13년 매출

yoy 40% 성장

Ballard Power는 PEMFC 기반의 수소연료전지 분야에서 글로벌 리딩업체이다. 캐나다에

본사를 두고 있으며 350명의 직원을 보유하고 있다. Plug Power 등 시스템 업체에

Stack을 공급하고 있다. 또한 다수의 통신업체에 백업 전원용 연료전지 시스템을 판매

중이며 최근 주문이 증가하여 2013년은 전년대비 매출이 40% 성장하였다.

Telecom 부문은 전년

대비 74% 성장

사업부문별로 1)Telecom Backup Power 부문은 13년 매출은 20.5M$ 기록하며 전년 대

비 74% 성장하였다. 출하량은 전년 대비 99% 성장하며 매출 성장을 견인하였다.

2)Material Handling 부문에서 13년 매출액은 전년대비 5% 성장한 6.5M$, 출하량은

15% 성장한 2,325 stacks 기록하였다. 3) Engineering Services 부문에서 13년 매출은

전년대비 24% 증가한 21.1M$ 기록하였다.

중국 시장으로 확대 주 전원용 연료전지의 경우 2012년 Toyota USA 본사에 1MW 시스템을 설치하였으며

2013년초에는 175kW 시스템을 캘리포니아에 설치하였다. 최근 Volkswagen AG와

60~100M$ 규모의 계약을 체결함에 따라 Volkswagen의 연료전지 시스템의 디자인, 테

스팅, 시스템 설치를 맡을 계획이다. 중국 파트너인 Azure Hydrogen에도 175kW를 판

매를 시작하며 중국 내 매출 성장이 예상된다.

[그림 60] Ballard Power 주가 추이 [그림 61] Ballard Power 실적 추이

0

1

2

3

4

5

6

7

8

'13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3

(USD)

0

10

20

30

40

50

60

70

'09 '10 '11 '12 '13-120%

-100%

-80%

-60%

-40%

-20%


자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 15] Ballard Power 사업부문 및 주요 고객사

사업부분 주요고객

Telecom Backup Power Vodacom

Hutchison Telecom

Globe

SoftBank

Material Handling Plug Power

Engineering Services Volkswagen

Mercedes-Benz

Automotive Fuel Cell Corp.

자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[그림 62] Ballard Power 연료전지 제품 라인업

자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 63] Telecom Backup Power용 연료전지 시스템 [그림 64] Plug Power에 공급하는 Stack

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Ballard Power, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 65] Telecom Backup 시장 점유율 [그림 66] Material Handling 시장 점유율

Total TAM $4.5B

Ballard SAM$865M

Total TAM $0.8B

Ballard SAM$100M



(Overweight)


3) FuelCell Energy (FCEL:US)

MCFC 강자

13년 매출 yoy

56% 성장

FuelCell Energy(FCE)는 MCFC 기반 수소연료전지 글로벌 리딩 업체이다. 100MW급 이

상의 대형 발전용 분야에 집중하고 있으며 디자인, 제조, 판매, EPC, 서비스를 턴키로 공

급하고 있다. 2013년 매출은 전년대비 56% 성장한 188M$를 기록함에 따라 수익성 개

선도 지속되고 있다. 고객 기반은 주로 북미, 유럽, 아시아이며 Clean natural gas와 신

재생 바이오가스 분야에서 12조 규모의 시장 창출이 가능할 것으로 전망하고 있다.

국내 포스코에너지와

협력 중

FuelCell Energy는 한국 파트너인 포스코에너지와의 계약을 통해 아시아 시장에 진출하

였다. POSCO Energy와의 212.8MW 규모의 Cell 공급 계약은 연료전지 역사상 가장 큰

규모의 계약이었다. POSCO Energy는 현재 FuelCell Energy의 Cell을 구매하고 있으나

2014년 자체 Cell 공장 완공에 따라 연료전지 시스템은 100% 국산화될 전망이다.

북미와 유럽

발전소 계약

증가 추세

최근 POSCO Energy와의 사업과 동일한 계약들이 미국에서 추가적으로 이루어지고 있

으며 북미에서 가장 큰 규모의 연료전지 기반 발전소 계약 또한 수주할 전망이다. 한편

유럽으로의 매출도 안정적인 수준의 성장세를 시현 중이다.

[그림 67] FuelCell Energy 주가 추이 [그림 68] FuelCell Energy 실적 추이

0

1

2

3

4

5

'13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3

(USD)

0

40

80

120

160

200

'09 '10 '11 '12 '13-90%

-80%

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%


자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: FuelCell Energy, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 69] FuelCell Energy 사업 영역



(Overweight)


[그림 70] FuelCell Energy 주요 고객사


[그림 71] 국내 경기도 화성의 59MW 연료전지 발전소(경기그린에너지)

자료: 경기그린에너지, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


4) Bloom Energy

3세대 SOFC 분야

리딩 업체

Bloom Energy는 3세대 SOFC 기반의 수소연료전지 글로벌 리딩업체이다. Boom Box라

는 제품명으로 글로벌 대표 기업들의 건물용 보조전원으로 공급중에 있다. Bloom

Energy의 CFO는 2012년 인터뷰에서 매출 급성장과 매출 원가 감소를 통해 턴어라운드

가 가까운 시일내에 가능할 것으로 전망했다.

북미 고객

확대 추세

북미 2위 유통업체인 Target은 Bloom Energy의 에너지 서버를 구매하였으며 샌프란시

스코와 Pasadena에서 시험 가동 중이다. 결과에 따라 전력 공급난이 심각한 동부 지역

지사에 채용할 가능성이 높은 상황이다. AT&T또한 전력비용 안정화를 위해 9.6MW급

시스템을 구매하였다. 미국 Honda 또한 600kW Bloom Boxes를 구매하였으며 2014년

완공 시 미국에서 가장 큰 규모의 Carbon-Neutral 빌딩이 될 전망이다.

[그림 72] Bloom Energy 연료전지 제품 [그림 73] eBay 설치 사례

자료: Bloom Energy, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Bloom Energy, 메리츠종금증권 리서치센터

[그림 74] Bloom Energy 주요 고객사

자료: Bloom Energy, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


8. 국내 연료전지 업체 동향

1) 발전용

포스코에너지 & 삼천리

Cell 공장 14년

상반기 완공으로

100% 국산화

포스코에너지는 미국 FuelCell Energy로부터 MCFC 기반 수소연료전지 완제품을 수입/

판매하면서 사업을 시작하였다. 국내에서 발전용 연료전지 시장을 주도하고 있다. 2009

년 이후 국산화를 꾸준히 진행하여 2011년 BOP 국산화, 2012년 Stack 국산화를 거쳐

마지막 단계로 2014년 상반기중으로 Cell을 국산화할 계획이다. Cell 공장은 현재 공사

중에 있으며 상반기내로 완공 예정이다. 부지는 약 64,000평이며 생산능력은 연간

100MW이다.

58.8MW

경기그린에너지

연료전지발전소

건설사업 참여

주요 발전소 설치 사업 실적은 58.8MW 경기그린에너지, 300KW 가스공사 삼척기지,

11.2MW 대구 TCS, 19.6MW 고덕차량기지 등이다. 특히 경기그린에너지는 발전용량이

58.8MW로서 역대 최대 규모이며 연간 464GWh의 전력과 1,950억Kcal의 열이 생산되는

데 이는 화성시 전체 가정용 전력소모량의 약 70%에 해당하는 9만 가구에 전력을 공급

할 수 있는 양이다.

포스코에너지 19%,

삼천리 19%, 한수원

62% 공동출자.

삼천리는 20년간

LNG 공급

경기그린에너지는 한국수력원자력, 포스코에너지, 삼천리가 공동출자한 특수목적법인

(SPC)이다. 한국수력원자력은 2012년부터 시행된 신재생에너지 의무할당제(RPS)에 대비

해 연료전지발전소 건설을 추진했고, 이 과정에서 포스코에너지(시공)와 삼천리(LNG 공

급)가 전략적투자자로 참여했다. 삼천리는 현재까지 경기그린에너지에 144억원(지분율

19%)을 출자했다. 또한 삼천리는 경기그린에너지와 20년간 LNG를 공급하는 계약을 체

결했다.

[그림 75] 포스코에너지 실적 추이

2,082 1,977 2,127

2,631

3,547

4,6034,922

6,095

7,333 7,410

6,398

7,426

7,9017,669

6,562

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q130.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%발전부문 연료전지부문 OPM%(우)(억원)



(Overweight)


[표 16] 포스코에너지 부문별 실적 및 매출 비중 추이

실적추이 (단위:억원) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 2010 2011 2012매출액 7,333 7,410 6,398 7,426 7,901 7,669 6,562 8,817 19,167 28,567

발전부문 7,095 7,331 6,337 6,862 7,001 6,935 5,846 8,435 18,288 27,625 연료전지부문 235 77 60 561 897 732 680 382 879 933 기타 3 2 2 2 4 2 36 - - 9

영업이익 945 446 625 716 535 741 520 790 1,406 2,732 OPM% 12.9% 6.0% 9.8% 9.6% 6.8% 9.7% 7.9% 9.0% 7.3% 9.6%세전이익 920 184 462 611 395 615 489 481 505 2,177 순이익 749 143 349 577 335 495 395 425 461 1,819 매출비중 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 2010 2011 2012발전부문 96.7% 98.9% 99.0% 92.4% 88.6% 90.4% 89.1% 95.7% 95.4% 96.7%연료전지부문 3.2% 1.0% 0.9% 7.6% 11.3% 9.5% 10.4% 4.3% 4.6% 3.3%기타 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0%


[표 17] 포스코에너지 수소연료전지 국산화 추진과정

1 단계 2 단계 3 단계 4 단계

단계 FCE 완제품 수입판매 BOP 국산화 Stack 국산화 Cell 국산화

기간 - 2009 년 하반기

~2011 년 상반기

2011 년 하반기

~2012 년 상반기

2012 년 하반기

~2014 년 하반기

국산화율 40% 70% 100%

MBOP

EBOP

Cell

STACK

MBOP

EBOP

Cell

STACKMBOP

EBOP

Cell

STACKMBOP

EBOP

Cell

STACK


[그림 76] 포스코에너지 세계 최대 MCFC 연료전지 제조공장



(Overweight)


[그림 77] 경기그린에너지 연료전지 발전소 전경


[그림 78] 경기그린에너지 사업 개요


[표 18] 경기그린에너지 연료전지 발전 관련 세부 내용

용량 형식 58.8 MW(2.8MW x 21) MCFC(용융탄산염) 방식

연간전력생산량 464,000 MWh/h 경기 화성시 가정 전력소비량의 70% 공급 가능

연간 열생산량 1,950 억 KCal 경기 화성시 가정 공급량의 20%

원유수입대체효과 120,000 Toe 연간 전력량 석유 환산량: 99,706 Toe

연간 열량 석유 환산량: 19,500 Toe



(Overweight)


2) 차량용 PEMFC

현대차

수소연료전지차

양산준비 완료

현대차는 14년 2월 울산공장 내 수소연료전지차 전용 생산라인을 구축하며 연료전지차

투싼ix35에 대한 양산준비를 완료했다. 이미 해외 시범보급사업에 참여하였으며 덴마크,

스웨덴 등 유럽국가를 중심으로 공급되고 있으며 15년에는 미국 캘리포니아주 남부지역

을 대상으로 리스판매를 시작할 계획이다.

이엠코리아(059190)

수소스테이션 참여

수소연료전지차 보급을 위해서는 수소스테이션이 필요한데 13년 10월 대구에 국내 최대

규모의 수소스테이션이 들어섰다. 국내 이엠코리아(095190)가 알칼리 수전해 방식으로

참여하였다. 이 시스템은 시간당 15 N㎥의 수소를 생산하는 수전해 스택 4개 장착돼 있

으며 고압의 압축기를 통해 35MPa와 70MPa 두 가지 압력으로 충전이 가능하다. 또 올

해 제이엔케이히터가 주관하는 에너지기술개발 중장기 과제로 ‘300N㎥/h급 천연가스

개질 수소스테이션 개발과제가 선정됨에 따라 2016년엔 세계 최대 규모의 수소스테이션

이 세종시에 들어설 예정이다. 이 스테이션이 준공되면 하루 150대의 연료전지차량을

충전할 수 있다.

3) 주택 및 건물용

경동나비엔(009450) & 미코(059090)

경동나비엔

SOFC 시스템

개발 국책과제 주관

미코 SOFC

Stack 개발

경동나비엔은 2011년 7월 정부의 신재생에너지 융합원천 기술개발 사업인 ‘그린홈 연계

형 건물용 SOFC 시스템 개발 및 실증’ 연구과제를 총괄 주관하는 기업으로 선정되었다.

총 147억 규모의 사업비로 2011 7월부터 2016년 6월까지 5년간 진행되며 건물용 SOFC

시스템을 개발 및 보급을 목표로 하고 있다. 해당 과제는 경동나비엔을 총괄 주관기업으

로 경동네트웍, 미코, H&Power, K-세라셀 및 LTC 등 연료전지 관련 기업과 KSIT,

KAIST, 한국세라믹기술원, 한국가스안전공사, 국민대학교, 한양대학교 등 연구기관 및

학교로 구성된 컨소시엄이 맡아 진행하고 있다.

건물용 SOFC에 집중 건물용 SOFC 시스템은 기존 가정용 보일러 대신 발전효율이 높은 고온형 연료전지인

SOFC 방식과 열효율이 높은 콘덴싱보일러를 통합해 가정 내 전기, 온수, 난방에너지를

동시에 공급함으로써 발전효율 40%, 총괄효율 80% 이상을 실현할 수 있다. 또한 기존

연료전지 시스템보다 작고 가정용보일러와 설치방법, 장소가 유사해 손쉽게 대체할 수

있으며 도시가스 공급망을 그대로 사용할 수 있는 장점을 보유하고 있다

퓨얼셀파워

주택용 연료전지

국내 점유율 1위

퓨얼셀파워는 2001년 설립되었으며 가정용 건물용 연료전지 시스템 판매가 주력 사업이

다. 2005년부터 국내 최초로 연료전지 시스템 시범 보급 사업에 참여했다. 2010년 1KW

급 가정용 연료전지시스템 ‘셀빌’로 정부의 그린홈 100만호 보급사업에 참여하여 국내

연료전지시장 점유율 1위를 달성했다. 또한 국내 최초로 1KW 가정용과 10KW 건물용

연료전지에 대해 정부 인증을 획득했다. 특히 연료전지의 핵심부품인 MEA와 Stack을

자체 개발할 수 있는 기술을 보유하고 있다.


(Overweight)


[그림 79] 퓨얼셀파워 실적 추이 [그림 80] 퓨얼셀파워 가정용 연료전지

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

'10 '11 '12 '13P0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%매출액 OPM%(우)(억원)

자료: 퓨얼셀파워, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 퓨얼셀파워, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


Appendix

[표 1] 연료전지 기술별 주요 업체 현황

국내 해외

PEMFC 현대차, 퓨얼셀파워, LS 산전, 효성, LG 전자, 현대하이스코 Ballard Power System, Plug Power

MCFC 포스코에너지 FuelCell Energy

SOFC 포스코에너지, 경동나비엔, 미코 Bloom Energy 자료: 메리츠종금증권 리서치센터

[표 2] 연료전지 국내 Supply Chain

공급망 단계 제품 대기업 중소기업 주요 영역

나피온셀 삼성 SDI, LG 전자, 한국타이어, LS 산전

경동나비엔, 대주전자재료, 오선텍, 희성촉매, 백셀, 에코프로, 코캣

전해질막, 전극촉매, GDL, 연료변환촉매 등 MEA

(셀 소재) YSZ 셀 포스코에너지 엠스, 한창산업,

CMTech, 세라파워 YSZ 소재분말, 밀봉소재, 집전체 등

금속/흑연 소재

한국타이어, 효성, LS 산전 한국타이어, 효성, LS 산전

단저가 ferritic 금속소재, 부식방지 코팅소재, 그라파이트 소재 및 복합소재 등 분리판

고온 금속소재 포스코 대양산업, 동아화성,

CMTech 저가 ferritic 금속소재, 부식방지 코팅 소재 등

PEMFC 삼성 SDI, GS 칼텍스 승림카본, 퓨얼셀파워, GS 퓨얼셀 저온형 PEMFC 및 DMFC 스택 스택

SOFC 포스코에너지, 전력공사 미코 고온형 SOFC 스택

PEMFC 삼성전자, LG 전자, 현대∙기아차, 효성

오선텍, 퓨얼셀파워, GS 퓨얼셀 PEMFC 모듈 및 시스템

SOFC 삼성 SDI, 포스코에너지 경동나비엔 SOFC 모듈 및 시스템 시스템

MCFC 포스코에너지 - -

E-BOP 전력변환 계통

LS 산전, 포스코에너지, 한국가스공사, 효성

다스테크, 벡셀, 플라스포, 삼천리 헬리코파워

DC-DC/DC-AC 변환기, 각종 센서 및 전력제어 시스템(PCS) 등

M-BOP 연료공급 계통

삼성엔지니어링, 포스코에너지, 효성

경동나비엔, 귀뚜라미보일러, 오선텍 마이크로필터, 명화공업, 헬리코파워, K-being 에너지

연료공급 펌프, 공기 blower, 열교환장치 등

공정/평가/ 분석설비

성능 평가 설비 - 원아테크, CNL 연료전지 측정 test station 등

자료: 메리츠종금증권 리서치센터

[표 3] 연료전지 Global Peer 실적 추이

Plug Power

(M USD) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 2011 2012 2013

Sales 7.8 7.7 4.8 5.9 6.4 7.5 4.6 7.5 27.6 26.1 26.0

OP -7.8 -7.5 -11.8 -9.5 -6.4 -6.6 -8.0 -6.1 -31.8 -36.7 -27.0

OPM % -100.8% -98.4% -246.7% -161.2% -99.0% -88.2% -172.9% -81.2% -115.2% -140.5% -103.9%

Pretax Income -6.6 -6.5 -10.3 -8.5 -8.6 -9.3 -16.3 -6.2 -27.5 -31.9 -40.4

Net Income -6.6 -6.5 -10.3 -8.5 -8.6 -9.3 -15.9 -5.8 0.0 0.0 0.0

Ballard Power System

(M USD) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 2011 2012 2013

Sales 10.1 6.8 10.3 5.7 12.3 14.6 17.0 17.3 55.8 32.9 61.2

OP -8.7 -7.4 -8.7 -7.7 -7.3 -5.7 -3.8 -2.6 -37.6 -32.4 -19.4

OPM % -85.9% -108.5% -84.2% -134.0% -59.1% -39.1% -22.5% -15.2% -67.4% -98.4% -31.7%

Pretax Income -8.7 -7.8 -9.6 -18.6 -7.9 -5.8 -4.7 -2.7 -39.8 -44.6 -21.2

Net Income -8.5 -6.6 -9.0 -18.1 -8.4 -5.2 -4.5 -2.3 -33.4 -42.2 -20.4

Fuel Cell Energy

(M USD) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 2011 2012 2013

Sales 31.3 24.2 29.7 35.4 36.4 42.4 53.7 55.2 122.6 120.6 187.7

OP -5.4 -7.8 -10.5 -8.4 -11.1 -7.2 -4.6 -7.0 -45.7 -32.1 -29.8

OPM % -17.4% -32.1% -35.4% -23.8% -30.4% -17.0% -8.6% -12.6% -37.3% -26.6% -15.9%

Pretax Income -5.8 -8.5 -10.0 -11.5 -11.9 -7.6 -5.8 -9.6 -45.4 -35.8 -34.9

Net Income -5.9 -8.3 -9.9 -11.3 -11.7 -7.4 -5.6 -9.7 -45.7 -35.5 -34.4

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


삼천리(004690) Buy (Initiate) TP 210,000원

(억원,원,배,%) 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 34,554 36,581 40,354 52,458

영업이익 430 525 565 1,198

순이익 357 403 433 901

EPS 9,790 10,949 11,770 16,704

증감율(%) 19.2 11.8 7.5 41.9

BPS 264,979 276,089 287,850 304,099

PER 12.7 11.6 12.3 8.7

PBR 0.5 0.5 0.5 0.5

EV/EBITDA 3.6 5.5 5.0 3.6

ROE 3.5 3.8 4.0 5.4

부채비율 138.5 129.9 133.6 137.5

시장대비 상대강도 : 1개월(1.21), 3개월(1.16), 6개월(1.12)

업종 : 전기가스 / 2014.03.24

Analyst 지목현

(6309-4650 / [email protected])

RA 김성은 (6309-2674 / [email protected])

Rating & Target Price

New : Buy 210,000원

종가(3/21) 145,000원

Market Data

KOSPI 1,934.94pt

KOSDAQ 546.81pt

시가총액 5,879억원

발행주식수 406만주

외국인지분율 24.01%

DPS(2012) 3,000원

배당수익률(2012) 2.4%

Company Data

매출구성 도시가스 95.9%

공사 및 용역 1.6%

열, 전기 1.2%

주요주주 이만득(외 18인) 32.5%

삼천리 자사주 12.1%

Bloomberg 004690 KS

Price Range(52주) 145,000~116,000원

60일 평균거래량 8,915주

60일 평균거래대금 11억원

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0

Mar

SAMCHULLY

PRICE HIGH 145000 21/03/14, LOW 116500 27/03/13, LAST 145000

PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI)

000'S

FROM 21/3/13 TO 21/3/14 DAILY

복합화력과 연료전지의 새로운 성장 하모니로 종합에너지 기업 변화 가속화!

투자의견 Buy 및 목표주가 21만원으로 커버리지 개시

삼천리에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 21만원으로 커버리지 개시.

목표주가는 15F BPS 기준 Peer 평균 PBR 0.7배 적용. 복합화력 자회사

S-Power의 14년말 본격 가동 시작에 따라 이익 수준 레벨업. 특히 세계

최대 연료전지발전소인 경기그린에너지에 LNG 20년 독점 공급과 향후

수도권 연료전지발전소 급증에 따른 LNG 공급 확대도 긍정적. 도시가스

1위 사업자의 안정적인 현금창출력을 기반으로 종합에너지 기업으로 변

화 가속화에 주목해야 할 것

투자포인트

1. 복합화력발전 자회사 S-Power로 이익 수준 레벨업

복합화력 민간발전 자회사 S-Power는 14년 4분기 상업운전 시작으로

15년 본격 가동에 따라 이익 수준 레벨업 전망. S-Power를 연결 반영한

15년 삼천리의 영업이익은 전년대비 112% 성장한 1,198억원 예상

2. 국내 연료전지발전 급성장에 따른 LNG 공급량 증가 수혜

삼천리는 세계 최대 연료전지발전소인 경기그린에너지의 지분 19% 보유

및 20년간 LNG 독점 공급. 특히 최근 RPS 의무량 증가에 따라 연료전

지 발전소 신규 설치가 수도권을 중심으로 급증하는 추세를 감안할 때

향후 발전용 LNG 공급량은 지속적으로 증가할 전망

3. 절대적 저평가 국면. 성장성 강화에 따른 기업가치 재평가 필요

삼천리는 PBR 0.5배로 동종업체 대비 낮은 수준. 복합화력 및 연료전지

등 발전사업 확대를 통한 종합에너지 기업으로 변화 가속화를 감안할 때

성장성을 고려한 기업가치의 재평가가 필요한 국면으로 판단


(Overweight)


1. 기업 개요

도시가스 1위 사업자로 안정적인 현금 창출력 확보

국내 도시가스 1위 삼천리는 국내 도시가스 1위 사업자이며 권역별 독점성을 확보해주는 사업 특성상 안정

적인 현금창출력을 확보하고 있다. LNG 판매량은 지난 5년간 연평균 4.1% 성장하였으

며 보급률은 80% 후반 수준이다. 보급률이 포화상태에 가까워지고 있으나 신규택지개발

확대 및 산업용 벙커C유의 LNG 전환 움직임에 따라 향후 성장 추세는 유지될 전망

발전사업 중심으로

신규사업 확대

사업부문은 도시가스, 집단에너지, 플랜트, 자원개발, 기타로 구성되어 있다. 기존사업인

도시가스 매출 비중이 95%로서 절대적이며 주요 권역은 경기도 및 인천광역시이다. 최

근 LNG 복합화력, 집단에너지 등 발전사업을 중심으로 신규사업을 확장하고 있다.

주요 계열사로

삼천리ENG, 삼천리

ES, S-Power 등

주요 관계사로 1) 삼천리ENG는 지분 100%로 도시가스 배관 엔지니어링 사업, 2) 삼천

리ES는 지분 100%로 에너지플랜트 및 고효율기자재 사업, 3) 휴세스는 지분 51%로 집

단에너지 사업, 4) S-Power는 지분 50%로 LNG 복합화력발전 사업이다.

[그림 1] 국내 도시가스 업체 경쟁구도 [그림 2] 사업부문별 매출 구분

삼천리15%

예스코6%

서울가스9%

인천가스4%

부산가스5%

경동가스12%

경남4%

코원7%

기타38%

도시가스95%

집단에너지1%

플랜트2%

기타2%

자료: 삼천리, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 삼천리, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 1] 주요 계열사 현황

계열사 지분율 사업내용

삼천리 ENG 100% 도시가스 배관 엔지니어링

삼천리 ES 100% 에너지플랜트 및 고효율기자재

휴세스 51% 집단에너지. (화성향남, 수원 호매실)

S-Power 50% 민간 LNG 복합화력발전(835MW)

안산도시개발 51% 집단에너지. (안산, 송산그린시티, 군자지구 등)

자료: 삼천리, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


2. 투자포인트

1) S-Power로 이익 수준 레벨업. 15F 영업이익 yoy 112% 성장

안산복합화력발전소

14년 4분기 상업운전

개시

S-Power는 2012년 한국남동발전 및 포스코건설과 합작으로 설립되었다. S-Power는 경

기도 안산시 초지동 멀티테크노밸리에 LNG 복합화력발전소인 안산복합화력발전소를

2012년 11월 착공하여 건설중에 있으며 14년 4분기에 상업운전을 시작할 예정이다. 이

에 따라 삼천리는 GS, SK E&S, 포스코에 이에 4번째로 민간발전사로 입지가 공고해질

전망이다.

안산시 1년

전기소비량의

60~70% 공급가능

안산복합화력발전소의 발전용량은 834MW급으로 민간 발전사업장중 최대 규모이다. 연

간 전기생산량은 안산시의 1년 소비량의 60~70%에 해당하는 규모이며 약 100만세대에

전기 공급이 가능하다. LNG 소비량은 8~9억m3이며 가스공사에서 직접 공급 예정이다.

15년 연결실적 반영

15F 영업이익

yoy 112% 성장

S-Power의 15년 본격가동에 따라 삼천리의 실적 레벨업이 예상된다. 현재 삼천리의 S-

Power 보유 지분은 50%이나 완공 이후 포스코건설 지분을 추가 매입하여 15년은 S-

Power가 연결 실적으로 반영될 전망이다. S-Power를 연결 반영한 15년 삼천리의 영업

이익은 전년대비 112% 성장한 1,198억원으로 전망된다. S-Power는 15년 상업운전 본

격 가동시 연간 매출 8,700억원, 영업이익 600억원 수준으로 예상된다.

[그림 3] S-Power 지분 구조 [표 2] S-Power 사업 개요

삼천리50%

포스코건설10%

남동발전40%

지분구조 삼천리 50%, 남동발전 40%, POSCO 건설 10%

발전용량 835MW

총 투자금액 약 8.700 억원(출자금 30%, PF 70%)

건설기간 12 년 10 월 ~ 14 년 10 월

LNG 발전의 장점

1)국제 시세 안정화 예상 및 풍부한 매장량 (셰일가스 등)

2)환경 규제 등에 따른 수도권 내 원자력/석탄 발전소 건립 금지

3)송전 손실 최소화 및 송전시설 건립에 따른 마찰 최소화 (최대 전력 수요지역인 수도권 위치)



(Overweight)


2) 국내 연료전지발전 급성장에 따른 LNG 공급량 증가 수혜

경기그린에너지는

세계 최대 연료전지

발전소

삼천리가 LNG 독점

공급

삼천리는 세계 최대 연료전지발전소인 경기그린에너지의 지분 19%를 보유하고 있으며

향후 20년간 LNG를 독점 공급한다. 경기그린에너지는 발전용량이 58.8MW로서 역대 최

대 규모이며 연간 464GWh의 전력과 1,950억Kcal의 열이 생산되는데 이는 화성시 전체

가정용 전력소모량의 약 70%에 해당하는 9만 가구에 전력을 공급할 수 있는 양이다.

연간 LNG 소모량은 약 1억m3로 삼천리의 연간 공급량인 39억m3 대비 2.3% 수준이다.

향후 경기그린에너지의 추가 증설에 따른 공급량 증가 및 지분법 이익 반영으로 삼천리

의 실적 개선에 긍정적 영향이 예상된다.

삼천리 19%,

포스코에너지 19%,

한수원 62%

공동출자

경기그린에너지는 한국수력원자력(62%), 포스코에너지(19%), 삼천리(19%)가 공동출자한

특수목적법인(SPC)이다. 한국수력원자력은 2012년부터 시행된 신재생에너지 의무할당제

(RPS)에 대비해 연료전지발전소 건설을 추진했고, 이 과정에서 포스코에너지(시공)와 삼

천리(LNG 공급)가 전략적투자자로 참여했다. 삼천리는 경기그린에너지에 144억원(지분

율 19%)을 출자했으며 경기그린에너지와 20년간 LNG를 공급하는 계약을 체결했다.

국내 연료전지발전소

급증 예상

발전용 LNG 공급량

동반 성장할 것

최근 연료전지발전소 신규 설치가 수도권을 중심으로 급증하는 추세이다. 연료전지발전

량은 12년 3MW에서 13년 109MW, 14년은 서울시 지자체만 300MW 이상 설치할 전망

이다. 설치량 급증의 배경은 RPS 의무량이 확대되는 상황에서 비태양광 부문에서 연료

전지가 적절한 대안으로 인식되고 있기 때문이다. 비태양광 부문에서 풍력은 환경규제의

영향으로 설치에 제약이 크다. 반면 연료전지는 설치면적이 작고 입지조건에 제한이 없

어 도심 근교용 분산발전에 최적화된 발전방식이다. 향후 연료전지발전소 신규 설치 확

대에 따라 발전용 LNG 공급량도 지속적으로 증가할 전망이다.

[그림 4] 경기그린에너지 연료전지 발전소 [그림 5] 경기그린에너지 사업 개요

자료: 경기그린에너지, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 경기그린에너지, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 3] 경기그린에너지 연료전지 발전 관련 세부 내용

용량 형식 58.8 MW(2.8MW x 21) MCFC(용융탄산염) 방식

연간전력생산량 464,000 MWh/h 경기 화성시 가정 전력소비량의 70% 공급 가능

연간 열생산량 1,950 억 KCal 경기 화성시 가정 공급량의 20%

원유수입대체효과 120,000 Toe 연간 전력량 석유 환산량: 99,706 Toe

연간 열량 석유 환산량: 19,500 Toe



(Overweight)


[그림 6] 국내 연료전지 설치량 추이

7.8 14 1424

3

109

330

0

50

100

150

200

250

300

350

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14F

(MW)


[그림 7] 국내 연료전지 발전량 추이

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

'09 '10 '11 '12

사업용 자가용(MWh)


[표 4] 국내 연료전지 발전소 현황

발전사업자 위치 설비용량 가동시기 유형 한국남동발전 경기 분당 300kW 2006. 10 RPS 나투라파워 전북 군산 2.4MW 2008. 10 RPS 한국중부발전 충남 보령 300kW 2008. 10 FIT 포스코에너지 경북 포항 2.4MW 2008. 10 RPS GS EPS 충남 당진 2.4MW 2009. 05 FIT 포스코에너지 서울 노원 2.4MW 2009. 06 RPS MPC 율촌전력 전남 순천 4.8MW 2009. 08 FIT


포스코에너지 인천 서구 2.4MW 2010. 01 RPS

벽산엔지니어링 부산 사하구 1.2MW 2010. 04 FIt

GS 파워 경기 안양 4.8MW 2010. 08 RPS 포스코에너지 서울 마포 2.4MW 2010. 10 RPS 티씨에스원 대구달서구 5.6MW 2010. 09 RPS 티씨에스원 대구달서구 5.6MW 2011. 05 RPS 한국동서발전 경기 일산 2.8MW 2011. 04 RPS 부산연료전지발전 부산 강서 5.6MW 2011. 10 RPS MPC 율촌전력 전남 여수 5.6MW 2012. 01 RPS 한국동서발전 경기 일산 2.8MW 2013. 02 RPS 한국남동발전 경기 분당 3.08MW 2013. 04 RPS 한국동서발전 울산 남구 2.8MW 2013. 08 RPS 경기그린에너지 경기 화성 58.8MW 2014. 02 RPS



(Overweight)


[그림 8] RPS 의무공급량 추이 [그림 9] RPS 연도별 의무공급 비율

276 723 1,353

6,144

8,487

10,225

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

'12 '13 '14

태양광 비태양광(MWh)

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

'12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20 '21 '22-100

0

100

200

300

400

500

600의무비율 태양광(우) (MW)

자료: 전력거래소, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 전력거래소, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 5] 신재생에너지별 생산량 가중치

신∙재생에너지원 단위 에너지 생산량 원별 보정계수고정식 1,358 4.14 추적식 1,765 3.59 태양광 BIPV 923

kWh/kW∙yr 11.70

평판형 596 kWh/m2∙yr 1.92

단일진공관형 745 kWh/m2∙yr 1.76 태양열

이중진공관형 745 kWh/m2∙yr 1.56

수직밀폐형 2,045 0.70 지열

개방형 2,045 kWh/kW∙yr

0.64 프리즘 94.7 11.70 집광

채광 광덕트 139.7 kWh/set∙yr

11.70 연료전지 PEMFC 9,392 kWh/kW∙yr 6.35

주) 신재생에너지 생산량 = 원별 설치규모 x 단위에너지생산량 x 원별보정계수 자료: 산업통상부, 메리츠종금증권 리서치센터

[표 6] 신재생에너지별 REC 가중치

대상에너지 및 기준 구분 공급인증서

가중치 설치유형 지목유형 용량기준

0.7 5 개 지목 (전, 답, 과수원, 목장용지, 임야)

1.0 100KW 이상 1.2

건축물 등 기존 시설물을 이용하지 않는 경우 기타 23 개 지목

100KW 미만 태양광 에너지

1.5 건축물 등 기존 시설물을 이용하는 경우 유지의 수면에 부유하여 설치하는 경우

0.25 IGCC, 부생가스 0.5 폐기물, 매립지가스

1.0 수력, 육상풍력, 바이오에너지, RDF, 전소발전, 가스화 발전, 조력(방조제 有)

1.5 목질계 바이오매스 전소발전, 해상풍력(연계거리 5KM 이하)

기타 신재생 에너지

2.0 해상풍력(연계거리 5km 초과), 조력(방조제 無), 연료전지

주 1) 가중치는 발전원가, 온실가스 감축효과, 산업육성효과, 환경훼손 최소화, 해당 신∙재생에너지의 부존잠재량 등을

고려하여 지식경제부 고시로 규정

주 2) 신∙재생에너지 공급 인증서 가중치는 3년마다 재검토



(Overweight)


3) 집단에너지는 장기 신성장 동력

집단에너지 사업

확장 중

2020년 매출

1.1조 목표

삼천리의 에너지 사업 중 집단에너지 사업은 최근 크게 확장되는 추세이다. 2005년 광

명역세권 집단에너지사업을 시작으로, 휴세스, 안산도시개발 그리고 현재 추진 중인 평

택국제화지구, 광명시흥 보금자리지구 등이 대표적이다. 현재 삼천리는 총 8개 지구에

사업 또는 사업 예정에 있으며 상호간 열 연계 네트워크 구축을 통해 원가경쟁력을 강

화할 계획이다. 삼천리는 집단에너지 사업을 통해 2020년 총 매출 1.1조원을 창출할 계

획이다.

[그림 10] 삼천리 집단에너지 사업 지구 [표 7] 광명/시흥 보금자리 지구 열병합발전소 사업개요

1 2

3

54

6

7

8

열 연계 네트워크

서해

화성

인천

시흥

광명

성남

안산 수원

용인

안성

평택

사업주체 삼천리 & GS 컨소시엄 (50:50) → 별도 법인 설립 예정

발전용량 822MW

총투자금액 약 1 조 1,000 억원 (출자금 25%, PF 57%, 분담금 18%)

건설기간 15 년 12 월~18 년 10 월

2020 년 재무계획

매출액: 7,720 억원, 영업이익: 620 억원, 영업이익률: 8%


4) 절대적 저평가 국면. 성장성 강화에 따른 기업가치 재평가 필요

성장성을 고려한

기업가치 재평가

필요

삼천리는 PBR 0.5배로 동종업체 대비 낮은 수준이다. 그러나 1) S-Power를 통한 LNG

복합화력발전, 2) 경기그린에너지를 기반으로 한 연료전지발전 3) 열병합발전소를 통한

집단에너지 사업 등 발전사업 확대를 통해 종합에너지 기업으로 변화가 가속화될 전망

이다. 이에 따라 기존 도시가스 사업의 안정성 기반 위에 발전 사업의 성장성을 가미한

기업가치의 재평가가 필요한 국면으로 판단된다.

[표 8] Peer Group Valuation Table

(단위: 억원, 배) Average 삼천리 부산가스 인천도시가스 예스코 경남

에너지 SK 가스 경동가스 서울가스

매출액 2012 34,554 11,882 7,223 14,379 7,834 75,837 25,026 19,283

2013 36,581 12,099 7,672 15,072 8,308 66,722 27,883 21,397

영업이익 2012 430 449 100 165 250 1,409 499 151

2013 525 374 119 163 174 1,235 505 148

순이익 2012 357 373 96 304 242 958 429 648

2013 403 368 103 140 173 1,025 498 693

PER 2012 6.7 12.7 6.1 9.2 6.3 5.0 7.9 6.2 6.2

2013 9.9 11.6 11.4 10.4 15.4 10.3 6.3 6.9 8.8

PBR 2012 0.5 0.5 0.5 0.6 0.3 0.4 0.8 0.6 0.4

2013 0.7 0.5 0.9 0.7 0.3 0.6 0.6 0.7 0.6

ROE 2012 8.7 3.5 9.4 7.4 4.9 9.1 10.7 10.0 9.3

2013 7.7 3.8 8.7 7.6 2.2 6.1 9.8 10.6 9.1

EV/EBITDA 2012 2.8 3.6 1.6 4.7 4.1 1.4 6.8 -0.4 1.7

2013 3.7 5.5 4.1 5.1 4.1 2.7 6.5 0.5 2.8

자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


[그림 11] 삼천리 PER 밴드 [그림 12] 삼천리 PBR 밴드

3.0x5.8x8.6x11.4x14.2x17.0x

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(원)

0.3x

0.4x

0.5x

0.6x

0.7x

0.8x

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(원)


[표 9] 삼천리 실적 추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14F 2Q14F 3Q14F 4Q14F 13 14F 15F

매출액 13,440 7,165 5,245 10,731 15,249 8,075 5,548 11,482 36,581 40,354 52,458

영업이익 519 209 -95 -109 587 200 -104 -118 525 565 1,198

영업이익률 3.9% 2.9% -1.8% -1.0% 3.9% 2.5% -1.9% -1.0% 1.4% 1.4% 2.3%

세전이익 586 150 -95 -109 588 204 -101 -114 533 577 1,201

당기순이익 454 109 -83 -77 441 153 -76 -86 403 433 901

자료: 삼천리, 메리츠종금증권 리서치센터


(Overweight)


Income Statement Statement of Cash Flow

(억원) 2012 2013E 2014E 2015E (억원) 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 34,554 36,581 40,354 52,458 영업활동현금흐름 3,810 -1,343 1,633 2,075

매출원가 31,975 33,826 37,368 48,113 당기순이익(손실) 357 403 433 901

매출총이익 2,579 2,755 2,986 4,345 유형자산감가상각비 601 646 777 803

판매비와관리비 2,149 2,230 2,421 3,147 무형자산상각비 63 123 107 88

기타손익 0 0 0 0 운전자본의 증감 2,772 2,569 2,772 2,569

영업이익 430 525 565 1,198 투자활동 현금흐름 -2,503 -1,190 -1,418 -2,016

금융수익 -15 -114 -91 -97 유형자산의 증가(CAPEX) -1,400 -864 -1,120 -1,200

종속/관계기업관련손익 -12 -8 -1 -15 투자자산의 감소(증가) -938 -462 -233 -748

기타영업외손익 110 129 113 115 재무활동 현금흐름 -232 2362 22 178

세전계속사업이익 512 533 577 1,201 차입금증감 390 389 150 300

법인세비용 155 130 144 300 자본의증가 -6 0 0 0

당기순이익 357 403 433 901 현금의증가 1,074 -172 237 237

지배주주지분 순이익 397 444 477 677 기초현금 1,500 2,574 2,402 2,639

기말현금 2,574 2,402 2,639 2,875

Balance Sheet Key Financial Data

(억원) 2012 2013E 2014E 2015E (원,%,배) 2012 2013E 2014E 2015E

유동자산 10,820 9,797 10,532 11,841 주당데이터(원)

현금및현금성자산 2,574 2,402 2,639 2,875 SPS 852,120 902,108 995,160 1,293,654

매출채권 6,084 5,803 6,209 7,140 EPS 9,790 10,949 11,770 16,704

재고자산 47 45 49 54 CFPS 29,638 35,613 38,867 54,480

비유동자산 16,933 17,680 18,150 19,206 EBITDAPS 26,961 31,912 35,711 51,520

유형자산 13,333 13,572 13,916 14,313 BPS 264,979 276,089 287,850 304,099

무형자산 721 626 520 431 DPS 3,000 3,000 3,000 3,000

투자자산 1,806 2,260 2,493 3,241 배당수익률(%) 2.4 2.4 2.1 2.1

자산총계 27,753 27,477 28,682 31,047 Valuation(Multiple)

유동부채 10,011 6,927 7,340 8,269 PER 12.7 11.6 12.3 8.7

매입채무 8,905 5,600 5,992 6,890 PCR 4.2 3.6 3.7 2.7

단기차입금 290 369 339 314 PSR 0.1 0.1 0.1 0.1

유동성장기부채 64 59 66 74 PBR 0.5 0.5 0.5 0.5

비유동부채 6,104 8,598 9,063 9,705 EBITDA 1,093 1,294 1,448 2,089

사채 995 2,990 2,990 2,990 EV/EBITDA 3.6 5.5 5.0 3.6

장기차입금 1,841 2,230 2,380 2,680 Key Financial Ratio(%)

부채총계 16,115 15,524 16,404 17,975 자기자본이익률(ROE) 3.5 3.8 4.0 5.4

자본금 203 203 203 203 EBITDA이익률 3.2 3.5 3.6 4.0

자본잉여금 211 211 211 211 부채비율 138.5 129.9 133.6 137.5

기타포괄이익누계액 -23 -24 -24 -24 금융비용부담률 0.3 0.4 0.5 0.4

이익잉여금 11,578 11,934 12,305 12,875 이자보상배율(x) 3.9 3.5 2.9 6.0

비지배주주지분 172 131 86 310 매출채권회전율(x) 6.2 6.2 6.7 7.9

자본총계 11,638 11,952 12,278 13,072 재고자산회전율(x) 4.3 4.7 6.4 7.5


(Overweight)


Compliance Notice

동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2014년 3월 24일 현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는 2014년 3월 24일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2014년 3월 24일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 지목현, 김성은) 동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

투자등급 관련사항

1. 종목추천관련 투자등급(추천기준일 종가대비 4등급) →아래 종목투자의견은 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일 종가대비 +50%이상. ㆍBuy : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만. ㆍHold : 추천기준일 종가대비 +5%이상 ~ +15%미만. ㆍReduce : 추천기준일 종가대비 +5%미만. 2. 산업추천관련 투자등급(추천기준일 시장지수대비 3등급) →아래 산업투자의견은 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천하는 것. ㆍ비중확대(Overweight) / 중립(Neutral) / 비중축소(Underweight)

삼천리(004690)의 투자등급변경 내용 추천확정일자 자료의 형식 투자의견 목표주가 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2014.03.24 산업분석 Buy 210,000 지목현

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

2012.03 2012.08 2013.01 2013.06 2013.11

주가 목표주가

메리츠 지목현 산업 JMH 연료전지 20140311 v14 editing F...

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