Page | 1

Deel I

Naleving van de Nederlandse Corporate Governance code door Accell Group.

Nyenrode Business UniversityCorporate GovernanceOuadah. F. - 12468755Van der Laan. K. - 12468799

Page | 2

Inhoud

H1 - Inleiding ........................................................................................................................................................................... 3

H2 - Governance Structuur ..................................................................................................................................................... 4

H3 - Governance structuur Commissies van de Raad van Commissarissen......................................................................... 5

H4 - Leiderschapskenmerken in de onderneming .................................................................................................................. 6

H5 - Financile informatie....................................................................................................................................................... 7

H6 - Maatschappelijk verantwoord ondernemen en stakeholders ........................................................................................ 9

H7 - De accountant en de accountantscontrole ................................................................................................................... 10

H8 - Conclusie ....................................................................................................................................................................... 11

Page | 3

H1 - Inleiding

De Nederlandse Corporate Governance Code is in werking getreden per 1-1-2004. Deze code draagt zorg aan eendeugdelijk ondernemingsbestuur en is van toepassing op alle vennootschappen met een statutaire zetel binnenNederland waarvan de aandelen of certificaten van aandelen zijn toegelaten tot een effectenbeurs.

De Corporate Governance codes bestaat uit een aantal principes en best practice bepalingen voor aandeelhouders,commissarissen en bestuurders. Bij de beoordeling van de Corporate Governance wordt er veelal gekeken naar de matevan verantwoording, transparantie van de onderneming, risicobeheersing, topsalarissen en integriteit. De principes en debest practice bepalingen worden opgevat als een normenkader voor een goede Corporate Governance structuur.Bovenstaande dient door de organisatie onvoorwaardelijk te worden toegepast danwel te rechtvaardigen waarom er vaneen bepaling wordt afgeweken. Het bestuur en de Raad van Commissarissen leggen op deze manier verantwoording afaan hun aandeelhouders.

Volgens het boek Grondslagen van Corporate Governance geschreven door R.A.M. Pruijm verwoordt de commissiePeters het begrip Corporate Governance als volgt: Corporate Governance is het stelsel van omgangsvormen voor bij devennootschap en haar onderneming direct belanghebbenden met name bestuurders, commissarissen enkapitaalverschaffers inhoudend een aantal regels voor goed bestuur en goed toezicht en regels voor een verdeling vantaken, verantwoordelijkheden en bevoegdheden die een evenwichtige invloed bewerkstelligen van bij de vennootschapen haar onderneming betrokkenen. Uitgangspunt daarbij is dat bestuurders en commissarissen over hun taakuitoefening ook publiekelijk verantwoording dienen af te leggen.

De Corporate Governance Codes zijn in het leven geroepen naar aanleiding van de vele schandalen uit de jaren tachtig ennegentig van de vorige eeuw. Denk bijvoorbeeld aan het Enron schandaal; Enron ging failliet doordat verliezen van hetbedrijf verborgen waren voor de aandeelhouders. Ook bij de Amerikaanse tak van Ahold waren er boekhoudkundigeproblemen; de inkomsten werden grof overschat. Het vertrouwen van aandeelhouders en andere belangengroepenwerd hierdoor ernstig beschaamd.

Het gedrag van de onderneming wordt benvloed door interne governance en externe governance. Samen vormen ze hetcorporate-governancesysteem. Bij interne governance komt audit, risk management, verhouding bestuur,commissarissen en raad van commissarissen, interne beheersing die bestaat in de onderneming, de vermogensstructuuren etc. aan de orde. Bij externe corporate governance is te denken aan de relatie met de eigen vermogensverschaffers:beschermingsconstructies, Code Tabaksblad, de externe accountant, etc.

Kort samengevat bevorderen de gedragscodes behoorlijk ondernemingsbestuur door regels en principes waaronderneming zich aan moeten houden. Ieder jaar wordt de Corporate Governance Code opnieuw beoordeeld engewaarborgd dat de code minimaal alle belangrijke elementen van de interne organisatie bevat van een onderneming(beursgenoteerd).De code zelf is per 2008 herzien en opnieuw gepubliceerd welke bekend is onder de naam De Monitoring CommissieCorporate Governance Code en vervangt de code van 1-1-2004.

Door middel van een beoordelingsformulier dat opgesteld is door de Business Universiteit Nyenrode hebben wij getrachtom Accell Group te beoordelen op grond van de Nederlandse Corporate Governance Code met betrekking tot het jaar2012. Het formulier kunt u terugvinden in de bijlage. Met behulp van het formulier hebben we gekeken in hoeverreAccell Group voldoet aan de Nederlandse Corporate Governance Code. In de volgende hoofdstukken staan deuitkomsten van onze beoordeling beschreven. Tenslotte wordt er op het eind nog een conclusie gevormd.

Page | 4

H2 - Governance Structuur

Voor de bepaling van de Governance structuur binnen Accell Group hebben wij de informatie verkregen uit hoofde vanhet jaarverslag 2012. Bij Accell Group is er op basis van de organisatiestructuur sprake van een two-tier model welkewordt gedefinieerd als zijnde een scheiding binnen het ondernemingsbestuur tussen een besturend orgaan welkebekend is als de Raad van Bestuur en een toezichthoudend orgaan welke bekend is als de Raad van Commissarissen.

Bij Accell Group bestaat de Raad van Bestuur uit een drietal leden, waarbij dhr. R.J. Takens de voorzitter is (CEO) enbestaat de Raad van Commissarissen uit een viertal leden, waarbij dhr. A.J. Pasman de voorzitter is. In het jaarverslag vanAccell Group worden deze leden duidelijk en transparant toegelicht en is er op de home site van de organisatie tevenseen duidelijke omschrijving van deze leden opgenomen welke betrekking heeft op de achtergrond van de leden zelf ende functie die binnen de organisatie wordt bekleed.

Gedurende 2012 heeft de RvC zes keer plenair vergaderd met de RvB en is deze n keer in het jaar uitgebreid met deaanwezigheid van de directeuren van de belangrijkste dochterondernemingen. Hierbij is het opvallend dat er geennadere informatie over deze meetings wordt verstrekt in het jaarverslag. Hiernaast wordt er in het jaarverslag nietexpliciet de aanwezigheid van de betrokken leden weergegeven.

Tevens vergaderde de RvC vier keer buiten de aanwezigheid van de RvB. En van deze vergaderingen was gericht op hetfunctioneren van de RvB als geheel en het functioneren van de leden als individueel.

Page | 5

H3 - Governance structuur Commissies van de Raad van Commissarissen

Bij Accell Group is er sprake van een tweetal commissies welke zijn ingesteld door de RvC, namelijk:- Auditcommissie; en,- Selectie/remuneratiecommissie.De functies en het bestaansrecht van deze commissies worden duidelijk omschreven in het jaarverslag. Deze commissiesbestaan uit een tweetal leden van de RvC.

Gedurende het jaar is het er door de Auditcommissie vijf keer een vergadering geweest waarbij de externe accountantdrie van de vijf vergaderingen heeft geparticipeerd. Hiernaast zijn er nog twee vergaderingen geweest tussen de externeaccountant, RvC en de RvB. Ook de Selectie/remuneratiecommissie heeft vijf keer in het jaar vergaderd hetgeen moetbijdragen aan een verdere verdieping van het toezicht en het advies over het gevoerde beleid.

In het kader van de jaarlijkse evaluatie van de RvC betreffende het functioneren als individu en de RvC als geheel is primatoegelicht. Tevens is er een professioneel door derden begeleide evaluatie uitgevoerd.

Opvallend is dat ingevolge de profielschets van Accell Group (Profielschets Raad van Commissarissen Accell Group P. 1)aangaande de RvC is aangegeven dat de dat de voorzitter van RvC niet kan functioneren als voorzitter van eencommissie. Dit gegeven is strijdig met het jaarverslag aangezien de vicevoorzitter van de RvC J.H. Menkveld tevensvoorzitter is van de selectie/remuneratiecommissie. Hiernaast is er geen adequaat en transparant overzicht opgenomenbetreffende de aanwezigheid van de leden.

Page | 6

H4 - Leiderschapskenmerken in de onderneming

De leiderschapskenmerken worden in het jaarverslag genoemd maar verschaffen weinig tot geen informatie over dewijze waarop het functioneren van de leden wordt gevalueerd. Hiernaast wordt er op de site wel een normstellingopgenomen betreffende de handelingen voor de auditcommissie, RvC en de selectie/remuneratiecommissie in de vormvan reglementen.

Bij Accell Group hebben ze voor de indeling van RvB en de RvC getracht naar zo veel mogelijk diversiteit met elk huneigen professionele deskundigheid. In het jaarverslag wordt hier inhoudelijk onvoldoende op ingegaan, maar op de homesite is er afdoende informatie te vinden over de specialistische facetten van de leden. Op basis hiervan er afdoendecompetentie binnen de RvC en RvB (ook op het terrein van compliance).

Hiernaast geeft het jaarverslag afdoende informatie aangaande risicos waar Accell Group mee geconfronteerd wordt(Jaarverslag 2012, paragraaf: RISICOS EN RISICOBEHEERSING (P. 73)). Deze risicos worden duidelijk, begrijpelijk entransparant gepresenteerd. Op basis van deze risicos wordt in het verlengde hiervan een duidelijke omschrijvinggegeven van het risico beheersingssystemen.

Ook is Accell Group niet nalatig op het gebied van benoeming en handhaving van de gedragscodes. Zo heeft Accell Groupeen interne gedragscode, een gedragscode voor leveranciers en een WFSGI-gedragscode welke inzichtelijk zijn gemaaktop de site met uitzondering van de WFSGI-gedragscode.

Tot slot wordt er in het jaarverslag op een matig/voldoende niveau de betrokkenheid van de stakeholders gemeten. Welis er in het jaarverslag een stakeholdersdialoog gepresenteerd met daarin opgenomen een aantal facetten die debelangen van de stakeholders behartigen. Hierin worden een aantal relevante onderwerpen besproken (MVO) en is eraangegeven dat de top vijf van de stakeholders zijn uitgenodigd om OR bij te wonen. Hierbij dient opgemerkt te wordendat de betrokkenheid van de stakeholders niet kwantitatief tot uitdrukking is gebracht.

Page | 7

H5 - Financile informatie

Wij hebben de financile informatie verkregen op basis van de geconsolideerde jaarrekening. Opmerkelijk is dat denetto-omzet is gestegen per 2012 ten opzichte van 2011 en dat de netto winst is gedaald in 2012 ten opzichte van 2011zoals hieronder weergegeven. We kunnen opmerken dat de daling van de netto winst is veroorzaakt door hogere kostenvan grond en hulpstoffen en hogere personeelskosten.

- Omzet: 772 miljoen euro ( +23% t.o.v. 2011)- Kosten grond- en hulpstoffen: 526 miljoen euro ( +25% t.o.v. 2011)- Personeelskosten: 101 miljoen euro (+26% t.o.v. 2011)- Overige bedrijfskosten: 100 miljoen euro ( +21% t.o.v. 2011)- Winst na belasting: 23 miljoen euro ( -42% t.o.v. 2011)- Winst per aandeel: 1 euro ( -46% t.o.v. 2011)Het groepsvermogen is per eind 2012 ruim 247 miljoen euro, wat een toename inhoudt van 15% ten opzichte van 2011.Dit is met namen veroorzaakt door de overname van Raleigh. Hiermee is het aantal medewerkers ook gestegen met 24%tot 2.776 medewerkers. De cijfers vertalen zich in een sterk en groeiend jaar.

Aan de aandeelhouders zal worden voorgesteld een dividend uit te keren van 0,75 per aandeel (2011: 0,92)

In het kader van de jaarlijkse evaluatie van het functioneren van de Raad van Commissarissen heeft in 2011/12 eenuitgebreid, professioneel door derden begeleide evaluatie plaatsgevonden. Daarbij zijn themas aan de orde geweest alsexpertise, onderling gedrag, relatie met de Raad van Bestuur, het functioneren van de voorzitter, communicatie en hetoverall functioneren. Geconcludeerd werd dat elk van de leden goed functioneert en dat de Raad als geheel naarbehoren functioneert. Tevens is geconcludeerd dat jaarlijks een evaluatie van het functioneren van de Raad vanCommissarissen in eigen beheer wordt georganiseerd en dat deze een maal per drie jaar door derden wordt begeleid.

Op 26 februari 2012 is, buiten aanwezigheid van de Raad van Bestuur, het functioneren van de Raad van Bestuur alsgeheel en van de individuele leden besproken. Tevens zijn de salarissen van de leden van de Raad van Bestuur voor 2012besproken. Op 20 februari 2013 is het remuneratiepakket van de Raad van Bestuur voor 2013 besproken. Hierbij zijntevens de bonussen over het boekjaar 2012 vastgesteld die zijn verwerkt in de jaarrekening 2012.

De totale remuneratie van de Raad van Bestuur van Accell Group bestaat uit:

JaarsalarisVoor de vaststelling van de vaste beloning van de Raad van Bestuur laat de Raad van Commissarissen regelmatigonderzoek verrichten door een adviseur met kennis en ervaring op het gebied van remuneratie.

Korte termijn bonusplanDe voor 2012 toe te kennen bonus is voor 80% afhankelijk van omzet en rendementsdoelstellingen en voor 20% vanindividuele doelstellingen. De bonus voor de leden van de Raad van Bestuur is begrensd tot maximaal 50% van de vastebeloning. Aan de Raad van Bestuur is over 2012 een bonus van 16% van het jaarsalaris uitgekeerd.

Lange termijn bonusplanOp 20 februari 2013 zijn voorwaardelijke aandelen aan de Raad van Bestuur toegekend. Op basis van de prestaties in hetboekjaar 2012 zijn geen opties toegekend.

PensioenDe pensioenregeling voor de Raad van Bestuur betreft in principe een beschikbare premieregeling. Afwijkendepensioenafspraken uit het verleden worden gemaximeerd op een vaste bijdrage per jaar, die jaarlijks kan wordenaangepast.

In de toelichting bij de jaarrekening worden de exacte bedragen van de bezoldiging van de leden toegelicht. Voor debezoldiging verwijzen wij naar onderstaand overzicht.

Page | 8

Bron: Accell Group, jaarverslag 2012 pagina 146

Als we de bezoldiging van de Raad van bestuur in 2012 vergelijken met de bezoldiging zoals toegelicht in het jaarverslag2011. Merken we een toename op. Het salaris van zowel A.J. Pasman (CEO) als die van J.H. Menkveld (CFO) zijn gestegenmet respectievelijk 12% en 9%.

Page | 9

H6 - Maatschappelijk verantwoord ondernemen en stakeholders

Als we kijken naar het jaarverslag (2012), vinden we een paragraaf terug inzake Maatschappelijk VerantwoordOndernemen (MVO). De genoemde aandachtsgebieden betreffen, het opzetten van een MVO-netwerk binnen alleondernemingen van Accell Group, intensiveren van de stakeholderdialoog, verduurzamen van de keten, inzicht inmilieubelasting van de organisatie en haar producten en het ontwikkelen van Corporate Sustainability Indicators. Deproducten van Accell Group en dan specifiek de fietsen zijn milieuproducten an sich. Accell Group heeft een LevensCyclus Analyse laten uitvoeren om er achter te komen hoeveel impact de fiets als alternatief voor mobiliteit heeft op hetmilieu.Met andere woorden: Hoeveel kilometers moet je fietsen (in plaats van autokilometers rijden) om de milieu impactgedurende de gehele levenscyclus van een fiets te compenseren.

Met bovenstaande activiteiten probeert Accell Group een bijdrage te leveren aan de maatschappij en haaropdrachtgevers. Op basis van de gegeven informatie in het jaarverslag komen wij tot de volgende bevindingen:

Community investmentIn het jaarverslag wordt er weinig zaken genoemd met betrekking tot community investment. Uit het jaarverslag blijkt

dat Accell Group naast het actief deelnemen in relevante werkgroepen een bedrag van boven de 1 miljoen heeftgenvesteerd ten behoeve van de verduurzaming van mobiliteit, het bevorderen van gezondheid en veiligheid van deconsument en het langer mobiel houden van oudere. In het bedrag is 30% teamsponsoring meegenomen omdat hetcreren van helden aanzet tot sport en beweging. We merken op dat er niet wordt gespecificeerd waar Accell Groupmeer dan 1 miljoen in heeft genvesteerd.

Charitable donationsIn het jaarverslag kunnen we geen informatie vinden over gedane donaties. Tevens op informatiebronnen zoals internethebben we niets kunnen vinden.

Human rights declarationIn het jaarverslag wordt verteld dat Accell Group rapporteert op niveau C van de GRI-richtlijnen. Maar uit het jaarverslag

blijkt geen verdere informatie over human rights declaration.

Code of ConductAccell Group heeft een gedragscode waarin zij onder meer de volgende relaties beschrijft: De relatie Accell Group tot desamenleving, de relatie tussen Accell Group en haar toezichthouders, de relatie van Accell Group met haar werknemers,de relatie van de medewerkers met Accell Group, de relatie tussen de medewerkers, de relatie tussen Accell Group enklanten en de relatie tussen Accell Group en haar zakelijke relaties.

Code of ethicsUit het jaarverslag blijkt niet dat er een code of ethics bestaat. Tevens hebben we niets terug kunnen vinden op de sitevan Accell Group.

DuurzaamheidsprojectenWij hebben aan de hand van het jaarverslag kunnen vaststellen dat Accell Group deel neemt aan de volgende projecten:- Carbon Disclosure Project- Business in the Community Project

Page | 10

H7 - De accountant en de accountantscontrole

De externe accountant van Accell Group is Deloitte Accountants B.V. Zie hieronder voor een specificatie.

Zoals hierboven is weergegeven zijn de audit fees gestegen ten opzicht van voorgaand jaar. Daarnaast zien we een forsegroei van andere niet-controlediensten. In het jaarverslag wordt niet toegelicht waar de diensten specifiek betrekking ophebben.

Jaarverslag en andere verantwoorde informatie

Accell Group heeft een jaarverslag zowel in het Nederlands als in het Engels gepubliceerd. Toegang tot de jaarverslagenzijn heel goed. Deze zijn te bereiken via de website van Accell Group. De jaarverslagen zijn goed leesbaar. De hoofzakenzijn goed gestructureerd en de teksten zijn afgekort met hap bare alineas en niet hele lange teksten. Hiernaast hebbenbeide jaarverslagen een prachtige opmaak in de huisstijl van Accell Group wat het lezen bevordert. Met betrekking tot detoegankelijkheid van informatie kenmerken wij deze als goed. De meeste informatie die je verwacht te vinden, isgepubliceerd op de website (http://www.Accelll-group.com/nl/Accelll-group.asp).

Page | 11

H8 - Conclusie

Over het algemeen kan gesteld worden dat Accell Group compliant is met de principes vanuit de Corporate GovernanceCode. Wij hebben de inhoud van het jaarverslag beoordeeld op elementen zoals opgenomen in ons evaluatieformulierop basis waarvan wij hebben vastgesteld dat Accell Group voldoet aan de condities die zijn gesteld in de code.

Wij willen graag afsluiten met het volgende citaat uit het jaarverslag 2012:

Page | 12

Deel II

Variabele beloningen in de Nederlandse Corporate Governance Code

(Heeft de Corporate Governance Code geleid tot een strenger beloningsbeleid inzake de beloningen

aan de bestuurders)

Nyenrode Business UniversityCorporate GovernanceOuadah. F. - 12468755Van der Laan. K. - 12468799

Page | 13

Inhoud

H 1 Inleiding...............................................................................................................................................................14H 1.1 Aanleiding .....................................................................................................................................................14H 1.2 - Centrale onderzoeksvraag.............................................................................................................................15H 1.3 Structuur .......................................................................................................................................................15H 1.4 - Afbakening essay ...........................................................................................................................................15H 2 - Managementsamenvatting...................................................................................................................................16H 3 - Corporate Governance .........................................................................................................................................17H 3.1 - Beoordeling Corporate Governance ..............................................................................................................17H 3.1.1 - Bedrijfskundige invalshoek........................................................................................................................17

H 3.1.2 - Economische invalshoek ...........................................................................................................................17

H 3.1.4 - Juridische invalshoek ................................................................................................................................18H 3.2 Bestuur..........................................................................................................................................................18H 3.2.3 - Benoeming en ontslag...............................................................................................................................19

H 3.2.4 - Samenstelling en omvang ........................................................................................................................ 20H 4 - Literatuuronderzoek ............................................................................................................................................21H 4.1 - Agency theorie.............................................................................................................................................. 22H 4.2 Beloningen van bestuurders ........................................................................................................................ 23H.4.2.1 - Optimale contract-theorie ..................................................................................................................... 24H 4.2.2 - Managerial power theorie ..................................................................................................................... 25H 4.3 - De code tabaksblad en de beloning van CEOs in Nederland........................................................................ 25H 4.4 - De relatie tussen de bezoldiging van bestuurders van beursgenoteerde ondernemingen en de prestatiesvan deze ondernemingen......................................................................................................................................... 26H 5 - Conclusie en aanbevelingen ................................................................................................................................ 27H 6 Literatuurlijst ..................................................................................................................................................... 29

Page | 14

H 1 Inleiding

H 1.1 Aanleiding

De beloning van topbestuurders van ondernemingen is zowel in het binnen- als het buitenland een voortdurend5terugkerend onderwerp van maatschappelijke discussie. De beloningen van bestuurders bestaat vaak uit een basissalaris,een bonus gebaseerd op de korte termijnresultaten, aandelen gerelateerde vergoedingen en een bijdrage in depensioenpremie. De beloningsvorm die verreweg de meeste aandacht heeft gekregen is de variabele beloning.Sommigen vinden het onverantwoord om ten tijde van crisis bonussen uit te keren of salarissen te verhogen. Uit veleartikelen blijkt dat grote ondernemingen weinig gehoor geven aan de roep vanuit de maatschappij om beloningen van10bestuurders te verlagen.

De Volkskrant schrijft in de uitgave van 15 juni 2013 het volgende:

Topinkomens stijgen toch weer, loonkloof groeit15

Dit artikel is geschreven naar aanleiding van een onderzoek van de Volkskrant naar de beloning van de topbestuurdersvan 134 grote bedrijven. Inclusief extraatjes als bonussen, prestatieaandelen en pensioenstortingen steeg het totaleinkomen van de bestuurders met 7,5 procent naar 1,13 miljoen euro. Zo verdiende Bernard Dijkhuizen van Ziggo vorigjaar 15,7 miljoen euro. ASML-baas Eric Meurice volgt Dijkhuizen met 11,2 miljoen euro. Volgens het onderzoek van de20Volkskrant verdient de topman gemiddeld 19 keer zoveel als de doorsneewerknemer, tegen voorgaand jaar 18 keer. Bijdertig bedrijven is het inkomen van de baas meer dan twintig keer hoger dan op de werkvloer. Volgens FNV-voorzitterTon Heerts is zo'n loonkloof niet houdbaar en vindt het zorgwekkend.

'Dit is een fout signaal, op een cruciaal moment. We zitten met een zware crisis, er worden grote offers gevraagd van25mensen. Dan past gematigdheid aan de top. De nullijn is wel zo'n beetje het maximum. Dat je met zulke inkomens ngmeer zou moeten verdienen, terwijl werknemers en mensen met een uitkering koopkracht inleveren, is ook totaal niet uitte leggen.1

Zo citeert het NRC op 16 juli 2013 het volgende:30

Roemer: stijging topinkomens beschamend

SP-leider Emile Roemer reageert op het onderzoek van de Volkskrant naar de beloning van de topbestuurders welkehierboven is toegelicht. Volgens de SP-leider schort het aan de morele houding van de topbestuurders.35

"Als er zoveel mensen op de nullijn zitten of werkloos zijn en topbestuurders hun eigen salaris met ruim 7,5 procentverhogen, dan vind ik dat moreel onaanvaardbaar."2

Zowel de Nederlandse Corporate Governance Code als de financile crisis zijn jaren al een feitelijk bestaan. Desondanks40blijven er berichten komen van stijgingen van bestuurdersbeloningen zoals de voorbeelden hierboven. Deze berichtenzijn voor ons de aanleiding geweest voor het formuleren van onze stelling.

1 http://www.volkskrant.nl/vk/nl/8024/Topsalarissen/article/detail/3459012/2013/06/15/Topinkomens-stijgen-toch-weer-loonkloof-groeit.dhtml2 http://www.nrc.nl/nieuws/2013/06/16/roemer-stijging-topinkomens-beschamend/

Page | 15

H 1.2 - Centrale onderzoeksvraag

De Nederlandse Corporate Governance Code, oftewel de Code Tabaksblad, beoogt sinds 1 januari 2004, naastaanvullende eisen op het gebied van transparantie, richtlijnen te geven voor het bepalen van de hoogte en vorm vanbestuurdersbeloningen. De berichten uit de nieuwsbladen geven aan dat de bestuurdersbeloningen alsnog stijgen.5

Voor ons leidt dit tot de volgende onderzoeksvraag:

Heeft de Corporate Governance Code geleid tot een strenger beloningsbeleid inzake de beloningen aan de bestuurders?10

Om tot een goede beantwoording van bovenstaande probleemstelling te komen, dienen de volgende deelvragen in ditessay beantwoord te worden:

Wat houdt Corporate Governance in? Wat is de rol van het bestuur en wat zijn haar taken en bevoegdheden?15 Wat houdt het bezoldigingsbeleid in conform de Corporate Governance code? Wetenschappelijke theorien inzake beloningen.

H 1.3 Structuur20

Het essay is onderverdeeld in zes hoofstukken. In overeenstemming met bovenstaande deelvragen zal na demanagementsamenvatting in hoofdstuk twee nader worden ingegaan op de inhoud van de Corporate Governance Codeen de rol van het bestuur en het bezoldigingsbeleid in hoofdstuk drie. Vervolgens wordt er in hoofdstuk vier eenuiteenzetting gegeven van de wetenschappelijke theorien betreffende de redenering achter een beloningsbeleid en/ofdit de bedrijfsprestaties ten goede komt. Hiernaast wordt in hoofdstuk vier ingegaan op de gebruikte artikelen en volgt25de conclusie en aanbevelingen in hoofdstuk vijf.

H 1.4 - Afbakening essay30

Middels dit essay onderzoeken wij of de invoering van de Nederlandse Corporate Governance Code invloed heeft gehadop het beloningsbeleid van verschillende topbedrijven. Hierbij wordt dus uitsluitend ingegaan op de introductie vanCorporate Governance Code in relatie tot de (excessieve) beloningen van het bestuur en de prestaties die hier tegenoverstaan.

35

40

Page | 16

H 2 - Managementsamenvatting

Vandaag de dag is er ontzettend veel discussie ten aanzien van de beloning van topbestuurders. De samenstelling van debeloning, de hoogte hiervan en de bewegingsvrijheid van het bestuur inzake beloningen wordt onredelijk enonaanvaardbaar genoemd in de publieke mond. Wat de introductie van Corporate Governance Code voor betekenis5heeft gehad en wat dit voor gevolgen heeft gehad voor (excessieve) beloningen is een interessant vraagstuk binnen hetCorporate Governance landschap.

Teneinde ter verduidelijking van de rol van de Corporate Governance Code hebben wij in hoofdstuk drie een nadereuiteenzetting gegeven van de gedachte achter Corporate Governance en de rol van het bestuur en het10bezoldigingsbeleid.

Vervolgens beschrijven wij in hoofdstuk vier welke theorien van invloed zijn op de beloningsstructuur binnen eenorganisatie. Interessant leek het ons om deze theorien nader uit te werken om uiteindelijk op basis van een logischeredenering de relatie tussen de introductie van de Corporate Governance Code, de bedrijfsprestaties en de hoogte en15samenstelling van de beloning te kunnen begrijpen.

Tevens zijn wij in het vierde hoofdstuk ingegaan op het artikel De Code Tabaksblad en de beloning van CEOs inNederland en het artikel De relatie tussen de bezoldiging van bestuurders van beursgenoteerde ondernemingen en deprestaties van deze ondernemingen. Vervolgens wordt door ons aandacht geschonken aan relevante bevindingen op20basis van de onderzoeken en wordt hier tevens aandacht geschonken aan boekhoudkundige en financile indicatoren diede hoogte van de beloning vast stellen. Daarnaast wordt nagegaan of Corporate Governance Code een positieve invloedheeft op de relatie tussen de beloning en de door het bestuur geleverde prestaties (individuele prestaties) bij de doorhen geleide onderneming.

25Tot slot is in hoofdstuk vijf de conclusie en aanbevelingen opgenomen.

Page | 17

H 3 - Corporate Governance

Corporate Governance is de Engelse term voor ondernemingsbestuur. De term wordt gebruikt om aan te duiden hoe eenonderneming goed, efficint en verantwoord moet worden geleid en voor het afleggen van verantwoording daaroveraan belanghebbenden, waaronder aandeelhouders, medewerkers, opdrachtgevers en de samenleving als geheel. In 19975zijn door de Commissie Peters aanbevelingen gedaan voor een gedragscode inzake Corporate Governance. Hierover reptde Commissie Peters als volgt:

Governance gaat over besturen en beheersen, over verantwoordelijkheid en zeggenschap en over de verantwoording entoezicht. Integriteit en transparantie spelen hierbij een grote rol. Het woord Corporate geeft aan dat we Governance10betrekken op vennootschappen en hun ondernemingen3.

Op basis van bovenstaande is de commissie tot de volgende definitie van Corporate Governance gekomen:

Corporate Governance is het stelsel van omgangsvormen voor bij de vennootschap en haar onderneming direct15belanghebbenden met name bestuurders, commissarissen en kapitaalverschaffers inhoudend een aantal regels voorgoed bestuur en goed toezicht en regels voor een verdeling van taken, verantwoordelijkheden en bevoegdheden die eenevenwichtige invloed bewerkstelligen van bij de vennootschap en haar onderneming betrokkenen. Uitganspunt daarbij isdat bestuurders en commissarissen over hun taakuitoefening ook publiekelijk verantwoording dienen af te leggen4.

20H 3.1 - Beoordeling Corporate Governance

Volgens Prof. Dr. R.A.M. Pruijm RA draait het bij het besturen van de onderneming allereerst om het ondernemen zelf.Dr. R.A.M. Pruijm beschrijft in zijn boek een aantal invalshoeken waardoor men tot criteria kan komen om CorporateGovernance te beoordelen. In andere woorden of er sprake is van goed ondernemerschap. De betreffende invalshoeken25zijn: bedrijfskundig, economisch, management control en juridisch. Hieronder zullen de invalshoeken kort wordentoegelicht.

H 3.1.1 - Bedrijfskundige invalshoek30

De bedrijfskundige invalshoek gaat over hoe het bestuur van de onderneming dient te managen. De belangrijkste zakenvoor een manager om zijn resultaten te realiseren zijn: cordineren en beheersen, strategievorming, motivatie enleiderschap.

H 3.1.2 - Economische invalshoek35

De economische invalshoek gaat over het beoordelen van de onderneming en haar bestuur in het functioneren. Dekeuzes en beslissingen van managers worden benvloed door een aantal factoren. Hierbij wordt vermeld dat deonderneming gestuurd wordt door het marktmechanisme en dat het van belang is dat het bestuur de activiteiten van deonderneming effectiever en efficinter cordineert dan het marktmechanisme. Vervolgens kan er een oordeel worden40gedaan over het functioneren van het bestuur.

H 3.1.3 - Management control invalshoek

Het bestuur dient zich tegenwoordig niet enkel te verantwoorden of het zich op een behoorlijke manier haar taken en45plichten heeft uitgevoerd. In de moderne vakliteratuur heeft Prof. Dr. J. Strikwerda voorwaarden geformuleerd voorgoed management control5. Er dient sprake te zijn van:

50

3 Commissie Corporate Governance (1997), Aanbevelingen inzake Corporate Governance in Nederland, 25 juni 1997,www.commissiecorporategovernance.nl.4 Commissie Corporate Governance (1997), Aanbevelingen inzake Corporate Governance in Nederland. Aanbevelingen voor goedbestuur, adequaat toezicht en het afleggen van verantwoording, pagina 14.5 Strikwerda, J. 2002. "Wat is ondernemingsbestuur?" MAB, 76(1/2), pagina 54-64.

Page | 18

Een systematische planning in de vorm van een strategisch plan en daarmee samenhangende budgets; Een logische organisatiestructuur, dat wil zeggen dat de totale taak van de onderneming volledig en eenduidig is

opgesplitst naar afdelingen die kwantitatief beoordeelbare prestaties hebben te leveren; Een taakstelling naar hoofden van afdelingen die systematisch, normatief en meetbaar is; Voorwaarden gecreerd voor self control (onder meer in de vorm van managementinformatie), zodat5

individuen en afdelingen zelf kunnen vaststellen of zij een taak naar behoren gerealiseerd hebben of niet, en zonodig hun eigen handelen kunnen corrigeren;

Geformuleerde en gecommuniceerde waarden en normen (de missie van de onderneming, doelnormen engrensnormen);

Een deels systematische, deels vrije communicatie ter bespreking van doelen, realisatie daarvan en (oorzaken10van) afwijkingen;

Een systematische evaluatie, dat wil zeggen: de vergelijking van prestaties tegen gestelde doelen, aannames enexterne ontwikkelingen, oordeelsvorming daarover (inclusief de daaraan gekoppelde beoordeling vanindividuele medewerkers en het vaststellen van hun beloning) en het vaststellen van het correctieve actionplans.15

H 3.1.4 - Juridische invalshoek

De Juridische invalshoek gaat over de aansprakelijkheid en verantwoordelijkheid van het bestuur jegens devennootschap en derden. Volgens het Nederlandse recht dient het bestuur de belangen van de vennootschap behartigen20en het bestuur over de aan hem toevertrouwde activa goed dient te bewaken en te beheersen.

Goed ondernemerschap wordt gerealiseerd door een aantal mechanismen. Deze mechanismen worden het Corporate-Governance systeem genoemd. Er is sprake van een verdeling tussen interne- en externe mechanismen. Onderstaandfiguur toont het basismodel voor Corporate Governance weer:25

Bron: R.A.M. Pruijm, Leidraad voor behoorlijk ondernemingsbestuur | Grondslagen van Corporate Governance, pagina 45.

H 3.2 Bestuur30

Een vennootschap dient volgens de wet een dualistisch orgaanstructuur te hebben. Wat inhoudt dat de vennootschapbestaat uit kapitaalverschaffers en het bestuur. Het bestuur dient het doel van de vennootschap te realiseren doormiddel van behoorlijk ondernemerschap. Het bestuur dient verantwoording af te leggen aan de kapitaalverschafferwelke samenkomen in de algemene vergadering van de aandeelhouders (Pruijm, R.A.M, Grondslagen van Corporate35Governance 2010).

H 3.2.1 - Functie

De manier van werken en de taken van het bestuur bestaat conform de Corporate Governance uit het volgende:40

Het bestuur is belast met het besturen van de vennootschap, het geen onder meer inhoudt dat hij verantwoordelijk isvoor de realisatie van de doelstellingen van de vennootschap, de strategie en het beleid en de daaruit voortvloeienderesultatenontwikkeling. Het bestuur legt hierover verantwoording af aan de raad van commissarissen en aan dealgemene vergadering van aandeelhouders. Het bestuur richt zich bij de vervulling van zijn taak naar het belang van de45vennootschap en de met haar verbonden onderneming en weegt daartoe de in aanmerking komende belangen van bijde vennootschap betrokkenen af. Het bestuur verschaft de raad van commissarissen tijdig alle informatie die nodig is

Page | 19

voor de uitoefening van de taak van de raad van commissarissen. Het bestuur is verantwoordelijk voor de naleving vanalle relevante wet- en regelgeving, het beheersen van de risicos verbonden aan de ondernemingsactiviteiten en voor definanciering van de vennootschap. Het bestuur rapporteert hierover aan en bespreekt de interne risicobeheersings- encontrolesystemen met de raad van commissarissen en zijn auditcommissie.6

5Het bestuur is zelfstandig en onafhankelijk op haar terrein. Het bestuur is dan ook niet verplicht om opdrachten vanaandeelhouders en raad van commissarissen op te volgen. Op basis van de wet moet het bestuur haar functie behoorlijkvervullen. Behoorlijk wilt zeggen dat het bestuur zijn functie dient uit te oefenen op een manier wat ook verwacht magworden van een bekwame bestuurder van een vennootschap in zijn positie.Hieruit komen twee termen uit: zorgvuldigheidsbeginsel en loyaliteitsbeginsel. Het zorgvuldigheidsbeginsel wil zeggen10dat het bestuur haar keuzes goed dient te overwegen en met zekerheid dient te nemen. Hiernaast dienen belangen vaneen keuze op elkaar te worden afgedwongen op een verdedigbare manier. Het loyaliteitsbeginsel heeft betrekking opart. 2:140 BW. Dit beginsel schrijft voor dat commissarissen het belang van de vennootschap voor op dienen te zetten.Aangenomen wordt dat dit ook van toepassing is op de bestuurders van de vennootschap. Bij een overweging tusseneigenbelang van bestuurders en/of commissarissen en het belang van de vennootschap. Dient de vennootschap altijd15voorop gesteld te worden.

Tijdens de Algemene Vergadering van Aandeelhouders is het bestuur verplicht de aandeelhouders op de hoogte van delaatste ontwikkelingen te houden. De bestuurders mogen geen informatie voor de raad van commissarissenachterhouden. Tot slot wordt er een jaarverslag en een jaarrekening gemaakt. Dit gebeurt jaarlijks.20

H 3.2.2 Aansprakelijkheid

Wanneer een vennootschap failliet dreigt te gaan en er sprake is van onbehoorlijk bestuur dan zijn de bestuurderspersoonlijk aansprakelijk.25

Van onbehoorlijk bestuur is sprake van wanneer bestuurders hun functie hebben uitgeoefend tegen de verwachting invan een bekwame bestuurder en daarvoor te verwijten is. Enkele best practices hieromtrent kunnen zijn:

het verwaarlozen van het personeelsbeleid waardoor er stakingen/arbeidsonrust kan ontstaan;30 beslissingen nemen met vergaande financile consequenties zonder deugdelijke voorbereidingen; opzettelijk of uit onachtzaamheid verwaarlozen van fundamentele bestuursplichten (bijhouden van behoorlijke

boekhouding en bedrijfsadministratie); het niet voorzien van informatie aan commissarissen; het verwaarlozen van de treasury functie;35 incompetente bestuurders de vrijheid geven om onzorgvuldige beslissingen te nemen; geen handelingen verrichten tegen voorzienbare risicos;

Wanneer een faillissement niet te wijten valt aan onbehoorlijk bestuur, is alleen de vennootschap aansprakelijk voor deschulden.40

H 3.2.3 - Benoeming en ontslag

De eerste bestuurder van een vennootschap worden in de akte van oprichting genoemd. Op een later stadium verrichtde algemene vergadering van aandeelhouders verdere benoemingen. De Algemene vergadering van aandeelhouders is45gerechtigd om de bestuurders te schorsen of te ontslaan. Tevens kan de raad van commissarissen bestuurders schorsenen of ontslaan, mits de statuten dit toestaan. Een voorwaarde voor het ontslaan van een bestuurder is als hij door dealgemene vergadering van aandeelhouders gehoord is. Benoemingen, schorsingen, ontslag en opheffing van bestuurdersworden ingeschreven in het handelsregister.

50

6 Monitoring Commissie Corporate Governance Code (2008), 1 - 60

Page | 20

H 3.2.4 - Samenstelling en omvang

Een organisatie kent twee vormen van een bestuur, onetier of twotier. In een twotier bestuur beoordelen bestuurderselkaar handelingen en hebben een kritische instelling jegens elkaar. Ten behoeve van hun besluitvorming dient debestuurder genformeerd worden op hun eigen beleidsterrein en op het beleidsterrein van andere bestuurders. Wanneer5er niet genoeg informatie beschikbaar gesteld wordt, hebben de bestuurders meerdere manieren om informatie tekrijgen. Dit resulteert in managementinformatie dat veel meer kwalitatief van aard is. Bij een onetier bestuur is het nietmogelijk om middels meerdere manieren informatie te verkrijgen wat kan leiden tot het achterhouden van informatievoor commissarissen.

10H 3.2.5 Bezoldigingsbeleid

Conform de Nederlandse Corporate Governance code dienen bestuurders beloningen of te wel een bezoldiging teontvangen voor hun uitgevoerde werkzaamheden. Het is van belang dat de beloning van een bepaalde hoogte enstructuur is, zodat er bestuurders aangetrokken worden die gekwalificeerd en voldoende kennis hebben om de rol als15bestuurder op te pakken. De beloning is te verdelen in een vast en/of variabel deel. Een variabel deel dient gekoppeld teworden aan vooraf bepaalde, meetbare en benvloedbare doelen die deels op korte en op lange termijn moeten wordengerealiseerd. Ten slotte moet het variabele gedeelte van de beloning de binding van de bestuurders aan devennootschap en haar doelstellingen versterken.

20Met betrekking tot de ontslagvergoeding is het volgende bepaald:

Deze is eenvoudig en inzichtelijk. Zij bevordert de belangen van de vennootschap op middellange en lange termijn, zetniet aan tot gedrag van bestuurders in hun eigen belang noch tot het nemen van risicos die niet passen binnen devastgestelde strategie en beloont falende bestuurders niet bij ontslag. De raad van commissarissen is hiervoor25verantwoordelijk. Bij de vaststelling van de hoogte en de structuur van de bezoldiging worden onder meer in overweginggenomen de resultatenontwikkeling, de ontwikkeling van de beurskoers van de aandelen en niet-financile indicatorendie relevant zijn voor de lange termijn waardecreatie van de vennootschap. Het aandelenbezit van een bestuurder in devennootschap waarvan hij bestuurder is, is ter belegging op de lange termijn. De hoogte van een ontslagvergoeding vooreen bestuurder bedraagt niet meer dan eenmaal het jaarsalaris, tenzij dit in de omstandigheden van het geval kennelijk30onredelijk is.7

35

40

45

7 http://www.commissiecorporategovernance.nl/page/downloads/Dec_2008_Code_NL.pdf

Page | 21

H 4 - Literatuuronderzoek

Dit hoofdstuk voorziet in de analyse van diverse wetenschappelijke artikelen aangaande beloningsstructuren die binneneen organisatie kunnen worden toegepast in relatie tot onze stelling. De beloningssystemen die worden toegepastbinnen een organisatie worden gebruikt om het bestuur te prikkelen om hun competenties maximaal te benutten om de5bedrijfsprestaties te verhogen.

Het is echter de vraag of de relatie tussen de (excessieve) beloningen en de bedrijfsprestaties plausibel is en/of deinvoering van Corporate Governance Code heeft geleid tot een scherper beloningsbeleid die voldoet aan de verwachtingvanuit het maatschappelijk verkeer.10

Onze stelling luidt als volgt: Heeft de Corporate Governance Code geleid tot een strenger beloningsbeleid inzake debeloningen aan de bestuurders.

Om de intentie van de onderzochte stelling duidelijk te maken. Zullen wij hieronder het begrip strenger beloningsbeleid,15die onderdeel uitmaakt van de stelling, nader beschrijven.

In onze stelling bedoelen wij hiermee dat een beloningspakket niet alleen bestaat uit een vast salaris en een variabelsalaris op basis van geleverde prestaties in een bepaalde periode. Nee, met een strenger beloningsbeleid bedoelen wijdat in het beloningspakket voor bestuurders ook opties zijn opgenomen, waarvan de waarde afhankelijk is van de20ondernemingsprestaties in de toekomst. De bestuurders worden zo niet alleen beloond op basis van de prestatie van njaar, maar ze worden ook beloond op basis van de ondernemingsprestaties in toekomstige jaren.

De samenstelling van het beloningspakket dient in lijn te liggen met de geleverde prestaties binnen de onderneming, deondernemingswaarde en de Corporate Governance structuur.25

De essentie van de stelling is het op een theoretische wijze kunnen aantonen van een bepaalde samenhang tussen eenbeloningssysteem en de bedrijfsprestaties in relatie tot de Corporate Governance Code. De verhoudingen tussen dezetwee maatstaven (beloning en prestatie) zouden moeten zijn verbeterd door de invoer van de Code Tabaksblad per 1januari 2004. Dit is echter een idealistische verwachting vanuit de commissie Frijns dat zich in de praktijk dient te30bewijzen.

Om onze stelling te beargumenteren hebben wij gebruik gemaakt van verschillende theorien. Hiervoor steunen wij opde agency theorie, optimale contract theorie en de managerial power theorie. Tot slot raadplegen wij twee empirischeonderzoeken waarin de relatie tussen de hoogte van de beloning en de bedrijfsprestaties en de invoer van de Corporate35Governance Code is onderzocht.

Page | 22

H 4.1 - Agency theorie

Dit hoofdstuk voorziet in een uiteenzetting van agency theorie in relatie tot het gevoerde beloningsbeleid binnen eenvennootschap. Deze theorie is nader uitgewerkt om het bestaan van het beloningsbeleid te kunnen valideren binnen eenorganisatie.5

Jensen en Meckling (1976) definiren een principaal-agent relatie als volgt, namelijk:

a contract under which one or more persons (the principal(s) engage another person (the agent) to perform some serviceon their behalf which envolves delegation some decision delegated authority to the agent8.10

Uit de definitie van Jensen en Meckling (1976) kan worden opgemaakt dat de principalen een overeenkomst aangaanmet de agent tot het in dienst treden binnen de organisatie om de organisatie te besturen voor rekening van deprincipalen.

15De agency theorie maakt onderscheidt tussen eigendom en leiding binnen de vennootschap. De leiding berust bij deagent (bestuurders). Het eigendom van de organisatie is in handen van de principaal (aandeelhouders). De Agencytheorie is gebaseerd op het gegeven dat de agent zich verplicht om tegen een beloning bepaalde diensten te verrichtenten behoeve van de principaal. Het uitgangspunt hierbij is dat de agent zoveel mogelijk de belangen van de principaal inacht houd tijdens de uitvoering van de werkzaamheden.20

Gezien het feit dat leiding en eigendom gescheiden zijn, kan de vraag worden gesteld hoe de agent ertoe kan wordengebracht om in het belang van de principaal te handelen. Dit probleem kan worden opgelost door de agent naast eenvaste beloning een variabele beloning toe te kennen (bijvoorbeeld in de vorm aandelenopties). Hierdoor worden debelangen van de principaal gelijk aan die van de agent.25

De agent wordt op basis van het beloningsbeleid gestimuleerd zijn competenties optimaal te benutten ten behoeve vanhet welzijn van de principaal. Tevens zal de agent neigen naar het verbeteren van de ondernemingsprestaties, teneindede variabele beloning zo hoog mogelijk te ontvangen.

30Door het bestaan van adverse selection en moral hazard kunnen er inconsistenties en onrechtvaardigheden ontstaanin de samenstelling en de hoogte van de beloning. Zowel de principaal en de agent streven beiden naar financieel gewinwelke fundamenteel een tegengesteld belang vormen.

Doch is vanuit de economische theorie de principaal-agent theorie de belangrijkste toepassing voor het toepassen van de35prestatiebeloning (Van Praag, 2005). Van Praag heeft in opdracht van de monitoring commissie een rapport uitgebrachtover de relatie tussen de bestuurdersbeloning en de prestatie van de onderneming. Dit rapport heeft als aanbeveling omeen aantal jaren na invoering van de Nederlandse code, onderzoek te doen naar deze relatie. Zij geeft hierbij driekenmerken aan voor het bestaan van de principaal-agent probleem9:

40- Het bestaat van een fundamenteel financieel belangenconflict tussen de agent en de principaal;- Het bestaan van informatie asymmetrie tussen de principaal en de agent;- Het bestaan van verschillende risicohoudingen tussen de principaal en de agent.

De agent streeft naar maximalisering van het persoonlijk gewin en zelfverrijking op basis van de middelen die hij/zij ter45beschikking heeft. De agent is gericht op het behalen van meer persoonlijk gewin, doordat de agent meer risico looptbinnen de vennootschap over zijn/haar kapitaal ten opzichte van de principaal die zijn/haar kapitaal kan verspreidenover meerdere (kapitaalintensieve) vennootschappen met de intentie rendement te behalen. De agent is in hetalgemeen alleen betrokken bij de vennootschap waarin hij/zei werkzaam is waarvan zijn/haar inkomen afhankelijk is.

50Hier staat tegenover dat de principaal streeft naar het maximaliseren van de aandeelhouderswaarde met dien verstandemeer rendement te behalen per aandeel. Hierdoor heeft de principaal behoefte aan een transparante en eerlijke

8 Jensen, M.C. & Meckling, W.H. (1976). Theory of the firm: Managerial Behaviour, Agency Costs and Ownership Structure. Journal ofFinancial Economics, vol. 3 1-78.9 Praag, van C.M. (2005). Literatuuronderzoek Relatie belonging van topbestuurders en bedrijfsprestaties, in opdracht van MonitoringCommissie Corporate Governance Code, 1-78.

Page | 23

verantwoording van het bestuur over het gevoerde beleid. Teneinde de belangen van de principaal te kunnen behartigendient de beloning van de agent gekoppeld te worden aan de waarde c.q. waardeontwikkeling van de vennootschap.10

Op basis van de agency theorie is het niet eenvoudig een verband tussen beloning en prestatie aan te tonen. Het is reedsnog niet aangetoond dat een beloning zorgdraagt voor de gewenste prikkelwerking bij het bestuur en/of er berhaupt5sprake is van een relatie tussen de beloningen en de geleverde prestaties (Pruijm, R.A.M, Grondslagen van CorporateGovernance 2010)11.

Zoals in H3 staat vermeldt staat Corporate Governance voor goed ondernemingsbestuur. In de Agency theorie speeltCorporate Governance ook een belangrijke rol. Corporate Governance wordt gezien als een mechanisme om de belangen10tussen agent en principaal op n lijn te brengen. Door een effectieve werking van Corporate Governance Code wordt ertoezicht gehouden op de agent. Door dit toezicht is de agent meer geneigd te handelen in het welzijn van de organisatieen daarmee de belangen van de principaal.

H 4.2 Beloningen van bestuurders15

In dit hoofdstuk is een invulling gegeven betreffende beloningen van bestuurders en/op welke wijze beloningsregelingentot stand komen. Hieronder wordt verstaan de hoogte en samenstelling van de beloning.

De hoogte van de beloning is afhankelijk van een aantal determinanten/variabelen. Op basis van een literatuuronderzoek20wat is uitgevoerd door Dr. R.A.M. Pruijm RA is het lastig om een bonus te waarderen op een objectieve wijze. Bij dewaardering worden veelal schattingen gemaakt conform het bezoldigingsbeleid van de vennootschap.

Langetermijnbonussen worden toegekend om de belangen van het topmanagement gelijk te schakelen met die van deaandeelhouders en om het topmanagement voor een langere periode te binden. Om de waarde van een dergelijk25contract te bepalen dient een nauwkeurige analyse te worden vervaardigd aangaande de beloning- enprestatiecomponenten binnen het contract cq. Bezoldigingsbeleid. Hierbij spelen de remuneratiecommissie en devergadering van aandeelhouders een belangrijke rol.

De beloning dient rechtvaardig en eerlijk te zijn en dient in overeenstemming te zijn met de geleverde prestaties. Hierbij30dient een beoordeling te worden gemaakt van de geleverde prestaties en de impact van deze prestaties op de korte enlange termijn.

De bonussen kunnen worden uitbetaald in de vorm van aandelen, opties en cash zodoende het topmanagement zich zalgaan concentreren op het belang van de vennootschap. Hierbij worden de competenties van het bestuur benut die35streven naar een verhoging van de aandeelhouderswaarde met dien verstande meer koerswinst te behalen. Ook doorbehoud van belang binnen de vennootschap wordt de betrokkenheid van het bestuur met de vennootschap vergroot.

Volgens Van Praag (2005)12 worden er in de literatuur vaak gebruik gemaakt van twee definities aangaande de totalebeloning:40

- Flow of direct compensation: Alle beloningen ontvangen gedurende het jaar bestaande uit salaris, bonus,ontvangen opties, ontvangen aandelen en overige beloningen.

- Stock of totalcompensation: Flow beloning met daaraan toegevoegd de waardevermeerderingen dieontleend wordt aan alle opties en aandelen die de bestuurder in het bezit heeft.45

Voor het bepalen van omvang en samenstelling van beloningen zijn twee theorien van belang, namelijk:

- Optimale contract thoerie; en,- Managerial power theorie.50-

Deze theorien zijn in de volgende twee paragraven nader uiteengezet.

10 Otten, J & Schenk, H & Verwer, A. (2008). De code tabaksblad en de beloning van CEOs in Nederland, 1-9

11 Pruijm, R.A.M (2010). Grondslagen van Corporate Governance, 1 -465

12 Praag, van C.M. (2005). Literatuuronderzoek Relatie belonging van topbestuurders en bedrijfsprestaties, in opdracht van Monitoring Commissie Corporate

Governance Code, 1-78.

Page | 24

Ook wordt er door vennootschappen voor de bepaling van de hoogte en de samenstelling van de beloning eenbenchmark toegepast. Dit doen ze door de beloning te vergelijken met concurrenten in dezelfde branche. Op deze wijzeworden de beloningen onafhankelijk bepaald van de geleverde prestaties.

Hiernaast is de gedachte vanuit het economisch verkeer dat het bestuur qua aard en samenstelling bijzonder is en de5Raad van Bestuur afdoende diversiteit dient te bezitten ten behoeve van een effectieve en efficinte bedrijfsvoering. Deleden beschikken over competenties die waardevol zijn voor de organisatie waarbij de aandeelhouders graag zien dat zeizich maximaal inzetten. De hoogte van een beloning komt dan ook tot stand door vraag en aanbod op de arbeidsmarktbetreffende capabele bestuurders.13

10De corporate Governance Code vervult hierin een rol waarbij de aandeelhouders zijn voorzien van meer rechten tervaststelling van de beloningsstructuur. Van de Commissie Tabaksblad kregen de aandeelhouders het recht hetbezoldigingsbeleid vast te stellen en het recht bestuurders te benoemen en te ontslaan (Fentrop, 2005)14

H.4.2.1 - Optimale contract-theorie1515

De optimale contract-theorie geeft richting aan de vaststelling van een beloningsregeling op een objectieve en eerlijkewijze. Dit kan behaald worden door het handhaven van een juridische infrastructuur door de beloningsvereisten vast teleggen in een arbeidsovereenkomst. Derhalve dient er sprake te zijn van onafhankelijkheid in de bepaling en vastleggingvan deze condities.20

Dit houdt in dat beloningsregelingen alleen tot stand komen als arms length contracting is toegepast, dat wil zeggen nazorgvuldige en scherp gevoerde afwegingsprocessen- en procedures en waarbij het contract prikkels kan bevatten omgoed werk te leveren en werknemers te binden aan de vennootschap. De samenstelling van de beloningsvormen(variabel) kunnen een nuttige bijdrage leveren aan het verminderen van de kosten van het aansturen en controleren van25het bestuur. In deze visie wordt het management gezien als integer en welwillend om te handelen ten behoeve van devennootschap.

Hier staat tegenover het agency probleem waarbij de agent beschikt over verschillende middelen om de samenstellingen de hoogte van beloning te bewerkstelligen op basis van informatieasymmetrie. De aandeelhouders worden door het30bestaan van informatieasymmetrie niet op de hoogte gesteld van alle relevante informatie. Hierdoor kunnen deaandeelhouders geen effectieve beoordeling maken de prestaties van de vennootschap danwel de individuele prestatiesvan een bestuurder. Hiernaast kan de agent door verschillende boekhoudtechnieken verschillendemanagementrapportages generen die de realiteit kunnen verdoezelen.

35Hiernaast spreekt R.A.M. Pruijm RA over het bestaan bonusblindheid en gaming dat zich zou kunnen voordoen bij deagent om initieel de eigen gewenste prestatietargets te kunnen realiseren.16

Onder bonusblindheid wordt verstaan dat het bestuur wordt getriggerd door het behalen van een zo hoog mogelijkebeloning en maakt hiervan een persoonlijke doelstelling. Hierdoor worden de idealen van de vennootschap uit het oog40verloren en ontstaat de situatie werken naar beloning en niet de gewenste situatie beloning naar werk.

Onder gaming wordt verstaan boekhoudfraude door het bestuur door een verkeerde voorstelling inzake dewerkelijkheid te rapporten. Hierdoor worden financile prestaties rooskleurig weergeven zodoende het bestuur inaanmerking komt voor een x bedrag aan beloningen.45

Hieruit blijkt dat het toepassen van optimale contract-theorie niet in overeenstemming is met de realiteit.

13 Pruijm, R.A.M (2010). Grondslagen van Corporate Governance, 1 -465

14 Fentrop, P. (2005). De discussie over over corporate governance in Nederland 1985 2005. Amsterdam: De Nedrlandse CorporateGovernance Stichting.15Cornelisse, R.J.M, Duffhues, P.J.W. en Kabir R. (2005). Beloning van topbestuurders en ondernemingsprestaties in Nederland, 1-516 Pruijm, R.A.M (2010). Grondslagen van Corporate Governance, 1 -465

Page | 25

H 4.2.2 - Managerial power theorie17Tegenover de optimale contract-theorie staat de managerial power theorie. Hierin wordt verondersteld dat de optimalecontract-theorie niet in overeenstemming is met de werkelijkheid. Volgens de managerial power theorie zijn debeloningsregelingen in de praktijk niet tot stand komen volgens het arms length-contracting principe.5

Deze theorie ziet de topbeloningen, van de bestuurders, als het resultaat van een door het management systematischuitgevoerd proces van zelfverrijking en maakt hierbij onderdeel uit van het agency probleem.18

In deze theorie wordt verondersteld dat van zorgvuldige, scherp gevoerde afwegingsprocessen en -procedures over de10arbeidsvoorwaarden van bestuurders in de praktijk onvoldoende sprake is. Waar het aandelenbezit van organisaties isverdeeld over veel aandeelhouders, oefenen de bestuurders grote invloed uit op hun beloning. Door een zwakkekwaliteit van Corporate Governance worden private benefits aan de onderneming onttrokken en is er van een opprestatie gebaseerde beloning nauwelijks sprake.

15De Managerial power theorie voorspelt dat de beloning van het management hoger zal zijn, en minder gerelateerd aanprestaties, bij ondernemingen waarvan de managers relatief meer macht hebben. Indien het bestuur ineffectief enrelatief zwak is en er geen sprake is van groot aandeelhouderschap hebben de manager meer macht.

De onderhandelingen inzake een beloningsregeling binnen de vennootschap kunnen fragiel zijn en doet afbreuk aan de20geloofwaardigheid van de procedures voor het tot stand komen van het bonusbeleid. Vaak bestaat er binnen devennootschap een vorm van beloningsregeling die niet afdoende gedefinieerd is naar individuele arbeidsprestaties vande Raad van Bestuur en zijn beloningscriteria omzeilbaar en manipuleerbaar.

H 4.3 - De code tabaksblad en de beloning van CEOs in Nederland25

Op basis van bovenstaande paragraven is het de vraag of de werking van de code tabaksblad een positief effect heeft opde relatie tussen hoogte van de beloningen voor bestuurders en de door hen geleverde prestaties. Dit onderwerp isonderzocht door J. Otten, H. Schenk en A.Verwer19 en heeft geleid tot het product De code tabaksblad en de beloningvan CEOs in Nederland.30

In het Corporate Governance landschap gaat om het benvloeden van gedragingen van het bestuur en medewerkers metdien verstande goed ondernemerschap te verwezenlijken. Door het schrijven van codes probeert men de excessievebeloningen aan banden te leggen om zodoende morele verontwaardigheden tegen te gaan. Dit is mede ter behoud vanInteger gedrag en bescherming van de houders van kapitaal binnen de vennootschap.35

Het onderzoek steunt op de data van 133 ondernemingen met 179 CEOs en beloningsdata over de jaren 1996-2005.Voor het onderzoek is gebruikt gemaakt van 3 beloningsvariabelen en 4 prestatievariabelen, namelijk:

Beloningsvariabelen1) Totale beloning (TB): salaris, bonus, opties, aandelen en overige beloningen;402) Totale cash beloning (TC): salaris, bonus;3) Totale langetermijnincentives (LTI): opties, aandele.

prestatievariabelen1) Marktwaarde (MV): aandelenprijs x aantal uitstaande aandelen452) Operating profit margin (OPM): (bedrijfsresultaat / netto omzet) x 1003) Return of equity (ROE): (nettwinst/eigen vermogen) x 1004) Jaarrendement aandeel (RET): Koersverandering + dividend

Voortvloeiend uit het onderzoek van J. Otten, H. Schenk en A.Verwer zijn er een aantal intrigerende bevindingen. Zo50blijkt dat uit 36 geschatte verbanden er slechts drie significant relaties zijn gevonden. De enige significante relaties die uit

17 Weisbach Michael S. (2006). Optimal Executive Conpensation vs. Managerial Power: A Review of Lucian Bebchuk and Jesse FriedsPay without Performance: The Unfulfilled Promise of Executive Compensation, 1-1818 Bebchuck, L.A. & Fried, M. Jesse (2003). Executive compensation as an Agency Problem, 1-2219 J. Otten, H. Schenk en A.Verwer (2008). De code tabaksblad en de beloning van CEOs in Nederland, 1-9

Page | 26

het onderzoek naar voren komen hebben betrekking op de totale cash beloning en de Totale langetermijnincentives inrelatie tot de marktwaarde van een vennootschap.

Deze uitkomst waarbij marktwaarde de enige fundamentele prestatievariabele is beloofd weinig aangaande hetgewenste effect van de introductie van de Code Tabaksblad, maar sluit deze niet uit. Tevens is de marktwaarde5afhankelijk van het presteren van de organisatie waarbij het zeer moeilijk is om deze waarde te alloceren aan prestatiesen beslissingen die zijn genomen door het bestuur op de lange termijn.

Op basis van het onderzoek is het onzeker of de introductie van de Code Tabaksblad heeft geleid tot een sterker verbandtussen de hoogte van de beloning en de geleverde prestaties van het bestuur en daarmee een strenger beloningsbeleid.10

H 4.4 - De relatie tussen de bezoldiging van bestuurders van beursgenoteerde ondernemingen en deprestaties van deze ondernemingen20

15De Rijksuniversiteit Groningen en Towers Perrin hebben een empirisch onderzoek uitgevoerd naar de beloning vanbestuurders van beursgenoteerde ondernemingen in de periode 2002-2006 en de relatie met de prestaties van deonderzochte ondernemingen. Hieruit zijn de volgende bevindingen geconstateerd.

Het vaste salaris is normaliter niet gerelateerd aan de prestatiemaatstaven die intern binnen de organisatie zijn20toegepast. De bonus vertoont wel een relatie met de gerealiseerde prestaties. Eenmalige uitkeringen wordengerealiseerd indien de omzet is gedaald en de performance op de overige prestatiemaatstaven goed is. Het is opvallenddat ook niet de totale contante beloning is gerelateerd aan de omzet: het vaste salaris toont geen vaste relatie met deomzet, de bonus neemt toe naarmate de omzet stijgt en bij een afnemende omzet worden in enkele gevallen overige ofeenmalige uitkeringen gedaan. In het kader van lange termijn plannen geldt dat de toekenning sterk gerelateerd is aan25(relatieve) aandeelhouderswaardecreatie voor zowel optie- als aandelenplannen. Op het niveau van de totale beloning isnaast de omzet ook de (relatieve) TSR (Total Shareholders Return) van belang. De begrippen winst en winst per aandeellijken slechts in een aantal gevallen significante bijdragen te leveren aan de verklaring van de hoogte en verandering vande beloning.

30Uit het empirisch onderzoek blijkt dat ze niet hebben kunnen meten danwel indicaties hebben geconstateerd dieduidelijk aangeven of een prestatiebeloning leidt tot betere prestaties van topmanagers. Volgens Pruijm (Grondslagenvan Corporate Governance, 2009) verwijzen voorstanders van prestatiebeloning vaak naar studies over stukloon waarmen wel een positieve relatie heeft gevonden. Echter is volgens Pruijm die relatie nu eenmaal niet aangetoond bij debeloning van topmanagers en kan er tevens sprake zijn van een negatief effect gekenmerkt door bonusblindheid en35gaming (H 4.2.1).

40

20 Ees, van H. & Selke Caniel, A.S. (2007). De relatie tussen de bezoldiging van bestuurders van beursgenoteerdeondernemingen en de prestaties van deze ondernemingen, 1-160

Page | 27

H 5 - Conclusie en aanbevelingen

De stelling van dit essay luidt:

Heeft de Corporate Governance Code geleid tot een strenger beloningssbeleid inzake de beloningen aan de bestuurders?5

Wij hebben in hoofdstuk drie een theoretisch kader omschreven met dien verstande een goed fundament te realiserenter onderbouwing van de stelling. Hiernaast hebben wij in hoofdstuk vier gebruik gemaakt van literatuur die wordengekenmerkt als zijnde empirische onderzoeken. Hieronder zal een korte samenvatting worden gegeven per onderzoek.

10Uit het onderzoek van Jensen en Meckling komt naar voren dat er een scheiding bestaat tussen leiding en eigendom. Deleiding berust bij de agent (bestuurders). Het eigendom van de organisatie is in handen van de principaal(aandeelhouders). Door het bestaan tegengestelde (financile) belangen tussen de agent en principaal en het bestaanvan informatieasymmetrie handelt de agent niet altijd in het belang van principaal. Het agency probleem wordtverminderd door de toekenning van vaste en variabele beloningen. Hierdoor kunnen de gedragingen van de agent15worden benvloed zodoende zijn belangen gelijk zijn aan die van de principaal.

Door de invoer van de Corporate Governance Code hebben aandeelhouders van de Commissie Tabaksblad het rechtverkregen het bezoldigingsbeleid vast te stellen en het recht verkregen bestuurders te benoemen en te ontslaan. Heteffect hiervan is dat door de invoer van de Corporate Governance Code de principalen invloed kunnen uitoefenen op het20beloningsbeleid en daarmee de gedragingen binnen de vennootschap. Ook door de komst van de Code zijn deaandeelhouders voorzien van meer relevante informatie door de komst van meer transparantie. Hierdoor kunnen zeieen betere beoordeling maken van de prestaties van de organisatie en kunnen dit koppelen aan de omvang ensamenstelling van de beloning.

25Uit het onderzoek van Bebchuk and Fried (2003) blijkt dat beloningen voor bestuurders het agency probleem nietverkleind, maar onderdeel uitmaakt van het agency probleem. In deze theorie wordt verondersteld dat van zorgvuldige,scherp gevoerde afwegingsprocessen en -procedures over de arbeidsvoorwaarden van bestuurders in de praktijkonvoldoende sprake is. De managerial power theorie voorspelt dat de verhouding tussen de prestaties van deonderneming en de beloning kleiner wordt naarmate de macht van het management toeneemt. De verhoudingen tussen30de beloningen en de prestaties zouden moeten zijn verbeterd door de invoer van de Code Tabaksblad per 1 januari 2004.

Uit het onderzoek van J. Otten, H. Schenk en A.Verwer blijkt dat er een zwak significant verband bestaat tussen degeleverde prestaties door het bestuur en de beloning.

35Uit het onderzoek van de Rijksuniversiteit Groningen en Towers Perrin komt naar voren dat het vaste salaris nietgerelateerd is aan prestatiemaatstaven en de variabele beloning lijkt daarentegen de onmiddellijke prestatie te volgen.Hiernaast komt men tot de conclusie dat prestatiebeloning leidt tot ongewenst en waarde vernietigend gedrag. Dit komtdoordat het bestuur reageert op de verkeerde prikkels.

40Het feit blijft bestaan dat er nog steeds sprake is van excessieve beloningen aan topbestuurders en dat de kloof met dedoorsnee werknemers ontzettend groot is.

Op basis van bovenstaande bevindingen proberen wij voorzichtig aan te geven dat de invoering en implementatie van decode bij bedrijven niet heeft geleid tot een gewenst zichtbaar effect op de hoogte en samenstelling van beloningen in45samenhang met de gerealiseerde prestaties. Hierbij is enkel een verband geconstateerd tussen variabele beloningen(lange termijn) en de geleverde prestaties.

Wij vinden dat excessieve beloningen gekoppeld dienen te worden aan de interne beloningsverhoudingen om zodoendeconsistentie in de beloningen tussen de hirarchien te verwezenlijken. Op deze manier kunnen de hoge beloningen50deels aan banden worden gelegd.

Een meerderheid van de ondernemingen meldt iets over het meewegen van de interne beloningsverhoudingen bij devaststelling van de beloning van bestuurders. De Code vraagt niet specifiek om zon melding. De Commissie is van meningdat het aanbeveling verdient om ook te vermelden hoe ondernemingen deze interne beloningsverhoudingen meewegen(Monitoring Commissie Corporate Governance Code, 2012)55

Page | 28

Tevens vinden wij dat de uitbetaalde bonussen aan topbestuurders voor een deel teruggevorderd moeten worden bijtegenvallende prestaties op korte en lange termijn. Er moet onderscheid gemaakt worden tussen de waarde vanprestaties van het afgelopen jaar en de waarde van de impact van beslissingen op de lange termijn op deondernemingswaarde.

5

Page | 29

H 6 Literatuurlijst

LiteratuurBebchuck, L.A. & Fried, M. Jesse (2003). Executive compensation as an Agency Problem, 1-22

5Commissie Corporate Governance (1997), Aanbevelingen inzake Corporate Governance in Nederland, 25 juni 1997

Commissie Corporate Governance (1997), Aanbevelingen inzake Corporate Governance in Nederland. Aanbevelingenvoor goed bestuur, adequaat toezicht en het afleggen van verantwoording, pagina 14.

Ees, van H. & Selke Caniel, A.S. (2007). De relatie tussen de bezoldiging van bestuurders van beursgenoteerde10ondernemingen en de prestaties van deze ondernemingen, 1-160

Fentrop, P. (2005). De discussie over over corporate governance in Nederland 1985 2005. Amsterdam: De NedrlandseCorporate Governance Stichting.

Jensen, M.C. & Meckling, W.H. (1976). Theory of the firm: Managerial Behaviour, Agency Costs and Ownership Structure.15Journal of Financial Economics, vol. 3 1-78.

Otten, J & Schenk, H & Verwer, A. (2008). De code tabaksblad en de beloning van CEOs in Nederland, 1-9

Monitoring Commissie Corporate Governance Code (2008), 1 6020

Praag, van C.M. (2005). Literatuuronderzoek Relatie belonging van topbestuurders en bedrijfsprestaties, in opdrachtvan Monitoring Commissie Corporate Governance Code, 1-78.

Pruijm, R.A.M (2010). Grondslagen van Corporate Governance, 1 -46525

Cornelisse, R.J.M, Duffhues, P.J.W. en Kabir R. (2005). Beloning van topbestuurders en ondernemingsprestaties inNederland, 1-5

Strikwerda, J. 2002. "Wat is ondernemingsbestuur?" MAB, 76(1/2), pagina 54-64.30

Weisbach Michael S. (2006). Optimal Executive Conpensation vs. Managerial Power: A Review of Lucian Bebchuk andJesse Frieds Pay without Performance: The Unfulfilled Promise of Executive Compensation, 1-18

PDF

http://www.commissiecorporategovernance.nl/page/downloads/Dec_2008_Code_NL.pdf35

Website

www.commissiecorporategovernance.nl.

http://www.volkskrant.nl/vk/nl/8024/Topsalarissen/article/detail/3459012/2013/06/15/Topinkomens-stijgen-toch-weer-loonkloof-groeit.dhtml

http://www.Accelll-group.com/nl/Accelll-group.asp40

http://www.volkskrant.nl/vk/nl/8024/Topsalarissen/article/detail/3459012/2013/06/15/Topinkomens-stijgen-toch-weer-loonkloof-groeit.dhtml

http://www.nrc.nl/nieuws/2013/06/16/roemer-stijging-topinkomens-beschamend/