1 2 1 Bull or Bear Equity Analysis - Startsida · 2020-03-14 · 2015 och växer med 7,9 % CAGR....

1211 1

Rubrik Rubrik Rubrik Rubrik

1211

RubrikRubrikRubrikRubrik

Futura storlekz 9.Nikan flytta varje figur var för sig.Omrubriken inte passar underfiguren kan manflytta denhur manvill.

Skapa egen bull&bearmall:Radera bilderna frånmallen och klipp och klistra indinegna tabell

1 2

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Skriv text

Bull or Bear Equity AnalysisAnalyst: Erik Ivarsson

14 June 2016

BULL OR BEAR ANALYSIS

Three Gates

Den Globala Spelmarknaden, MDR USD

Nyemission skapar förutsättningar för kraftig tillväxt.Tidigare har Three Gates främst arbetat med spelutvecklingpå uppdrag av andra bolag. Nyemissionen ger bolagetförutsättningar att ta större ägarandelar i spelportföljen,och uppnå en bra balans mellan egenutvecklade spel ochuppdragsutveckling.

Kompetent ledning och högt insiderägande om 52,3 %.Ledningen har över 30 års samlad branscherfarenhet, ochhar ett stort nätverk som bidragit till att bolagetsamarbetat med 16 partners så här långt, och har 4 nyapartnerskap för kommande spel.

Skalbar affärsmodell, diversifierade intäktsströmmar ochbred spelportfölj. Affärsmodellen är skalbar och ibasscenariot når Three Gates bruttomarginaler på drygt 70% redan under 2016. Varje spel har en egenintjäningsstruktur och riktar sig mot specifika segment.Detta skapar en tydlig diversifieringseffekt vilket sänkerrisken.

Stark ti llväxttrend i den underliggande marknaden. Denglobala spelmarknaden värderades ti ll 90,2 mdUSD 2015,och har växt med 7,9 % CAGR sedan 2010. Marknaden förmobila enheter, Three Gates största segment, uppgick till28,39 mdUSD 2015, med en ti llväxttakt om 15,9 % CAGRsedan 2010.

Fragmenterad marknad med allt fler aktörer, störrevinster och fler uppköp. Antalet spelutvecklare i Sverigeökar kraftigt och inträdesbarriärerna är låga. Detta skaparhög konkurrens, men möjligheterna för Three Gates attidentifiera och genomföra förvärv ökar.

Nysatsningar mot bettingsektorn i USA genom SocialtKasino och Vadslagning. Fem nya spel kommer utvecklasoch lanseras inom dessa områden, främst för mobilaenheter. Three Gates blir en tidig aktör inom denna nischoch inom vadslagning samarbetar bolaget med den förstastora och enda nationellt licensierade plattformen bSpot.

Value Drivers

Bull or Bear Analysis

Bolaget tillförs 12 MSEK via nyemissionen

Lyckade lanseringar förbättrar bolagets kassaflöden

Fler spel utvecklas med bland annat bSpot, PBR och IMG, vilket förstärker positionen i USA

Starkare kassaflöden möjliggör mer spelutveckling i egen regi

THREE GATESAktiekurs 35v. 52 högsta / lägsta N/A Antal aktier 1 314 324Börsvärde (MSEK) 46 Nettoskuld (MSEK) -14,37EV (MSEK) 35,7Sektor InformationsteknikLista / kortnamn Nordic NGM MTF

HUVUDÄGARE *Motionworks 15,03%Don Geyer 7,46%LMK Ventures 6,32%Håkan Mattson 5,33%Marcus Gezelius 4,79%Raging Bull (Löderup mfl) 4,69%Banque Internationale á Luxembourg SA 4,18%Zhang Li 3,42%

LEDNINGCEO Don GeyerStyrelseordförande Viktor Modigh

ANALYTIKERErik Ivarsson [email protected] AG Equity Research AB

Skeppargatan 41114 52 Stockholm

Hemsida www.analystgroup.se

Varvänligtadelavvåraansvarsbegränsningarislutetavrapporten

11 1 1

Introduction

2 24 2 2

Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management

3 3

Förvärv genomförs

0

10

20

30

40

50

60

70

0

20

40

60

80

100

120

140

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Global Gaming Industry Mobile Games


* Efter noteringen, vid fullteckning

Var vänlig tadelav våra ansvarsbegränsningar i slutet av rapporten

Three Gates är ett svenskt spelutvecklingsföretag grundat 2011 medvisionen att bli en av de ledande europeiska oberoendespelutvecklarna. På basis av mer än 30 års kombineradbranscherfarenhet och utgivning av hundratals speltitlar, hargrundaren och VD Don Geyer och rådgivaren och styrelseledamotenSean Kauppinen byggt upp ett vidsträckt globalt nätverk inomspelindustrin.

Bolagsbeskrivning

ContentInvestment Thesis ………………………………………………4

General Description………………..…………………………5

Management and Board of Directors..……………………7

Valuation …………........………………………………………8

Bull and Bear scenarios ………………………………………9

SWOT ………….............………………………………………10

CEO-interview & Rating ………………………………………11

Disclaimer.……….................…………………………………12

Market ………….................…………………………………6

Analyst Groups ”bull and bear”-system syftar till att kort illustrera hur vi ser på utsikterna för ett bolag att lyckasi framtiden. Här vägs både historiska faktorer och händelser som ligger i framtiden in. Skalan går från bear 5,vilket är det sämsta betyget, till bull 5, vilket är det bästa. Där bear 5 innebär att det är mycket lite som talar föratt ett bolag ska lyckas inom det området i framtiden, baserat på historisk data och hur detta förhåller sig tillframtiden. Och bull 5 innebär således att det är väldigt mycket som talar för att ett bolag ska lyckas i framtiden,baserat på dess historik.

Förtydligande av rating


Nyemission ger förutsättningar för kraftig tillväxt.Fram till idag har Three Gates främst arbetat medspelutveckling på uppdrag av andra bolag, därförsäljningspotentialen haft begränsad uppsida.Genom nyemissionen kan bolaget ta störreägarandelar i spelportföljen och uppnå bra balansmellan egenutvecklade spel ochuppdragsutvecklade. Bland annat ska emissions-likviden användas till satsningar på socialakasinospel och vadslagningsspel i USA, tvåområden som väntas ha en hög tillväxt framöver,framförallt för mobila enheter.

Kompetent ledni ng och högt insiderägande om52,3 %. Ledningen har över 30 års samladbranscherfarenhet och ett stort nätverk, vilketbidragit till att bolaget så här långt samarbetat med16 partners. Inför satsningarna i USA har bolagetknutit ytterligare fyra starka partners till sig. VD äräven grundare av företaget och ingen insider säljersina aktier vid noteringen, vilket visar att ledningenhar stark tilltro till företaget.

Skalbar affärsmodell med diversifierade intäkts-strömmar. Three Gates affärsmodell är tvådelad.Genom emissionen, som vid fullteckning tillförbolaget 12 MSEK, får bolaget möjlighet att på egenhand finansiera delar av spelutvecklingen. Genomatt utveckla spel i egen regi maximeras uppsidan,eftersom det inte sker någon intäktsdelning fördessa spel. Samtidigt kommer delar avspelportf oljen aven fortsattningsvis utvecklastillsammans med samarbetspartners, där forlaggarekan tacka hela eller delar av utvecklingskostnaden.Detta reducerar uppsidan, men i gengäld blirintäkterna stabilare eftersom spelen når ut globaltoch till fler målgrupper. Affärsmodellen bedömskunna generera en hög andel återkommandeintäkter samtidigt som spelportföljen har en högförväntad tillväxt.

Kombinationen gör att Three Gates under 2018estimeras kunna generera de kassaflöden somnyemissionen nu ska finansiera.

Tre huvudsegment skapar en bred och attraktivspelportfölj. Three Gates har tre huvudsakligaområden för sin spelportfölj: Mobilspel, Vadslagningoch Sociala Kasinospel. Inom Mobilspel kan ett spelsom når ”Topp 2 000” generera kassaflödenmotsvarande 50 000 USD per vecka. Lyckas ThreeGates utveckla ett sådant spel uppgår intäkterna tilldrygt 20 MSEK årligen, och bruttomarginalerna blirmycket höga.

Spelportföljen är bred och intäkterna är inte beroendeav framgången för ett enskilt spel. De olika speleninom dessa tre segment har i sin tur olikaintäktsmodeller och spelas på olika plattformar avolika användare, vilket minskar de operationellariskerna.

Partnerskap och samarbeten minskar risken och göratt anpassni ngstiden till nya marknader kortas. ThreeGates nätverk är stort, och med utvecklingen av ProBull Riders växer nätverket ytterligare. IMG ärdelaktiga i utvecklingen av detta spel, och de är enpartner som bland annat äger rättigheterna för PGAGolf, UEFA France 2016, Kentucky Derby ochWimbledon. Denna typ av samarbete innebär attförläggare med stark närvaro kan marknadsföra ochanpassa grafik och språk till preferenserna hos denlokala spelpubliken. På så vis kan bolaget på kort tidmotta respons och genomföra nödvändigaanpassningar.

Den globala spelmarknaden var värd 90,2 mdUSD2015 och växer med 7,9 % CAGR. Sett till spel förmobila enheter, som är Three Gates viktigastesegment, uppgick marknadsvärdet till 28,39 mdUSD2015. Tillväxttakten är högre än för spelindustrin i sinhelhet, och motsvarar 15,9 % CAGR.

Investment Thesis

Spelportfölj Mainstream fishing

Arena pit fighter Bounty Hunter Jackpot

Cash Cow FunBet eSports FunBet 8 to Glory Fantasy FunBet

Release: Q4 2016 Q4 2017 2017 Q4 2016 2017 2017 Q3 2016 2017

Utvecklingstid 20 månader 5 månader 8 månader 4 månader 8 månader 8 månader 14 månader 3 månader

Partner Code Red-I (Arizona, USA)

Förhandling pågår bSpot (Los Angeles, USA)

bSpot (Los Angeles, USA)

Inte officiellt Inte officiellt PBR & Rarity(Arizona, USA)

Inte officiellt

Plattformar PC, Mobil, Konsol PC, Mobil, Konsol Mobil, online Mobil, online Mobil Mobil Mobil Mobil

Engångsintäkter ✔ ✔ ✔

Free to play / Reklam ✔ ✔ ✔ ✔ ✔ ✔

✔

Downloads ✔ ✔ ✔


Three Gates utvecklar spel för konsol, PC ochmobila enheter. Bolaget grundades 2011, och harsedan starten varit lokaliserat i Visby. I Visby liggerCampus Gotland, Sveriges största speluniversitet.Börsintroduktionen tillför bolaget 12 MSEK vid fullteckning, och pengarna ska användas till utvecklingav nya spel, lansering på nya marknader samt föratt utveckla det nya segmentet Social Casino.

Three Gates har i dagsläget 9 antal anställda.Utveckling och lansering av nya spel sker inom trehuvudsegment:

>> Mobilspel

>> Vadslagning

>> Socialt Kasino

Mobilspel är avancerade och komplexa spel, mensom riktar sig till en stor, heterogen publik.Vadslagning innefattar betting och gambling och iSocialt Kasino ingår olika typer av bettingspel, mendär spelaren får belöningar i form av socialbekräftelse.

Erbjudandet i korthet

Investment Thesis & General Description

Bolagsbeskrivning

Antal aktier: 342 860

Garantier & teckningsförbindelser: 100 %

Börsvärde (Pre-money) 34 MSEK

Teckningsperiod: 7 – 21 juni

Pris per aktie: 35 kr

Strategisk geografisk position med nära kontaktermed ett av Sveriges främsta speluniversitet.Campus Gotland (Uppsala Universitet) liggerliksom Three Gates i Visby. Flera i bolaget,däribland VD, har tidigare studerat eller undervisathär. Genom att befinna sig på Gotland har ThreeGates lätt att identifiera och fånga upp junioraförmågor inom spelbranschen. Bolagetsorganisation är smal och består i huvudsak avsenior teknisk personal, vilket gör att Three Gateskan köpa in tjänster vid behov och anlitaprojektanställd personal. Genom Campus Gotlandfinns stor tillgång till kompetent arbetskraft fördenna typ av projektanställningar. På så sätt blirbolaget flexibelt och kostnadsmassan kan hållasunder kontroll. Denna fördel ger Three Gates enunik strategisk position.

Fragmenterad marknad med allt fler aktörer,större vinster och fler uppköp. Det sker allt flerförvärv och investeringar från större aktörer somMicrosoft, Google Ventures, Creandum och BritishPalringo. Marknaden är fragmenterad och antaletspelföretag och spelutvecklare växer. Bara iSverige har branschen växt med 19 % CAGR ochomsättningstillväxten har de senaste 5 årenuppgått till 65 % CAGR. Dataspelsbranschen spår enfortsatt hög tillväxt för den svenska spel-branschen, om 30 % CAGR de kommande åren.Inträdesbarriärerna är låga och branschen känne-tecknas av hög konkurrens.

Eftersom det finns ett stort antal mindre, nischadespelaktörer är sannolikheten hög att förvärv kanske under kommande år. Om Three Gates blirförvärvat eller kan förvärva återstår att se, men

redan vid mindre förvärv kan synergieffekter uppstå,vilket kan driva aktiekursen framöver.

Vadslagning positionerar Three Gates mot enmarknad som estimeras bli värd 44,8 mdUSD. Ettgap har identifierats inom vadslagningssektorn iUSA. Denna marknad är mycket populär ochomsätter ca 118 mdUSD årligen, men endast 1mdUSD av intäkterna genereras från mobilaapplikationer. Enligt bSpot genereras 38 % avbettingintäkterna från mobila enheter i Europa,vilket kan jämföras med 0,85 % i USA. Ommotsvarande andel av betti ngintäk terna skullegenereras från mobila enheter i USA motsvarar det44,8 mdUSD årligen.

Three Gates är starkt positionerade för attkapitalisera på övergången till mobila enheter i USAmed bSpot som partner, eftersom de är den endaplattformen för vadslagning som har tillstånd i USA.Genom detta partnerskap nås 40 % av marknaden.Under de kommande tre åren kommer 4 nya spelutvecklas och lanseras inom vadslagning. ThreeGates blir på så vis en tidig aktör inom denna nisch.

Sociala Kasinospel är ett annat område som tillhörett av de snabbast vaxande områdena ispelindustrin. Upp till 5 av de 20 mest nedladdade,och 6 av de 20 mest lönsamma spelen i USA ärnumera Sociala Kasinospel. Three Gates kommerunder 2017 släppa sitt första spel inom dennagenre. Spelet blir den forsta i en serie, där storreregionala och traditionella idrotter som amerikanskfotboll och baseboll, men även eSport ochfantasysport kommer lanseras samt tjurridning.


Spelmarknaden globalt sett är upplever mycketkraftig tillväxt, och 2015 uppgick värdet till runt90,2 mdUSD, med en tillväxttakt motsvarande 7,9% CAGR. Sett till spel för mobila enheter uppgickmarknadsvärdet till 28,39 mdUSD 2015, med entillväxttakt om 15,9 % CAGR.

Estimaten ovan bygger på analysbolaget Newzoosprojektioner för spelbranschen. Det finns dockdelade meningar om den globala tillväxttaktenframöver, och PWC har nyligen reviderat ner sinatillväxtestimat något, till runt 6 % årlig tillväxt förden globala spelbranschen.

Sett till segment utgör Retail och Mobile störstandel av den globala spelsektorn, och tillsammansstår dessa segment för 57 % av den globalaomsättningen.

Three Gates kommande satsningar är till stor delinriktad mot mobila spel, och denna kategoriförväntas växa med 21,3 % under 2016.

Branschsammansättningen kännetecknas av att alltfler och mindre aktörer etablerar sig, i en allt högretakt. Kostnaderna för att starta ett spelbolag ärmycket låga, framförallt inom spel på mobila enheter.Den svenska spelbranschens tillväxt och samman-sättning visas nedan:

Branschorganisationen Dataspelsbranschen bedömeratt tillväxten i Sverige bör uppgå till cirka 30 %årligen och att antalet nystartade företag fortsätteratt öka. Detta skapar å ena sidan en branschstrukturmed tilltagande konkurrens, men å andra sidan blirlandskapet mycket attraktivt för etableradespelaktörer. Sannolikt kommer många förvärv ske denkommande tiden.

Eftersom Three Gates har en bred spelportfölj harbolaget en taktisk position när det gäller attidentifiera lämpliga förvärv. Mindre spel företag kankomplettera och implementeras i den befintligaportföljen. Även utvecklings- och anpassningstidenför moduler, karaktärer etc. kan förkortas med hjälp avförvärv, för de spel bolaget utvecklar i egen regi.

Med hjälp av nyemissionen kommer Three Gatesbland annat satsa på vadslagning på den amerikanskamarknaden. Marknaden för betting i USA är varje årvärd ca 118 mdUSD, varav endast 1 mdUSD avintäkterna genereras från mobila applikationer. EnligtBspot genereras 38 % av bettingintäkterna frånmobila enheter på aggregerad nivå i Europa, vilketkan jämföras med 0,85 % i USA. Därmed finns det etttydligt gap i marknaden. Three Gates blir en tidigaktör inom denna nisch då bolaget samarbetar medbSpot. Jämfört med annan underhållning ärvadslagning mycket stort i USA, och utgör 61,5 % avunderhållningssektorn, vilket visas nedan:

Market

0,00

20,00

40,00

60,00

80,00

100,00

120,00

140,00

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

mdUSD


Svenskaspelmarknaden 2010 2011 2012 2013 2014 CAGR

Antal företag 106 117 145 170 213 19%

Omsättning,M€ 124 244 391 688 930 65%

Omsättning/Anställd, t€ 103 161 198 272 298 30%

Vinst, M€ 1,6 13 36 261 353 285%

Anställda 1203 1512 1967 2534 3117 27%

Retail, 27%Mobile, 30%Virtual reality, 0,3%eSport, 1 %Gaming video content, 2 %Pay-to-play, MMO, 4 %Digital console, 4 %PC DLC, 10 %Social, 11 %Free-to-play, 12 %

0 20 40 60 80 100 120 140

Gambling

Movie Tickets

Music

Video Games

All publishing

mdUSD


Don Geyer: VDAntal aktier: 98 000

Don Geyer har över 30 års erfarenhet av projektledning.Geyer har bland annat erfarenhet från simuleringar, 3D-visualiseringar och internat ionalisering. Har jobbat medföretag som Svenska Spel, Steam, BitComposer, PlayScape,Hill Marketing, GamersGate, GreenMan Gaming, Rarityinvestments med flera. Geyer har ett omfattande svensktoch internationellt nätverk inom spelindustrin och haranlitats vid ett antal internationella evenemang, såsomChina Joy och E3. Med en doktorandtjänst från UppsalaUniversitet, inom ”Game Mechanics,” är Geyers erfarenhetatt betrakta som mycket gedigen.

Sean Kauppinen: StyrelseledamotAntal aktier: 10 000

Grundare och VD för bolaget International DigitalEntertainment Agency. Kauppinen har över 20 årserfarenhet inom ledning, affärsutveckling och strategiskkommunikation inom digital underhållning. Har varit medoch utvecklat såväl start-ups som större företag, ochlanserat över 570 speltitlar på alla större spelplattformar.Tidigare Head of International Product PR for Sony OnlineEntertainment och PR-chef pa Ubisoft. Dessutom har hanvarit radgivare at en mangd framgangsrika spelstudios.

Håkan Mattson: StyrelseledamotAntal aktier: 70 000

Mattson har en bakgrund inom ledning och som producentför ett antal projekt de senaste 10 åren. Där ibland kannämnas PC-spel som släppts via Steam, mobil aapplikationer och 3D-visualisering, där lansering skett påbland annat den Kinesiska marknaden. Har även undervis atvid Uppsala Universitet under 8 år där han handletthundratals spelprojekt. Inneharspelprogrammeringsexamen från Uppsala Universitet ochen examen i spelutveckling för mobila enheter.

Tommi Lipponen: ChefsprogrammerareAntal aktier: 0

Lipponen har mer an 17 ars erfarenhet av arbete medprogrammering. Han har undervisat i programmering pa Uppsala Universitet under sju ar med fokus pa programmering av spelmekanik, natverk och datorgrafiksamt startat och drivit foretag med inriktn ing mot narrat ivadatorspel samt har varit med och startat och utvecklat enav S veriges popularaste spelsiter for kompetetiv e-sportfor bland annat datorspelet Counter-Strike.

Viktor Modigh: StyrelseordförandeAntal aktier: 35 000

Modigh är en svensk entreprenör och investerare med storinternationell erfarenhet. Hans bakgrund är främst inomaffärsutveckling och affärsjur idik, och han har bland annatinnehaft ledande befattningar inom Tethys Oil i FörenadeArabemiraten och Oman. Modigh har ocks å arbetat på dennorska advokatfirman Simonsen Vogt Wiig. Är ävenstyrelseledamot för investmentbolaget Minotaurus EnergiAS.

Rune Löderup: StyrelseledamotAntal aktier: 61 700

Löderup har omfattande styrelseerfarenhet inom såväloffentliga som privata företag, men bakgrunden är inom denfinansiella sektorn. Har bland annat varit projektledare påSwedbank Markets, Vice President för Nordea CorporateFinance och Vice President för Nordiska Fondkommision AB.Nuvarande styrelseuppdrag är bland andra Kontigo Care ochElk Studios. Bland tidigare styrelseuppdrag finns blandandra Stillfront, Gaming Corps, RLS och Orasolv. Löderup varäven en av grundarna till Maria Bingo, som senare såldes tillUnibet.

Joakim Dahl : StyrelseledamotAntal aktier: 12 500

Joakim Dahl har lang industriell erfarenhet av affars- och verksamhetsutveckling inom era sektorer, med mangarigerfarenhet inom kommunikation, IT, online och spel. Under de senaste atta aren har han innehaft ledande positioner inom riskkapitalbolag och som styrelseledamot i flera foretag. Joakim ar styrelseledamot i Aha World AB och aräven aktiv som honorarkonsul.

Marcus Gezelius: Cheif Technical OfficerAntal aktier: 260 514

Gezelius har över 15 års erfarenhet inom programmering,inom cg-animation och spelprojekt. Har medproducerat ochvarit ”lead 3D-art ist” för den prisbelönta kortfilmen Schack(2006). Drivit ”The Motion-Capture Studio” åt ”SwedishInteractive Institute” i Visby. Medgrundare t ill Motionworx,som är största ägare i Three Gates. På Motionworx harGazelius bland annat jobbat med AAA produktioner somSacred II Fallen Angel. Är även medgrundare till ThreeGates.

Management and Board of Directors


Burn-rate

Three Gates Burn-rate estimeras uppgå till 5,5 MSEKunder 2016. Därefter ökar kostnaderna till 8 MSEK2017 och 2018 uppgår kostnaderna till 13 MSEK. Destörsta kostnadsposterna är personal, konsulter ochmarknadsföring. Detta innebär att Three Gates klararsig till oktober 2017, om kassan inte investeras.Under 2015 uppgick försäljningen till 1,2 MSEK, ocheftersom flera spel planeras att lanseras under åretär det troligt att intäkterna kommer öka väsentligtredan i år. För att nå break-even krävs en försäljningpå 1,4 MSEK under 2017, vilket motsvarar enförsäljningsökning om 18,3 % årligen. I basscenariotestimeras att försäljningen kommer nå 9,4 MSEK2017, vilket innebär att bolaget med god marginalundviker ytterligare nyemissioner för att behövafinansiera den löpande verksamheten. Det är dockinte otänkbart att bolaget genomför nyemission föratt finansiera eventuella förvärv eller för att kunnahålla en fortsatt hög tillväxttakt.

Jämförelse med peers

Den förväntade tillväxttakten är hög för Three Gates,och genomsnittstillväxten per år fram till 2018uppgår till 250 % i ett basscenario. Dock ska dessasiffror ses i ljuset av att bolaget kommer från mycketlåga nivåer. I peer-analysen har 4 likartade företagtagits fram, men sett till storleken skiljer de sig åt.Därför är även branschsnittet angivet. Alla nyckeltalär uttryckt som rullande på 12-månader.

I jämförelse med peers kommer Three Gates tillbörsen med en värdering som multipelmässigt ärhögre än sektorn för innevarande år. I och medbörsnoteringen ändrar bolaget sin strategi från atttidigare framförallt ha ägnat sig åt spelutveckling påuppdrag av andra bolag till att nu istället ha entvådelad affärsmodell. Mot bakgrund av detta ärhistoriska nyckeltal inte en bra värderingsmultipel.Eftersom Three Gates förväntas öka omsättningen frånlåga nivåer gör tillväxten att multiplarna komprimeras,och estimeras ligga i paritet med sektorn redan under2017. Med den höga förväntade tillväxttakten ärvärderingen i dagsläget att betrakta som låg.

Den tvådelade affärsmodellen ger också en högskalbarhet när bolaget når en omsättning somöverstiger 15 MSEK, med nuvarande affärsmodell.Bland de rörliga kostnaderna som rör sig relativtkonstant i förhållande till omsättningen utgörmarknadsföring, personalkostnader och konsult-arvoden de största posterna. Ingen enskildkostnadspost bedöms på sikt utgöra mer än 7 % avomsättningen. Visar sig denna nya affärsmodellfungera väl finns det därför en stor skalbarhet ibolaget. Såväl brutto- som EBIT-marginal bedömskunna bli högre än såväl branschsnittet som snittet förpeers.

Nedan illustreras basscenariot för Three Gates. Lyckasbolaget nå en omsättning under 2017 motsvarande9,5 MSEK kommer Three Gates handlas i paritet medsektorn, vilket får betrak tas som en attraktiv värderingmed den tillväxttak t bolaget förväntas ha. Visar det sigdärtill att satsningen på Vadslagning och SocialtKasino faller väl ut finns ytterligare betydande uppsidakommande år.

Valuation

-20 000 000

-10 000 000

0

10 000 000

20 000 000

30 000 000

40 000 000

50 000 000

2016 2017 2018

MSEK

Kassa Balanserad vinst, basscenario Omsättning, basscenario

MSEK Omsättning EV/EBIT P/S P/B

G5 Entertain. 384,4 10,4 0,74 2,4

Starbreeze 299,6 242,15 19,12 10,75

Star Vault 2,89 79,6 5,09 7,2

Funcom 88,3 Neg 1,6 Neg

Snitt 299,6 110,7 19,1 7,2

Bransch N/A 28,55 9,67 14,09

Three Gates 1,2 150,6 29,8 8,3

Three Gates 2016 2017 2018 Bransch

EV/EBIT -11,57 21,08 2,03 28,55

P/S 16,42 4,90 1,04 9,67

P/E -16,83 30,66 1,61 40,02

Bruttomarginal 70,79% 73,43% 84,21% 60,68 %

EBIT-marginal Neg 16 % 35,32% 22,35 %

60%

65%

70%

75%

80%

85%

90%

-20 000 000

0

20 000 000

40 000 000

60 000 000

2016 2017 2018

Omsättning EBIT Bruttomarginal


Bull- & Bear scenarios

Bullscenario Bearscenario

I ett bull-scenario visar det sig att den nyaaffärsmodellen mottages väl. Three Gates framtidaintäktströmmar kommer på så vis att genereras avsåväl egenutvecklade spel som av spel där partnersvarit involverade i olika steg. Detta gör att bolagetsskalbarhet tydligt märks av. Ett allt starkareoperationellt kassaflöde möjliggör vidareutveckling avfler spel i takt med att licensintäkterna ökar. Dettamöjliggör att ännu mer spelutveckling kan ske i egenregi. Med lyckade lanseringar och många nöjda kunderdrivs bruttomarginalerna till mycket höga nivåer,vilket även avspeglar sig på EBIT-marginalerna. Tillföljd av detta gör bolaget sitt förstakassaflödespositiva år under 2017.

Dessa förutsättningar möjliggör även förvärvframöver. Ytterligare nyemission kan bli aktuell för attöka tillväxttakten ännu mer, eller för att finansieraförvärv. Det finns många nischaktörer som kan utgöraen bra matchning för Three Gates gällande satsningarpå exempelvis marknaden i USA för Socialt Kasinoeller Vadslagning. En förvärvsdriven tillväxtstrategi påden amerikanska marknaden kan på kort tid bidra tillatt omsättningen ökar mycket kraftigt.

I ett bear-scenario upplever bolaget förseningar ilanseringen av nuvarande spelportfölj, vilket minskarintäkterna och ökar kostnadsmassan. I detta scenariomottas inte spelen lika väl till följd av att längreutvecklingstid gör att andra aktörer hinner släppakonkurrerande spel.

Hög konkurrens och kraftig nyetableri ngen avspelföretag i Sverige tynger även Three Gatesmarginaler då en allt högre prispress uppstår. Dettaförsvårar den ursprungliga strategin att ha flera olikaintäktskällor för varje spel, vilket leder till att brutto-och EBIT-marginalerna minskar.

I detta scenario sinar kassan under 2017, och bolagetsförsäljning är inte tillräcklig för att bolaget ska gå medvinst. Även om försäljningen ökar och under 2018 nårnästan 20 MSEK leder utmaningar till att stora delarav vinsten eroderas bort, och skalbarheten aldrigmärks av. För att lyckas förändra strategin i ett sådantscenario krävs sannolikt nya ägare och nytt kapital,vilket kan leda till att bolaget köps upp till lågamultiplar eller att en större nyemission sker, till lågakursnivåer och med stor utspädningseffekt somresultat.

MSEK 2016 2017 2018

Omsättning 1 742 760 5 636 160 19 845 216

EV/EBIT -8,34 -14,02 26,57

P/S 26,40 6,35 2,32

Bruttomarginal 57,90 % 61,72 % 66,05 %

EBIT-marginal -218 % -40 % 6 %

MSEK 2016 2017 2018

Omsättning 3 361 920 11 272 320 52 920 576

EV/EBIT -14,56 9,36 1,53

P/S 13,68 4,08 0,87

Bruttomarginal 74,32 % 76,36 % 77,24 %

EBIT-marginal -65 % 30 % 39 %

-250%

-200%

-150%

-100%

-50%

0%

50%

100%

-5 000 000

0

5 000 000

10 000 000

15 000 000

20 000 000

25 000 000

2016 2017 2018

Omsättning EBITBruttomarginal EBIT-marginal

-100%

-50%

0%

50%

100%

-10 000 000

0

10 000 000

20 000 000

30 000 000

40 000 000

50 000 000

60 000 000

2016 2017 2018

Omsättning EBITBruttomarginal EBIT-marginal

Alla siffror i grafen ovan är angivna i SEK. Alla siffror i grafen ovan är angivna i SEK.

Strengths Weakness

Opportunity Threats


• Bred spelportfölj.

• Diversifierade intäktströmmar då spelen riktar sig till olika segment, på olika marknader och har olika intjäningsmodeller.

• Strategisk geografisk position vid Campus Gotland.

• Ledning och styrelse har lång erfarenhet och ett stort nätverk.

• Högt insiderägande om 52,3 %.

• Stor andel återkommande intäkter med nuvarande affärsmodell.

• Stor uppsida med satsningarna på Socialt Kasino och Vadslagning i USA.

• Starka partnerskap.

• Kort historik och volatila intäkts-strömmar historiskt. Bolaget går intemed vinst.

• Beroende av partnerskap, vilket ledertill intäktsdelning och låg förhandlings-styrka.

• Ratingen för de spel bolaget släppt såhär långt varierar.

• Kraftigt växande marknad på globalbasis för spelsektorn som helhet, samten hög tillväxttakt för mobilspel.

• Stora möjligheter inom Socialt Kasinooch Vadslagning, framförallt i USA.

• Partnerskap med bland andra IMG ochPBR gör att nya spel inomsnabbväxande segment kan lanseraspå kort tid.

• Branschen förändras allt snabbare ochnya aktörer etableras i allt högre takt,vilket gör att konkurrensen är hård.

• Spelpreferenserna kan snabbt förändras.

• Även om bolaget har en strategiskpositionering vid Campus Gotland ärkompetensförsörjning en utmaning försvenska spelföretag.

SWOT-Analysis


1

3

1


3

CEO-Interview June 16

Rating

Value Drivers

Quality ofEarnings

Risk Profile

Quality of Management

Overall view3

2

4

Ny affärsmodell med höga bruttomarginaler implementeras samtidigt som flera spel skalanseras inom kort tid. Genom partnerskap når Three Gates flera intressanta segment ochmarknaden, däribland Vadslagning och Socialt Kasino i USA. Låg värdering givet tillväxten.

Historiken för Three Gates är kort, då bolaget grundades 2010. Såväl intäkter somrörelseresultat har var ierat sedan start, men de senaste åren uppvisar Three Gates en alltmer stabil intäktsökning. Flexibiliteten avseende kostnaderna i bolaget höjer betyget.

Risken bedöms vara hög, dels eftersom bolaget inte är kassaflödespositivt, och dels eftersomhistoriken är kort. Interna risker bedöms bolaget kunna hantera på ett bra sätt, däremot f innsflera externa risker, såsom hög etableringstakt i branschen, hög konkurrens och lågainträdesbarriärer. Bolaget har låg förhandlingsstyrka gentemot partnerförtagen.

Såväl ledning som styrelse har lång erfarenhet av spelbranschen och Three Gates har på såvis ett stort, internationellt nätverk. Optionsprogram finns för nyckelpersoner i företaget.Högtinsiderägande om 52,3 % höjer betyget.

Bolaget har en intressant affärsmodell och en bred spelportfölj. Detta i kombinat ion medledningens långa erfarenhet, etablerade partnerskap och hög strukturell tillväxt inom desegment Three Gates verkar inom, gör att potentiell uppsida väger upp för nedsidan.Värderingen är attraktiv givet att tillväxttakten bibehålls kommande år.

Vilka bedömer ni blir era största kostnadsposterframöver?Standardkostnader för spelstudior inkluderarprogramvara, projektledning och serverbandbredd.Under de närmaste två åren kommer vi att arbetanära med våra partners i USA, vilket kommermedföra en del resekostnader. Den huvudsakligakostnaden är dock personal, vilket är anledningentill att vi använder projektanställningar för attkomplettera vår kärngrupp när det behövs.

Hur bedömer ni att antalet anställda förändrasframöver?För närvarande har vi nio tillsvidareanställda, sexprojektanställda och två praktikanter. Prognosen för2017 är att vi kommer att ha elva tillsvidare-anställda, där åtta är projektanställda och fem ärpraktikanter.

Vilka är de största utmaningarna framöver?Three Gates har tre huvudsakliga utmaningar iframtiden. Det första är att hantera tillväxt på ettkostnadseffektivt sätt. Den andra är att utveckla spelsom är populära för en bred publik. Det tredje är attarbeta tillsammans med våra partners för attmarknadsföra våra produkter så att de når en storpublik och genererar stora vinster.

Varför ska man investera i Three Gates?Mobilspels-marknaden är ett av de snabbast växandeoch attraktiva segmenten på grund av den enormapotentialen att skapa stora vinster snabbt. Av just denanledningen är det stark konkurrens inom segmentet.Three Gates är i en attraktiv position på grund avstarka etablerade internationella partnerskap medbeprövade varumärken vilket kraftigt kommer ökasannolikheten för framgång. Med ett flertal produktersom kommer släppas inom de närmsta tolv månadernaså är företaget i en spännande position med storpotential för tillväxt inom kort.

Kommer ni genomföra förvärv framöver?Vi har haft möten med några spelstudior samtvideoproduktions- och grafiska designföretag. Om vihittar en bra matchning är det något vi skulle varaintresserade av, under förutsättning att det tillför extrastyrka till vår organisation.

Hur ser lanseringsplanen ut de kommande 12månaderna?Vi har fyra spel under utveckling som kommer attsläppas inom de närmaste tolv månaderna. Viutvecklar vårt nya Sociala Kasinospel Fantasysport,baserat på drakbåtracing, vilket planeras att släppas2017. Cash Cow gamblingspel för bSpot kommer ocksåatt släppas under 2017. Three Gates kommer attsläppa 8 to Glory, vårt tjurridningsspel, under Q3 2016och MainStream fishing under Q4 2016. Båda dessatitlar kommer att släppas tillsammans med RarityInvestments, NFLstjärnan Jared Allen och ProfessionalBull Riders.

AnsvarsbegränsningDessa analyser, dokument och all annan information som härrör från AG Equity Research AB (Vidare Analyst Group) ärframställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen ärbaserad på källor, uppgifter och kunniga personer som Analyst Group bedömer som tillförlitliga. Analyst Group kan dockaldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektivabedömningar om framtiden, vilka alltid innehåller en osäkerhet och bör användas förs iktigt. Analyst Group kan därföraldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Detta innebär attinvesteringsbeslut baserat på information från Analyst Group, någonmedarbeta re eller person med koppling till AnalystGroup alltid fa ttas självständig t av investera ren. Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör frånAnalyst Group är avsedd att vara ett av flera redskap vid investeringsbeslut rörande alla former av investering oberoendeav vilken typ av investering det rör sig om. Varje investerare uppmanas a tt komplettera med ytterligare re levantmaterialoch information samt konsultera en finansie ll rådgivare inför alla investeringsbeslut. Analyst Group frånsäger sig därmedallt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar s ig på användandet av analyser,dokument och all annan information som härrör från Analyst Group.

Intressekonflikter ochopartiskhetFör att säkerställa AnalystGroupsoberoende har AnalystGroup inrättat interna regler för analytiker,utöver detta så haralla analytiker undertecknat avtal i vilket deär skyldiga att redovisa alla eventuella intressekonflikter.Dessa har utformats för att säkerställa att Finansinspektionens föreskrifter ochallmänna råd ominvesteringsrekommendationer är riktade tillallmänheten samt hantering av intressekonflikter (FFFS2005:9)efterlevs.

För fullständiga regler för våra analytiker se:www.analystgroup.se/ansvarsbegransning

Bull and Bear- RekommendationerRekommendationerna i formav bullalternativt bearsyftar till att förmedla en övergripande bild av AnalystGroupsåsikt.Rekommendationerna är utarbetade genom noggranna processer bestående av kvalitativ researchochövervägning samtdiskussion medandra kvalificerade analytiker.

Definition BullBull är en metafor för en positivt inställd vy på framtiden.Termen används för att beskriva defaktorer som talar för enpositiv framtidsutveckling för bolaget.

DefinitionBearBear är en metafor för en pessimistisk inställdvy på framtiden.Termen används för att beskriva defaktorer somtalar för en negativ framtidsutveckling för bolaget.

ÖvrigtDenna analys är en så kallad uppdragsanalys.Detta innebär att AnalystGroup har mottagit betalning för att göraanalysen.Uppdragsgivaren ThreeGatesAB(vidare Bolaget) har inte haftnågonmöjlighet att påverka dedelar därAnalystGroup har haftåsikter omBolaget, framtida värdering eller annat som skulle kunna tänkas utgöra en subjektivbedömning.Dedelar som Bolaget har kunnat påverka är dedelar som är rentfaktamässiga och objektiva.NavitexTradingAB(närståendebolag) harageratgaranttilldelaravemissionenochäraktieägare ibolaget.Analytiker ägerinte aktieri bolaget.

UpphovsrättDenna analys är upphovsrättsskyddad enligt lagochär AGEquityResearchABegendom (©AGEquityResearchAB2014-2015).Delning, spridning eller motsvarande tillen tredje part är tillåtet underförutsättning att analysen delas ioförändrad form.


Disclaimer

1 2 1 Bull or Bear Equity Analysis - Startsida · 2020-03-14 · 2015 och växer med 7,9 % CAGR....

Documents

Transcript of 1 2 1 Bull or Bear Equity Analysis - Startsida · 2020-03-14 · 2015 och växer med 7,9 % CAGR....