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7/28/2019 Mercados Financieros e Inversiones

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MERCADOSFINANCIEROS E

INVERSIONES

UNIVERSIDAD DE GUAYAQUIL



Concepto de Finanzas

Finanzas estudia el flujo de dinero entreindividuos, empresas y estados.

Estudia la obtención y gestión, por parte deuna compañía, individuo o del Estado, de losfondos que necesita para cumplir susobjetivos y de los criterios con que dispone desus activos.



¿Qué es la Administración Financiera?

La administración financiera se refiere ala adquisición , el financiamiento, y a laadministración de activos, con algúnpropósito general en mente.



Funciones del administrador Financiero:Toma de decisiones:

Decisiones de Inversión: es la mas

importante cuando se trata de crear valor.Decisiones de Financiamiento: Estructurade Capital y Política de Dividendos

Administración de Activos: ActivosCirculante (administradores operativos),

Activos Fijos



EL ENTORNO FINANCIERO

En distintos grados, todas las empresa

operan en un entorno financiero, el cual estáintegrado por diferentes instituciones ymercados que dan servicios a empresa,personas y gobiernos



EL ENTORNO FINANCIERO

Mercados Financieros.- Todas aquellasinstituciones y procedimientos para reunir a

los compradores y vendedores deinstrumentos financieros.

El propósito de los mercados financieros enuna economía consiste en asignar de maneraeficiente el ahorro a los usuarios finales.



OBJETIVOS DEL MERCADOFINANCIERO

El aumento del capital (en los mercados decapitales).

La transferencia de riesgo (en los mercadosde derivados).

El comercio internacional (en los mercados dedivisas).



CARACTERISTICA DEL MERCADOFINANCIERO

Amplitud: Número de títulos financieros que se negocianen un mercado financiero. Cuantos más títulos senegocien más amplio será el mercado financiero.Profundidad : Es la existencia de curvas de oferta ydemanda por encima y por debajo del precio de equilibrioque existe en un momento determinado (existe gente quesería capaz de comprar a un precio superior al precio deequilibrio. Y si existe alguien que está dispuesta a vender a un precio inferior).Libertad : No existen barreras en la entrada o salida delmercado financiero.

Flexibilidad : Precios de los activos financieros, que senegocian en un mercado, a cambiar ante un cambio quese produzca en la economía.Transparencia: Posibilidad de obtener la informaciónfácilmente. Un mercado financiero será más transparentecuando más fácil sea obtener la información.



MERCADO FINANCIEROPERFECTO

Gran cantidad de agentes que intervienen tantopor el lado de la oferta como por el lado de lademanda. De forma que nadie puede influir en laformación del precio del activo financiero. (Altaamplitud y profundidad )Que no existan costes de transacción, niimpuestos, ni variación del tipo de interés, niinflación. (Alta libertad )Los activos sean divisibles e indistinguibles. (Altaflexibilidad)Que exista perfecta información, que todos sepan

lo mismo. (Alta transparencia )



MERCADOS FINANCIEROS

Los mercado financieros no son lugares físicossino mecanismo para canalizar el ahorro a losinversionistas finales.

Se pueden dividir en :Mercado de DineroMercado de Capitales

Mercado de CommoditiesMercado de DerivadosMercado de DivisasMercado de Seguros



MERCADOS FINANCIEROSMercado de dinero: Mercado de obligacionescorporativas o gubernamentales de corto plazo(con vencimientos originales menores a un año),También incluye valores gubernamentales

originalmente emitidos con vencimiento mayor aun año, pero que por el momento tienen un año omenos para su vencimiento.

Mercado de capitales.- Es un mercado deinstrumentos de plazos relativamente largos (convencimiento mayor a un año), y de instrumentosfinancieros ( por ejemplo, bonos y acciones) .



MERCADOS FINANCIEROSMercado de Commodities: Permite le comerciode commodities (Materia Prima).Mercado de Derivados: Provee de instrumentospara el manejo del riesgo financiero.Mercado de divisas: permite el intercambio demonedas extranjeras o divisas.Mercado de Seguros: Permite la redistribución

de riesgos variados.




En los mercados de dinero y de capital,existen dos tipos de mercados:

Mercados Primarios

Mercados Secundarios




Mercado Primario.- Mercado en el que secompran y venden por primera vez valoresnuevos (mercados de “Nuevas Emisiones”)

Mercado Secundario.- Se compran y se vendenvalores existentes,: las aportaciones realizadas

en este tipo de valores no aportan a fondosadicionales para financiar inversiones de capital.



ITERMEDIARIOSFINANCIEROS

Instituciones financieras que aceptan dinerode los ahorradores y lo utilizan para hacer préstamos y otras inversiones financiera ensu propio nombre, entre ellos están:

Bancos ComercialesInstituciones de ahorrosCompañías de segurosFondo de pensiónCompañías financierasFondos mutuos o fondos de inversión.



MERCADO DE CAPITALES



TIPOS DE MERCADOS DECAPITALES

En función de lo que se negocia:Mercado de Valores:

Instrumentos de Renta FijaInstrumentos de Renta Variable

Mercado de Crédito al Largo Plazo:PrestamosCréditos Bancarios

En función de su estructura:Mercados OrganizadosMercados no Organizados ó Over TheCounter(OTC)



MERCADO DE VALORES

Los mercados de valores son un tipo demercado de capitales en el que se negocia larenta variable y la renta fija de una formaestructurada. Permite la canalización de capital amedio y largo plazo de los inversores a losusuarios.



MERCADO DE VALORES

RENTA FIJALos instrumentos de inversión de renta fija sonemisiones de deuda que realizan los estados y lasempresas dirigidos a un amplio mercado.Generalmente son emitidos por los gobiernos yentes corporativos de gran capacidad financiera encantidades definidas que conllevan una fecha de

expiración.El términofija, se refiere a la renta y no al precio,que está sujeto a las oscilaciones del mercadoaunque no tan pronunciadas como sucede con las

acciones.



MERCADO DE VALORESRENTA VARIABLE

Los instrumentos de renta variable sonespecialmente aquellos que son parte de un capital,como las acciones de las compañías anónimas.

La denominación "variable " se relaciona con lavariación que puede haber en los montospercibidos por concepto de dividendos. En tanto,los dividendos pueden ser en efectivo o en

acciones.



PAPEL DEL DIRECTORFINANCIERO

El director financiero tienen dos grandesresponsabilidades:

¿Qué inversiones debe realizar la empresa?¿Cómo debe pagar esas inversiones?

El éxito de la dirección financiera es la creación

del valor.Las decisiones financieras son importantes, yaque las inversiones hechas hoy tienen efectosimportantes al largo plazo.




Para llevar acabo una empresa se necesitanvariedad de activos reales:

Activos Intangibles. Activos Tangibles.

Para obtener el financiamiento la firma necesitavender trozos de papel que se llaman activosfinancieros o títulos.




El director financiero actúa como intermediarioentre las operaciones de la empresa de losmercados de capitales.

(1)Operaciones

de laempresa

(Conjunto deactivosreales)

Director Financiero

Mercado deCapitales

(Inversoresen activos

financieros)

(2)

(3) (4b)

(4a)




1.-Incremento de tesorería mediante la venta deactivos2.-Tesorería invertida en operaciones de laempresa y utilizada para la compra de activosreales3.-Tesorería generada por las operaciones de

la empresa4a.- Tesorería reinvertida4b.- Tesorería restituida a los inversores



RIESGO VS RENDIEMIENTOESPERADO

RIESGO

R E N D I M I E N T O

E S P E R A D O

Bonos de la tesoreríaPapel comercial preferencial

Bonos Gubernamentales de Largo plazoBonos corporativos de grado de inversión

Bonos corporativos de grado de intermedio

Acciones Preferentes

Acciones comunes Conservadoras

Acciones comunes especulativas



Importancia de la direcciónfinanciera

El objetivo principal de la dirección financiera escrear valor.

Las decisiones financieras son cruciales, porquetienen efectos importantes en el futuro.




El director financiero debe llevar doscuestiones básicas:

¿en que activos reales debe invertir laempresa?Decisión de inversión o presupuesto de capital

¿Cómo conseguir los fondos para estasinversiones?

Decisión de financiamiento




Los accionistas se verán beneficiados por cualquier decisión que aumente el valor de

participación en la empresa.Si las inversiones aumentan el valor de laempresa, se debe saber como valorarla¿el valor de la empresa se incrementamediante emisión de deuda o acciones?



VALORACIÓN DE ACTIVOSEl objeto de la decisión de inversión, esencontrar activos reales que su valor superensu precio.

Hay pocos activos en los que no hay dificultadpara estimar los valores de los activos.

Activos especializados son mas complicadosde valorar



VALORACIÓN DE ACTIVOSVALOR ACTUAL

Ejemplo:Un inversionista tiene la oportunidad de invertir en la construcción de un edificio de oficina por lecual debe desembolsar $350,000.00 , y prediceque después de un año lo venderá en$400,000.00; ¿seria aconsejable la inversión?.

La inversión seria aconsejable si el valor actual seria mayor a $350,000.00



VALORACIÓN DE ACTIVOSVALOR ACTUAL

Valor Actual= Factor de descuento*C1K=tasa de descuento ó coste de oportunidad delcapital

)1(1

k uento Factordesc

)1(1

*)( 1 k C VAl Valoractua



VALORACIÓN DE ACTIVOSVALOR ACTUAL NETO

VAN= VA – Inversión requeridaC0= Inversión InicialFCt= Flujo de caja en el periodo tK=Tasa de descuento o coste de oportunidad delcapital

n

t t

t

k FC

C VAN 1

0 )1(



VALORACIÓN DE ACTIVOS

Coste de oportunidad del capital

Se llama coste de oportunidad porque es larentabilidad a la que renuncia a invertir enun proyecto, por invertir en otro proyecto.



VALORACIÓN DE ACTIVOSPRINCIPIO BÁSICO DE VALORACIÓN DE ACTIVOS:

FCt= Flujo de caja del periodo t

K= Tasa descuento ó Coste de oportunidad delcapital

nn

k FC

k FC

k FC

k FC

ValorAcivo)1(

...)1()1()1( 3

32

21

1

n

t t

t

k FC

VA1 )1(



VALORACIÓN DE ACTIVOSFINANCIEROS

VALORACIÓN DE UNA OBLIGACIÓN:

n

n

k

al ValorNoCupon

k

Cupon

k

Cupon

k

CuponValorBono

)1(

min...

)1()1()1( 3

3

2

2

1

1

n

n

t t t

k VN

k Cupon

VA )1()1(1



VALORACIÓN DE ACTIVOSFINANCIEROS

VALORACIÓN DE UNA ACCIÓN ORDINARIA:

nnn

k P Div

k Div

k Div

k Div

nValorAccio )1(...)1()1()1( 33

22

11

nn

n

t t

t

k P

k Div

VA )1()1(1

SGO



RIESGO, RENTABILIDAD YCOSTE DE OPORTUNIDAD

DEL CAPITAL



RIESGO - RENTABILIDAD

El coste de oportunidad del capital depende delriesgo que afecta al proyecto.La universidad de Chicago hizo un análisis sobre 69años del mercado de capitales, para 5 carteras.1. Una cartera de letras del tesoros.2. Un a cartera de obligaciones a largo plazo del

gobierno de los EEUU.3. Una cartera de obligaciones a largo plazo de

empresas.4. El índice compuesto Standard´s and Poor (S&P).5. Una cartera con acciones ordinarias de pequeñas

empresas .




CRECIMIENTO NOMINAL




CRECIMIENTO REAL



CarteraTasa rentabilidadmedia anual

(nominal)

Tasarentabilidadmedia anual(real)

Prima porriesgo media

Letras del tesoro 3,70% 0,60% 0,00%

Obligaciones del Estado 5,20% 2,10% 1,50%

Obligaciones de empresa 5,70% 2,70% 2,00%

Acciones ordinarias (S&P500) 12,20% 8,90% 8,50%

Acc. Ordinarias de pequeñas empresa 17,40% 13,90% 13,70%




RIESGO - RENTABILIDADUna evidencia empírica para poder calcular larentabilidad de un activo es:

r f : Tasa libre de riesgor a: Rentabilidad del activo requerido

normal riesgo primar r f a _ _




Conocemos la tasa de descuento para proyectosseguros y también la tasa de los proyectos de riesgo

medio.

¿Cómo estimar la tasa de descuento para activosque no se ajustan a modelos tan simples?

Tenemos que aprender como medir el riesgo




VARIANZA Y DESVIACIÓN TÍPICAMedidas estadísticas mas habituales que midenvariabilidad son la varianza y la desviación típica

VARIANZA POBLACIONAL

VARIANZA MUESTRAL N

)r r (Varianza

N

1i

2i

N

iir r

N Varianza

1

2)(1

1




Varianza con probabilidadVarianza poblacional

Desviación Típica

Desviación típica con probabilidad

2

)~

()~

( mmm r r adovaloresper r Varianza

Varianza

)~()~( mm r Varianzar




VARIABILIDAD DE LA



VARIABILIDAD DE LACARTERA

CARTERA DESVIACIÓN TIPICA (σ) VARIANZA (σ²)

Letras del tesoro 3,3 10,89

Obligaciones delEstado 8,7 75,5

Obligaciones deempresa 8,3 69,7

Acciones ordinarias(S&P500) 20,2 408

Acc. Ordinarias depequeñas empresa 34,3 1177,4

VARIABILIDAD DE LA



VARIABILIDAD DE LACARTERA

Periodo Desviacion tipica delmercado σ m

1926 - 1939 33,6

1940 - 1949 15,8

1950 - 1959 11,8

1960 - 1969 12,1

1970 - 1979 15,9

1989 - 1994 15,2

REDUCIR EL RIESGO MEDIANTE



REDUCIR EL RIESGO MEDIANTELA DIVERSIFICACIÓN

ACCION DESVIACION TIPICA ACCION DESVIACION TIPIC

AT&T 21,4 Exxon 12,1

Biogen 51,5 Ford Motor 28

BristolMyers

Squibb 18,6 General Electric 19,6Coca Cola 21,6 McDonald`s 21,7

Compaq 43,5 Microsoft 53,6





La diversificación reduce la variabilidad.En el siguiente grafico se puede ver como ladiversificación reduce el riesgo





Riesgo Único o propioEs el riesgo que puede ser potencialmente eliminadopor la diversificación.

Este riesgo resulta que los peligros por lo cual puedeestar rodeado la organización son suyos y tal ves desus competidores inmediato.

Riesgo de Mercado

Este se deriva del hecho que hay otros peligros en elconjunto de la economía que amenazan a todos losnegocios.



RIESGO DE LA CARTERA

Acción 1 Acción 2

Acción 1

Acción 2

21

21 X

2222 X 2112211221 X X X X

2112211221 X X X X



RIESGO DE LA CARTERA

)(2 21122122

22

21

21 X X X X rteraVarianzaCa

CarteraVar CarteraTip Desv ...



RIESGO DE MERCADOLos inversores precavidos no se juegan todo auna sola carta, sino, que reducen el riesgomediante la diversificación. Estarán interesadosen efecto que cada acción tendrá sobre el riesgo

de mercado.

El riesgo de una cartera bien diversificadadepende del riesgo de mercado de los títulosincluidos en la cartera.



RIESGO DE MERCADORIESGO DE MERCADO

Es la sensibilidad que tiene el activo respecto a losmovimientos del mercado.Esta sensibilidad es conocida como BETA (β)β>1 Las acciones tienden a amplificar losmovimientos del mercado.0<β<1 Las acciones Tienden a moverse en lamisma dirección del mercado, pero no tan lejos.

β<0 Las acciones tienden a moverse en direccióncontraria al mercado



ACCIÓN BETA ACCION BETA

AT&T 0,92 Exxon 0,51

Biogen 2,2 Ford Motor 1,12

BristolMyers

Squibb 0,97 General Electric 1,22Coca Cola 1,12 McDonald`s 1,07

Compaq 1,18 Microsoft 1,23

RIESGO DE MERCADO



RIESGO DE MERCADO

Rentabilidad delmercado %

Rentabilidad de Biogen %

10

22



RIESGO DE MERCADO

2m

imi

miimim

2m

miimi

m

iimi



RIESGO DE MERCADO

CARTERA DIVERSIFICADA CON BETA1



RIESGO DE MERCADO

CARTERA DIVERSIFICADA CON BETA1,5



RIESGO DE MERCADO

CARTERA DIVERSIFICADA CON BETA0,5



RENTABILIDAD - RIESGO



CARTERAS EFICIENTES (MARKOWITZ)




RENTABILIDAD - RIESGOPRÉSTAMO O ENDEUDAMIENTO

RENTABILIDAD RIESGO



RENTABILIDAD - RIESGOLos inversores no aceptan riesgo por diversión.

Exigen una mayor rentabilidad de la cartera delmercado que las letras del tesoro.



RENTABILIDAD - RIESGOLas letras del tesoro tienen un beta = 0, y unarentabilidad Rf.La cartera de mercado tiene un beta=1, y unarentabilidad Rm.La prima por riesgo de la cartera de mercado esRm – Rf, esto es cuando el beta=1.

¿Qué pasa cuando el beta no es 0 ,ni 1?



CAPITAL ASSET PRICING



C SS C GMODEL (CAPM)

Los inversores prefieren una rentabilidadesperada alta y una deviación típica baja. Lasacciones ordinarias que ofrecen larentabilidad esperada mas alta para una

desviación típica dada son conocidas comocarteras eficientes.Si quiere conocer el impacto marginal de unaacción sobre le riesgo de una cartera, no debe

evaluar el riesgo de una acción de forma aislada,sino su contribución al riesgo de la cartera. Estacontribución depende de la sensibilidad de lasacciones a las variaciones en el valor de la

cartera.

CAPITAL ASSET PRICING



MODEL (CAPM)La sensibilidad de una cartera a las variacionesen el valor de la cartera de mercado es conocidacomo beta, por lo tanto, mide la contribuciónmarginal de una acción al riesgo de la cartera de

mercado.

Si los inversores pueden endeudarse y prestar altipo de interés libre de riesgo, deberían mantener siempre una combinación de la inversión libre deriesgo y de una cartera determinada de accionesordinarias.

CAPITAL ASSET PRICING MODEL



(CAPM)

Contribuciónmarginal al riesgode la cartera

Rentabilidadesperada

Tipo deinterés

Rentabilidadesperada de lasacciones en unacartera eficiente

Si la cartera es eficiente, cada acción debería estar sobre la línearecta enlazado la rentabilidad esperada de la acción con sucontribución marginal al riesgo de la cartera.

CAPITAL ASSET PRICING MODEL



(CAPM)En equilibrio, ninguna acción puede estar bajo lalínea de mercado.

β

Rentabilidadesperada

Rf

0,5 1,0 1,5

Rm

Cartera demercado

X

Acción A

X Acción B

Línea deMercado



PROBLEMAS EN FINANZAS

Elegir la correcta relación entre RIESGO – RENTABILIDAD.Identificar los tipos de RIESGOS

Gestionar y controlar el RIESGOMinimizar el RIESGO



DOWN JONES

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

16000

DOWN JONES Close

DOWN JONES Close



DOWN JONES

-0.1

-0.05

0

0.05

0.1

0.15

0 1000 2000 3000 4000 5000 6000

DOWN JONES RENTABILIDADDOWN JONES DESV ESTÁNDAR



NASDAQ

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000NASDAQ Close

NASDAQ Close



NASDAQ

-0.1

-0.05

0

0.05

0.1

0.15

0 1000 2000 3000 4000 5000 6000

NASDAQ RENTABILIDADNASDAQ DESV ESTÁNDAR



PETROLEO

60

65

70

75

80

85

90

95PETROLEO

PETROLEO Último



PETROLEO

-10.00%

-5.00%

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

0 50 100 150 200 250 300 350 400

PETROLEO rentabilidadPETROLEO desv. Estandar



TIPO DE INTERES

RIESGOS FINACIEROS EN



NEGOCIACIONES

Tipo de cambioTasa de interés

InflaciónPrecio del activoOtros



DERIVADOS

Los instrumentos derivados sonherramientas de gestión del los riesgos

financieros.

La buena utilización de estos es un

elemento mitigador del riesgo real.



DERIVADOS

Los derivados son productos financierosque cuyo valor depende de otro activofinanciero.

Los instrumentos derivados sonproductos financieros generados a partir de otros de naturaleza mas sencilla.

La compra de productos derivadostraerá consigo una serie de derechos

y/u obligaciones

TIPOS IMPORTANTES DE



DERIVADOS

FuturoForwardOpcionesSwap



FUTUROS Y FORWARDLos futuros y forward son derivados financierosde primera generación, a través de los cuales serealizan operaciones de compra y/o venta dedeterminados activos (subyacente) fijando en el

momento de la contratación el precio al que seliquidara en el futuro.

Hoy

Vencimiento

Fijaciónprecio

Liquidación



La liquidación puede ser por entrega física delsubyacente o por diferencia entre el preciopactado y el existente en el mercado en el

momento final de la liquidación.Los futuros y forward financieros permitencomprar y vender sin que ninguna de laspartes contratantes deba realizar pagos ycobros hasta la fecha de vencimiento de laoperación.

FUTUROS Y FORWARD



CONTRATO FORWARDUn contrato forward (a plazo); es un contratomediante el cual dos partes se comprometen acomprar y vender un activo determinado en unafecha futura a un precio prefijado en el momento

de la contratación.La cotización del Forward se lleva a cabo deforma bilateral entre las dos contrapartidas, sinque actué ningún agente arbitral o regulador.

Son contratos a «Medida»El contrato forward se liquida al vencimientoSe negocia en un mercado OTC ( Over TheCounter)



Es decir, el comprador (posición larga) se compromete acomprar el activo en la fecha futura establecida y al precio

acordado de antemano.

El vendedor (posición corta) se compromete a vender el

subyacente en la fecha futura establecida y al precio

acordado.

CONTRATO FORWARD

Ejemplo



EjemploDos personas firman el 11-01 un forward sobre 10 accionesde BBVA, para el 16-03, al precio de 16 € /acción.

Si el 16-03 las acciones de BBVA cotizan a 16,5 € Al vencimiento del contrato el comprador paga el precioestipulado: 16 € x 10 acciones = 160 € , a cambio de las10 acciones, que pueden ser vendidas inmediatamentepor 16,5 € x 10 acc. = 165 € , obteniendo un beneficio total

de 5 € .El vendedor ha vendido las acciones por 16 € , cuando enel mercado valen 16,5 € pierde: 0,5 € x 10 acc.= 5 €

Si l 16 03 l i d BBVA ti 15 €



Si el 16-03 las acciones de BBVA cotizan a 15 €

Al vencimiento del contrato el comprador paga el precio

estipulado: 16 € x 10 acciones = 160 € , a cambio de las

10 acciones, que pueden ser vendidas inmediatamente

por 15 € x 10 acc. = 150 € , obteniendo una pérdida totalde 10 € .

El vendedor ha vendido las acciones por 16 € , cuando en

el mercado valen 15 € gana: 1 € x 10 acc.= 10 €

Por tanto:



Por tanto:

A la posición larga le conviene que el precio del

subyacente suba .

A la posición corta le conviene que el precio del

subyacente baje .



Contratos de futuros



Contratos de futuros

El principal problema que presenta un forward esel riesgo de que una de las partes (la que tengapérdida) no cumpla con

su obligación en el momento del vencimiento.

Esta es la razón de que los forward sólo se

establezcan entre empresas y entidadesfinancieras de reconocida solvencia.

Para evitar este riesgo se crearon los mercados

de futuros



Un contrato de futuros es muy similar a un forward. Laprincipal diferencia es que los forward son acuerdosentre las partes , mientras que en los futuros existeun mercado que se encarga de organizar lanegociación .

De esta forma, el comprador del contrato no tienecomo contrapartida al vendedor del mismo, sino almercado de futuros.

Así, tanto comprador como vendedor deben contactar con unintermediario (o miembro del mercado) que a su vez contacta con el



intermediario (o miembro del mercado), que a su vez contacta con elmercado

Comprador delfuturo Intermediario

Mercadode futuros

Intermediario Vendedor del

futuro

El mercado se encarga de establecer todos los



El mercado se encarga de establecer todos los

términos del contrato:

Número de unidades de subyacente a entregar por

contratoFecha de vencimiento

Precio a pagar

Lugar de la entrega

etc.

Es decir, los contratos de futuros están totalmente



estandarizados

Esta estandarización da liquidez al mercado

Además, al iniciar el contrato, ambas partes deben depositar una garantía que seutilizará en caso de incumplimiento.

1.2.1 La especificación de los contratos de



pfuturos

Los dos mercados principales donde se negocian futuros enEE.UU. Son el Chicago Board of Trade (CBOT) y el ChicagoMercantile Exchange (CME)

En España el mercado oficial de futuros es MEFF (Mercadoespañol de futuros financieros)

MEFF se divide en:



MEFFRV (MEFF Renta Variable), donde se negocian

derivados sobre activos de renta variable.MEFFRF (MEFF Renta Fija), donde se negocian derivadossobre activos de renta fija.

En MEFF se negocian futuros sobre el IBEX-35 y desde

enero de 2001 también sobre las principales acciones quecomponen dicho índice.

Cuando se introduce un nuevo contrato, el



mercado especifica detalladamente todos sus

términos:El activo subyacente , que pueden ser acciones, uníndice bursátil, divisas, mercancías (cereales, cítricos,metales, etc.) o activos de renta fija.

En el caso de mercancías, se establece la calidad

que debe tener la mercancía a entregar.Cuando se trata de un índice no se entregan lasacciones que lo componen, sino su valor en metálico.

El tamaño del contrato : número de unidades de activode que consta un contrato. Por ejemplo, un futuro sobreacciones de BBVA es para entregar 100 acciones.



La entrega : cuando el subyacente es una mercancía seestablece el lugar donde se realizará la entrega.

La fecha de vencimiento : en MEFF hay un vencimientomensual para los futuros sobre el IBEX-35 (el tercer viernesde cada mes) y uno cada tres meses para los futuros sobreacciones: marzo, junio, septiembre y diciembre.

Cuando se establecen varias alternativas (varios días para

efectuar la entrega, varios lugares, etc.), generalmente esla parte con la posición corta la que elige la alternativa quemás le conviene.

Convergencia de los precios de futuros



hacia los precios de contado

El precio de contado (spot ) es el precio del subyacente

A medida que pasa el tiempo el precio del futuro

converge hacia el precio spot , de forma que en elmomento del vencimiento ambos son casi iguales.

Para comprobarlo utilizaremos estrategias de arbitraje



La única posibilidad de que se cumplan a la vez:



La única posibilidad de que se cumplan a la vez:FT ST y FT ST es que se cumpla la igualdad: F T =

ST

En la práctica FT está muy próximo a ST, aunque

puede no ser exactamente igual, debido a que enocasiones el beneficio que reportarían estasestrategias sería menor que las comisiones a

pagar por la compraventa de activos.

1.2.3 Liquidación de posiciones en un contratof



de futuros

Normalmente en un forward se persigue latransacción física del subyacente.Sin embargo, la mayoría de los contratos de futurosno concluyen con la entrega del activo, ya que seliquida el contrato antes del vencimiento.La liquidación de una posición supone realizar unatransacción contraria a la original.

Ejemplo



j p

Un inversor compra el 06-05 cinco contratos defuturos sobre maíz con vencimiento el 15-07.

Liquida su posición el 20-06 vendiendo cincocontratos de futuros sobre maíz para el 15-07.

Sean F 1 y F2 los precios del futuro el 06-05 y el 20-06 respectivamente. S T es el precio del subyacenteen la fecha de vencimiento (15-07).

Si las cinco posiciones largas iniciales se hubierandejado vencer el beneficio o pérdida el 15-07



dejado vencer, el beneficio o pérdida el 15 07habría sido:

ST – F1

Si las cinco posiciones cortas llegasen alvencimiento, se obtendría un beneficio o pérdida

de:F2 – ST

Como este inversor ha tomado ambas posiciones,su beneficio o pérdida total es:

ST – F1 + F2 – ST = F2 – F1

El mercado de futuros elimina estos cincocontratos y el inversor obtiene un beneficio (o



contratos y el inversor obtiene un beneficio (opérdida) de F2 – F1

Análogamente, si un inversor ha tomadoinicialmente posiciones cortas, puede liquidarlasantes del vencimiento tomando el mismo número

de posiciones largas, obteniendo un beneficio de:F1 – F2

donde:F

1es el precio del futuro de las posiciones

cortas inicialesF2 es el precio del futuro de las posicioneslargas tomadas con posterioridad

Los futuros suelen liquidarse antes del vencimiento



qporque en muchas ocasiones los inversores no

están interesados en realizar la entrega delsubyacente, sino en cubrir un riesgo osimplemente en obtener un beneficio.

La operativa de las garantías



Cuando se inicia un contrato de futuros tantocomprador como vendedor deben depositar unagarantía (inicial) que se utilizará en el caso deincumplimiento del contrato.Posteriormente se realizan liquidaciones diarias, deforma que el comprador y el vendedor del contratoreciben o realizan pagos diariamente en función desus beneficios o pérdidas diarios.

Para calcular estos beneficios o pérdidas diarios seutiliza el llamado precio de liquidación, que secalcula diariamente como la media de los precios decotización del futuro durante los minutos

inmediatamente anteriores al cierre de la sesión

Además existe un saldo, llamado de mantenimiento,



de forma que si en algún momento, comoconsecuencia de pérdidas acumuladas, el saldo de lacuenta cae por debajo del saldo de mantenimiento, sedebe realizar una nueva aportación, de forma que aldía siguiente el saldo de la cuenta esté al nivel de lagarantía inicial.

Ejemplo



j p

El 03-06 un inversor toma una posición larga en uncontrato de futuros sobre acciones de GeneralMotors con vencimiento el 07-06.

El día 03-06 el precio del futuro con vencimiento el07-06 es 50 $/acción.

1 contrato es para la entrega de 100 acciones.

Por la firma del contrato se debe depositar unagarantía (inicial) de 500 $

Ad á i t ld d t i i t d 200



Además, existe un saldo de mantenimiento de 200$, de forma que si en algún momento, comoconsecuencia de pérdidas acumuladas, el saldo dela cuenta cae por debajo de estos 200 $, se deberealizar una nueva aportación de forma que el día

siguiente el saldo de la cuenta esté al nivel de lagarantía inicial.

Los precios de liquidación del futuro para los días3, 4, 5, 6 y 7 de junio son 48, 47, 46,45 y 46 $respectivamente.



Cuando se liquida una posición larga tomando otra



corta el beneficio obtenido es: F2 – F1, donde F1 es elprecio inicial del futuro y F2 es el precio en el momentode liquidar.

Al final del día 03-06, si quisiéramos cerrar laposición, obtendríamos un beneficio de: (48 – 50) x 100

= - 200 $, ya que F1 = 50 y F2 = 48. Por tanto, el saldode la cuenta quedaría en 300 $.

Al final del día 04-06, el beneficio en relación al díaanterior es: (47 – 48) x 100 = -100 $, quedando el saldode la cuenta en 200 $.

Al final del día 05-06, el beneficio en relación al díaanterior es: (46 – 47) x 100 = -100 $, quedando el saldo

de la cuenta en 100 $

Al final del día 05-06 el saldo de la cuenta cae por debajod 200 $ t t i t ió d



de 200 $, por tanto es necesaria una nueva aportación de400 $, de forma que el día siguiente el saldo de la cuenta

sea igual a 500 $.

Al final del día 06-06, el beneficio en relación al díaanterior es: (45 – 46) x 100 = -100 $, quedando el saldo de

la cuenta en 400 $.Al final del día 07-06, el beneficio en relación al día

anterior es: (46 – 45) x 100 = 100 $, quedando el saldo dela cuenta en 500 $.

Recapitulando: Hemos obtenido una pérdida total de:



(46 – 50) x 100 = 400 $, que se han ido distribuyendodiariamente, con lo que nos devolverían los 500 $ de lacuenta y finalizaría la operación.

Si el contrato hubiese sido un forward en lugar de unfuturo, el beneficio se realizaría de una sola vez al finaldel contrato:

El 07-06 pagaríamos el precio pactado:50 $/acción x 100 acciones = 5.000 $

Recibiríamos el subyacente, por un importe de:46 $/acción x 100 acciones = 4.600 $

Obtendríamos, por tanto, una pérdida de:5.000 – 4.600 = 400 $

CAMARA DE COMPESACION YMARGENES DE COMPENSACION



MARGENES DE COMPENSACION

La cámara de compensación es adjunta a labolsa y actúa como un intermediario en lastransacciones de futuros.

Garantiza el desempeño de las partes en latransacción.La cámara tiene varios miembros, que registranlos fondos de las operaciones en la bolsa.Los intermediarios que no son miembros debencanalizar sus inversiones con miembros de lacámara.

CAMARA DE COMPESACION YMARGENES DE COMPENSACION



El inversionista debe mantener una cuenta degarantía (Margen) con el intermediario.Si el intermediario no es miembro de la cámara

este debe mantener una cuenta de garantía(Margen) con un miembro.Y el miembro debe mantener una cuenta demargen con la cámara de compensación(Margende compensación) .

MARGENES DE COMPENSACION

COLATERALIZACION EN LOSMERCADOS OTC



MERCADOS OTC

Para disminuir el riesgo de crédito, el mercadoOTC esta imitando el sistema de márgenesadoptado por las bolsas con un procedimiento

conocido como colateralización.



Determinación de los precios de losfuturos y de los contratos a plazo



futuros y de los contratos a plazo

El efecto apalancamientoVenta en corto o al descubierto (short selling)Precios a plazo y de futuros para subyacentes que no generan

rentasPrecios a plazo y de futuros para subyacentes que generaningresos conocidos previamente

Futuros sobre índices bursátilesFuturos sobre divisasFuturos sobre mercancías

El efecto apalancamiento



Supongamos que el día 11-01 el futuro sobre BBVApara marzo cotiza en MEFF a 15.20 € /acción, siendo

un futuro para entregar 100 acciones.

La garantía inicial exigida para este contrato es de 234 €

Supongamos que el precio de las acciones de BBVA el

11-01 es 15.6 €

Sean dos inversores: A y B, tales que:



A compra: BBVAdeacciones1515.6

234

B compra: Un futuro sobre BBVA para marzo, depositando234 € como garantía

El día del vencimiento las acciones de BBVA cotizan a 16 €



R en t a b i l i d a d

A

B

%2.566.1515 15.615-1615 InversiónBeneficio r A

134.19%234

2341001610015.20- r B

Es decir, los futuros permiten “apalancarse y obtener una rentabilidad mayor a la que se obtendría en el mercado de contado, debido a que con la misma



inversión (234 € ) sólo se pueden comprar 15 acciones en el mercado spot,mientras que en el mercado de futuros se puede firmar un contrato para

comprar 100 acciones.

Observemos que la rentabilidad del vendedor del futuro sería -134.19%

Los futuros son instrumentos financieros deALTO RIESGO

2.2 Venta al descubierto o venta a corto(short selling)



(short selling)

La venta al descubierto implica vender acciones

que no se poseen

Se trata de pedir prestados los valores a otroinversor y venderlos de la forma habitual en el

mercado

Posteriormente debemos comprar los valores paradevolvérselos a quien nos los prestó

Además, hay que abonar al agente que nos prestó losvalores todas las rentas que éstos hayan generado



q y gdurante el tiempo que dure la operación (dividendos,intereses, etc.)Existen restricciones legales para la venta aldescubierto, con el fin de minimizar los

incumplimientos

EJEMPLO



Un inversor vende al descubierto 500 acciones de

IBM el 01-04, al precio de 50 $ y las rescata el 01-

07, al precio de 30 $

Se paga un dividendo de 1 $/acción en mayo

El beneficio de este inversor es:

500 x 50 Venta inicial



- 500 x 1 Dividendo

- 500 x 30 Compra acciones

9500 $ Beneficio total

En este caso se obtiene beneficio porque el precio de las acciones ha bajado, perose perdería si el precio de las acciones hubiera subido

SUPUESTOS



SUPUESTOS

No están sujetos a costos de transacción cuandose negocian.Están sujetos a la misma tasa impositiva sobretodas las utilidades netas obtenidas en sus

negociaciones.Pueden adquirir dinero a la misma tasa de interéslibre de riesgo la que prestan dinero. Aprovechan oportunidades de arbitraje conformese presentan.

Precios a plazo y de futuros parasubyacentes que no generan rentas



Sea F el precio de un futuro (o de un contratoa plazo)

Sea t = 0 el momento actual y T la fecha de

vencimiento. Medimos el tiempo en años.Sea S el precio actual del subyacente, que no

genera rentasSea r el tipo de interés sin riesgo, con

capitalización continuaProbaremos que: T r eS F

Supongamos que: T r eSF



eS F

Entonces podríamos realizar la siguiente estrategia:

1. Pedir prestados S $ al tipo r durante T años

2. Comprar el subyacente, pagando S

3. Vender el futuro



Supongamos ahora que: T r eS F



Entonces podríamos realizar la siguiente estrategia:

1. Vender en corto el subyacente, ingresando S $

2. Invertir el ingreso de la venta al tipo r, durante T años

3. Comprar el futuro

En el momento del vencimiento (T), el beneficio sería:

Tr



0 F eS T r

Resultado dela inversión delos S $

Pago en el momentodel vencimiento del

contrato

La acción que adquirimos cuando vence el futuro la utilizamos para devolvérsela aquien nos la prestó y cerrar la operación de la venta al descubierto

Consecuencia:Presión de venta sobre S (S baja)



Presión de compra sobre F (F sube)

Hasta que se observe lo contrario: T r eS F

La única posibilidad de que se cumplan simultáneamente:

T r eS F y T r eS F es que:

T r eS F

Este tipo de estrategias se llaman estrategias de arbitraje .Una estrategia de arbitraje supone la obtención de unbeneficio por medio de transacciones simultáneas en dos omás mercados

EJEMPLO



El precio actual de una acción es S = 40 $El tipo de interés sin riesgo a 3 meses es el 5% anual continuo

La acción no paga dividendosCalcular el precio de un futuro a 3 mesessobre esta acción

$50.4040 12/305.0eeS F T r

PRECIOS A PLAZO Y DE FUTUROS PARASUBYACENTES QUE GENERAN INGRESOS

CONOCIDOS PREVIAMENTE



CONOCIDOS PREVIAMENTE

Quien compra un forward no va a poseer el

subyacente hasta el momento del vencimiento, por

tanto no va a cobrar los dividendos o intereses que

pague el subyacente durante la vida del contrato

Si el mercado es eficiente, el precio del subyacente, S,

ya tendrá incluido el valor de los dividendos que sevan a pagar en el futuro

Por tanto, el precio del subyacente que le interesa al



T r e I S F )(

comprador del forward (o del futuro) no es S, sino S - I

Donde I es el valor actual de las rentas futuras que pague

el subyacente durante la vida del contrato

Por tanto, el precio del contrato a plazo, o del futuro, es:

EJEMPLO



El precio actual de un bono a 2 años es 900 $Hay pagos de cupón de 40 $ a los 6 meses y aun año

Los tipos de interés sin riesgo a 6 meses y aun año son el 9% y el 10% respectivamente.Calcular el precio de un forward a un año

sobre este bono

40 $ 40 $



$3922.912)433396.74900( 110.0e F

40 $ 40 $

0 1/2 1

$433396.744040 110.02/109.0 ee I

Si en lugar de conocer la cuantía total del ingreso que

generará el subyacente conocemos una tasa de



T qr T r T q eS eeS F )(

generará el subyacente, conocemos una tasa de

rentabilidad continua, q:

Sustituimos S por:

Por tanto, el precio del contrato a plazo, o del futuro, es:

T qeS

Donde q es la rentabilidad continua por dividendos que paga el subyacentedurante la vida del contrato

EJEMPLO



Sea un forward a 6 meses sobre una acciónque se espera que pague una rentabilidadcontinua por dividendos del 4 % anual.El tipo de interés sin riesgo compuesto

continuo es el 10 % anual.El precio de la acción es de 25 $

S = 25, r = 0.10, T = !/2, q = 0.04

$76.2525 5.0)04.010.0()( eeS F T qr

Futuros sobre índices bursátilesU í di b átil t d i g



Un índice bursátil es una cartera de acciones que pagan

dividendos. Por tanto, el índice puede considerarse comoun activo que paga dividendos.

Normalmente los dividendos del índice se expresan en

forma de porcentaje.

Si S es el valor del índice y q es la rentabilidad continua

por dividendos de dicho índice, el precio de un futuro

sobre este índice es:

T qr eS F )(

EJEMPLOSea un futuro a 3 meses sobre el S&P 500



Sea un futuro a 3 meses sobre el S&P 500.

La rentabilidad del índice se estima en un 3% anualcontinuo.

El valor actual del índice es 400

El tipo de interés sin riesgo es el 8% anual continuo

S = 400, r = 0.08, T = 3/12, q = 0.03

$03.405e400eSF 12/3)03.008.0(T)qr (

Futuros sobre divisasUna divisa puede considerarse como un activo que



Una divisa puede considerarse como un activo que

genera una rentabilidad igual al tipo de interés libre deriesgo en el país extranjero en cuestión.

Sea r ext el tipo de interés sin riesgo en ese país extranjero

Sea S el valor en moneda nacional de una unidad de

moneda extranjera

Entonces el precio de un futuro sobre esta divisa es:

T r r ext eS F )( )( ext r q

EJEMPLOEl tipo de cambio yen/dólar es 110 yenes = 1 dólar



El tipo de cambio yen/dólar es 110 yenes 1 dólar

El tipo de interés sin riesgo en USA y en Japón es el9% y el 4% anual continuo, respectivamente

Calcular el precio de un futuro a un año sobre el yen

S = 1/110, r = 0.09, r ext = 0.04, T = 1

$009.0)110/1( 1)04.009.0()( eeS F T r r ext

Futuros sobre mercancías



Cuando el subyacente es una mercancía (oro, plata,

petróleo, etc.), puede existir un coste de almacenamiento.

Este coste de almacenamiento puede considerarse comouna renta negativa que genera el activo

Si conocemos el coste de almacenamiento como una cantidad de dinero, U,

podemos considerar U = - I



Si conocemos el coste de almacenamiento como una tasacontinua, u, podemos considerar: u = -q

T ur T qr eS eS F )()(

T r T r eU S e I S F )()(

EJEMPLO

C id f t b ñ



Consideremos un futuro sobre oro a un año.

Almacenar oro cuesta 2$/onza al año, pagaderos alfinal de cada año.

El precio actual del oro es 450$/onza

El tipo de interés sin riesgo es el 7% anual continuo

S = 450, r = 0.07, T = 1, U = ?

2 $/onza



2 $/onza

0 1

$/onza865.12 107.0eU

$6.484)865.1450()( 107.0eeU S F T r

Estrategias de cobertura con contratos defuturos



Coberturas cortas

Coberturas largas

Coberturas Cruzadas

Muchos de los participantes en los mercados de



Muchos de los participantes en los mercados de

futuros lo hacen con la intención de cubrir unriesgo

Su intención es utilizar los mercados de futurospara reducir un determinado riesgo al que seenfrentan, que puede estar relacionado con elprecio del petróleo, el tipo de cambio de unadivisa, las cotizaciones bursátiles, etc.

Coberturas cortas



Las coberturas cortas se utilizan cuando se va avender un activo en un momento futuro y sepretende neutralizar el riesgo asociado aldesconocimiento del precio al que dicho activo vaa ser vendido.Supongamos que el 15-05 una petrolera haacordado vender un millón de barriles de petróleoal precio vigente en el mercado el 15-08.

El precio de los barriles de petróleo el 15-05 es:



El precio de los barriles de petróleo el 15 05 es:

S15-05 = S1 = 19 $El precio de los futuros sobre petróleo convencimiento el 15-08 es:

F1 = 18,75 $/barril

Un contrato de futuros es para la entrega de

1.000 barriles



15-05 15-08

S1=19F1=18,75

Si el precio del petróleo cae, la empresa pierde dinero.

Por tanto, para contrarrestar este riesgo, deberá adoptar una estrategia en la que gane cuando el precio delpetróleo baje .



Si toma posiciones cortas en futuros, su beneficio en elmomento del vencimiento será:



F1 S T

recibe el precio entrega el

pactado subyacente

Con esta estrategia gana cuando el precio del subyacente(ST) baja.

Por tanto, para neutralizar el riesgo deberá tomar f



posiciones cortas en el futuro .

Como va a vender 1.000.000 barriles y un futuro es para laentrega de 1.000 barriles, debe tomar posiciones cortas en1.000 contratos de futuros con vencimiento el 15-08.

Ahora nos situaremos en la fecha del vencimiento y veremoscuál es el resultado de esta estrategia, dependiendo de cuálsea el precio del petróleo en dicha fecha.

Supongamos que el 15-08 el precio del petróleo es:

ST = S15-08 = 17,50 $/barril



Por tanto, el resultado global es:

17.500.000 + 1.250.000 = 18.750.000 $

Por la venta inicialmente pactada, obtiene:

1.000.000 x 17,50 = 17.500.000 $

Por los futuros que firmó obtiene:

F1 – ST = (18,75 – 17,50) x 1000 x 1000 = 1.250.000 $

Supongamos que el 15-08 el precio del petróleo es:

ST = S15-08 = 19,50 $/barril



Por tanto, el resultado global es:

19.500.000 - 750.000 = 18.750.000 $

Por la venta inicialmente pactada, obtiene:

1.000.000 x 19,50 = 19.500.000 $


F1 – ST = (18,75 – 19,50) x 1000 x 1000 = - 750.000 $

En el segundo caso, obviamente, hubiera sido mejor nocubrirse, pero eso no se conoce de antemano.



En cualquier caso, la cobertura elimina el riesgo, ya quefija el precio al que realmente se producirá latransacción en:

$/barril75,18000.000.1000.750.18

Coberturas largas



Una cobertura larga se realiza cuando se sabe quese va a tener que comprar un activo en unmomento futuro y se quiere asegurar el precio quese va a pagar por él.

Supongamos que el 15-01 un fabricante sabe quetendrá que comprar 100.000 kg de cobre al preciovigente el 15-05.

El precio de contado (spot) del cobre el 15-01



p ( p )

es:S15-01 = S1 = 1,22 $/kg

El precio de los futuros sobre cobre convencimiento el 15-05 es:

F1 = 1,20 $/kg

Un contrato de futuros es para la entrega de25.000 kg de cobre.



15-01 15-05

S1=1,22F1=1,20

La empresa pierde dinero cuando el precio del cobresube

Por tanto, para contrarrestar este riesgo, deberá adoptar una estrategia en la que gane cuando el precio delcobre suba .

Por tanto, debe tomar posiciones largas en 4 contratos(100.000/25.000), ya que el beneficio de la posición largaen futuros en el momento del vencimiento es:



en futuros en el momento del vencimiento es:

- F 1 + S T

paga el precio recibe elpactado subyacente

Si el precio del subyacente sube, gana en los futuros ycontrarresta la pérdida en la compra pactada.

Supongamos que el 15-05 el precio del cobre es:

ST = S15-05 = 1,25 $/kg



Por tanto, el resultado global es que paga:

125.000 - 5.000 = 120.000 $

Por la compra inicialmente pactada, paga:

100.000 x 1,25 = 125.000 $


ST – F1 = (1,25 – 1,20) x 25.000 x 4 = 5.000 $

Supongamos ahora que el 15-05 el precio del cobre es:

ST = S15-05 = 1,05 $/kg



Por tanto, el resultado global es que paga:

105.000 + 15.000 = 120.000 $

Por la compra inicialmente pactada, paga:

100.000 x 1,05 = 105.000 $


ST – F1 = (1,05 – 1,20) x 25.000 x 4 = -15.000 $

En el segundo caso, obviamente, hubiera sido mejor nocubrirse, pero eso no se conoce de antemano.



En cualquier caso, la cobertura elimina el riesgo, ya quefija el precio al que realmente se producirá latransacción en:

$/kg20,1000.100000.120

COBERTURA CRUZADA



La cobertura cruzada ocurre cuando el activosubyacente del contrato futro es diferente delactivo cuyo precio se quiere cubrir . Ej. Unempresa de aviación preocupada por el preciodel combustible que usa, como no hay contratossobre futuros de combustible de aviación, podríadecidirse en utilizar contratos futuros sobre dieselpara cubrir su posición.

RAZON DE COBERTURA



Razón de cobertura: es la relación entre eltamaño de la posición tomada en los contratosfuturos y el tamaño de la exposición.Cuando el activo subyacente del contrato futuroes el mismo que el activo que se cubre, la razónde cobertura es 1.0.Cando se estable cobertura cruzada , establecer una razón de cobertura igual a 1.0, no siempre es

lo mejor.El coberturita debe elegir un valor para la razónde cobertura que minimice la varianza del valor de la posición cubierta.

Calculo de la razón de cobertura devarianza mínima.



∆S: Cambio del precio spot, durante un periodoigual a la vida de la cobertura.∆F: Cambio del precio futuro, durante un periodoigual a la vida de la cobertura.

: Desviación estándar de ∆S: Desviación estándar de ∆F : coeficiente de correlación entre ∆S y ∆F

h* : Razón de cobertura que minimiza la varianzade la posición del coberturita.

S

S

F

F

S h

*

Numero Optimo de Contratos



Q A: Tamaño de la posición que se cubre( Unidades)QB: Tamaño de un contrato futuro( Unidades)N*: Numero optimo de contratos para realizar lacobertura

F

A

QQh

N *

*

COBERTURA CRUZADA



Una aerolínea espera comprar dos millones degalones de combustible de aviación dentro de unmes y decide usar futuros sobre diesel con finesde cobertura. Supongamos que, durante 15meses sucesivos, la siguiente tabla proporcionadatos sobre el cambio. ∆S, del precio por galónde combustible de aviación y sobre el cambiocorrespondiente, ∆F, del precio de futuros delcontrato sobre diesel que se usaría para cubrir los cambios de precio que ocurrieran durante elmes.

Mes iCambio del precio

de futuros porCambio del precio delcombustible por galón

COBERTURA CRUZADA



Mes i de futuros por galor (=Xi)

combustible por galón(=Yi)

1 0.021 0.029 2 0.035 0.020 3 -0.046 -0.044 4 0.001 0.008 5 0.044 0.026

6 -0.029 -0.019 7 -0.026 -0.010 8 -0.029 -0.007 9 0.048 0.043

10 -0.006 0.011

11 -0.036 -0.036 12 -0.011 -0.018 13 0.019 0.009 14 -0.027 -0.032 15 0.029 0.023

COBERTURA CRUZADA



11

22

nn

X

n

X ii x

2

i2i

2i

2i

iiiixy

yyn*xxn

yxyxn

COBERTURA CRUZADA



78.00313.0

0263.0928.0*

h

F

S h

*

F

A

QQh N

**

14.37000,42

00,000,2*78.0* N

37* N

Cubrir una cartera



Los futuros sobre índices bursátiles se utilizanfrecuentemente para cubrir carteras similares a dichosíndices.

La estrategia es tomar posiciones cortas en el contrato defuturos sobre el índice en cuestión.

Sin embargo, en ocasiones la fecha de vencimiento de lacobertura es posterior a las fechas de entrega de todos losfuturos disponibles.

En estos casos hay que enlazar varios contratos de futuros,es decir, se cierra el contrato de futuros cuando esté próximo

fi f h d i i



a vencer y se firma otro contrato con fecha de vencimientomás tardía.

En los últimos años han aparecido en los mercadosfinancieros unos fondos de inversión bastante peculiares,llamados ETFs (“Exchanged Traded Funds”, fondoscotizados en bolsa o fondos indizados).

Los ETFs son instituciones de inversión colectiva cuyoobjetivo es replicar un índice, o cartera de valores, y cuyasparticipaciones se negocian en los mercados, de formaanáloga a cualquier otro valor cotizado.

Los ETFs permiten realizar coberturas sin necesidad derenovar continuamente la posición en el contrato de futuros.



Los ETFs se han introducido en los principales mercadoseuropeos y americanos (Francia, Italia, Alemania, ReinoUnido, Estados Unidos, etc.).

En España todavía no se han introducido.

COBERTURA SOBRE ACCIONES

Los futuros sobre índices bursátiles se utilizan



Los futuros sobre índices bursátiles, se utilizanpara cubrir o manejar las exposiciones a losprecios de acciones.Los futuros sobre índices bursátiles se puedenusar para cubrir cartera de acciones bien

diversificada.

Donde:P: Valor Actual de la CarteraF: Valor actual de un contrato de Futuros(precio delfuturo por el tamaño del contrato)

FP N *

EJEMPLO




EJEMPLO:Un cartera con valor de $ 3,000,000.00 que reflejael S&P 500. el precio actual de los contratos futurossobre el índice es de 1,200 y cada contrato seestablece sobre $250 multiplicados por el índice:

P= $3,000,000.00F= 1,200*250=$300,000.00

Por lo que debe venderse 10 contratos para cubrir la cartera.

10000,300

000,000,3 N *

d l fl l í d




Cuando la cartera no refleja exactamente al índice podemos usar de parámetro el β del modelo devaluación de cativos para determinar el numeroadecuado de contratos.

Se asume que le vencimiento del contrato futuro es

próxima al vencimiento de la cobertura.

FP N *

EJEMPLO




EJEMPLO:

Un contrato futuro con cuatros meses a susvencimiento para cubrir el valor de una carteradurante los tres meses siguientes:

Indice S&P500=1,000Precio futuro S&P500=1,010Valor de la cartera= $5,050,000.00Rf= 4%anual

Rendimiento de dividendos sobre le indice= 1% AnualBeta cartera= 1.5

P=$5 050 000 00




P=$5,050,000.00

F=250*1,010=$252,500

Suponga que el índice es 900 en tres meses y elprecio del futuro de 902Beneficio=30*(1,010-902)*250=$810,000

30500,252

000,050,5*5.1 N *

La perdida sobre el índice es de 10% en tres meses y




La perdida sobre el índice es de 10% en tres meses ypaga un dividendo de 1% anual o 0.25% trimestral,por lo tanto si se toma en cuenta el dividendo elíndice ganaría -9.75%. La tasa libre de riesgo esaproximadamente del 1% trimestral. El modelo de

valuación de activo nos da, el rendimiento esperadosobre la cartera en los próximos tres meses:Ra=1.0+1.5*(-9.75-1.0)=-15.125%

Por lo tanto, el valor espera de la cartera incluyendo

dividenedo es:Valor esperado cartera=5,050,000*(1-0.15125)=$4,286,187




Con la cobertura con futuros sobre le índiceS&P500 el valor espero de la posición delcoberturita seria:

Valor Cartera con cobertura= $4,286,187+810,000

Valor Cartera con cobertura= $5,096,187

Funcionamiento de los mercados deopciones



IntroducciónPosición larga en call europea

Posición corta en call europea

Posición larga en put europeaPosición corta en put europea

Activos subyacentes

TerminologíaGarantías

Introducciónde compra (call)



Una opciónde venta (put)

da a su propietario

el derecho (no la obligación) a

comprar

vender un activo

(subyacente) a un precio establecido de antemano (precio de ejercicio, strike priceo exercise price), en una fecha futura conocida (opción europea) o en cualquier momento antes de dicha fecha (opción americana)

Por tanto:

Las opciones europeas sólo pueden ejercerse en elmomento del vencimiento



momento del vencimiento

Las opciones americanas pueden ejercerse en cualquier momento antes del vencimiento

Podemos distinguir cuatro tipos de opciones:

Call europea

Call americana

Put europeaPut americana

Observemos que quien compra una opción (posición larga) tiene derecho a comprar o vender el



(posición larga) tiene derecho a comprar o vender elsubyacenteSin embargo, quien vende (o emite) la opción (posición corta) tiene la obligación de venderle ocomprarle el subyacente a la otra parte.Dada esta asimetría de derechos y obligaciones, nospreguntamos por qué alguien podría querer emitir una

opción.La respuesta es que la parte con la posición cortarecibe una prima (precio de la opción) a cambio de

Es decir, quien compra una opción debe pagar unacantidad de dinero (llamada prima o precio de la



cantidad de dinero (llamada prima o precio de la

opción) por tener el derecho a comprar o vender elsubyacente, con independencia de que decida o noejercer su derecho.

Observemos que en un contrato de futuros ambaspartes asumen una obligación: comprar o vender elsubyacente, por tanto, ninguno de los dos tiene quepagar prima alguna por entrar en el contrato, salvo lasgarantías, que no suponen un coste real, dado que sedevuelven al finalizar el contrato.

NOTACIÓN

c: prima de una opción call europea



C: prima de una opción call americana

p: prima de una opción put europea

P: prima de una opción put americanaS: precio del activo subyacente

T: fecha de vencimiento

X: precio de ejercicio (strike)

Posición larga en call europea



Supongamos que la prima de una opción calleuropea sobre una acción es c = 2,50 $ y elprecio de ejercicio es X = 50 $

Dibujaremos un gráfico que muestre cómovaría el beneficio del comprador de la opciónen función del precio del subyacente en el

momento del vencimiento.

Beneficio en TS T – X – c =S T – 52,5



S T50 52,5

-2,5

Si ST < 50, no conviene ejercer, ya que no es racional comprar por X = 50 $ una acción que vale menos en el mercado. En

este caso se pierde la prima beneficio = 2,5 $

Si ST > 50, conviene ejercer, ya que podríamoscomprar una acción por X = 50 $ y venderla (siqueremos) en el mercado por S > 50 $ beneficio =



queremos) en el mercado por ST

> 50 $ beneficio =X + ST c = 50 + ST 2,5 = ST 52,5

Observemos que si 50 < S T < 52,5 convieneejercer aunque obtengamos pérdidas, ya que si noejerciéramos, la pérdida sería mayor.

Por tanto, una call europea debe ejercerse siempreque: ST > X

Es interesante observar que la pérdida del comprador está limitada (a la prima pagada), mientras que susbeneficios están ilimitados.

Posición corta en call europea



Retomemos el ejemplo anterior, pero ahoradesde el punto de vista del vendedor de laopción.

Su beneficio será el opuesto al del comprador dela opción.

Beneficio en T

2,5



S T50 52,5

X – S T + c =– S T + 52,5

Si ST < 50, el comprador no ejercerá la opción y, por tanto, elemisor gana la prima: 2,5 $

Si ST > 50, el comprador ejercerá la opción y, por tanto, elemisor obtiene: X ST + c = 50 ST + 2,5 = ST + 52,5

Posición larga en put europea



Supongamos que un inversor compra por 3 $ unaopción de venta europea sobre una acción, conprecio de ejercicio 40 $.

Entonces: p = 3, X = 40Dibujaremos el beneficio del inversor, en función delprecio del subyacente en el momento del

vencimiento.

Beneficio en T

S T + X p = S T + 37



S T37 40

3

Si ST > 40, no se ejerce, ya que no conviene vender por X =40 $ una acción que vale S T > 40. Por tanto, se pierde la prima

beneficio = 3 $

Si ST < 40 conviene ejercer ya que se vendería



Si ST < 40, conviene ejercer, ya que se venderíapor X = 40 $ una acción que vale ST < 40 beneficio = ST + X p = ST + 40 3 = ST + 37$

Si 37 < ST < 40 conviene ejercer aunque seobtengan pérdidas

Por tanto, conviene ejercer una put europeasiempre que: S T < X

Posición corta en put europea



Analizaremos ahora el ejemplo anterior, perodesde el punto de vista del vendedor de laopción.

Su beneficio, lógicamente, será el opuesto al delcomprador de la opción.

Beneficio en T

3



S T37 40

S T - 37

Si ST > 40, el comprador no ejerce el vendedor gana laprima beneficio = 3 $

Si ST < X = 40, el comprador ejercerá el emisor obtiene:X + ST + p = 40 + ST + 3 = ST 37 $

Activos subyacentes

Existen opciones sobre:



acciones

divisas

índices bursátilescontratos de futuros

activos de renta fija

mercancías

etc.

En un contrato de opción sobre futuros el subyacentees un contrato de futuros.

Lógicamente el vencimiento del futuro debe ser igual



Lógicamente, el vencimiento del futuro debe ser igualo posterior al vencimiento de la opción.

Cuando el subyacente es un índice o un futuro sobreun índice, los contratos se liquidan en metálico. Es

decir, no se entrega el propio subyacente, sino suequivalente en metálico.

Los principales contratos de opción negociados enMEFF RV son:

Opciones sobre el futuro del índice IBEX-35, donde



el vencimiento del futuro coincide con el de laopción, que son europeas

Opciones sobre un reducido número de acciones,

que son americanasLas opciones más populares en EE.UU. son:

sobre el índice S&P 100, que son americanas

sobre el S&P 500, que son europeas

Terminología

Una opción se dice que está “in the money ” (en



dinero) si el propietario de la misma obtuviese unacantidad positiva de dinero de ser ejercidainmediatamente.

Una opción se dice que está “ out of the money ” (fuera de dinero) si el propietario de la mismaobtuviese una cantidad negativa de dinero de ser

Una opción se dice que está “at the money ” (adinero) si el propietario de la misma obtuviese unacantidad nula de dinero de ser ejercidainmediatamente.

Lógicamente, sólo se ejercerá una opción si está inthe money.

Una call (europea o americana) está:



Una call (europea o americana) está:

in the money si: S > X

out of the money si: S < X

Una put (europea o americana) está:

in the money si: S < X

out of the money si: S > X

El valor intrínseco de una opción se define como elmáximo entre cero y la cantidad de dinero queobtendría de estar in the money y ser ejercida



inmediatamente.El valor intrínseco de una call (europea o americana)es:

max (0, S X)

El valor intrínseco de una put (europea o americana)es:

max(0, X S)

En ocasiones es óptimo esperar y no ejercer inmediatamente una opción americana in the money

Esto se debe a que la opción tiene, además del valor



Esto se debe a que la opción tiene, además del valor intrínseco, que se podría conseguir sin más que ejercer de inmediato, un valor temporal

El valor total de la opción será la suma del valor intrínseco y del valor temporal

La prima de una opción americana debe ser siempre almenos igual a su valor intrínseco:

C max (0, S X)



C max (0, S X)

P max (0, X S)

Esto se debe a que el propietario de la opción podría

obtener el valor intrínseco sin más que ejercer deinmediato

Las garantías

Cuando se inicia un contrato de opción, el comprador



debe pagar la prima, pero no necesita depositar garantías, ya que su pérdida nunca puede ser mayor que la prima.

Sin embargo, el emisor de la opción sí debedepositar una garantía, que varía dependiendo delmercado de que se trate y de las circunstancias delmomento (el emisor tiene una pérdida potencialilimitada).

SWAPSLos Swaps son acuerdos entre dos empresas de



cambiar flujos de caja futuros de acuerdo con unaformula establecida.Los Swaps cotizan en un mercado OTC.Se puede considerar que un contrato a plazos es unejemplo sencillo de un Swap.

A diferencia de los forwads, en un swap elintercambio de pagos viene dado en varios puntos enel futuro.Normalmente se extienden mas en el futuro que loscontratos negociados en mercados centralizados.Los Swaps son generalmente intermediados por bancos los cuales diseñan el intercambio parasatisfacer a cada uno sus clientes, y se benefician decualquier componente residual.

Los dos principales tipos de Swap son:

SWAPS



p p p p

Swap de plain vainilla de tasas de interés.

Swaps de divisa fijo por fijo.

Swaps sobre el tipo de interésEjemploConsideramos un swap que dura un año y medio y



empieza en enero del 2004. La empresa B decidepagar a A un interés de 9,95% sobre un principalnocional de € 100 y a cambio la empresa A paga aB tipo LIBOR a seis meses sobre el nocional

principal .

A B

LIBOR

9,95%

Asumimos que los pagos se deben hacer cada

Swaps sobre el tipo de interésEjemplo



seis meses.

B Libor

Flujo deefectivovariablerecibido

Flujo deefectivo fijo

pagado

flujo deefectivo

neto

ene-04 9.00%

jun-04 9.50% 4.50 (4.9750) (0.4750)

ene-05

10%

4.75 (4.9750)

(0.2250)

jun-05 5.00 (4.9750) 0.0250

Flujo de

Swaps sobre el tipo de interésEjemplo



B Libor

Flujo deefectivovariablerecibido

Flujo deefectivo fijo

pagado

flujo deefectivo

neto

ene-04 9.00%

jun-04 9.50% 4.50 (4.9750) (0.4750)

ene-05 10% 4.75 (4.9750) (0.2250)

jun-05 105.00 (104.9750) 0.0250

El swap tiene el efecto de transformar un pasivo/ un activo

B A



B A

Pago Prestamo LIBOR +1% 10%

MAS: PAGO SWAP 9,95% LIBOR

MENOS: RECIBIDO DEL SWAP -LIBOR -9,95%

PAGO NETO 10,95% LIBOR+0,05%

A B

LIBOR

9,95%

10,00%

LIBOR +1%

El swap tiene el efecto de transformar un pasivo/ un activo

La empresa B puede utilizar el swap para transformar unpréstamo a tipo variable en un préstamo a un tipo libre de



préstamo a tipo variable en un préstamo a un tipo libre deriesgo. Imaginamos que B ha acordado tomar prestado aLIBOR+1%.

B recibirá LIBOR pagará LIBOR+1% y pagará a A 9,95% bajolos términos del swap. B pagará un tipo neto de 10,95%.

El swap tiene el efecto de transformar los préstamos en tipovariable LIBOR+1% en tipo fijo 10,95%

Un swap también se puede utilizar para transformar un activoque paga un tipo de interés atipo fijo por un activo que paga untipo de interés variable. Esto pasaría si B recibiera un tipo fijoderivada de una inversión en bonos, pagara un tipo fijo entérminos del swap y recibiera LIBOR.

SWAP DE TIPO DE INTERESse cambia pagos a tipo fijo por pagos a tipo variable.



B tiene “una ventaja comparativa en pedir prestamos a

tipo variable (el tipo de interés diferencial es 70 puntosbásicos frente a 120 puntos básicos en el tipo fijo). A B le gustaría tener parte de su deuda a tipo fijo. Es másbarato intercambiar una proporción del tipo de interésvariable por el tipo de interés fijo de la deuda de A quepedir prestado al 11.2%.B tiene peores condiciones que A.



A B

PAGO DEL PRESTAMO 10% LIBOR+1.0%

MAS: PAGADO SWAP LIBOR 9.95%

MENOS:RECIBIDO -9.95% -LIBOR

LIBOR + 0.05% 10.95%

SWAP DE TIPO DE INTERESSwap : A paga a B LIBOR sobre € 10m; B paga a A



p p g p g9.95% de interés sobre $10m.A: paga 10% al préstamo externo, recibe 9.95% de B,paga LIBOR a BEl tipo neto es LIBOR + 0.05%, ahorrando 25 puntosbásicos.B: paga LIBOR + 1.00% a, recibe LIBOR de A, paga9.95% a AEl tipo neto 10.95%, ahorra 25 puntos básicos.El beneficio total es de a –b dónde a es la diferenciaentre tipos fijos yb la diferencia entre los tiposvariables.En este ejemplo la ganancia total es de 50 bp

El papel del intermediario Financiero Si el swap se intermedia por un banco, el banco



tomará una proporción de este beneficio.Ejemplo: el intermediario requiere un margen de 4puntos básicos

El papel del intermediario Financiero



A B PAGO DELPRESTAMO 10% LIBOR+1.0%

MAS: PAGADOSWAP LIBOR 9.97%

MENOS:RECIBIDO -9.93% -LIBOR LIBOR +

0.07% 10.97%

Swaps sobre divisas Implica el intercambio de liquidaciones de principal e



intereses de tipo fijo en una divisa, por principal eintereses de tipo fijo en otra divisa.El principal argumento para diseñar el swap descansa en laventaja comparativa.

La ganancia total de ambas partes es a-b =2%-0,4%=1,6% Aquí ilustramos un Swap motivado por la ventaja competitivadónde una Institución financiera gana un 0,2% anual por tantocada empresa gana un 0,7%

Swaps sobre divisas



GM presta en USD y PB en LE. El efecto del swap estransformar el tipo de interés en USD al 5% en un tipo de interésen LE del 11,9%. GM estará 0,7% mejor que si acude a losmercados de LE. Los principales se eligen para que seanaproximadamente equivalentes utilizando el tipo de cambio al

inicio del swap.BP intercambia un préstamo en LE al 13% por un préstamo enUSD al 6,3% terminando un 0,7% mejor de lo que estaría sihubiese acudido directamente al mercado USD.La Institución Financiera gana un 1,3% en USD y pierde 1,1%

Uso del swap sobre divisas paratransformar prestamos en activos



Si GM puede emitir bonos denominados en USD al 5% elswap tiene el efecto de transformar esta transacción enotra por la que GM habría tomado prestado LE al 11,9%.El intercambio inicial de principales convierte los ingresosobtenidos de la emisión de los bonos en libras. Losintercambios posteriores en el swap tienen como efecto elintercambio de intereses y principal de dólares a librasesterlinas.