CAVALCANTEASSOCIADOS

&

1

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

Mtricas de Retorno Os direcionadores do retornototal do acionista -TSR O CFROI passo a passo

Francisco Cavalcante(f_c_a@uol.com.br)

Administrador de Empresas graduado pela EAESP/FGV. Scio-Diretor da Cavalcante & Associados, empresa especializada

na elaborao de sistemas financeiros nas reas de projeesfinanceiras, preos, fluxo de caixa e avaliao de projetos. ACavalcante & Associados tambm elabora projetos de capitalizaode empresas, assessora na obteno de recursos estveis e comprae venda de participaes acionrias.

O consultor Francisco Cavalcante j desenvolveu mais de 100projetos de consultoria, principalmente nas reas de planejamentofinanceiro, formao do preo de venda, avaliao de empresas econsultoria financeira em geral.

Paulo Dragaud Zeppelini(f_c_a@uol.com.br)

Administrador de Empresas com MBA em finanas pelo InstitutoBrasileiro de Mercado de Capitais - IBMEC.

Executivo financeiro com carreira desenvolvida em instituiesfinanceiras do segmento de mercado de capitais. Atualmente consultor da Cavalcante & Associados, empresa especializada naelaborao de sistemas financeiros nas reas de projeesfinanceiras, preos, fluxo de caixa e avaliao de projetos.

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

2

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

NDICEPG

APRESENTAO 03 OS DIRECIONADORES DO RETORNO TOTAL DO

ACIONISTA - TSR04

MTRICAS DE RETORNO 05 CFROI PASSO A PASSO 10

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

3

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

APRESENTAO

Como saber se est havendo ou no criao de valor? Para tal fim, a empresadeve estar dotada de mtricas focadas na maximizao do valor para o acionista. Essasmtricas no passam de frmulas matemticas" que iro responder s seguintesquestes:

O retorno obtido maior que o custo de capital?

O retorno est melhorando?

H oportunidades de crescimento atravs de investimentos?

O potencial de crescimento est refletido no preo da ao?

Existem inmeras mtricas utilizadas para medir a criao de valor. A diferenaconsiste, basicamente, na abrangncia de informaes que essas mtricas utilizam e emsua preciso tcnica, fatores que fazem com que sejam mais ou menos correlacionadascom o TSR (Total Shareholder Value) ou retorno real do acionista. Quanto maisabrangentes, maior ser essa correlao. Entretanto, importante lembrarmos que noestamos descartando as mtricas menos abrangentes. O importante que cada empresautilize mtricas adequadas a ela. Por exemplo, empresas menos sofisticadasfinanceiramente devem iniciar o processo de mensurao de valor com mtricas menosabrangentes, e utiliz-las como alavanca para a introduo de medidas mais completas.

Neste Up-To-Date vamos explicar melhor uma mtrica de retorno conhecidacomo CFROI - Cash Flow Return on Investment criada pela empresa HOLT ValueAssociates.

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

4

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

OS DIRECIONADORES DORETORNO TOTAL DO ACIONISTA -

TSR

O TSR uma medida que procura capturar todas as aes e eventos que afetam

o desempenho de uma empresa. O TSR deve ser comparado com o retorno domercado em geral ou com o retorno dos seus pares (concorrentes), de forma afiltrar fatores macroeconmicos ou ciclos setoriais.

O retorno e o crescimento dos ativos so os dois direcionadores do ganho de

capital. As empresas que esto gerando altos retornos sobre o seu capitalinvestido (acima da taxa requerida de retorno) obtm aumentos no preo daao quando so capazes de investir mais capital esses altos retornos.

O terceiro direcionador o fluxo livre de caixa, que no nvel da empresa, serve

para pagar dividendos, recomprar aes ou reduzir endividamento, alternativasque aumentam o desempenho do TSR.

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

5

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

MTRICAS DE RETORNO

O ROI(Return on Investment) representa o retorno obtido sobre o investimentorealizado. O problema que a preciso no clculo do retorno sobre o investimento variamuito. H muitas distores em potencial nos clculos de retorno e cada uma dasmtricas utilizadas para medir o ROI utiliza premissas diferentes para chegar a umdeterminado valor. De forma geral, as distores acontecem em funo do que foiincludo ou excludo no numerador e no denominador da medida calculada. Destaforma, fatores como leasings, gio de compra, inflao, depreciao acumulada,contabilizao de estoques etc podem provocar distores.

Apesar do interesse nas medidas de retorno importante destacar que a evoluodo ROI mais importante do que seu nvel absoluto. Ou seja, um ROI crescente maisimportante do que um valor absoluto elevado em determinado ano.

De forma geral o que queremos das mtricas de retorno uma indicao exatade quando os retornos esto melhorando, comparaes precisas com o custo de capital ecomparaes com outras empresas e setores com a finalidade de identificar o potencialpara melhoria ou manuteno dos nveis de ROI. Evidentemente, se as mtricas deretorno so calculadas usando informaes distorcidas teremos sinais errados e quecomprometero o processo decisrio, a remunerao de executivos etc.

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

6

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

Outra observao importante que muitas empresas possuem um processo bemdesenvolvido para avaliar a TIR ou o VPL de novos projetos de investimentos mas nomostram o mesmo empenho para analisar os negcios atuais. Entretanto, o desempenhodos negcios existentes , na maioria dos casos, o direcionador ou "driver" maisimportante para a criao de valor para o acionista.

ROI um termo genrico de diferentes mtricas que mostram a eficincia deum negcio em gerar lucros ou fluxo de caixa em relao ao capital

empregado.

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

7

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROIINVESTIMENT

CFROI - CASH FLOW RETURN ONINVESTMENT

O CFROI representa o fluxo de caixa gerado pela empresa em um determinadoano como uma porcentagem do caixa investido nos ativos utilizados pela empresa.

Tanto o fluxo de caixa quanto o caixa investido so expressos em moeda atual.Podemos, ento, dizer que o CFROI representa, em sua essncia, a TIR mdia obtidaneste ano nos investimentos existentes. Vamos visualizar o que acabamos de mencionar:

FCO FCO

Ativos

Investimento brutode caixa em moeda

corrente

TIR = CFROIFCO + no depreciveis CASH FLOW RETURN ON

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

8

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI INVESTIMENT

Portanto, em sua essncia, o CFROI um clculo de taxa interna de retorno queenvolve quatro elementos:

O CFROI converte lucros contbeis em fluxo de caixa (ou seja, o caixagerado antes do investimento de capital).

Considera o valor em base caixa total (em moeda corrente) investido em umnegcio para produzir os fluxos de caixa, e no com valores contbeisdepreciados.

Reflete a vida ao longo da qual o fluxo de caixa ser produzido pelos ativos,

seja atravs da subtrao de uma "depreciao econmica" ou atravs doclculo da TIR sobre uma vida de ativos finita.

O quarto elemento o valor dos ativos no depreciveis

Para chegarmos ao valor do CFROI, basta c terna de retorno(TIR) na figura acima demonstrada, considerando c caixa investido ecomo valor final o ltimo fluxo de caixa somado ao

Consideremos o seguinte exemplo:

Se realizarmos os clculos, chegaremos a uEsse o valor do CFROI da empresa.

Ativos

FCO = $550 FCO = $550

Caixa Investido = $3.355alcularmos a taxa in

omo valor inicial o CASH FLOW RETURN ON

s ativos no depreciveis.

ma TIR de 12,52% para esse projeto.

FCO = $550 + no depreciveis = $794

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

9

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

Como j havamos mencionado ao introduzir o conceito de retorno sobre oinvestimento, o importante no o valor absoluto dessas mtricas e sim se elas estocrescendo ou diminuindo ao longo do tempo. Devemos, portanto, compar-las com osdados histricos. Assim poderemos observar se esse valor encontrado de 12,52% para oCFROI um nmero positivo ou negativo para a empresa. Se ele for menor do que osanteriores, a empresa estar destruindo valor. Caso contrrio, estar criando valor para oacionista.

O CFROI uma mtrica econmica do desempenho de uma empresa quereflete a TIR mdia implcita no conjunto de projetos de investimentos

existentes

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

10

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

CFROI PASSO A PASSO

1. Converter lucros contbeis em fluxo de caixa (caixa gerado antes dosinvestimentos de capital)

= Lucro Lquido aps IR

+ Depreciao e amortizao

+ Despesas Financeiras Lquidas

+ Despesas de Aluguel, operacionais

+ Correo monetria nos estoques e itens monetrios

2. Calcular o caixa total investido (em valores correntes) na empresa.= Ativo Total (contbil)+ Depreciao acumulada

+ Correo monetria do ativo permanente bruto

+ Leasing operacional capitalizado

- Passivos "espontneos"(sem custo explcito)- Goodwill

3. Calcular a vida til dos ativos (Ativo Permanente / Depreciao)4. Calcular os ativos no depreciveis

= Terrenos

+ Capital Circulante Lquido

CAVALCANTEASSOCIADOS

&

11

UP-TO-DATE - No 144 O QUE CFROI CASH FLOW RETURN ONINVESTIMENT

5. Calcular a TIR6. Caso o CFROI(ou a TIR) seja superior ao custo mdio real de capital, a empresa

gerou valor naquele ano. Caso contrrio, destruiu valor.

Observaes Importantes

Ao converter informaes contbeis em moeda corrente base caixa dois ajustesimportantes so: a) todos os ativos envolvidos na gerao do fluxo de caixa soreconhecidos (portanto todos os leasings operacionais so capitalizados); b)todos os ativos so considerados em moeda corrente equivalente, ou seja, oinvestimento histrico relevante antes da deduo da depreciao acumulada expresso em termos de moeda corrente.

O CFROI supe que o fluxo de caixa ser gerado no decorrer da vida normal

dos ativos utilizados.

O clculo do CFROI no assume mudana futura na relao entre o fluxo de

caixa e o total de ativos, uma vez que uma medida de desempenho atual.

O modelo reconhece que no longo prazo, a competio forar as empresas a

voltar aos nveis de rentabilidade e crescimento mdios. Nos livros sobre oassunto o leitor encontrar referncia a este assunto como "metodologia deconvergncia do fluxo de caixa". Desta forma, com a finalidade de preverrealisticamente o fluxo de caixa para um horizonte mais amplo, o modeloincorpora um pressuposto de ajuste tanto para o nvel do CFROI quanto para ocrescimento real dos ativos.

Em futuros Up-To-Dates teremos a oportunidade de examinar com mais detalhes oCFROI, verificar suas vantagens e mostrar com mais detalhes os clculos envolvidos nasua utilizao.