Pä o ó hstock.tianyancha.com/qmp/report/2/b224ad2e8dcb74bb2cfc9e6b3… · 0Ü s W XL CO 2 æ ³...
53
www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 行业研究报告●专用设备 2020 年 6 月 9 日 乘风而起，扶摇直上 ——从新能源车黄金十年推演锂电设备发展机会 锂电设备 推荐 维持评级 核心观点 最新观点 1、减排法规为新能源汽车销量托底，欧洲销量可能超预期。2020 年欧盟将启用更为严格的 CO2 排放标准，龙头车企面临合计超过 350亿 欧元的巨额罚款。各厂商已加快发售新能源车降低平均排放标准。尽 管疫情影响导致欧洲汽车销售同比大幅下滑，但 3 月、4 月欧洲主要国 家新能源车销量占比达 8.0%、8.8%，创历史新高。 2、电动平台与智能汽车深度绑定，受益于新一轮智能化浪潮。智 能汽车如同 2008 年智能手机，未来将进入爆发式增长。然而动力系统 和 E/E 构架可能成为燃油车实现智能化的两大“绊脚石”。特斯拉的 电动汽车在 E/E 架构方面领先传统车企四个阶段，或将成为行业标杆。 因此，我们认为智能化将是未来新能源汽车内生增长的核心驱动力。 3、中性假设下，预计未来 10 年新能源车的复合增长率达 27%。 按各国家战略指引口径测算，我们预计 2025 年和 2030 年电动车渗透 率将分别达到 12.2%、27.5%，对应销量达 1208 万辆和 2922 万辆。按 车企规划口径测算，由于各集团战略更为激进，2025 年、2030 年全球 电动车渗透率将分别达 16.5%、34.1%，对应销量为 1643 万辆和 3707 万辆。分国家测算的预测值低于车企集团预测，但略高于各大机构平 均预期，因此我们选择其作为中性假设。 4、远期全球动力电池需求巨大，龙头积极扩产瓜分未来市场。我 们预计 2025 年、2030 年全球动力电池需求量分别将达到 680GWh 和 2183GWh，分别是 2019 年需求的 8 倍和 25 倍。由于市场空间巨大，行 业龙头产能扩张较为激进。因为需求端快速增长，产能扩张具有提前 性，叠加技术革新加速老产能报废，我们预计中短期产能增速将高于 需求增速。 5、锂电设备的成长性大于周期性。根据我们的模型测算，未来全 球锂电设备市场可分为三个阶段。2020-2022 年受锂电厂商扩产驱动， 锂电设备市场快速增长，随后进入相对平稳期。2026 年以后随着需求 端加速启动，市场再度快速增长，预计 2030 年市场规模达 470 亿元。 投资建议 动力电池产业链马太效应加剧，看好深度绑定优质客户的国产设 备龙头。锂电行业的寡头格局基本形成，由于设备厂商与电池厂商共 同研发新技术、新工艺，绑定主流供应链的设备龙头厂商将保持技术 领先优势，并有望成为最大赢家。因此，我们推荐与 CATL 深度合作的 先导智能（300450.SZ），以及被上海电气收购，逐步打入高端客户的 赢合科技（300457.SZ）。 重点公司盈利预测与估值 股票代码 股票名称 EPS（元） PE 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 300450 先导智能 1.16 1.57 2.10 38.55 28.36 21.16 300457 赢合科技 0.81 0.89 1.07 37.71 34.34 28.71 风险提示：锂电设备价格大幅下降；补贴和减排政策变动 分析师 李良 ：（8610）6656 8330 ：[email protected] 分析师登记编号：S0130515090001 范想想 ：（8610）86359115 ：[email protected] 分析师登记编号：S0130518090002 特此鸣谢：吴佩苇 行业数据 2020.6.8 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 先导智能 赢合科技 创业板指
Transcript of Pä o ó hstock.tianyancha.com/qmp/report/2/b224ad2e8dcb74bb2cfc9e6b3… · 0Ü s W XL CO 2 æ ³...
www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明
[table_research] 行业研究报告●专用设备 2020 年 6 月 9 日
乘风而起，扶摇直上
——从新能源车黄金十年推演锂电设备发展机会
锂电设备
推荐 维持评级
核心观点
最新观点
1、减排法规为新能源汽车销量托底，欧洲销量可能超预期。2020
年欧盟将启用更为严格的 CO2排放标准，龙头车企面临合计超过 350亿
欧元的巨额罚款。各厂商已加快发售新能源车降低平均排放标准。尽
管疫情影响导致欧洲汽车销售同比大幅下滑，但 3 月、4 月欧洲主要国
家新能源车销量占比达 8.0%、8.8%，创历史新高。
2、电动平台与智能汽车深度绑定，受益于新一轮智能化浪潮。智
能汽车如同 2008年智能手机，未来将进入爆发式增长。然而动力系统
和 E/E 构架可能成为燃油车实现智能化的两大“绊脚石”。特斯拉的
电动汽车在 E/E 架构方面领先传统车企四个阶段，或将成为行业标杆。
因此，我们认为智能化将是未来新能源汽车内生增长的核心驱动力。
3、中性假设下，预计未来 10 年新能源车的复合增长率达 27%。
按各国家战略指引口径测算，我们预计 2025 年和 2030 年电动车渗透
率将分别达到 12.2%、27.5%，对应销量达 1208 万辆和 2922 万辆。按
车企规划口径测算，由于各集团战略更为激进，2025年、2030 年全球
电动车渗透率将分别达 16.5%、34.1%，对应销量为 1643 万辆和 3707
万辆。分国家测算的预测值低于车企集团预测，但略高于各大机构平
均预期，因此我们选择其作为中性假设。
4、远期全球动力电池需求巨大，龙头积极扩产瓜分未来市场。我
们预计 2025 年、2030 年全球动力电池需求量分别将达到 680GWh 和
2183GWh，分别是 2019年需求的 8倍和 25倍。由于市场空间巨大，行
业龙头产能扩张较为激进。因为需求端快速增长，产能扩张具有提前
性，叠加技术革新加速老产能报废，我们预计中短期产能增速将高于
需求增速。
5、锂电设备的成长性大于周期性。根据我们的模型测算，未来全
球锂电设备市场可分为三个阶段。2020-2022年受锂电厂商扩产驱动，
锂电设备市场快速增长，随后进入相对平稳期。2026 年以后随着需求
端加速启动，市场再度快速增长，预计 2030年市场规模达 470 亿元。
投资建议 动力电池产业链马太效应加剧，看好深度绑定优质客户的国产设
备龙头。锂电行业的寡头格局基本形成，由于设备厂商与电池厂商共
同研发新技术、新工艺，绑定主流供应链的设备龙头厂商将保持技术
领先优势，并有望成为最大赢家。因此，我们推荐与 CATL 深度合作的
先导智能（300450.SZ），以及被上海电气收购，逐步打入高端客户的
赢合科技（300457.SZ）。
重点公司盈利预测与估值
股票代码 股票名称 EPS（元） PE
2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E
300450 先导智能 1.16 1.57 2.10 38.55 28.36 21.16
300457 赢合科技 0.81 0.89 1.07 37.71 34.34 28.71
风险提示：锂电设备价格大幅下降；补贴和减排政策变动
分析师
李良
：（8610）6656 8330
分析师登记编号：S0130515090001
范想想
：（8610）86359115
分析师登记编号：S0130518090002
特此鸣谢：吴佩苇
行业数据 2020.6.8
[table_report]
资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理
相关研究
-50%
0%
50%
100%
150%
200%
250%先导智能 赢合科技 创业板指
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
1
目 录
一、为何说 2020 年将是新能源车的元年? .............................................................. 3
（一）欧盟新规倒逼车企战略调整，欧洲市场将拉动全球电车销量 ....................................... 3
（二）智能化为何更适合电动车？——浅谈智能化浪潮对电动车需求影响 ................................. 9
1.电池技术升级、配套设施完善使得电动车能够满足大部分使用场景 ................................... 9
2.整车控制智能化正处于爆发前夜，未来有望进入高增长阶段 ........................................ 12
3. E/E 构架的升级是高端智能化汽车的前提 ........................................................ 14
4.动力系统和 E/E构架可能成为燃油车实现智能化的两大“绊脚石” .................................. 17
（三）从国家、车企两个维度预测未来十年全球新能源车市场空间 ...................................... 20
1.分国家预测：预计 2025年全球电动汽车销量为 1208 万辆，2030年达 2922万辆 ....................... 20
2.分车企预测：预计 2025年全球电动汽车销量为 1643 万辆，2030年达 3707万辆 ....................... 23
3.与全球其他机构预测数据比较 .................................................................. 29
二、电池供给存在巨大缺口，产能扩张将长期延续 ..................................................... 30
（一）电动化浪潮带来电池需求快速增长，产能供给存在巨大缺口 ...................................... 30
（二）电池龙头扩产计划激进，锂电设备需求将长期处于高景气 ........................................ 33
三、锂电设备更新、替代需求将长期持续，看好国内企业的继续成长 ...................................... 37
（一）锂电设备分为前、中、后段三大环节，国内龙头已逐步赶超日韩企业 .............................. 37
（二）国产替代优势明显，客户与技术决定设备厂商发展空间 .......................................... 41
四、投资建议 ..................................................................................... 44
五、重点公司 ..................................................................................... 44
六、风险提示 ..................................................................................... 47
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
2
本篇报告从新能源车的增长驱动力（环保政策、性价比、智能化）出发，分析与探讨了为
何未来十年新能源车增长具有强确定性。在此基础上，从各国家和各车企的战略发展指引这两
个维度分别测算了未来若干年的新能源车渗透率，并与全球各大机构预测进行比较分析。
考虑到单车带电量的增长的影响，我们通过以上数据预测了未来动力电池的需求量。由于
电池环节的行业特点（高投入、规模效应、工艺迭代块），行业龙头预计将瓜分未来市场。我
们梳理了目前全球电池龙头的产能规划，并与我们预测的需求相结合，测算未来锂电设备的市
场空间，发现具有长期可持续性。
最后，我们分析了锂电设备各个环节的技术难点与市场格局，发现国产龙头各项指标已具
有较强的优势。从历史来看，由于共同开发新工艺技术，设备商与客户的粘性较高，捆绑优质
客户的设备厂商将持续领跑，掌握行业未来话语权。
图 1：报告核心框架
资料来源：中国银河证券研究院整理
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
3
一、为何说 2020 年将是新能源车的元年?
（一）欧盟新规倒逼车企战略调整，欧洲市场将拉动全球电车销量
2019 年全球新能源车销量增速大幅放缓。根据 EV Sales 公布的数据显示，新能源电动汽
车（EV+PHEV）销量在过去的 7 年保持高速增长趋势，从 2012 年的 12.2 万辆增长至 2018 年
的 201.8 万辆，年复合增长率达到 59.6%。2019 年全球电动汽车销量为 221 万辆，同比增长仅
9.5%，增速大幅放缓。
图 2：2019 年全球电动车销量增速大幅放缓
资料来源：EV Sales，中国银河证券研究院整理
全球汽车电动化率稳步提升，纯电汽车占比接近 3/4。尽管电动汽车销量增速出现大幅放
缓，但由于汽车总销量下滑，电动化率保持稳步增长。根据 MarkLines 全球汽车数据库显示，
2019 年全球各大集团汽车总销量为 8,897 万辆，同比下降了 4.0%；2019 年全球电动汽车渗透
率已达到 2.36%，较 2018 年提高 0.28 个百分点。从内部结构看，纯电汽车的销量为 157 万辆，
占电动汽车比重的 74.8%，自 2012 年持续保持增长趋势。
图 3：电动化汽车渗透率持续增长 图 4：纯电汽车销量占比达 3/4
资料来源：Bloomberg，MarkLines，中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，MarkLines，中国银河证券研究院整理
中美市场疲软，欧洲市场成为增长主力。由于中国市场补贴政策的退坡影响，2019 年下
半年国内销量呈现大幅下降态势；美国市场由于 PHEV 推广力度下降，以及 Model 3 在 2018
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
0
50
100
150
200
250
2014 2015 2016 2017 2018 2019
全球电动车销量(万辆） YoY
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
0
200,000
400,000
600,000
800,000
1,000,000
1,200,000
1,400,000
1,600,000
1,800,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
辆
全球EV销量 全球PHEV销量 电动化率
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
PHEV
EV
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
4
年的快速上量，使得 2019 年下半年出现负增长，总销售 31.8 万辆，同比下降 11.4%。与此同
时，欧洲却在 2019 年底出现大规模的增长，实现电动汽车销售 59.0 万辆，同比增长 43.9%，
成为全球的增长主力。
图 5：欧洲成为增长主力 图 6：补贴退坡影响 2019 年下半年中国市场销量
资料来源：EV Sales，中国银河证券研究院整理 资料来源：中国汽车工业协会，中国银河证券研究院整理
欧洲新能源汽车销量快速增长的背后，是严苛的碳排放新标准将至。2009 年欧盟颁布了
首个新登记乘用车二氧化碳排放的强制性标准（EU443/2009），要求到 2015 年乘用车碳排放
应降低至 130g CO2/km。2014 年提出 2020 年的碳排放新目标，并于 2019 年正式公布第（EU）
2019/631 号条例，要求到 2020 年欧盟范围内 95%乘用车平均碳排放需降低至 95g CO2/km，到
2021 年 100%新车要达到此要求。对于超额部分，按照每辆汽车每 g CO2/km 罚款 95 欧元的
标准进行惩罚。需要关注的是，中国、印度在 2020 年分别启用国 6、Bharat 5 的污染物标准，
美国、日本正拟定新的污染标准与碳排放目标，预计未来全球燃油车将面临更为严苛的挑战。
图 7：2005 至 2030 年部分国家/地区污染物排放政策
资料来源：Ricardo EMIEG污染物法规数据库，中国银河证券研究院
欧洲减排进度远不及预期，厂商面临巨额罚款压力。在上一轮的政策压力下，欧盟通过
转型柴油动力，在 2015 年完成了 119.5g CO2/km 的实际排放量。但 2015 年以来由于大众排放
0 20 40 60 80 100 120 140
中国
欧洲
美国
日本
其他
2018 2019
+18.2%
-17.0%
-11.4%
+43.9%
+3.0% -100%
-50%
0%
50%
100%
150%
200%
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
万辆
2018 2019 同比变化
203020102005 2015 2020 2025
CO2 / CAFC
污染物标准
检测方法
CO2 / CAFC
污染物标准
检测方法
CO2 / CAFC
污染物标准
检测方法
CO2 / CAFC
污染物标准
检测方法
2025 2030
污染物标准
检测方法
CO2 / CAFC
污染物标准
检测方法
CO2 / CAFC
中国
2005 2010 2015 2020
欧盟
美国联邦
加州
日本
印度
EPA级别2
欧 4 欧 5a 欧 5b 欧 6b 欧6d临时 欧 6d-ISC-FCM
EPA级别3
CARB 3级 CARB 3级(与EPA 3统一标准）
新长期条款 （后）新长期条款标准 WLTP 基本标准
Bharat阶段 III Bharat阶段 IV Bharat阶段 V
中国 III 中国 IV 中国 5 中国 6a 中国 6b
EPA级别4
（后）欧6
NEDC WLTP + RDE
US FTP 75, SFTP (US06 cycle, SC03 cycle), HWFET
US FTP 75, SFTP (US06 cycle, SC03 cycle), HWFET
10-15mode
+11mode
JC08 检测法 (2011年10月前与10-15mode共同检测) WLTP
130g (CO2)/km target
(LCV-2017: 175 g(CO2)/km)
95g (CO2)/km target
(LCVs: 175 g(CO2)/km)
同欧盟2021年目标比降低
15%
阶段1 CO2标准 阶段2 CO2标准, 2026年降至165g/(mi)
LEV III标准 (2019-2016) LEV III (与阶段2 EPA标准一致)
2005目标 (柴油机) 2010目标 (汽油) 2015目标 2020目标 (LCVs: 2022目标)
2017目标 2022目标
印度驾驶检测 (NEDC最高时速降至90km/h) 印度驾驶检测 + RDE
NEDC WLTP + RDE
阶段1 阶段2 阶段3 阶段4 (LCVs: 2018起新标准) 阶段5
为MY 2021-2026
拟定修订标准
正在发展RDE标准
拟定2030标准
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
5
门导致柴油路线的失败以及 SUV 销量占比提升，欧洲碳排放辆不降反升。2018 年欧洲汽车平
均碳排放量为 120.4g CO2/km，相比 2015 年增长 2.3g CO2/km，距离新规差值为 25.4 g CO2/km。
根据 Joto Dynamics 的测算，若各厂商在 2021 年的单车平均 CO2 排放量与 2018 年保持一致，
则大众、PSA、雷诺等厂商将在 2020 年面临巨额罚款，合计金额超过 350 亿欧元。
罚款将对车企盈利产生巨大压力，碳排放目标将是厂商工作重点。具体来看，大众集团、
PSA的预期罚款金额最高，分别为 95.2亿、53.9亿欧元，为各自 2019年净利润的68.9%、168.4%。
雷诺、FCA、戴姆勒、现代、宝马、福特则将面临 25-35 亿不等的罚款，除宝马集团外均超过
各自 2019 年的净利润。其中，雷诺、福特由于经营不善导致 2019 年利润大幅下滑，碳排放罚
款可能会给公司带来更大压力。
图 8：2015 至 2018 年欧洲汽车平均碳排放量 图 9：2020 年汽车厂商违约预期罚款及 2019 年净利润
资料来源：European Environment Agency，中国银河证券研究院 资料来源：Jato Dynamics，中国银河证券研究院
新能源车成为救命稻草，推动电动化率成为车企唯一选择。根据欧盟的法规，针对排放
量 50g CO2/km 以下（含零排放）的汽车视为低排放车辆。2020-2022 年，车企每销售 1 辆低
排车辆，计算车企整体平均 CO2 排放水平时可按照 2、1.67、1.33 辆抵扣计算。因此，在巨额
罚款的压力下，传统车企纷纷加码新能源车来摊薄平均排放量。
大众在 2019 年底推出的 e-宝来和 e-朗逸，并加大奥迪 e-tron 系列的开发力度，在 MEB
平台构建的 I.D.家族也将于 2020 年发售。宝马则一方面发售 X3-X6 的 HV、PHEV 车型，并
将于 2021 年推出 i4、IX3 等新能源车。PSA 集团的 DS 3、雷诺的 ZOE 以及奔驰的 EQC 等车
型也于 2019 年底开始陆续发售。从各大车企规划新能源车型规划来看，至 2023 年新能源车型
数量将呈持续上扬趋势。
表 1：各大车企 2019 至 2020 发售和开发的各车型新能源车
集团 状态 动力类型 型号
大众集团
已发售 EV
e-宝来 (Bora)、e-朗逸 (Lavida)、e-tron/e-tron Sportback\Q2L e-tron、迈腾 (Magotan) GTE、A6/A6L
55 TFSI e Quattro、A7 Sportback 55 TFSI e quattro、A8/A8L 60 TFSI e quattro、Q5 55 TFSI e
PHV 探岳 (Tayron) GTE
开发阶段 EV e-Delivery、I.D. Crozz II (ID. 4)、ID. 3、Q4 e-tron
PHV 高尔夫 (Golf) GTE (下一代车型)
PSA 集团 已发售 EV Corsa-e、Taycan、e-208、DS 3 Crossback E-Tense、e-2008
119.5
118.1
118.5
120.4
116.5
117.0
117.5
118.0
118.5
119.0
119.5
120.0
120.5
121.0
2015 2016 2017 2018
欧盟平均CO2排放量（g/km）
0 20 40 60 80 100 120 140 160
丰田
沃尔沃
尼桑集团
福特
宝马集团
现代集团
戴姆勒
FCA
雷诺集团
PSA
大众集团
超碳排放量预期罚款（单位：亿欧元） 2019年净利润（单位：亿欧元）
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
6
PHV Grandland X PHEV、3008 HYBRID/HYBRID4、508 HYBRID、DS7 Crossback E-Tense 4x4
开发阶段 EV AMI
PHV 508L PHEV、C5 Aircross Hybrid、DS9 PHEV
雷诺集团 已发售 EV City K-ZE （e 诺）、ZOE、易至 (Yizhi)/EVEasy EV3
FCA 集团 已发售 PHV SF90 Stradale
开发阶段 EV 菲亚特 (Fiat) 500
戴姆勒集团 已发售
EV EQC 400、eSprinter
PHV A250e、C300e/C300de、GLE 350de 4MATIC
开发阶段 EV EQV300、eVito
现代集团 已发售
EV 秀尔(Soul) EV/e-秀尔(Soul)、菲斯塔 (Lafesta)纯电动
PHV 领动（Elantra）PHEV、K3 PHEV、Ceed Sportswagon/Xceed PHEV
开发阶段 EV K3 EV
宝马集团 已发售
EV Mini Cooper SE/Electric
PHV 330e、X5 xDrive45e、X3 xDrive30e
开发阶段 EV i4、iX3
福特集团
已发售
EV 领界（Territory） EV
PHV Explorer Plug-in Hybrid、林肯 、Escape/Kuga PHEV、
Custom PHEV
开发阶段 EV Mustang Mach-E
PHV 林肯
沃尔沃 已发售
EV FE Electric、FL Electric
PHV S60 T6/T8 Twin Engine、Polestar 1
开发阶段 EV Polestar 2、XC40 Recharge
丰田集团 已发售
EV C-HR/奕泽 (Izoa) EV、雷克萨斯 (Lexus) UX300e
PHV 卡罗拉(Corolla)/雷凌(Levin) 双擎 E+(PHEV)
开发阶段 PHV 荣放 (RAV4) Prime
资料来源：Marklines，中国银河证券研究院
图 10：2017 至 2023 年各大车企新能源车型规划
资料来源：MarkLines，中国银河证券研究院
0
5
10
15
20
25
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E
大众 PSA 雷诺 FCA 通用 戴姆勒
福特 现代 尼桑 宝马 沃尔沃
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
7
疫情冲击使 3 月欧洲汽车注册量大幅下滑，预计 Q2 将继续保持疲软态势。2020 年新冠
疫情冲击全球汽车产业链，生产、需求均面临较大压力。3 月、4 月欧洲新车注册量仅为 105.5
万、35.3 万辆，分别同比下降了 46.3%、76.6%；其中西欧 3 月、4 月新车注册量为 77.5 万、
24.6 万辆，同比下降 52.9%、79.8%。由于疫情使得欧洲经济尚未全部重启，预计 Q2 行业需
求难以复苏，汽车销量仍将保持低位。
图 11：2020 年 3-4 月欧洲汽车注册量大幅下滑
资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院
但欧洲主要国家新能源车销量保持相对强势，渗透率创历史新高。我们选择英国、法国、
德国、意大利和西班牙五大国家进行分析，五大国家 3 月、4 月全部汽车销量增速欧洲整体保
持一致趋势，分别同比下降 55.6%、83.8%，新能源车销量增速却保持相对强势。3 月电动车
销量为 4.8 万辆，同比增长 75.1%，；四月受整体汽车市场拖累，仅销售 1.4 万辆，同比下降
26.5%，但仍远高于整体增速。从销售占比来看，3 月、4 月新能源车占汽车销量比率达 8.0%、
8.8%，创下历史新高。从这一趋势看，若未来欧洲汽车市场的回暖，由于电动车销量的相对
高增速，2020 年欧洲电动车销量有望保持高增速。
图 12：五大国家电动车销量保持高增速 图 13：五大国家电动销售量占比大幅提升
资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院 资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院
补贴政策退坡延后，多项政策托底，预计 2020 年中国市场需求并不悲观。我国整体大力
扶持新能源汽车，根据 2020 年最新《新能源汽车产业发展规划》征求意见稿，到 2025 年新能
源汽车占汽车产销比重指引从此前的 20%上调至 25%。虽然补贴自 2015 年起有所收紧，但近
-100%
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
0
500,000
1,000,000
1,500,000
2,000,000
2,500,000
17/01 17/05 17/09 18/01 18/05 18/09 19/01 19/05 19/09 20/01
辆
欧洲新车注册量 西欧新车注册量 YoY
-100%
-50%
0%
50%
100%
150%
200%
18/12 19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 20/02
汽车销量增速 电动车销量增速
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
0
200,000
400,000
600,000
800,000
1,000,000
1,200,000
1,400,000
1,600,000
17/01 17/05 17/09 18/01 18/05 18/09 19/01 19/05 19/09 20/01
辆
五大国家汽车总销量 五大国家电动车销量 电动车占比
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
8
一年国家出台多项利好政策：不得对新能源车实施限行限购、新能源汽车补贴延长两年、平缓
新能源汽车补贴退坡力度等。因此我们预计外部政策大方向并不会改变，未来中国市场需求将
长期稳定增长。
表 2：国家重要新能源政策
发布时间 发文机构 文件名称 新能源汽车发展规划要点
2009.3 国务院 汽车产业调整和振兴规划
到 2011 年形成 50 万辆纯电动、充电式混合动力和普通型混合
动力等新能源汽车产能，新能源汽车销量占乘用车销量总量的
5%左右
2010.5
财政部、科技部、工
业和信息化部、国家
发改委
关于开展私人购买新能源汽车补贴
试点的通知 确定在上海等 5 个城市启动私人购买新能源汽车补贴试点工作
2012.3 财政部、国家税务总
局、工业和信息化部
关于节约能源使用新能源车船车船
税政策的通知 对使用新能源的车辆免征车船税
2013.9 工信部、财政部、科
技部和发改委
关于继续开展新能源汽车推广应用
工作的通知
给私人新能源的最高补贴额维持 6 万不变,改为了根据汽车在纯
电动模式下的续航里程为标准进行补贴。
2015.4
财政部、科技部、工
业和信息化部和发
展改革委
关于 2016-2020 年新能源汽车推广
应用财政支持政策的通知
将在 2016-2020 年继续实施新能源汽车推广应用补助政策，相比
2013-2015 年新能源车补贴政策，纯电动和插电式混合动力乘用
车补贴减少 0.5 万元
2016.12 财政部 关于调整新能源汽车推广应用财政
补贴政策的通知
调整完善补贴政策：一是补贴车型门槛提高，二是补贴上限退
坡 20%。除燃料电池汽车外，各类车型 2019-2020 年中央及地
方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡 20%。
2017.4 工信部、发改委、 科
技部
关于印发《汽车 2017.04 产业中长期
发展规划》的通知
提出到 2020 年，新能源汽车年产销达到 200 万辆，动力电池单
体比能量达到 300 瓦时/公斤以上。到 2025 年，新能源汽车占
汽车产销 20%以上。
2017.12 财政部、税务总局、
工信部、科技部
关于免征新能源汽车车辆购置税的
公告
自 2018 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，对购置的新能源汽
车免征车辆购置税
2018.2 财政部 关于调整完善新能源汽车推广应用
财政补贴政策的通知 新政策补贴标准提高，补贴金额下降，实行差异化的补贴政策
2019.3 财政部、工信部等 关于进一步完善新能源汽车推广应
用财政补贴政策的通知
新能源汽车中央补贴大幅缩减，单车最高补贴金额降至 2.5 万
元，补贴标准提高
2019.6 发改委 推动重点消费品更新升级 畅通资
源循环利用实施方案 各地不得对新能源汽车实施限行限购，已实施地区应当取消
2019.12 工信部 新能源汽车产业发展规划
（2021-2035 年）（征求意见稿） 2025 年新能源汽车销量占比达到 25%左右；完善税收优惠政策
2020.3
财政部、工业和信息
化部、科技部和发展
改革委
四部委关于完善新能源汽车推广应
用财政补贴政策的通知
新能源汽车补贴延长两年，未来两年平缓新能源汽车补贴退坡
力度，原则上 2020-2022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡
10%、20%、30%
资料来源：工信部，发改委，科技部，财政部，税务部，国务院，商务部，中国银河证券研究院
远期来看，欧盟碳排放政策将继续趋严，新能源车将是未来十年的发展主线。根据《(EU)
2019/631》新规，2025年后欧盟境内新登记乘用车碳排放量要比 2021年继续减少 15%（80.8g/km
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
9
CO2），2030 年起要求乘用车比 2021 年碳排放水平减少 37.5%（59.4 g /km），超额部分罚款
幅度不变。在这一目标指引之下，若燃油技术不存在大幅突破，将强制车企产业布局向新能源
战略性转移。
图 14：全球部分国家及地区禁售燃油车规划年份
资料来源：各公司官网，中国银河证券研究院
多个国家公布禁售燃油车时间表，未来我国禁售计划可能分区域逐步实行。英国、法国
在此前宣布到 2040 年将禁售燃油车，4 月英国首相称可能将节点提前至 2035 年；德国、印度、
印度更为激进，宣布到 2030 年全面禁售燃油车；挪威则表示将在 2025 年实现这一计划。2019
年 3 月，我国海南省出台了《清洁能源汽车发展规划》，规定 2030 年起全域全面禁止销售燃
油汽车，成为全国首个明确禁燃计划的省份。
2019 年 8 月，工信部发布《对十三届全国人大二次会议第 7936 号建议的答复》，明确指
出将支持有条件的地方和领域开展设立燃油汽车禁行区等试点，并将在取得成功的基础上统筹
研究制定燃油汽车退出时间表。考虑到海南已率先启动，我们预计国内北上广深等一线城市可
能也将在 2030 年试行禁售计划，到 2040 年覆盖至二线城市，最终在 2050 年实现全国的燃油
车退出。
（二）智能化为何更适合电动车？——浅谈智能化浪潮对电动车需
求影响
1.电池技术升级、配套设施完善使得电动车能够满足大部分使用场景
能量密度稳步提升带动续航里程快速增加。伴随着新能源车下游市场快速发展与技术持
续突破，车辆性能不断提升。根据工信部发布的《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录》，
2014 年首批目录中各类车型电池平均能量密度为 82.8Wh/kg，平均续航里程仅 160km；2020
年的发布的第三十一批购置税目录中，电池平均能量密度为 144.5Wh/kg，平均续航里程数达
393.4km。2018 年宁德时代上市的 NCM 811 产品单体能量密度已达 245Wh/kg（对应系统能量
密度为 180Wh/kg），并预计 2025 年系统能量密度将达 250Wh/kg。
• 挪威
• 美国加州
• 荷兰
• 德国
• 爱尔兰
• 以色列
• 中国海南
• 苏格兰
• 法国
• 英国
• 意大利罗马
2024 2025 2029 2030 2032 2040
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
10
图 15：能量密度稳步提升 图 16：纯电动续航里程保持快速增长趋势
资料来源：工信部，中国银河证券研究院整理（横坐标为目录批次） 资料来源：工信部，中国银河证券研究院整理（横坐标为目录批次）
动力电池系统价格下跌速度超预期，平价临界点有望提前到来。在电池能量密度快速提
升的同时，电芯成本也保持快速下降的趋势。根据彭博新能源的统计，2020 年动力电池系统
价格已降至 135$/kWh，较 2010 年下降 88%。BNEF 此前预测到 2025 年动力电池系统价格将
低于 100$/kWh，达到电动车与燃油车购置平价的临界点。但由于下跌的速度超过市场预期，
其已将目标下调至 87$/kWh，临界点有望提前来临。中国市场价格为全球最低。根据宁德时代
公布的数据显示，2019 年销售的动力电池系统均价为 0.94 元/Wh，同比下降 18.1%，低于全
球均价 12.4%。
图 17：动力电池系统价格保持快速下降趋势 图 18：CATL 动力电池系统价格
资料来源：BNEF，中国银河证券研究院整理（横坐标为目录批次） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理（横坐标为目录批次）
一方面，续航里程的增长带来车辆使用场景的迅速扩张，新能源车已基本胜任城市内以及
短途出行的用车需求。另一方面，电池系统的成本下移使各类新能源车价格快速下降，在补贴
退坡的情况下产品依旧具有价格竞争力。我们用比亚迪 E6 和比亚迪秦（均选择低配型号）代
表中低端新能源汽车，用特斯拉 Model S（均选择高配型号）代表高端新能源汽车，可以看到
不同档次新能源车均呈现了价格下降、续航里程上升这一共同趋势。
50
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31
纯电动车平均能量密度（Wh/kg） 插电混动平均能量密度（Wh/kg）
120
170
220
270
320
370
420
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31
纯电动续航里程（km）
0
200
400
600
800
1,000
1,200
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
动力电池系统价格（$/kWh）
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
2015 2016 2017 2018 2019
宁德时代动力电池系统平均售价（元/Wh）
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
11
图 19：比亚迪 E6/秦历年车型售价与续航里程 图 20：特斯拉 Model S 历年车型售价与续航里程
资料来源：汽车之家，比亚迪官网,中国银河证券研究院整理 资料来源：汽车之家，特斯拉官网,中国银河证券研究院整理
电动车全生命周期的成本相较于燃油车已具有一定优势。参考第一电动的相关数据，我
们选择北汽 EU5 智风版纯电动汽车及其燃油版北汽绅宝 D50 对比分析全生命周期成本。由于
电动车主要为城市代步车辆，假设年均行驶里程为 15000 公里；电费标准包括了快充、家庭充
电，并假设使用比率为 3:7。商业保险方面，根据汽车之家保险计算器，EU5 与 D50 分别为
4999 元/年、4557 元/年。保养费用方面，参照车辆保养手册，D50 行驶 10 万公里的官方保养
总费用为 9012 元，对应 15 万公里为 13518 元；EU5 每 2 万公里循环进行一次 A、B 级保养，
分别为 160、280 元，对应 15 万公里为 3240 元。从对比可以看出，电动车相较于燃油车全生
命周期性价比已经具备优势。若年均行驶里程数的增加，性价比优势将更为明显。
表 3：北汽 EU5 与北汽 D50 比较
项目比较 纯电动车
（北汽 EU5 2018 R500 智风版）
燃油车
（绅宝D50 2018 1.5L CVT）
基
本
指
标
使用年限 10 年 10 年
年均行驶里程（KM） 15000 15000
平均百公里油耗（L）/电耗（KWh） 13.9 5.9
油价/电价 1.8（快充）/0.58（家庭） 7.0（92 号）
各
项
成
本
整车价格 129000 86900
购置税 - 7690
车船税 - 420
全生命周期能源成本 19724 61950
总保险费 49990 45570
总保养费 3240 13518
全生命周期成本 201954 216048
数据来源：第一电动，中国银河证券研究院
国内主要城市的充电桩数量保持高速增长趋势，一线城市主城区覆盖基本完成。截至 2020
年 4 月，广东、上海、北京公共充电桩已经分别达 6.5 万、6.4 万以及 5.6 万个，并保持快速增
长趋势。根据百度地图 2019 年中国城市交通报告显示，北上广深主城区公共充电桩密度均值
已达到 2.17 个/平方公里。由于消费者在考虑选择新能源车时，除车身自身规格参数外，还会
250
270
290
310
330
350
370
390
410
430
10 15 20 25 30 35 40
续航里程
/KM
价格/万元
E6
2012
E6
2014
E6
2016
秦
2017
秦
2019 秦
2018
450
500
550
600
650
700
70 80 90 100 110 120 130 140
续航里程
/KM
价格/万元
P100D
2016
P90D
2015P85
2014
长续航版
2019
P100D
2017
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
12
对配套设施进行评估。随着公共充电桩在一线城市的日益完善，将有助于提高消费者便利性。
新一线城市充电桩发展相对滞后，整体密度均值为 0.87 个/平方公里，仅为一线城市均值的 2/5。
目前，新能源充电桩已被归为新基建，我们预计未来建设将保持高速增长趋势，具有较大发展
空间的准一线与二线城市或成重点，渗透率有望快速提升。
图 21：北京、上海、广东充电桩数量变化 图 22：一线及新一线城市公共充电桩密度
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：百度地图，中国银河证券研究院整理
2.整车控制智能化正处于爆发前夜，未来有望进入高增长阶段
尽管电动车的性价比逐步提高，但大部分消费者仍将其作为燃油车的替代产品。因此市场
认为其发展驱动力主要来自于补贴政策、城市限购等外部的因素。但我们认为，电动车的核心
逻辑是它将是智能汽车最合适的平台，未来将受益于智能化提升带来的内生增长动能。
我们首先将智能化分为整车控制智能化、车身控制智能化与车载信息智能化三大类。车
身控制智能化主要指的是自动控制车窗、空调、灯光、后视镜、防盗系统等，由于门槛较低，
目前已有了较为成熟的技术与应用；车载信息系统智能化（人车交互、车车交互、车物交互）
目前处在较为初级的阶段，未来的发展需要基于 5G、车联网、车用无线通讯网络等技术的进
步。整车控制智能化（自动控制加减速、方向）是通过搭载先进传感器等装置，运用人工智能
等新技术，使车辆具备自动驾驶功能，是目前行业主攻方向。
图 23：智能化汽车示意图 图 24：车人交互、车车交互、车物交互概念图
资料来源：中国银河证券研究院整理 资料来源：电子发烧友，中国银河证券研究院整理
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
北京 上海 广东
2.86
2.122.05
1.64 1.661.55
1.281.11
1.030.93
0.85 0.85 0.820.74 0.69
0.48 0.46 0.41
0.15
广州上海深圳北京 天津杭州长沙成都武汉西安郑州东莞南京重庆苏州昆明宁波青岛沈阳
均值：2.17个/平方公里
均值：0.87个/平方公里
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
13
根据美国汽车工程师协会（Society of Automotive Engineers，简称“SAE”）的定义，自
动驾驶共分为 L0-L5 级，L0 级为全人工操作，不涉及智能驾驶，L1-L5 级智能级别逐级递增；
其中高级辅助驾驶系统（Advanced Driver Assistance Systems，简称“ADAS”）大约处于 L1-L2
级别，ADAS 是自动驾驶的初级阶段和最主流的技术方案之一。随着 ADAS 和人工智能的融
合，有望在未来使车辆行驶达到驾驶者完全不必操控的状态，从而实现完全自动驾驶。
表 4：SAE 自动驾驶分级标准
分级 称呼 定义 主体
驾驶操作 周围监控 支援 系统作用域
L0 无自动化 由人类驾驶者全权操作汽车，行驶过程中可以得到警
告和系统的辅助 人类驾驶者
人类驾驶者
人类驾驶者
无
L1 驾驶支援 通过驾驶环境对方向盘和加减速中的一项操作提供
驾驶支援，其他驾驶动作由人类驾驶员进行操作。
人类驾驶者
+系统
部分
L2 部分自动化 通过驾驶环节对方向盘和加减速中的多项操作提供
驾驶支援，其他驾驶动作由人类驾驶员进行操作。
系统
L3 有条件自动化 由无人驾驶系统完成所有的驾驶动作，根据系统请
求，人类驾驶员提供适当应答。
系统 L4 高度自动化 由无人驾驶系统完成所有的驾驶动作，根据系统请求
人类驾驶员不一定需要对所有系统请求提出应答。 人类驾驶者
L5 完全自动化 在所有人类驾驶者可以应付的道路和环境条件下，均
可以由系统自主完成全部驾驶操作。 全域
数据来源：SAE，中国银河证券研究院
目前自动驾驶呈现出两大阵营与发展路径。一类是传统的整车厂，如奥迪、通用、丰田、
福特等公司，从辅助驾驶升级到自动驾驶，已经具备 L3 级别能力，并开始研发 L4 级别；另
一类以谷歌、百度、特斯拉等为代表的 IT 企业，技术路线是跳过 L1-L3，技术上直接从 L4 开
始来实现自动驾驶 L5，目前谷歌的 Waymo、百度的 Apollo 均已开始路测。
表 5：各企业对自动驾驶规划
车企 规划
特斯拉 目前车型已具备 L2-L3 级别能力，L4 级别于 2017 年底路测。拥有 10 万辆在跑汽车能够回传驾驶
数据，积累了十万亿驾驶里程。
谷歌 直接研发 L4 级别驾驶技术。预计与传统车企合作的无人驾驶车（Pacifica）将于 2018 年投入运营，
主打共享出行，目前已经积累 300 万英里无人驾驶里程数据。
百度 L4 级别无人驾驶为主，2018 年小规模量产 L4 无人驾驶汽车，2021 年大规模量产。
苹果 直接研发 L4 级别技术，2016 年底启动路测，2017 确定是否可在第一辆车上实现 L4 级别自动驾
驶。
丰田 已经具备 L3 级别无人驾驶能力，L4 级别车型正在测试，2020 年实现完全无人驾驶能力。
福特 直接坐 L4 级别无人驾驶，预计 2021 年全自动无人驾驶汽车上路行驶，2025 年销售给私人用户。
奔驰 已经具备 L3 级别无人驾驶能力，预计 2020 年推出 L4 级别无人驾驶。
宝马 目标 2021 年量产无人驾驶汽车。
奥迪 已经具备 L3 级别无人驾驶能力，预计 2020 年推出 L4 级别。
数据来源：车云网，中国银河证券研究院
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
14
自动驾驶市场正处于爆发前夜，我国加速布局智能汽车发展。根据高盛全球投资研究的
报告，全球 ADAS 渗透率普遍不高，欧美日渗透率只有 8%-12%，我国作为新兴市场国家，渗
透率仅 2%-5%。根据 PR Newswire 咨询公司预测，预计 2022 年全球新车 ADAS 搭载率将达到
50%。2020 年 3 月，国家发改委等 11 个部门近日联合印发《智能汽车创新发展战略》，提出
到 2025 年，中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网
络安全体系基本形成，同时实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现高度自动驾
驶的智能汽车在特定环境下市场化应用。
3.E/E 构架的升级是高端智能化汽车的前提
汽车电子电气架构（E/E 架构）是汽车各项功能的基础，是实现智能化的基石。E/E 架构
指的是整车电子电气系统的总布置方案，通过把汽车里的各类传感器、中央处理器、线束拓扑、
电子电气分配系统和软硬件整合在一起，进行运算和动力、能量的分配，实现整车的配置与功
能。在传统的设计中，当一个新功能被添加到汽车上时，只是简单地添加一个 ECU（(Electronic
Control Unit，电子控制单元），多一点电线和线束布线，然后嵌入硬件和软件，并在车辆结
构中寻找到放置的合适位置。E/E 架构的复杂度随着汽车功能增多快速提升，从 1950 年简单
的 12V 系统、环形端子，织布绝缘材料等基础结构，逐步增加空调、照明、音频、排放电子
模块、通讯等系统模块。
图 25：铜电缆时代的汽车电气构架
资料来源：汽车技术 Wind，中国银河证券研究院整理
目前燃油车主要采用基于 CAN 总线的分布式架构，难以承载自动驾驶带来的海量数据。
1986年博世(Bosch)集团在 SAE大会上发布了 CAN(控制器局域网)协议，作为一种集中式网络，
CAN 总线可以广播车辆的全部数据流，允许车内的各种控制器和传感器相互沟通。CAN 总线
的出现改善了当时电子电气架构的效率与互操作性，并显著降低了系统的复杂度。但随着汽车
进一步向智能化的发展，大量传感器产生的数据需要进行融合运算，CAN 总线架构的带宽和
吞吐量均相对有限，难以满足车辆在数据流处理、网络安全及“终极”机器学习方面的需求。
目前燃油车内部线束总长基本已经超过数公里，因此模块增加将进一步为汽车系统带来负担。
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
15
图 26：CAN 总线时代的汽车电气构架
资料来源：汽车技术 Wind，中国银河证券研究院整理
分布式架构中，ECU 高度依赖零部件供应商，底层代码封闭且软件更新困难重重。传统
的汽车供应链中，整车企业高度依赖博世、德尔福（现为安波福）等一级零部件供应商提供的
ECU，但因为各个 ECU 来自不同的供应商，所以有着不同的嵌入式软件和底层代码。由于传
统架构下软硬件是紧密耦合的，也使得在细分领域主要由一两个巨头垄断（如车身安全控制方
面的博世、ADAS 领域的大陆和安波、伟世通和电装在 IVI 领域基本垄断、车灯照明和内饰控
制由法雷奥和李尔领跑），整车企业并没有权限去维护和更新 ECU。一级零部件供应商的研
发周期与 2~3 年的车型研发周期相匹配，传统汽车的软件更新几乎与汽车生命周期同步。
图 27：汽车典型的电气架构图
资料来源：汽车技术 Wind，中国银河证券研究院整理
为满足智能化发展的新需求，需要进行 E/E 架构升级。关键在于：1.硬件结构：由分布式
ECU 向集中式转变；2.软件结构：软硬件解耦从而实现整车 OTA 等功能。前者通过 ECU 中
心化控制，将原本不能协同运算的 ECU 进行统筹，减少冗余结构并大幅提高算力。后者则是
将软件与硬件分离，在实现硬件标准化的同时，形成丰富又统一的软件。一方面解决了原本分
离的嵌入式 OS 和应用程序无法统一维护和 OTA 升级的问题，又给第三方提供了可进行编辑
的语言环境，打破制约汽车软件发展的瓶颈，真正完成以软件定义汽车这一目标。
特斯拉已经率先完成了升级，软硬件架构领跑全球。根据博世（Bosch）集团对汽车电子
电气系统的分类，从简单到复杂依次为模块化、集成化、集中化、域融合、车载电脑和车-云
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
16
计算六个层级。特斯拉的架构目前已达到了车载电脑（Vehicle Computer）这一级别，传统车
企和国内造车新势力仍处于从模块化（Modular）向集成化（Integration）演进阶段。
图 28：未来汽车电子电气架构趋势
资料来源：Bosch，中国银河证券研究院整理
特斯拉 Model 3 的 E/E 架构仅包括三大块：一是中央计算模块（CCM）融合了辅助驾驶
(ADAS)及娱乐控制系统（IVI）两大域，接管所有辅助驾驶相关的传感器，例如摄像头、毫米
波雷达等；二是右车身控制器（BCM RH），集成了自动驶入驶出、热管理、扭矩控制等，以
及用于泊车的超声波雷达；三是左车身控制器（BCM LH），负责内部灯光及进入部分。除去
系统的高度集中化设计，特斯拉使用的软件 80%以上为自行开发，从而确保其对智能系统的
控制力。
高度集成化使得特斯拉的 E/E 架构结构简单，大幅缩减整体线束长度。特斯拉线束总长
度从原本 Model S 的 3 公里缩减至 Model 3 的 1.5 公里。在 Model Y 中，特斯拉将运用此前申
请的车辆布线架构专利，把线束集成为带控制器的子组件，大幅度减少线束的数量和长度，整
车线束长度将仅有 100 米。
图 29：特斯拉新型线束系统专利图纸
资料来源：易车号，中国银河证券研究院整理
传统车企加速部署全新 E/E 架构，未来成果尚不可知。通用在 2019 年首发了新一代 Global
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
17
B 的 E/E 架构，丰田也宣布未来将采用 Central & Zone 的 E/E 架构，大众则为自己的 MEB 平
台开发了名为 E3 的新架构。此外，为把握智能化浪潮的基于，大众在 2019 年宣布未来将成
为一家软件驱动的公司，并花费重金为成立了名为“Digital Car & Service”的部门，为自己开
发 vw.OS 的操作系统，实现数字化转型。
4.动力系统和 E/E 构架可能成为燃油车实现智能化的两大“绊脚石”
动力系统方面，非线性的动力传输使燃油车难以满足高级自动驾驶的低延时。燃油车发
动机本身是通过气缸的活塞运动以及曲柄连杆机构传递动力的一个纯机械系统，其动力的产生、
传输是非线性的。当系统下达加速减速指令后，发动机和变速箱需要通过控制喷油量、变速箱
挡位等复杂动作来实现，且输出产生的扭矩与转速不具有线性关系，这也将导致控制延时的产
生。相比而言，电动机有着足够宽泛的转速范围，转速通过控制电流大小就可以简单调节，其
低速扭矩、平顺性也要好于内燃机，从而能实现精准的转速调控，减少应答时间。比亚迪智能
网联总监杨见星曾公开表示，比亚迪曾针对电动汽车与燃油汽车的控制延时进行过严谨的测算，
电动汽车的控制时延大约在 20ms，而燃油车的控制时延则长达 200ms，两者相差一个数量级。
表 6：加速时燃油车和电动车的实现方式
燃油车 电动汽车
动作传递路径 发动机→变速箱→车轮 电动机及其单级减速箱→车轮
控制端口
（自变量） 喷油量、变速箱档位 电流
检测接口
（因变量） 发动机扭矩、发动机转速
电动机扭矩或者转速
（二者关系可由数学公式确立）
控制的自由度 低 高
可靠性
（系统简洁程度） 低 高
资料来源：中国知网，中国银河证券研究院整理
图 30：内燃机输出扭矩示意图 图 31：电动机输出扭矩示意图
资料来源：中国电动汽车网，中国银河证券研究院整理 资料来源：中国电动汽车网，中国银河证券研究院整理
此外，受制于动力系统，燃油车实现软硬件解耦与硬件标准化难度较高，路径依赖可能
会阻碍传统车企进步动力。燃油车的设计是围绕动力系统进行，其核心的三大件分别为发动
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
18
机、变速箱与底盘。由于发动机和变速箱构造复杂又极端重要，将硬件与软件解耦的可能性较
低，因此难以满足高层级的架构需求。另一方面，传统燃油车产品结构中，不同车型乃至不同
配置的使用的发动机与变速箱大有不同。型号众多、性能各异使得打破壁垒、实现动力系统硬
件标准化的可能性较低。
E/E 架构方面，燃油车受到诸多因素的制约，改造或升级均有一定的难度。传统燃油汽车
最核心的组成部分就是动力传动系统和底盘系统，它所有的功能都是围绕着出行工具的定义而
设计的，并在多年的积累中形成了成熟的体系和架构。因此架构的升级可能要面临颠覆化的设
计，具有较大的难度。而若只是简单的将自动驾驶系统作为一个新模块与传统燃油车集成，将
使设计冗余、负责，并不符合现代工业清晰、简洁的设计理念。
额外供电系统也将增加燃油车的成本。集中式 E/E 架构对中央计算机和交换机的能力提
出了更高的要求，必然增加整车电气功率，但是燃油车上的电子电气系统一直以来都受到电力
的制约，燃油车的电力来自于由发动机发电的蓄电池，与电动车相比存在由机械能向电能额外
转化过程。这种设计不仅效率不高、不够经济，而且无法在发动机停机状态保证充足的电能。
在传统分布式 ECU 架构中，燃油车停火后蓄电池通常仅向防盗等少数几个单元供电，从而可
以保证较长的待机时间。但是在集中式 E/E 架构中，蓄电池则需在停火后保证中央计算机仍处
于工作状态，因此只能采用更高功率的电源确保其电力供应，进一步增加整体成本。
新一代架构系统与电动汽车更为匹配，可能成为未来自动驾驶汽车的主流选择。由于新
能源汽车的核心部件为电池、电机、电控，其底盘动力系统一体化大幅度简化设计结构，方便
智能化系统的集成。以 Waymo 和 Cruise 两大自动驾驶领域的领跑者为例——Waymo 选择克
莱斯勒插电混动型的 Pacifica 以及捷豹的 I-PACE 作为其无人出租车队在加州进行公开道路测
试；通用 Cruise 的测试车队则选择全电动雪佛兰 Bolt EV，并在今年 1 月发布首款名为“Origin”
的无人驾驶电动汽车。
我们认为，高级别的智能化不是汽车功能增加，而是汽车功能的颠覆。智能化汽车重新
定义了汽车的功能，它将成为一个可以动的智能空间，移动出行将只是全部功能中的一项。因
此，实现汽车的高智能化需要在设计汽车体系与底层架构时就纳入考虑，如果汽车核心能力不
变、基础构架不变，仅仅把传统燃油车进行升级改造，不管是经济性还是体验感都将大打折扣。
图 32：智能座舱概念图
资料来源：大陆集团，中国银河证券研究院整理
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
19
特斯拉在智能化领域依然保持领先的理念，或将成为未来智能化汽车的标杆。我们对比
特斯拉和传统车企智能化战略部署可以发现，传统汽车企业更多地考虑到车辆的实用性和安全
性，它们将汽车传统的架构为基础，将智能化视为汽车的新功能，通过加装传感器渐进式实现
智能化。而特斯拉凭借强大的后台数据、网络技术、智能软件的支持，能够很好地实现汽车模
块的集中化、软件的分离以及数据的互联互通，智能化构成其整车设计的出发点和落脚点。
回望智能手机发展历程，2020 年的新能源汽车如同 2008 年智能手机，仍处于爆发前的关
键点。2008 年 6 月，苹果发布 iPhone 3G，这是首款支持第三方应用的苹果手机，同年 10 月，
HTC 公司生产了第一台安卓手机“T-Mobile G1”。值得注意的是，当时的消费者仍在关注外观
尺寸、触摸屏、全键盘等问题，甚至许多主流科技媒体都没有意识到 Android 和 iOS 智能系统
将在未来带来革命性变革。直到 2010 年“再一次，改变一切”的 iPhone 4 发布，手机从通讯设
备变成了集通讯、娱乐、办公为一体的智能化信息终端，全球智能手机迎来爆发式增长，传统
功能手机厂商诺基亚惨遭淘汰。
过去十年新能源汽车虽然在技术上进步明显，但其销量并没有爆发式的增长，其原因本质
上是消费者缺少必须选择新能源车的理由。在目前的智能化程度下，新能源汽车犹如功能手机
时代的触摸屏，可以替代键盘但并非必须。随着汽车智能化的推进升级，其简单的动力结构、
精简的底盘设计、高度集中的 E/E 架构以及各模块的软硬件分离，将使更适合打造为智能化基
础平台，犹如智能手机时代的触摸屏，可能未来成为车企以及消费者唯一的选择。因此，我们
认为新能源汽车正处在爆发前的关键转折点，未来将迎来行业的黄金十年。
图 33：全球智能手机出货量 图 34：全球新能源汽车出货量
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院整理
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
全球智能手机出货量（百万部）
0
50
100
150
200
250
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
全球电动汽车出货量（万辆）
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
20
（三）从国家、车企两个维度预测未来十年全球新能源车市场空间
我们以“新能源车销量=全球汽车总销量*电动汽车渗透率”为基础，通过历史数据和战
略规划指引为基础，从国家、车企的两个维度进行拆分，对未来十年的新能源车销量进行预测，
并与各大机构的预测数据进行比较研究。
1.分国家预测：预计 2025 年全球电动汽车销量为 1208 万辆，2030 年达 2922 万辆
从各个国家的数据来看，我们预计到 2025 年全球电动汽车渗透率为 12.2%，对应销量有
望突破 1208 万辆；2030 年渗透率有望达到 27.5%，总销量为 2922 万辆。
图 35：全球未来十年电动汽车销量及渗透率预测（分国别）
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
我们首先根据 LMC Automotive 的数据，分国别对全球汽车销量进行预测。根据 LMC 统
计的全球 70 余个国家和地区的数据显示，2019 年全球轻型车总销量约 9033 万辆，较 2018 年
下滑 4.3%。2020 年受全球新冠疫情冲击的影响，各国采取的防控措施抑制下游需求，全球汽
车总销量预计下降 15.2%至 7661 万辆。但随着市场的复苏，预计到 2021、2022 全球汽车销量
将恢复至 8593 万、9170 万辆。
我们根据目前市场的发展阶段不同，对全球汽车销量前十国家远期增速进行预测——随着
中国汽车市场的逐步成熟，预计未来增速将保持中枢下行；美国、日本、德国、英国、法国、
意大利等发达国家市场已高度成熟化，我们预计市场复苏后的未来销量保持平稳；印度、巴
西有望加速；俄罗斯由于经济增速的影响，目前汽车销量处于历史较低水平，预计远期增长动
力不足。
此外，我们以各个区域的主要国家为基础，给出东亚、西欧、东欧、北美、南美、非洲等
区域内其他国家的未来增速。根据我们的预测，全球 2025 年、2030 年汽车销量将分别为 9696
万辆，1.05 亿辆。
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
5,000,000
10,000,000
15,000,000
20,000,000
25,000,000
30,000,000
35,000,000
2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028 2030
拉丁美洲
澳洲
非洲和中东
东欧
美洲其他
亚洲其他
日本
印度
英国
美国
西欧
中国
全球电动化率
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
21
图 36：全球汽车总销量预测（分国别）
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
其次，我们根据各个国家与地区 2014-2019 年的电动汽车销量占比与新能源发展规划，对
于 2020-2030 年全球各国的电动汽车渗透率分别进行了预测。各主要区域的分析逻辑如下：
西欧地区（不含德、英、法、意）：西欧等国家在新能源车领域推进较快，2019 年挪威、
荷兰、瑞典电动汽车销量分别为 79,525、67,466、43,972，占各自国家全部汽车销售的 41.9%、
15.1%、10.5%。考虑到相对较为激进的禁燃计划，我们预计 2025、2030 西欧其他地区电动化
汽车渗透率为 30%、63%。
欧洲主要国家：2017 年德国参议院通过了相关决议，计划 2030 年起禁售燃油车，尽管该
项决议后续立法程序并未有继续，但也反映了德国在环保政策层面更为激进。英、法也在此前
公布了计划在 2040 年禁售燃油车的计划。从数据来看，2019 年德、英、法电动车销售占比均
在 2.5%-3.0%这一区间，考虑到 2020 年碳排放政策下新能源车已呈现大幅度增长的趋势，因
此我们预计三国 2025 年电动化率将达到 25%，2030 年达 50%（德国为 55%）。此外，意大利
2019 年电动化率仅 0.7%，我们认为在欧洲碳排放趋严的背景下，未来有望加速提升。
中国：根据工信部发布《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》(征求意见稿)，计划到
2025 年新能源车销售占比达 25%，较 2017 年的目标上调了 5 个百分点。2019 年中国地区的
新能源车销售占比为 4.14%，处于全球领先水平。但由于中国整体汽车销量基数较大，我们保
守预计 2025、2030 渗透率为 18%、38%。
美国：由于美国燃油价格相对较低，美国电动车的竞争力并不明显。此外，从政策来看，
除加洲地区外，美国政府对于电动车并不热衷。因此我们预计未来美国电动化渗透率将保持稳
步提升，到 2025 年达 8%，2030 年达 20%。
日本：尽管在电动与节能领域布局较早，但销售的新能源车辆仍主要以 HV 为主，电动化
较低，因此预计未来增长相对较为缓慢。
印度：虽然对电动化提出了较高的目标，并提出在 2030 年禁售燃油车，但其 2019 年销
售 15,963 新能源车基本为 HV 车型。我们认为其未来电动化任务面临较大的挑战，因此给与
相对较低的目标。
0
10000000
20000000
30000000
40000000
50000000
60000000
70000000
80000000
90000000
100000000
110000000
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
非洲
南美其他地区
北美其他地区
东欧其他地区
西欧其他地区
澳洲
东亚其他地区
俄罗斯
意大利
法国
英国
巴西
印度
德国
日本
美国
中国
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
22
非洲与中东地区：由于沙特、以色列电动车销量保持较快增长，2019 年电动率水平达 1%。
但考虑到作为全球原油的主要供应方，燃油成本低廉，预计我们认为远期渗透率提升较为平缓。
澳洲：电动车的推广相对较为滞后，电动化率较低，整体落后其他发达国家 6-7 年。
东欧：电动化率大幅低于西欧，2019 年仅为 0.26%，短期增长空间有限。
南美：由于倾向于使用燃油和乙醇燃料，电动化面临重重阻力，因此给予最低目标。
图 37：全球各个国家和区域未来电动汽车渗透率测算
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
我们通过全球汽车总销量以及电动汽车渗透率来计算新能源车的未来销量，结果如下：
表 7：全球主要国家地区新能源车销量预测
2018 2019 2020 2021 2022 2025 2030
中国 1,037,156 1,066,597 1,118,945 1,551,684 2,132,410 5,242,325 11,707,042
YoY 80.69% 2.84% 4.91% 38.67% 37.43% 34.96% 17.43%
西欧 337,450 470,465 930,300 1,286,492 1,848,582 3,375,898 7,372,405
YoY 33.30% 39.42% 97.74% 38.29% 43.69% 22.23% 16.91%
美国 358,055 322,201 355,413 464,793 628,138 1,375,989 3,509,204
YoY 81.87% -10.01% 10.31% 30.78% 35.14% 29.87% 20.59%
东亚其他 110,354 119,817 282,447 413,993 624,166 1,258,679 2,973,216
YoY 12.55% 8.58% 135.73% 46.57% 50.77% 26.34% 18.76%
英国 61,456 82,382 155,335 229,365 367,809 637,858 1,301,390
YoY 18.88% 34.05% 88.55% 47.66% 60.36% 20.14% 15.33%
北美其他 32,115 35,907 38,933 69,416 87,208 196,609 555,414
YoY 113.02% 11.81% 8.43% 78.30% 25.63% 31.12% 23.08%
非洲与中东 16,296 19,875 27,796 35,023 41,639 158,319 844,112
YoY 43.87% 21.96% 39.86% 26.00% 18.89% 56.08% 39.76%
东欧 3,873 6,485 7,477 16,771 38,230 129,939 633,114
YoY 45.88% 67.44% 15.29% 124.31% 127.96% 50.35% 37.26%
南美 181 1,735 9,303 18,195 31,165 83,130 332,933
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
2016 2018 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E
中国
美国
日本
德国
印度
巴西
英国
法国
意大利
俄罗斯
东亚其他地区
澳洲
西欧其他地区
东欧其他地区
北美其他地区
南美其他地区
非洲与中东
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
23
YoY 364.10% 858.56% 436.21% 95.57% 71.28% 38.69% 31.98%
澳洲 662 2,040 2,167 4,855 10,487 30,007 139,139
YoY 68.45% 208.16% 6.24% 124.00% 116.00% 41.97% 35.91%
全球 1,928,794 2,080,460 2,751,117 3,863,548 5,502,860 12,076,142 29,217,570
YoY 64.95% 7.86% 32.24% 40.44% 42.43% 29.95% 19.33%
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
我们预计 2020 年全球新能源汽车销量有望达 275 万辆，同比增长 32.2%，且进入快速增
长通道。中国和西欧将是全球新能源市场的增长主要驱动力，但随着全球其他地区的发力未来
占比将下降。2025 年中国、西欧将分别占全球新能源车销售的 43.4%、28.0%，2030 年则分别
为 40.1%、25.2%。
图 38：全球各个国家和区域未来电动汽车渗透率测算 图 39：2025、2030 全球各个国家电动汽车销量占全球比率
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
2.分车企预测：预计 2025 年全球电动汽车销量为 1643 万辆，2030 年达 3707 万辆
从各个车企集团的数据看，我们预计到 2025 年全球电动汽车渗透率为 16.54%，对应销
量达到 1643 万辆；2030 年渗透率有望达到 34.09%，总销量为 3707 万辆。分车企的预测值高
于分国家的预测值，这是由于车企发展规划更为激进以及假设较为理想所导致，符合预期。
图 40：全球未来十年电动汽车销量及渗透率预测（分车企）
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
0
5
10
15
20
25
30
35
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030
全球电动汽车总销量(百万辆） YoY
43.4%
28.0%
11.4%
7.0%
0.2%
40.1%
25.2%
12.0%
9.7%
4.5%
1.6%
0.5% 中国
西欧
美国
东亚
英国
北美其他地区
非洲与中东
东欧
南美
澳洲
内圈为2025，外圈为2030
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
0
5,000,000
10,000,000
15,000,000
20,000,000
25,000,000
30,000,000
35,000,000
40,000,000
2017 2019 2021E 2023E 2025E 2027E 2029E
其他汽车集团
北京汽车集团
特斯拉
比亚迪汽车
奇瑞集团
长城汽车
吉利控股集团
宝马集团
戴姆勒集团
FCA&PSA
本田
福特集团
现代-起亚汽车集团
雷诺-日产联盟
通用集团
丰田集团
大众集团
渗透率
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
24
类似地，我们首先根据历史数据对全球各大汽车集团的销量进行预测。根据 Marklines 统
计的全球主要汽车集团的汽车销量数据显示，2019 年全球轻型车总销量约 8897 万辆，较 2018
年下滑 3.95%，需要说明的是这个数值与 LMC Automotive 的统计略有差异，这主要是由于统
计口径和覆盖范围不同造成的，对我们的模型影响不大。2020 年受全球新冠疫情冲击的影响，
各国采取的防控措施抑制下游需求，全球汽车总销量预计下降 14.55%至 7602 万辆。但随着市
场的复苏，预计到 2021、2022 全球汽车销量将恢复至 8679、9089 万辆。
我们根据车企主要市场和发展规划的差异，对十家国外主要汽车集团和五家国内主要汽车
集团远期增速进行预测——大众、通用、福特等欧美系老牌车企将继续保持行业领先地位，
但由于本身体量较大，增速将逐年下滑；宝马、戴姆勒等传统高端车企受益于发展中国家市
场消费升级，有望抢占原属于中端汽车的市场份额；受制于中国市场萎缩和欧洲市场长期不振，
丰田、本田、现代等日韩系车企增速将低于平均值；FCA 与 PSA 将与 2021 年完成合并，资
产重组之后二者有望一转颓势，其销量出现一段时间的快速增长；特斯拉电动化、智能化的战
略眼光和技术优势远远领先其他车企，将在未来十年有十分亮眼的表现。吉利擅长资本运作，
有望持续保持自收购沃尔沃之后在国内车企中的领先地位；比亚迪因其在新能源汽车领域的技
术储备可能迎来较大幅度销量增长；随着“一带一路”战略的推进，深耕亚非拉市场的长城、
奇瑞、北汽等车企有望保持相对较高的增速。根据我们的预测，全球 2025 年、2030 年汽车销
量将分别为 9933 万辆、1.08 亿辆，与通过各个国家预测的结果基本持平。
图 41：全球汽车总销量预测（分车企）
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
其次，我们根据各车企 2014-2019 年的电动汽车销量占比与新能源发展规划，对于
2020-2030 年全球各国的电动汽车渗透率进行了预测。各主要车企的分析如下：
大众集团：2017 年大众汽车集团正式发布了全面电动化战略并启动“Roadmap E”规划。
按照规划，到 2025年大众旗下各品牌将推出 80余款全新电动车型，形成 300万辆的产销规模，
销售占比达 25%；到 2030 年将有更多电动车型面世，集团旗下覆盖全球各级别市场的 300 余
款车型均将推出至少一款电动版本。目前大众在中国和欧洲市场推出电动车型速度加快，该规
划进展顺利。大众汽车 CEO 赫伯特·迪斯甚至表示，大众的电动汽车平台和电池采购计划是
为了生产 5000 万辆汽车而准备的。我们预计大众集团 2025、2030 渗透率分别为 23%、40%。
丰田集团：根据丰田 2020-2030 年的新能源车型挑战计划，到 2030 年丰田力争在全球市
场实现销售 550 万辆以上的电动化汽车，其中零排放的纯电动及燃料电池车型力争年销量达到
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
25
100 万辆以上;到 2025 年实现全球销售的所有车型均配备有电动化版本选择，仅配备传统内燃
机的纯燃油车型将逐渐退出丰田的产品线。但由于丰田此前长期认为，有限的行驶里程、高昂
的成本和缓慢的充电时间会将电动汽车降至一个极小的细分市场，其电动化进度相对落后。在
丰田集团 2019 年的新能源车销售中，HV 车型占比达到 87%。因此，我们保守估计丰田集团
的 2025 和 2030 的电动化渗透率仅为 10%和 22%。
通用集团：通用集团 2020 年 3 月召开 GM Motor EV Day 发布会，宣布向着“ALL IN”
电动化发起冲锋。通用计划于 2023 年前在全球推出 20 余款纯电动车型，通过高度灵活的模块
化组建，到 2025 年通用全新平台打造的电动车全年销量将超过 100 万辆。鉴于通用的电动汽
车是通过全新平台打造的纯电动车，预计其起步速度较慢但后发优势较为明显。因此我们保守
估计通用集团的 2025 和 2030 的电动化渗透率为 12%和 38%。
雷诺-日产联盟：雷诺在电动化领域布局较早，但发展速度较慢，且多通过电动汽车租赁
等形式消化电动汽车产量。与大多数日系车企类似，日产对于纯电动汽车的兴趣也不大，目前
主要通过与国内车企成立合资公司的方式开发新能源车。基于上述原因，我们认为雷诺-日产
联盟的电动化渗透率将较低。
现代-起亚汽车集团：起亚于今年初宣布了其中长期战略“计划 S”，将在 2021 年推出专
用的纯电动平台并推出首款专用全电动车型。2025 年前推出 11 款新能源车型，到 2025 年底，
起亚新能源汽车销量占总销量的 25％，在韩国，北美和欧洲等一些市场，电动汽车销量将占
起亚汽车销量的 20％。而根据现代汽车“2025 年战略”，现代汽车计划到 2025 年每年销售
67 万辆新能源车型，其中电动汽车 56 万辆。因此，我们认为现代-起亚汽车集团的电动化渗
透率将高于日系车企，低于大众、通用。
福特集团：根据“中国 2025 计划”，福特计划到 2025 年底将在华推 50 款新车，其中电
动车将成为重点。2019 年 7 月,福特汽车与大众集团就自动驾驶、电动车研发达成合作，福特
将使用大众模块化纯电动车平台 MEB 进行研发，并计划于 2023 年向欧洲市场推出基于该平
台打造的纯电动车。同时，福特还将扩大全球范围内的插电混动产品布局。不过值得注意的是
福特在华以外市场的主力燃油车型以皮卡、大排量 SUV 和 MPV 为主，未来能否顺利实现电
动化还有待观察。另一方面，福特的 HV 车型占新能源车型的比重非常高，在 2019 年这一数
字为 97%。我们认为福特集团的渗透率远期将低于欧系车企，但略高于日系车企。
本田：本田汽车 CEO 八乡隆弘在 2019 年曾表示，“不相信电动汽车会很快成为主流，
因为动力电池和充电设施还有限制，本田汽车的目标是减少碳排放，混动系统仍是目前本田重
点的发展方向”。目前本田的 HV 车型占新能源车型的比例为 89%。基于本田对于纯电动的
观望态度，我们认为本田的电动汽车渗透率增长进度将低于丰田。
FCA&PSA：FCA 计划旗下几乎所有品牌，在 2023 年内，通过油电混合、插电混动、纯
电动等方式实现全面的电动化，并普及 L4 级自动驾驶系统。FCA 计划到 2021 年，淘汰旗下
所有在欧洲市场销售的柴油发动机乘用车，大规模电动化将为 FCA 贡献 15%至 20%的销量。
PSA 则打算在 2021 年以前生产 11 款电动汽车，为 2025 年实现全面电动化做准备。FCA 与
PSA 已进入合并流程，预计在 2021 年完成合并，成为全球第四大汽车制造商。可以预见 FCA
和 PSA 的合并有助于应对当前汽车市场疲软的局势，减少同质化竞争，助力加速推动电动化
转型。综合考虑我们给予 FCA&PSA 较高的渗透率，仅略低于宝马、大众等集团。
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
26
戴姆勒集团：根据奔驰“2039 愿景”至 2030 年，电动车型（包括纯电动和插电式混合动
力车型）占乘用车新车销量一半以上份额。此外戴姆勒计划今年 Smart 品牌实现全系电动化。
同样值得关注的是戴姆勒与比亚迪合资的腾势品牌销量也划归戴姆勒旗下，比亚迪有意借助腾
势打造高端品牌，戴姆勒也有意愿拓展国内新能源市场，腾势品牌正在逐年扩张。戴姆勒集团
的电动化战略较为激进，因此我们认为其在 2030 年渗透率有望达到 50%。
宝马集团：宝马集团正在全面推动电动化战略和产品线扩张，董事长齐普策表示，2021
年目标是欧洲销售的车辆中 25%为新能源车型，到 2025 年达到三分之一，到 2030 年达到一
半；到 2025 年，电动车销量将占据宝马全球销量的 15%至 25%。需要指出的是，宝马在新能
源汽车方面还规划了包括氢燃料电池在内的多种路线，在宝马看来未来新能源驱动系统将长期
并存。因此我们认为宝马在 2030 年的渗透率为 42%，低于戴姆勒与大众相当。
特斯拉 Tesla：特斯拉是全球纯电动汽车和智能驾驶技术的领跑者，其领先地位短时难以
撼动。另一方面，特斯拉的售价也在不断下降，从而使众多消费者可以选购。马斯克表示公司
三年之内就能推出只要两万美金的电动车。如果该目标达成，特斯拉销量将出现更大幅度增长。
特斯拉生产的汽车全部为纯电动汽车，因此其渗透率为 100%。考虑到产能的限制，我们保守
估计特斯拉在 2025 年和 2030 年的年销量分别为 126 万辆和 276 万辆。
吉利控股集团：吉利对电动化的态度相对积极，吉利控股董事长李书福 2018 年曾表示，
汽车电动化是大势所趋，2020 年销售的 90%吉利品牌都是新能源车。但受到 2019 年国内新能
源汽车销量下滑影响，该目标恐难以达成。沃尔沃的电动化战略也比较积极，其计划于今年推
出由插电式混合动力车型和纯电动车型构成的整个新能源汽车系列，并致力于到 2025 年左右，
出售所有车型中纯电动汽车和混合动力汽车各占一半。综合以上原因，我们认为吉利集团在
2025 和 2030 年电动化渗透率将分别达到 27%和 50%。
长城汽车集团：长城汽车的新能源路线较为保守，总裁王凤英 2018 年表示，长城计划在
2025 年销售 70 万辆电动汽车，占到年销量的三分之一多，但董事长魏建军一年后表示：“不
只是纯电动或者燃料电池，清洁化指的是指发动机效率更高、发动机也更清洁，不是要消灭发
动机，我们的发动机一直在努力把燃烧效率进一步提升。”目前长城汽车的电动车型主要通过
WEY 系列和欧拉品牌发布，考虑到哈弗 SUV 在今后一段时期仍是长城的主力产品，因此我
们认为长城集团 2025 年和 2030 年的电动化将分别为 25%和 40%。
奇瑞集团：奇瑞对于电动化持积极态度，董事长尹同跃 2018 年表示，奇瑞大概在五年左
右的时间要实行全部电动化，同时采用先混合动力再纯电动的发展思路。但考虑到奇瑞旗下部
分子品牌专注于生产 7 座乘用车，这些车型在欠发达国家和地区有广阔市场，不易实现纯电动
化，因此我们给予奇瑞集团 2025 年和 2030 年的电动化将分别为 50%和 75%。
比亚迪汽车集团：比亚迪是国内最早生产销售电动汽车的车企之一，是目前国内唯一拥
有从锂矿到电动汽车全套产业链的汽车企业，与国内车企相比拥有一定的技术储备和领先身位。
董事长王传福一再表示比亚迪坚定电动化战略不动摇，因此我们认为比亚迪将保持较快的渗透
率增长势头，在 2025 年渗透率达到 70%。考虑到比亚迪部分销量来源于最不发达国家市场，
我们认为其在 2030 年渗透率接近但不会达到 100%。
北京汽车集团：北汽集团对电动化态度积极，但由于其历史悠久，目前自有品牌仍超过
10 个，同质化竞争的现象仍然存在，未来发展具有较大的不确定性。北汽集团自有品牌中的
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
27
新能源车型主要是通过北汽新能源这一子品牌研发销售的。而纳入北汽集团销量统计的乘用车
中，有 56%是来自北汽福田，北汽福田因其主营业务为重型商用汽车，目前在电动化方面动
作较小。此外，北汽有较大比例的 MPV、轻客、微客等销往不发达国家和地区，这也将阻碍
北汽的电动化步伐。因此我们给出相对悲观的估计，北汽集团在 2030 年渗透率仅为 35%。
图 42：各大车企未来电动汽车渗透率测算
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
我们通过各个车企汽车总销量以及电动化渗透率来计算新能源车的未来销量（分车企），
具体结果如下：
表 8：全球主要车企集团新能源车销量预测
2018 2019 2020E 2021E 2022E 2025E 2030E
大众集团 70,668 123,343 175,011 507,532 1,060,741 2,665,868 5,078,777
YOY 16.01% 74.54% 41.89% 190.00% 109.00% 17.88% 13.38%
丰田集团 113,360 198,829 229,453 337,010 455,209 1,326,638 2,980,228
YOY -15.60% 75.40% 15.40% 46.88% 35.07% 36.27% 9.78%
通用集团 92,887 83,909 100,347 172,506 273,347 988,009 3,283,408
YOY 31.12% -9.67% 19.59% 71.91% 58.46% 52.48% 27.00%
雷诺-日产联盟 140,441 143,780 165,079 251,240 345,478 875,791 1,890,653
YOY 64.63% 2.38% 14.81% 52.19% 37.51% 36.04% 16.25%
现代-起亚汽车集团 127,150 159,005 191,201 324,560 487,253 1,335,310 2,984,993
YOY 63.97% 25.05% 20.25% 69.75% 50.13% 24.56% 16.92%
福特集团 3,110 1,615 16,912 37,883 76,003 559,048 1,686,228
YOY -92.49% -48.07% 947.19% 124.00% 100.63% 47.14% 24.09%
本田 57,770 32,171 43,962 152,290 261,432 538,707 1,129,012
YOY 479.55% -44.31% 36.65% 246.41% 71.67% 12.22% 15.79%
FCA&PSA 16,051 14,125 38,577 84,279 162,642 1,088,082 3,405,281
YOY 46.49% -12.00% 173.11% 118.47% 92.98% 87.52% 17.83%
戴姆勒集团 37,213 44,918 84,822 170,129 297,726 744,633 1,757,543
YOY 13.21% 20.71% 88.84% 100.57% 75.00% 30.97% 14.77%
宝马集团 118,782 130,069 148,916 279,218 328,360 561,104 1,167,605
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
特斯拉
比亚迪汽车
奇瑞集团
戴姆勒集团
吉利控股集团
宝马集团
大众集团
长城汽车
通用集团
现代-起亚汽车集团
FCA&PSA
北京汽车集团
福特集团
其他汽车集团
丰田集团
雷诺-日产联盟
本田
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
28
YOY 45.73% 9.50% 14.49% 87.50% 17.60% 21.89% 14.94%
吉利控股集团 109,684 127,020 172,515 279,092 397,813 710,657 1,483,086
YOY 8.12% 15.81% 35.82% 61.78% 42.54% 16.10% 12.60%
长城汽车 8,632 39,718 49,385 77,436 117,260 324,969 563,994
YOY - 360.13% 24.34% 56.80% 51.43% 28.13% 18.27%
奇瑞集团 66,512 48,216 65,221 70,439 150,739 421,825 700,588
YOY 119.45% -27.51% 35.27% 8.00% 114.00% 47.14% 9.44%
比亚迪汽车 227,155 219,353 210,582 268,703 317,254 397,867 613,854
YOY 108.46% -3.43% -4.00% 27.60% 18.07% 7.06% 5.33%
Tesla 227,066 375,187 405,202 526,763 674,256 1,264,230 2,768,740
YOY 179.77% 65.23% 8.00% 30.00% 28.00% 20.00% 15.00%
北京汽车集团 153,177 149,426 152,361 172,038 189,323 237,064 365,506
YOY 51.59% -2.45% 1.96% 12.91% 10.05% 6.23% 17.50%
其他汽车集团 359,136 260,610 360,614 613,909 840,085 2,393,688 5,213,451
YOY 155.14% -27.43% 38.37% 70.24% 36.84% 40.67% 16.59%
合计 1,928,794 2,151,294 2,610,160 4,325,025 6,434,922 16,433,490 37,072,946
YOY 64.95% 11.54% 21.33% 65.70% 48.78% 30.73% 16.08%
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
根据分车企模型，我们预计 2020 年全球新能源汽车销量有望达 261 万辆，同比增长 21.3%，
这个数值与分国家或地区模型非常接近。大众是目前全球新能源汽车的主要生产商，到 2025
年大众的新能源车销量占比为 16.22%。由于该模型是基于各大车企的规划来进行预测，因此
未来市场仍将由传统车企进行瓜分。但从实际的路径来看，特斯拉等领跑电动新能源车的车
企可能会在持续发力抢占布局缓慢的传统车企份额，在产能扩张具有保障的情况下未来市占
率可能超预期。
图 43：全球各车企集团未来电动汽车渗透率测算 图 44：2025、2030 全球各车企集团销量占全球比率
资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，Marklines,中国银河证券研究院整理
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
0
5
10
15
20
25
30
35
40
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
全球电动汽车总销量(百万辆) 渗透率
16.22%
8.07%
6.01%
5.33%
8.13%3.40%3.28%6.62%
4.53%3.41%
4.32%
1.98%2.57%2.42%
7.69%
1.44%
14.57%
13.70%
8.04%
8.86%
5.10%
8.05%
4.55%3.05%9.19%
4.74%
3.15%
4.00%
1.52%1.89%1.66%
7.47%
0.99%
14.06%大众集团
丰田集团
通用集团
雷诺-日产联盟
现代-起亚汽车集团
福特集团
本田
FCA&PSA
戴姆勒集团
宝马集团
吉利控股集团
长城汽车
奇瑞集团
比亚迪汽车
特斯拉
北京汽车集团
其他汽车集团内圈为2025，外圈为2030
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
29
3.与全球其他机构预测数据比较
我们还梳理了 IEA、Just Auto、LMC 以及 BNEF 等各大机构对于未来新能源车的展望和
规划，发现各大机构普遍预期在同一范围内。从全球各大机构的预测来看，预计到 2025 年市
场电动车销量占全部汽车比率将达到 12%-15%左右，到 2020 年全球电动汽车渗透化率实现
20%-21%。
图 45：全球各大机构对于未来电动化渗透率的预期
资料来源：Bloomberg，IEA、LMC、Just Auto、中国银河证券研究院整理
对于 2025 年的预测，彭博与国际能源署存在一定的分歧。彭博对于中国市场的销量预测
仅为 286 万辆，对应市场渗透率仅 9.8%。考虑到工信部给与的 25%的指引，我们认为其可能
低估了国内市场的增长潜力。欧洲市场方面，考虑到 2020 碳排放政策并未延期以及可能采用
降低增值税作为刺激手段，我们认为其 2025 年销量有望突破 350 万辆，渗透率超过 20%，高
于相关机构预期。对于美国、日本以及其他地区，我们的预期均处于各机构预测的区间内。
图 46：2025 年全球各区域电动汽车销量（百万辆） 图 47：2025 年全球各区域电动汽车销售占比（%）
资料来源：Bloomberg，IEA，中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，IEA，中国银河证券研究院整理
对于 2030 年的预测，彭博与国际能源署相对更为接近，但我们认为市场可能低估了欧洲
与中国的未来市场规模。考虑到欧洲各国提出的禁燃时间表，我们预计 2030 欧洲整体电动车
销量占比达到 45%，销量超过 800 万辆。国内方面，尽管工信部在《新能源汽车产业发展规
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
分集团预测 分国别预测 Bloomberg预测 Just Auto预测 LMC预测 EIA预测
0
1
2
3
4
5
6
7
中国 欧洲 美国 日本 其他
BNEF
我们的预测
IEA
0% 5% 10% 15% 20% 25%
其他
日本
美国
欧洲
中国
BNEF
我们的预测
IEA
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
30
划》的征求意见稿中删除了 “2030 年电动车销量达 40%”这一描述，但考虑到其上调了 2025
年的规划目标，我们预计 2030 年的这一目标将会在未来进行推进。
图 48：2030 年全球各区域电动汽车销量（百万辆） 图 49：2025 年全球各区域电动汽车销售占比（%）
资料来源：Bloomberg，IEA，中国银河证券研究院整理 资料来源：Bloomberg，IEA，中国银河证券研究院整理
综上所述，我们将机构预测、分国家预测、分集团预测分别设定为谨慎、中性、乐观三个
目标。可以看到即使在谨慎的目标预期下，2020 年也将是新能源车爆发的重要拐点，行业将
进入长期的景气上行阶段，未来 5 年、10 年的复合增长率将分别达到 33.2%、24.2%。
表 9：分国别预测全球未来 10 年新能源车销售量
谨慎 中性 乐观
2025年
全球渗透率 11.78% 12.17% 16.54%
新能源车销量 1164 1202 1635
CAGR 33.24% 33.96% 41.00%
2030年
全球渗透率 20.85% 27.08% 34.09%
新能源车销量 2255 2929 3687
CAGR 24.19% 27.18% 29.87%
资料来源：Bloomberg，IEA，中国银河证券研究院整理
二、电池供给存在巨大缺口，产能扩张将长期延续
（一）电动化浪潮带来电池需求快速增长，产能供给存在巨大缺口
随着电池技术的升级迭代，目前电动汽车电池组能量保持稳步增长趋势。由于电池技术
的快速发展，国内动力电池的平均能量密度快速提升。我们根据工信部发布的《免征车辆购置
税的新能源汽车车型目录》1-31 批的数据进行梳理，尽管各批号之间具有不同的车型，但纯
电汽车平均带电量保持稳步增长趋势，插电混动带电量则相对稳定。我们选择第 1 批和第 30
批（第 31 批样本容量较小）的纯电型进行对比，可以看到第 30 批平均能量密度明显较高，总
能量集中在 50-60KWh 这一区间内。
0
2
4
6
8
10
12
14
中国 欧洲 美国 日本 其他
BNEF
我们的预测
IEA
0% 10% 20% 30% 40% 50%
其他
日本
美国
欧洲
中国
BNEF
我们的预测
IEA
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
31
图 50：免购置税的车型的平均电池组总能量（KWh） 图 51：第一批和第三十批纯电型汽车电池组对比
资料来源：工信部，中国银河证券研究院整理 资料来源：工信部，中国银河证券研究院整理
全球新能源车总能量呈相同趋势增长，美国相对领先。根据 IEA 发布的《全球电动汽车
展望 2019》报告显示，全球各个区域的电动汽车带电量保持同步增长趋势，从此前的 20-30KWh
增长到 35-70KWh 这一区间。美国市场增长最为明显，2018 年车辆平均带电量达 68.1KWh，
较此前基本翻倍。
图 52：全球各区域纯电动车电池总能量（KWh） 图 53：全球各区域插电混动汽车电池总能量（KWh）
资料来源：IHS Markit，Marklines，中国银河证券研究院整理 资料来源：IHS Markit，Marklines，中国银河证券研究院整理
从新能源车的使用需求来看，预计纯电动车带电量未来将增长至 85KWh/辆，但存在超预
期可能性。根据 IEA 的预测，全球电动车的带电量将延续增长趋势，直至主流纯电动车续航
里程达 350-400km。按照这个目标来进行测算，IEA 预计 2030 年纯电动车的带电量将达到
80KWh，插电混动达 15-20KWh。我们以往年数据为基础，利用线性回归模型分析未来趋势，
预测结果与 IEA 基本一致。但从目前趋势来看，国内长安、广汽、BYD 等车企推出的纯电、
插电带电量已超过这一目标，特斯拉发布的超级电池计划将有望使电动车续航突破 1,000km。
因此，在电池龙头继续加大研发的背景下，我们认为未来单车带电量可能超预期增长。
0
10
20
30
40
50
60
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31
纯电电池组总能量（KWh） 插电混动电池组总能量（KWh）
60
80
100
120
140
160
180
0 20 40 60 80 100
平均能量密度
动力电池组总能量（KWh）
第1批
第30批
0
10
20
30
40
50
60
70
80
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
电池容量
(kWh)
北美 日本，印度和韩国 中国 欧洲
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
电池容量
(kWh)
北美 日本，印度和韩国 中国 欧洲
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
32
图 54：2011 至 2030 年纯电型电池和插电混合电池带电量
资料来源：HIS Markit, Marklines, EV Volumes，中国银河证券研究院
在电动车销量与整车带电量双双增长的驱动下，我们预计未来十年动力电池需求将呈井
喷式增长。我们以第一章测算的全球电动化率（中性）为基础，并进一步将其拆分为纯电动渗
透率与插电混动渗透率。通过“全球动力电池需求量=纯电汽车销量*纯电动型带电量+插电混
动汽车销量*插电混动型带电量”来测算全球动力电池需求量。从结果来看，我们预计 2025
年、2030 年全球动力电池需求量分别将达到 680GWh 和 2183GWh。
表 10：2017 年至 2030 年全球动力电池需求量预测（中性）
2018 2019 2020E 2021E 2022E 2025E 2030E
汽车总量 全球汽车销量①
（万辆） 9,265 8,901 7,490 8,358 8,917 9,881 10,816
纯电型
纯电渗透率②
（%） 1.39% 1.75% 2.32% 3.22% 4.46% 9.43% 23.02%
纯电带电电量
（kWh/辆） 46.55 49.90 52.11 55.33 58.56 68.24 84.37
纯电带电量合计
（GWh） 59.85 77.86 90.45 148.70 232.99 635.76 2100.49
插电混动型
插电混合渗透率
（%） 0.69% 0.58% 0.99% 1.28% 1.65% 2.74% 4.06%
插电混合带电电量
（kWh/辆） 12.98 13.32 13.86 14.35 14.84 16.32 18.79
插电带电量合计
（GWh） 8.34 6.93 10.31 15.37 21.84 44.14 82.53
全球动力电池需求量
（GWh） 68.20 84.79 100.76 164.07 254.83 679.90 2183.02
资料来源：HIS Markit, Marklines, EV Volumes，中国银河证券研究院
需要特别指出的是，根据高工锂电（CGII）发布的数据，2019 年全球新能源汽车销售约
221 万辆,动力电池装机量约 115.21GWh；这与我们测算的数据（销售 208万辆，搭载 84.8GWh）
存在一定的差异。我们认为这可能是两方面因素导致：1）由于存在库存的影响，装机较销量
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
EV带电量 EV带电量预测 PHEV带电量 PHEV带电量预测
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
33
具有明显的前置性；2）我们以 IEA 发布的单车带电量（纯电 50kWh/辆）作为基础进行估计，
该数据可能过于保守，低于 CGII 的预测基础。
我们进一步用谨慎、乐观的新能源车销量测算未来动力电池需求量，对应 2030 年电池需
求量分别为 1687 GWh、2748GWh，是 2019 年需求量的 19 倍和 32 倍。
图 55：动力电池需求量预测曲线
资料来源：LMC，IEA，BNEF，中国银河证券研究院整理
（二）电池龙头扩产计划激进，锂电设备需求将长期处于高景气
在动力电池这一细分行业，三大因素致使行业龙头优势明显。动力电池行业是一个具有
高护城河的行业，行业寡头优势明显，产业集中度持续提升。目前，全球动力电池行业基本被
中、日、韩企业占据，呈三足鼎立趋势。资本开支、规模效应、技术迭代这三大因素是决定目
前行业格局和未来发展趋势的核心原因。
1）资本开支：动力电池项目投资额近年来保持下降的趋势，根据宁德时代公布的项目可
行性报告分析，目前项目总投资额已降至 2.9 亿-3.3 亿元/GWh，较 2017 年行业公布的 6.2 亿
-8.7 亿元/GWh 大幅下降，主要由于设备价格降低、生产效率提升所致。但伴随着价格的下降，
行业整线产能也逐步增加，目前起步的扩产计划都在 5GWh 以上，总投资额仍然较高。
2）规模效应：随着行业技术的升级，动力电池的价格呈现快速下降趋势，因此对于企业
成本管控提出更高要求。根据相关的数据显示，动力电池成本中有 70%是可以通过规模化生
产来降低的，因此行业龙头在成本端较新进入者具有较强的竞争优势。
3）技术迭代：近年来，动力电池的新技术持续更新与突破，电池迭代速度较快。从材料
来看，在高能量密度的需求刺激下，电池正极材料从原本的磷酸铁锂（LFP）向三元锂电(NCM)
快速转变，且镍含量保持快速提升（从 NCM523 提高至 NCM811）。从包装来看，圆柱、方
形、软包都有各自的主攻市场，但未来软包市场份额可能将持续提升。此外，比亚迪与宁德时
代分别推出的刀片电池、CTP 可能将重新打开磷酸铁锂的增长空间；特斯拉收购的 Maxwell
的干电池电极技术也可能为市场带来新一轮的变革。在快速的技术迭代中，只有工艺领先、试
样高效、高强度研发投入的行业龙头才能持续保持领跑优势，从而满足下游客户的最新需求。
综合来看，以上三大特点使行业持续向龙头集中，大量的小厂逐步被淘汰清理。从上述
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
全球动力电池需求量 乐观预测 中性预测 悲观预测
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
34
几个因素来看，只有大体量规模的行业龙头才能在持续下降的电池价格压力下，以成本优势确
保盈利状况，并将盈利进一步投向产能与研发，形成良性的循环。小型的电池生产商则因为缺
乏成本优势或丧失技术先进性从而逐步被市场淘汰。根据 SNE Research 发的数据，2018 全球
年锂电池龙头企业拥有 72.00%的市场占有率；2019 年市占率已经提升至 80.61%；2020 年一
季度电池龙头企业占据总市场的 91.20%，较 2018 年继续增长 19.2 个百分点。
图 56：2018 年至 2020 年锂电池龙头厂家市场占有率
资料来源：SNE Research，中国银河证券研究院整理
龙头企业扩产计划激进，把握下游新能源车需求量快速增长带来的发展机遇。我们认为，
由于电池龙头的优势持续凸显，未来将瓜分电池需求的增量空间。我们梳理了全球主要的电池
龙头——宁德时代、比亚迪、松下、LG 化学、三星 SDI、SKI 以及 Northvolt 的产能及规划。
可以看到龙头的计划比较激进。在不考虑产线报废的情况下，全球龙头到 2022 年产能有望达
到 591GWh，2025 年龙头产能达 900GWh。
表 11：2016 年至 2025 年全球动力电池龙头企业产能规划
2018 2019 2020E 2022E 2025E
宁德时代 39.5 53.5 71.1 151.6 293.6
湖东项目 20 20 20 20 20
湖西项目 8 8 16 24 24
湖西项目扩产 8 16
青海宁德 6.5 6.5 6.5 8 8
溧阳一二期 5 10 10 10 10
时代上汽 9 9 18 36
东风时代 9.6 9.6 9.6
溧阳三期 12 24
时代广汽 8 14
时代一汽 8 14
四川时代-宜宾基地 12 24
时代吉利 15
宁德车里湾 45
德国工厂（图林根时代） 14 34
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2018 2019 2020Q1
CATL 松下 LG化学 三星SDI 远景AESC 比亚迪 SKI
72.00%
80.61%
91.20%
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
35
比亚迪 28 40 65 100 120
惠州工厂 2 2 2 2 2
深圳工厂 14 14 14 14 14
青海西宁 12 24 24 24 24
西安高新区项目 10 20 30
重庆璧山项目 10 20 20
长沙宁乡项目 15 20
长安合资项目 5 10
松下 24 29 45 69 96
日本工厂 9 9 9 9 9
内华达超级工厂 24 24 36 45 54
大连工厂 5 9 12 12
江阴工厂 12 30
LG 化学 30.2 68.2 81.2 132.2 170.2
南京 5 8 16 32 50
波兰 15 50 55 70 70
韩国梧仓 8 8 8 8 8
美国霍兰德工厂 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2
与吉利合资 10 10
与通用合资 10 30
三星 SDI 9.9 20.5 23.5 38.5 58.5
韩国蔚山 6.4 6.4 6.4 6.4 6.4
中国西安一期 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6
匈牙利布达佩斯 2 2 5 10 20
中国西安二期 10 10 20 30
美国密歇根工厂 0.5 0.5 0.5 0.5
SK Inovation 4.7 19.8 29.7 75.7 105.7
韩国瑞山 4.7 4.7 4.7 4.7 4.7
中国常州 7.5 7.5 7.5 7.5
匈牙利一期 7.6 7.5 7.5 7.5
美国佐治亚州一期 10 10 10
中国盐城 20 20
美国佐治亚州二期 10 10
匈牙利二期 16 16
其他 30
Northvolt 24 56
Northvolt Ett 16 32
德国 Northvolt Zwei 8 24
合计（GWh） 136.3 231 310.5 591 900
资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理
需要说明的是，由于在上述统计中未考虑产线的检修、停工、报废等因素，因此我们该
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
36
产能定义为名义产能。为什么锂电龙头企业的产能布局超过我们预测的锂电需求值？我们认
为，这主要是由于下列几方面原因：
一是龙头为了抢占份额，扩产具有提前性，所以导致会出现阶段性过剩。由于动力电池
扩产周期约 2-3 年，且呈现脉冲式增长的特点，新能源汽车的需求却是以比较稳定的速度持续
增长，因此电池企业将通过提前储备产能抢占市场地位。由于 2019 年以来年新能源汽车销售
增速下滑，锂电产能出现了短时间的阶段性过剩。但是我们基于前文表 9 的测算认为，锂电需
求将出现 10 年 20 倍的井喷式增长，锂电产能过剩将在短时间内得到解决。考虑到产能具有爬
坡期，锂电龙头为抢占市场需提前布局，不会因为阶段性过剩就放缓扩产脚步。
二是技术更新带来设备替换加速，使得名义产能大于有效产能。从各大电池厂商的报表
来看，生产设备的折旧期一般在 5-10 年。但是由于动力电池产线设备的技术要求发生较大变
化，部分基于早期技术开发的动力电池生产设备的经济寿命目前已低于原有折旧年限。宁德时
代在 2019 年将基于早期技术开发的动力电池生产设备的折旧年限进由 5 年变更为 4 年。从计
提的折旧比率来看，宁德时代的机器设备折旧/平均的账面原值比率高达 21%-26%。因此，我
们认为行业龙头产能的名义产能将长期高于可利用的有效产能。
表 12：宁德时代机器设备的账面原值和折旧计提
2018 2019
期初账面原值 7,497,872,868.12 10,304,116,568.30
期末账面原值 10,304,116,568.30 18,223,291,505.13
平均账面原值 8,900,994,718.21 14,263,704,036.72
本期计提 1,876,012,071.34 3,708,216,431.88
比率 21.08% 26.00%
资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理
我们预计名义产能的利用率在 2021-2025 保持低位运行，而后逐步上升。技术革新带来的
设备需求正常而言，加工设备使用年限都是超过 5 年的，但是由于下游的高利润率和高设备使
用率，以及产品代际创新催生的工艺变化带来了大量的新设备需求。由于技术创新，也使得传
统的产能供需逻辑失效，设备需求逻辑开始降维，从原本的二阶导需求逻辑，逐步向一阶导靠
拢，龙头名义产能将长期高于需求。但随着行业技术的成熟，我们预计在 2025 年以后被更新
替换的设备将持续减少，名义产能利用率逐步上升。
因此，我们选择前文测算的需求与电池厂产能规划为基础，通过需求量/名义产能这一指
标作为平衡条件。从历史数据来看，由于存在产线报废与龙头提前产能布局，全球名义产能的
利用率较低。我们预计锂电设备的更新与升级主要集中在 2021-2025 年，预计由于技术的成熟
将使这一指标不断上行。而即使到了 2030 年，由于存在已报废产能，这一指标将不可能为 100%。
对于单 GWh 投资额，我们以 2020 年宁德时代发布的单 GWh 设备投资额作为基础，假定未来
每年按照 5%的比率下行，具体预测结果如下。
表 13：以产能规划和未来需求预测设备订单
2018Y 2019Y 2020E 2021E 2022E 2025E 2030E
动力电池需求（中性假设） 68.20 84.74 100.76 164.07 254.83 679.90 2,183.02
行业龙头名义产能 136.30 231.00 310.50 424.50 591.00 1,133.17 2,568.26
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
37
需求/名义产能（%） 50.03% 36.68% 32.45% 38.65% 43.12% 60.00% 85.00%
设备订单需求（GWh） 57.90 94.70 79.50 114.00 166.50 205.79 326.89
单位设备投资额（亿元/GWh） 3.60 3.00 2.40 2.28 2.17 1.86 1.44
市场空间（亿元） 208.44 284.10 190.80 259.92 360.64 382.17 469.74
资料来源：BNEF，Marklines，各公司公告，中国银河证券研究院整理
基于上述假设，我们认为未来全球锂电设备市场将分为三个阶段，目前仍处于第一阶段的
启动前，未来市场前景广阔：
第一个阶段是由于全球电池龙头的激进扩张，争抢市场份额，驱动设备订单快速增长。
若龙头的规划如期落地，预计到 2022 年全球市场空间超过 360 亿元。
第二个阶段是市场进入平稳期，规模保持相对稳定。随着电池与设备的成熟度提高，以
及龙头产能逐步释放，我们预计 2023 年起产能规划可能会放缓，名义的利用率出现持续提升。
考虑到更新与替换的需求，市场规模基本稳定在 300-350 亿元左右。
第三个阶段是需求驱动的重新增长，市场规模有望接近 500 亿元。但随着后期新能源车
渗透率的快速增加，市场再度进入需求增长阶段，电池需求将成为驱动市场重新增长主要动能，
我们预计 2030 年的设备订单需求将超过 300GW,对应市场空间约为 470 亿元。
图 57：2018 年至 2030 年锂电设备市场空间与 YoY
资料来源：中国银河证券研究院整理
三、锂电设备更新、替代需求将长期持续，看好国内企业的继续成长
（一）锂电设备分为前、中、后段三大环节，国内龙头已逐步赶超
日韩企业
锂电设备是将按工艺组装电池的工业设备，主要包括为极片制作（前段）、电芯组装（中
段）、化成封测（后段）三大环节。其中，极片制作包括搅拌、涂布、辊压、分切、制片、
极耳成型等工序，是锂离子电池制造的基础；电芯组装主要包括卷绕或叠片、电芯预封装、注
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
500
2018Y 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E
锂电设备市场空间（亿元) YoY
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
38
电解液等工序；化成封测主要包括电芯化成、分容检测、测试、封装等工序。
图 58：锂电设备流程
资料来源：赢合科技招股说明书，赢合科技、先导智能、大工智能、奥拓美、金银河官网，中国银河证券研究院整理
锂电设备存在较高的技术壁垒，三大环节的价值量基本接近。锂电设备作为非标准化的
专用设备，融合运用了机械工程、光学工程、控制科学、材料科学、电力电子等多学科知识，
并且需结合电池生产工艺掌握涂布、分条、卷绕、制片等多项电池生产技术。极片制造对于设
备的性能、精度、稳定性、自动化水平和生产效能等有着很高的要求；电芯组装则对效率、精
度、一致性要求很高；化成封测的核心技术集中在检测精度、能量利用效率、温度与压力控制
等方面。在锂电产线中，电极制作的搅拌涂布阶段（前段）、电芯合成的卷绕注液阶段（中段），
以及化成封装的包装检测阶段（后段），价值量占比约为（35-40）%： （30-35）%：（30-35）%。
表 14：锂电产线对应的设备介绍
工艺流程 所需设备 工序介绍
极片制作
（前段工艺）
浆料搅拌 真空搅拌机 将正、负极固态电池材料混合均匀后加入溶剂搅拌成浆状
极片涂布 转移式涂布机、挤压式涂布机 将搅拌后的浆料均匀涂覆在金属箔片上并烘干制成正、负极片
极片辊压 辊压机 将涂布后的极片进一步压实，提高电池能量密度，一般安排在涂布之后
极片分切 全自动分条机 将较宽的整卷极片连续纵切成若干所需宽度的窄片
极片制片 极耳焊接制片机、激光极耳成
型制片机
制片包括对分切后的极片焊接极耳、贴保护胶纸、极耳包胶或使用激光
切割成型极耳等，用于后续的卷绕工艺
极片模切 模切机、收卷式模切机
模切是将分切后的间隙涂布或连续涂布（单侧出极耳）的极片冲切成型，
用于后续的叠片工艺；收卷式模切是将成卷的连续涂布（两侧出极耳）
的极片，通过五金模完成极耳成型，然后收卷，用于后续的卷绕工艺
电芯组装
（中段工艺）
电芯卷绕 圆柱卷绕机、方形卷绕机 将制片工序或收卷式模切机制作的极片卷绕成锂离子电池的电芯
电芯叠片 全自动叠片机 将模切工序中制作的单体极片叠成锂离子电池的电芯
电芯封装 电池入壳机、滚槽机
封口机、焊接机 将卷芯放入电芯外壳中
电芯注液 全自动注液机 将电池的电解液定量注入电芯中
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
39
工艺流程 所需设备 工序介绍
化成封测
（后段工艺）
化成、分容 锂离子电池化成、分容柜 化成是将做好的电池充电活化
分容检测是测试电池的容量和其他电性能测试
电芯检测 专用电池测试设备 充放电时记录电流、电压、时间等相关数据和曲线图表；电芯静置前后
测试电芯的电压和内阻，作为评价电芯是否合格、如何分类的依据
分选 分选设备、自动化物流设备 对化成、分容好的电池按一定标准进行分类选择，对单体电芯可以区分
电池品质，剔除不良品；对组合电芯可满足配组的一致性要求
资料来源：赢合科技招股说明书，中国银河证券研究院整理
其中，涂布机、卷绕/叠片及、化成分容系统为各环节的核心部分，价值量占比最高。我
们根据时代上汽、江苏时代等环评报告对所需设备数量进行拆分，具体结果如下。
表 15：锂电产线主要设备价值量
工序 主要设备 单 GWh 设备
量（套）
单 GWh 设备投入
（万元）
前段
真空搅拌机 2-5 -
涂布机 1-3 1000-1800
辊压机 1-3 -
分切机 2-5 -
制片机/模切机 8-15 -
中段
卷绕机/叠片机 6-14 1800-2800
注液机 1-2 -
封装设备 1-3 -
后段 化成分容系统 1 2000-4000
测试系统 2-5 -
资料来源：赢合科技年报，时代上汽、江苏时代、西安众迪环评报告，中国银河证券研究院整理
涂布机是前段设备的核心组成部分，稳定性是评价涂布机好坏的关键指标。涂布是锂离
子电池研制和生产中的关键工序之一，涂布的效果直接影响到电池的安全性、稳定性和耐久性，
涂布机的稳定性至关重要，衡量涂布稳定性的主要技术指标有：涂层表面是否有痕迹、凸点；
涂层的长宽和厚度是否达到工艺要求；涂层面密度是否均匀与工艺一致；涂布重量是否达到工
艺要求；间歇涂布中的间隔是否达到要求，错位是否正确等。
表 16：涂布机的核心技术指标
技术指标 国内领先水平 国内平均水平 国外平均水平
最大涂布宽度（mm） 1500 650 1000
涂布速度（m·min） 100 70 150
涂布精度（%） ±1% ±1.5% ±0.8%
资料来源：先导智能官网、赢合科技官网和招股说明书、日本东丽官网，中国银河证券研究院整理
国产龙头涂布机与国外已基本接近，但市场替代仍未完成。随着锂电池产能的扩张，下
游电池制造商对涂布的幅宽和速度提出了更高的要求，从而提高生产效率。目前国内锂电企业
的极片最大涂覆一般在 650mm 左右，但国内领先的企业如浩能科技、新嘉托等已推出最大
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
40
宽度 1500mm，稳定时速达 100m/min 的领先产品，接近日韩企业标准。但由于产品在客户验
证与推广仍需要较长时间，我国设备商仍未完成对国外高端涂布设备的进口替代。目前，日本
东丽工程和平野机械是世界领先的涂布机生产企业，也是中国进口涂布机的主要供应商。
一致性是中段工序的核心要求，精度、效率、良品率影响着锂电池的生产质量。由于锂
电池分为方形、圆柱和软包三种，中段设备会分别使用卷绕机或者叠片机。目前卷绕机技术较
为成熟，生产速度快，产品一致性高，因此圆柱和方形电池仍是动力电池主流；软包电池可灵
活设计，能量密度高，热管理上也有诸多优势，但受制于叠片机由于工艺复杂，良品率低，生
产效率较低。
表 17：卷绕机的核心技术指标
技术指标（圆柱） 国内领先水平 国内平均水平 国外平均水平
最高效率（m·min） 40 20 28
卷绕对齐度偏差（mm） 0.2 0.5 0.3
资料来源：先导智能官网、日本 CKD官网，中国银河证券研究院整理
张力控制、自动纠偏和卷绕速度是卷绕机的关键技术，国内厂商在卷绕机上已有技术优
势。卷绕过程的张力波动会导致卷绕出的电芯产生不均匀的拉伸形变，严重的会出现电芯材料
分层或 S 型皱褶，卷绕张力控制是一个高速的动态平衡过程，因而张力控制尤为重要。卷绕
机的自动纠偏技术和卷绕速度也比较关键。纠偏系统能保证电池卷绕过程中极片隔膜卷绕整齐，
正极、负极与隔膜之间保持相对准确的位置。圆柱形电芯的卷绕速度要高于方形电芯，这是由
于方形电芯需要保证线速度恒定，因此角速度卷绕变慢。
叠片机生产效率低，是目前软包电池大量生产制造的“卡脖子”设备。叠片主要有 Z 字
型叠片、卷绕式叠片和制袋式叠片三种形式。Z 字型叠片即将模切完成的正、负极片直接与
隔膜间隔堆叠形成电芯。卷绕式叠片采用在卷绕装置两侧对称地设置叠片装置，在卷绕装置每
次带动隔膜卷绕预定角度后从两侧同时叠片至隔膜上，达到在隔膜卷绕的同时完成叠片的技术
效果。制袋式叠片是在叠片前增加制袋工序，将模切完成的正、负极片分别装入隔膜袋内，叠
片时仅将正、负极片袋间隔堆叠即可形成电芯。叠片工艺的缺点在于操作要求高，生产控制繁
琐，次品率高，最大的瓶颈在于生产效率低。目前国产动力用叠片机的效率相比韩国差距较大，
国产设备以双工位居多，效率普遍在 0.5-0.8 秒/片，而进口叠片机效率为 0.17-0.2 秒/片。
图 59：三种不同的叠片方式
资料来源：先导智能官网，中国银河证券研究院整理
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
41
充放电机是化成分容系统的核心装备，“单元”是充放电机制造和安装时的最小单位。
通道指一对可用于充放电的正负极连接装置以及进行充放电的控制单元，一个通道可以为一个
电芯进行充电或放电。单元由一定数量的通道组合而成，包含一套机构部（负责电池与控制部
连接/断开自动机械装置）和控制部（对充放电过程进行管理、控制、检测的装置），工作时
为若干个电芯同时进行充电或放电。因此，“单元”包含了若干个“通道”，是充放电机制造
和安装时的最小单位。在日本、韩国，单元被称为“BOX（盒子）”。
高精度控制和实现多单元信息化集成测试是化成分容系统的核心技术。由于每种规格锂
离子电池对充放电的电压和电流要求都有差别，是否准确地按照设定的电压/电流条件进行充
放电极为重要。尽管从原理上，一台充放电机可以由无数个单元组成，但目前国内一般一台充
放电机的单元数量并不大，一条生产线后段往往需要十几台到上百台充放电机，且通常需要人
工操作，这将给信息传递带来很大困难，在这种背景下多通道、多单元的信息化集成测试技术
就显得尤为重要。
国内厂商已具有领先技术优势，产品覆盖全面。四种锂离子电池（消费类软包电池、动
力软包电池、动力方型电池、圆柱电池）分别包含不同电池规格，不同的电池充放电工艺也对
技术不同要求，分容化成系统需求具有多样性。目前，韩国 PNE Solution 公司的设备主要面
向软包电池，争对韩国锂电池制造商；日本片冈制作所的设备主要面向圆柱电池，同样正对日
本国内制造商。国内以杭可科技为首的核心设备上，产品覆盖全面，并在能量利用、温度控制、
数据处理等领域进行强化，具有领先的技术优势。
表 18：化成分容设备的核心技术指标
技术指标 国内领先水平 国内平均水平 国外平均水平
最大同时校准通道数量（个） 400 256 256
电压精度（%） 0.02 0.04-0.1 0.04-0.05
电流精度（%） 0.05 0.05-0.1 0.05
高温加压技充放电技术 可以实现 部分厂商可实现 无法实现
恒温充放电技术 可以实现 无法实现 无法实现
数据集中管理技术 自主研发软件，全自动
管理为后处理系统
外包软件开发，难以提供
数据集中管理技术
技术水平大幅领先国内，但
基本由电池厂商掌握
资料来源：杭可科技招股说明书，PNE官网，中国银河证券研究院整理
锂电厂商规模化、自动化生产程度加深，对设备个性化的要求越来越高，国产设备厂商
具有提供定制化设备的独特优势。随着下游行业集中度的加剧，锂电设备厂商倾向于建设大
产能自动化生产线，对激光制片卷绕一体机、模切叠片一体机、辊压分切一体机和一体化封装
设备等锂电一体机的需求增多。由于下游客户的生产工艺存在些许不同，这就要求设备供应商
有足够的技术应变能力，能够在短时间内根据客户的需要确定工艺参数、快速进行设备试制，
并最终提供成熟可靠的产品。因此，具有较强的服务能力，且可以提供完整产线制造能力的国
内锂电设备厂商具有较强竞争优势。
（二）国产替代优势明显，客户与技术决定设备厂商发展空间
日韩企业技术领先，多从事单一环节的设备生产。海外锂电设备制造起步较早，1990 年
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
42
日本皆藤（kaido）公司研发成功第一台方形锂离子电池卷绕机，1999 年韩国 Koem 公司开
发出锂一次电池卷绕机和锂一次电池装配机，此后持续保持领先的技术优势。日韩的锂电设
备龙头专业分工较细，不提供整线解决方案，而是以单一技术覆盖多项领域。以涂布设备龙
头平野机械为例，其涂布设备覆盖覆铜板、干膜、电极材料、陶瓷电容器、有机硅等多项领域。
表 19：海外设备龙头分工较细
工艺环节 海外龙头 所在国家 业务范围 锂电设备
前段
平野 日本 覆铜板、电路板、干膜、电极材料、陶
瓷电容器等涂布产线 涂布机
东丽 日本 涂布、激光处理、电子组装、半导体封
装、缺陷检测等 涂布机
富士 日本 有机硅、纸张、覆铜板、铝箔、电极材
料涂布产线，以及金属印刷机等 涂布机、辊压机、收卷机
东芝 日本 注塑机、工业机器人、压铸机、机床 涂布机、隔膜生产
PNT 韩国 薄膜、电池、覆铜板、无纺布、水处理
滤芯等生产线 涂布机、辊压机、分切机、收卷机
中段
皆藤 日本 电容器、电池相关的卷绕设备 卷绕机
CKD 日本 自动机械装置、省力元件、气动控制元
件、精密系统元件等 卷绕机
Koem 韩国 自动卷绕机、自动组装机等 卷绕机
Manz 德国 自动化、激光、化学湿制程等 模切机、叠片机
后段 片冈 日本
激光加工装置、充放电装置、机器人、
细胞培养装置 化成设备
PNE 韩国 电池测试、充电桩、储能设备、整流器 化成设备、电芯测试柜
资料来源：先导智能官网、日本 CKD官网，中国银河证券研究院整理
先导、赢合打造整线龙头，杭可、浩能等聚焦细分领域。目前，从国内锂电设备厂商的
布局来看，呈两条不同的规划路径。一种是以及先导智能、赢合科技为代表的领先龙头，通过
内生发展与外延并购结合的方式，完成全产业链布局，提供整线解决方案。另一种则以杭可科
技、浩能科技（被科恒股份收购）、新嘉拓（被璞泰来收购）为代表的专注单段设备的设计与
制作。由于高端锂电生产厂商在锂电生产工艺方面拥有自己的研发团队与核心技术，目前国际
以及国内一线的锂电池生产商仍主要分段整合的模式进行招标采购，部分二三线电池生产商则
倾向选择采购整线解决方案进行。
表 20：国内主要设备厂商的产品布局
设备厂商 搅拌机 涂布机 辊压机 分条机 制片机 模切机 卷绕机 叠片机 焊接机 注液机 化成分容 检测 PACK 组
装
先导智能 ● ● ● ● ● ● ★ ★ ● ● ★ ● ●
赢合科技
★ ★ ● ● ● ● ● ● ● ● ● ●
北方华创 ● ● ● ● ● ●
浩能科技
（科恒股份） ★ ● ● ● ●
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
43
大族展宇 ★
新嘉拓
（璞泰来） ● ★
金银河 ● ★ ●
科瑞技术 ● ★ ● ● ● ●
利元亨* ● ● ● ★ ● ●
吉阳科技* ● ● ● ● ● ●
德瑞精密
（融捷股份） ● ★ ●
星云股份 ● ●
蓝奇电子* ● ●
杭可科技
★ ★
新威* ● ★ ●
大族激光 ★ ★
资料来源：各公司官网、招股说明书，中国银河证券研究院整理（带*为未上市公司，★为公司核心产品）
前段设备市场拼杀激烈，中段龙头优势凸显。从目前的市场格局来看，锂电设备行业的
参与者较多，在下游需求影响厂商扩产放缓的背景下，行业面临一定的竞争压力。根据高工产
研锂电研究所（GGII）统计，2016 年-2018 年中国锂电生产设备产值分别为 119.6 亿元、150
亿元及 186.1 亿元，考虑到 2019 年需求影响行业装机增速，我们预计大概率与 2018 年持平。
我们按照前、中、后设备价值量各占 1/3 进行测算，则单环节市场空间约为 62 亿元。我们根
据主要上市公司的锂电业务收入进行测算，可以看出前段环节的参与者市场份额接近，竞争较
为激烈；先导在中段环节一家独大；后段环节则由杭可科技与泰坦新能源领跑。
表 21：国内龙头厂商市占率
工艺环节 设备厂商 2018 年锂电设备
营收（亿元）
2018 市占率
（%）
2019 年锂电设备
营收（亿元）
2019 市占率
（%）
前段
雅康精密 8.89 14.34% 8.39 13.53%
浩能科技 5.97 9.63% 8.05 12.98%
新嘉拓 5.01 8.08% 6.9 11.13%
金银河 2.79 4.50% 2.38 3.84%
中段
先导智能
（剔除泰坦新能源） 21.6 34.84% 26.6 42.90%
赢合科技
（剔除雅康精密） 3.09 4.98% 4.45 7.18%
后段
杭可科技 11.05 17.82% 13.06 21.06%
泰坦新能源 12.8 20.65% 11.5 18.55%
星云股份 3.02 4.87% 3.42 5.52%
利元亨 1.59 2.56% - -
德瑞精密 0.83 1.34% 0.624 1.01%
资料来源：各公司官网、招股说明书，中国银河证券研究院整理（带*为未上市公司，★为公司核心产品）
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
44
锂电制造行业整合加速，设备市场同样面临变局。2019 年新能源车销量为 120.6 万量，
同比下降 4%；动力电池的装机量约 62.4GWh，同比增长 9%，增长低于预期。锂电装机量增
速的下降影响了行业景气度，竞争力不强的锂电池制造商面临亏损甚至破产的风险。另一方面，
具有核心产品优势的行业龙头加速抢占市场，宁德时代 2019 年装机量达 31.7GWh，国内市占
率约为 51%，占比提高 10 个百分点。下游行业的风险开始逐步向设备商传导，部分设备商经
营压力加大，深度绑定优质客户，具备核心技术优势公司则同步扩大市场份额。
图 60：全国锂电装机量与宁德时代市占率 图 61：2019 年全球锂电出货量厂商排名
资料来源：CGII，中国银河证券研究院整理 资料来源：SNE Research，中国银河证券研究院整理
客户资源与技术优势决定设备商未来发展机遇。锂电池设备具有非标准化的特征，锂电
厂商根据自己的工艺情况，向设备制造商定制个性化设备，设备商根据客户的生产工艺要求确
定设备研发的可行性和方向。考虑到保持产品质量一致性、工艺技术保密等多种因素，客户一
旦形成使用习惯则不会轻易更换设备供应商。因此，优势的设备制造商往往与客户与结成长期、
紧密的合作关系。
另一方面，锂离子电池行业具有技术发展快、更新频率高的特点，新建或改造电池生产线
时往往需要应用新的技术工艺指标。这就要求设备供应商非常熟悉锂电池的生产工艺和技术，
能够进行不断的技术更新和对产品进行持续改进。深度绑定优质客户的设备制造商由于在早期
介入了新产品和新工艺的研发，藉此保持行业领先的技术水平，确保市场竞争地位。
四、投资建议
全球新能源汽车正处于爆发前夜，电动化浪潮已不可阻挡，远期动力锂电需求存在巨大缺
口，主流锂电制造商扩产计划激进。国内锂电设备制造商在技术上已无明显劣势，进口替代将
进一步加强。客户资源、技术优势和个性化定制能力共同决定了国内锂电设备企业将长期成
长机会，我们坚定看好国内锂电设备龙头，推荐先导智能、赢合科技。
五、重点公司
先导智能——龙头地位稳固，海外布局加速。公司由中段设备起家，锂电池智能装备产
品市占率全球第一，在以卷绕机为代表的中段设备上拥有国际竞争力，收购泰坦新能源后拥有
后段设备的核心竞争力，同时公司已为部分客户提供整条产线，未来有望打造成定位高端的单
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
0
10
20
30
40
50
60
70
2015 2016 2017 2018 2019
全国装机量 宁德时代装机量 市占率
0
5
10
15
20
25
30
35全球出货量（GWh）
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
45
机+整线供应商。另一方面，公司深度绑定主流供应链，雄厚技术积累使其充分受益 CATL 的
产能扩张，公司于 2018 年与 Northvolt 巨头签订锂电池生产设备协议，并于 2019 年打入 LG
供应链。
从营业收入看，尽管 2019 年公司增长受行业下游影响相对放缓，但我们认为其跟随头部
电池企业扩张步伐，将有望并行进入新的增长周期。长期来看，公司凭借技术、成本和客户资
源优势，能充分享受动力锂电需求的井喷红利，并行进入新的高速增长周期。
盈利能力方面，公司由于低价订单影响，2020Q1 毛利率同比下降了 8.9 个百分点，且由
于研发费用保持高强度（研发费用率 15.8%），导致 2020Q1 净利率仅为 10.88%，从而导致归
母净利润同比下滑明显尽管公司目前已放弃剥离 3C、激光、燃料电池等板块，但从公司的规
划来看，预计未来将聚焦主业，通过降本增效优化盈利结构。我们预计未来公司盈利能力有望
迎来边际改善。
图 62：先导智能营业收入与增速 图 63：先导智能归母净利润及增速
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理
我们预计 2020-2022 年公司可实现营业收入 55.0/71.0/92.7 亿元，归母净利润 10.2/13.8/18.5
亿元，对应 EPS 为 1.16/1.57/2.10 元，PE 为 38.6x/28.4x/21.2，维持“推荐”评级。
表 22：先导智能主要财务指标预测
2019A 2020E 2021E 2022E
营收(单位:百万元) 4684.0 5504.3 7098.7 9272.6
同比(%) 20.41% 17.51% 28.97% 30.62%
净利润(单位:百万元) 765.57 1018.30 1384.25 1854.52
同比(%) 3.12% 33.01% 35.94% 33.97%
EPS(单位:元) 0.87 1.16 1.57 2.10
P/E 51.27 38.55 28.36 21.16
资料来源：中国银河证券研究院整理
赢合科技——强化整线模式，优化客户结构。公司产品齐全，在工序覆盖能力、产能供
应效率两方面已处于国内领先行列，在国内率先推出了锂电池智能生产线整线方案。公司在整
线交付模式上具备绝对的领先优势，整线模式具备信息化和集成化程度高、高品质和交付周期
短、直通率高等优势，完全符合自动化、信息化、集成化的产业发展趋势。伴随公司技术精进，
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
50
2014Y 2015Y 2016Y 2017Y 2018Y 2019Y 2020Q1
营业收入（亿元） 同比(%)
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
2014Y 2015Y 2016Y 2017Y 2018Y 2019Y 2020Q1
归属母公司股东的净利润（亿元） 同比(%)
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
46
2018 年以来公司逐步进入主流供应链，客户结构得以优化。在公司客户国轩高科被大众收购
的状况下，我们预计未来其有望受益于大众新能源车的加速布局，享受产能扩张带来的成长红
利。
此外，在上海电气入主赢合科技，支持公司继续做大做强，打造国际领先的锂电设备供应
商。在上海电气的统一协调下，公司未来将深化与电气旗下 Manz 合作，增强公司在锂电业务
领域的核心竞争力，拓展新的自动化业务。
从营业收入看， 2019 年受行业投资放缓影响，公司主动放弃部分风险订单并调整整线交
付模式，由总包式的两方整线订单调整为含供应商的多方整线合作订单。受此影响，公司 2019
年营业收入下滑。2020Q1，由于公司推出口罩机自动化生产线以及口罩代工业务，形成业务
增量，对公司收入形成重要贡献，带动收入快速增长。
盈利能力方面，2019 年公司销售毛利率 35.4%，同比提高 2.6 个百分点，其中锂电设备毛
利率 33.2%，下降 3.8 个百分点。2020Q1 由于高盈利能力的口罩机形成业务增量，带动公司
实现毛利率 44.9%，同比提升 5 个百分点。我们预计在上海电气的协同布局下，公司未来将以
多维度的自动化解决方案为主线推进，整体盈利存在一定提高空间。
图 64：赢合科技营业收入与增速 图 65：赢合科技归母净利润与增速
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理
我们预计 2020-2022 年公司可实现营业收入 28.6/30.7/36.5 亿元，归母净利润 4.6/5.0/6.0
亿元，对应 EPS 为 0.81/0.89/1.07 元，PE 为 37.7x/34.3x/28.7x，首次给与“推荐”评级。
表 23：赢合科技主要财务指标预测
2019A 2020E 2021E 2022E
营收(单位:百万元) 1669.8 2865.5 3070.2 3649.0
同比(%) -20.00% 71.61% 7.14% 18.85%
净利润(单位:百万元) 164.69 458.48 503.51 602.09
同比(%) -49.25% 178.40% 9.82% 19.58%
EPS(单位:元) 0.29 0.81 0.89 1.07
P/E 104.98 37.71 34.34 28.71
资料来源：中国银河证券研究院整理
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
160%
0
5
10
15
20
25
2014Y 2015Y 2016Y 2017Y 2018Y 2019Y 2020Q1
营业收入（亿元） 同比(%)
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
3.5
2014Y 2015Y 2016Y 2017Y 2018Y 2019Y 2020Q1
归属母公司股东的净利润（亿元） 同比(%)
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
47
六、风险提示
减排政策发生变动，新能源汽车补贴政策不及预期的风险；
下游整车、电池厂商的扩产计划低于预期的风险；
锂电设备价格大幅下降的风险；
国内设备商海外市场拓展不及预期的风险。
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
48
图 目 录
图 1：报告核心框架 ..................................................................................................................................................................... 2
图 2：2019 年全球电动车销量增速大幅放缓 ............................................................................................................................ 3
图 3：电动化汽车渗透率持续增长 ............................................................................................................................................. 3
图 4：纯电汽车销量占比达 3/4 ................................................................................................................................................... 3
图 5：欧洲成为增长主力 ............................................................................................................................................................. 4
图 6：补贴退坡影响 2019 年下半年中国市场销量 ................................................................................................................... 4
图 7：2005 至 2030 年部分国家/地区污染物排放政策 ............................................................................................................. 4
图 8：2015 至 2018 年欧洲汽车平均碳排放量 .......................................................................................................................... 5
图 9：2020 年汽车厂商违约预期罚款及 2019 年净利润 .......................................................................................................... 5
图 10：2017 至 2023 年各大车企新能源车型规划 .................................................................................................................... 6
图 11：2020 年 3-4 月欧洲汽车注册量大幅下滑 ....................................................................................................................... 7
图 12：五大国家电动车销量保持高增速 ................................................................................................................................... 7
图 13：五大国家电动销售量占比大幅提升 ............................................................................................................................... 7
图 14：全球部分国家及地区禁售燃油车规划年份 ................................................................................................................... 9
图 15：能量密度稳步提升 ......................................................................................................................................................... 10
图 16：纯电动续航里程保持快速增长趋势 ............................................................................................................................. 10
图 17：动力电池系统价格保持快速下降趋势 ......................................................................................................................... 10
图 18：CATL 动力电池系统价格 .............................................................................................................................................. 10
图 19：比亚迪 E6/秦历年车型售价与续航里程 ....................................................................................................................... 11
图 20：特斯拉 Model S 历年车型售价与续航里程 .................................................................................................................. 11
图 21：北京、上海、广东充电桩数量变化 ............................................................................................................................. 12
图 22：一线及新一线城市公共充电桩密度 ............................................................................................................................. 12
图 23：智能化汽车示意图 ......................................................................................................................................................... 12
图 24：车人交互、车车交互、车物交互概念图 ..................................................................................................................... 12
图 25：铜电缆时代的汽车电气构架 ......................................................................................................................................... 14
图 26：CAN 总线时代的汽车电气构架 .................................................................................................................................... 15
图 27：汽车典型的电气架构图 ................................................................................................................................................. 15
图 28：未来汽车电子电气架构趋势 ......................................................................................................................................... 16
图 29：特斯拉新型线束系统专利图纸 ..................................................................................................................................... 16
图 30：内燃机输出扭矩示意图 ................................................................................................................................................. 17
图 31：电动机输出扭矩示意图 ................................................................................................................................................. 17
图 32：智能座舱概念图 ............................................................................................................................................................. 18
图 33：全球智能手机出货量 ..................................................................................................................................................... 19
图 34：全球新能源汽车出货量 ................................................................................................................................................. 19
图 35：全球未来十年电动汽车销量及渗透率预测（分国别） ............................................................................................. 20
图 36：全球汽车总销量预测（分国别） ................................................................................................................................. 21
图 37：全球各个国家和区域未来电动汽车渗透率测算 ......................................................................................................... 22
图 38：全球各个国家和区域未来电动汽车渗透率测算 ......................................................................................................... 23
图 39：2025、2030 全球各个国家电动汽车销量占全球比率 ................................................................................................ 23
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
49
图 40：全球未来十年电动汽车销量及渗透率预测（分车企） ............................................................................................. 23
图 41：全球汽车总销量预测（分车企） ................................................................................................................................. 24
图 42：各大车企未来电动汽车渗透率测算 ............................................................................................................................. 27
图 43：全球各车企集团未来电动汽车渗透率测算 ................................................................................................................. 28
图 44：2025、2030 全球各车企集团销量占全球比率 ............................................................................................................ 28
图 45：全球各大机构对于未来电动化渗透率的预期 ............................................................................................................. 29
图 46：2025 年全球各区域电动汽车销量（百万辆） ............................................................................................................ 29
图 47：2025 年全球各区域电动汽车销售占比（%） ............................................................................................................. 29
图 48：2030 年全球各区域电动汽车销量（百万辆） ............................................................................................................ 30
图 49：2025 年全球各区域电动汽车销售占比（%） ............................................................................................................. 30
图 50：免购置税的车型的平均电池组总能量（KWh） ......................................................................................................... 31
图 51：第一批和第三十批纯电型汽车电池组对比 ................................................................................................................. 31
图 52：全球各区域纯电动车电池总能量（KWh） ................................................................................................................. 31
图 53：全球各区域插电混动汽车电池总能量（KWh） ......................................................................................................... 31
图 54：2011 至 2030 年纯电型电池和插电混合电池带电量 ................................................................................................... 32
图 55：动力电池需求量预测曲线 ............................................................................................................................................. 33
图 56：2018 年至 2020 年锂电池龙头厂家市场占有率 .......................................................................................................... 34
图 57：2018 年至 2030 年锂电设备市场空间与 YoY .............................................................................................................. 37
图 58：锂电设备流程 ................................................................................................................................................................. 38
图 59：三种不同的叠片方式 ..................................................................................................................................................... 40
图 60：全国锂电装机量与宁德时代市占率 ............................................................................................................................. 44
图 61：2019 年全球锂电出货量厂商排名 ................................................................................................................................ 44
图 62：先导智能营业收入与增速 ............................................................................................................................................. 45
图 63：先导智能归母净利润及增速 ......................................................................................................................................... 45
图 64：赢合科技营业收入与增速 ............................................................................................................................................. 46
图 65：赢合科技归母净利润与增速 ......................................................................................................................................... 46
行业研究报告/专用设备行业
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
50
表 目 录
表 1：各大车企 2019 至 2020 发售和开发的各车型新能源车 ................................................................................................. 5
表 2：国家重要新能源政策 ......................................................................................................................................................... 8
表 3：北汽 EU5 与北汽 D50 比较 ............................................................................................................................................. 11
表 4：SAE 自动驾驶分级标准 .................................................................................................................................................. 13
表 5：各企业对自动驾驶规划 ................................................................................................................................................... 13
表 6：加速时燃油车和电动车的实现方式 ............................................................................................................................... 17
表 7：全球主要国家地区新能源车销量预测 ........................................................................................................................... 22
表 8：全球主要车企集团新能源车销量预测 ........................................................................................................................... 27
表 9：分国别预测全球未来 10 年新能源车销售量 ................................................................................................................. 30
表 10：2017 年至 2030 年全球动力电池需求量预测（中性） .............................................................................................. 32
表 11：2016 年至 2025 年全球动力电池龙头企业产能规划 ................................................................................................... 34
表 12：宁德时代机器设备的账面原值和折旧计提 ................................................................................................................. 36
表 13：以产能规划和未来需求预测设备订单 ......................................................................................................................... 36
表 14：锂电产线对应的设备介绍 ............................................................................................................................................. 38
表 15：锂电产线主要设备价值量 ............................................................................................................................................. 39
表 16：涂布机的核心技术指标 ................................................................................................................................................. 39
表 17：卷绕机的核心技术指标 ................................................................................................................................................. 40
表 18：化成分容设备的核心技术指标 ..................................................................................................................................... 41
表 19：海外设备龙头分工较细 ................................................................................................................................................. 42
表 20：国内主要设备厂商的产品布局 ..................................................................................................................................... 42
表 21：国内龙头厂商市占率 ..................................................................................................................................................... 43
表 22：先导智能主要财务指标预测 ......................................................................................................................................... 45
表 23：赢合科技主要财务指标预测 ......................................................................................................................................... 46
行业研究报告/锂电设备
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
51
评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避
推荐：是指未来 6－12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越
交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 20%及以上。该评级由分析师给出。
谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市
场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。
中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主
要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。
回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中
主要的指数）平均回报 10%及以上。该评级由分析师给出。
银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避
推荐：是指未来 6－12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报
20%及以上。该评级由分析师给出。
谨慎推荐：是指未来 6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均
回报 10%－20%。该评级由分析师给出。
中性：是指未来 6－12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相
当。该评级由分析师给出。
回避：是指未来 6－12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报
10%及以上。该评级由分析师给出。
李良，范想想，机械行业证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执
业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报
告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见
或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所
掌握的信息为自己或他人谋取私利。
覆盖股票范围：
A 股：航发动力（600893.SH）、中国卫星（600118.SH）、中航电子（600372.SH）、中
航重机（600765.SH）、中航飞机（000768.SZ）、中航机电（002013.SZ）、航天电子（600879.SH）、
航天科技（000901.SZ）、中航光电（002179.SZ）、光电股份(600184.SH)、国睿科技（600562.SH）、
航天通信（600677.SH）、中国重工（601989.SH）、中国动力（600482.SH）、成飞集成（002190.SZ）
杰瑞股份（002353.SZ）、海油工程（600583.SH）、中海油服（601808.SH）、中集集团
（000039.SZ）、博迈科（603727.SH）、中国中车（601766.SH）、中国通号（688009.SH）、
华铁股份（000976.SZ）、鼎汉技术（300011.SZ）、埃斯顿（002747.SZ）、机器人（300024.SZ）、
先导智能（300450.SZ）、晶盛机电（300316.SZ）、捷佳伟创（300724.SZ）、迈为股份（300751.SZ）
等。
行业研究报告/锂电设备
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
52
免责声明
[table_avow] 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务
资格）向其机构客户和认定为专业投资者的个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、
城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授
权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。
本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它
金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不
应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银
河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及
的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。
银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证
券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不
构成给予客户个人咨询建议。
本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不
对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任
何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。
银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提
供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无
需事先或在获得业务关系后通知客户。
银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的机构专业投资者，为保证服务质量、
控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、
特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失，在此之前，请勿接收或使用本报告中的任何信息。除
银河证券官方网站外，银河证券并未授权任何公众媒体及其他机构刊载或者转发公司发布的证券研究报告。特提醒公
众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。
所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。
银河证券版权所有并保留一切权利。
联系
[table_contact]
中国银河证券股份有限公司研究院 机构请致电：
深圳市福田区金田路 3088 号中洲大厦 20 层 深广地区：崔香兰 0755-83471963 [email protected]
北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座 北京地区：耿尤繇 010-66568479 [email protected]
上海浦东新区富城路 99 号震旦大厦 31 楼 上海地区：何婷婷 021-20252612 [email protected]
公司网址：www.chinastock.com.cn
![Home - TU Graz...ã æ á á ò s æ æ æ á æ æ í ] v o ] µ v P á é](https://static.fdocuments.in/doc/165x107/611b427e79a8db487368303d/-home-tu-graz-s-v-o-v-p-.jpg)
