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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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GCARSO Grupo Carso, S.A.B. de C.V.

HR AAA HR+1

Corporativos 8 de marzo de 2019

Calificación Grupo Carso LP HR AAA Grupo Carso CP HR+1 Programa Dual CP HR+1 GCARSO 18 HR AAA Perspectiva Estable

Contactos Samuel Egure-Lascano Analista de Corporativos [email protected] José Luis Cano Director Ejecutivo de Deuda Corporativa / ABS [email protected]

HR Ratings ratificó las calificaciones de HR AAA con Perspectiva Estable para Grupo Carso y la Emisión GCARSO 18, y de HR+1 para la Empresa y su Programa Dual de CP

La ratificación de las calificaciones de Grupo Carso, S.A.B. de C.V. (Grupo Carso y/o la Empresa) se fundamenta en los niveles esperados de Servicio de Cobertura de Deuda (DSCR por sus siglas en inglés) y de Años de Pago (DN/FLE) para el periodo 2019-2021, los cuales provendrían de niveles de Flujo Libre de Efectivo (FLE) estables y de un sano perfil de deuda que no tiene presión en el corto plazo. En este sentido, los indicadores mencionados se esperan con base en las mejoras en el capital de trabajo que ha presentado Grupo Carso, gracias a un mayor financiamiento con proveedores dentro de la división comercial (Grupo Sanborns), y a la estructura de su deuda, que se encuentra conformada en un 73% a través de un crédito sindicado con vencimiento en 2035.

Comparativo vs. Proyecciones

Niveles de ingresos dentro del rango de nuestras estimaciones. Durante los últimos doce meses al 4T18 (UDM), la Empresa presentó ingresos únicamente -0.3% por debajo de nuestro escenario base y 2.0% por encima de nuestro escenario estrés. Estos resultados se deben a una menor participación de la Empresa en licitaciones en el segmento de construcción e infraestructura (CICSA), así como por la conclusión de proyectos donde la Empresa formaba parte.

Caída en el margen EBITDA. Pese a una mayor generación de ingresos provenientes del segmento comercial, los gastos administrativos por la apertura de nuevas tiendas y por los incrementos en las tarifas de energía eléctrica y rentas, impactaron negativamente en el desempeño operativo de dicho negocio, el cual representa el 46% del EBITDA consolidado. De esta forma, los márgenes de EBITDA en 2018 alcanzaron 13.3% (vs. 15.1% y 13.4% en nuestros escenarios base y estrés, respectivamente). También afectó al EBITDA la variación en el precio del cobre, utilizado principalmente en el segmento industrial, y los retrasos en la construcción del gasoducto Samalayuca-Sásabe.

FLE se encuentra 2.6 % por encima de nuestro estimado. Pese a la reducción en la rentabilidad esperada, la Empresa alcanzó niveles de FLE por encima de nuestras estimaciones, con valores de P$8,260m en 2018 (vs. P$8,053m en el escenario base y P$7,142 estrés). Este incremento en FLE fue gracias a mayores dividendos percibidos por Grupo Carso, provenientes de los diferentes proyectos en los que participa.

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Mayores niveles de endeudamiento. Como resultado del financiamiento requerido para los proyectos de infraestructura, construcción y energía, el nivel de deuda de la Empresa cerró 19.0% por encima de nuestro estimado en el escenario base, en P$13,187m en 2018 (vs. P$11,085m en nuestro escenario base).

Niveles de DSCR en línea con nuestros estimados. En 2018, el DSCR alcanzó 3.1x (veces) vs. 2.5x y 1.4x en nuestro escenario base y estrés, respectivamente. El avance en esta métrica se presentó gracias a los mayores niveles de FLE a los observados en nuestro estimado. Del mismo modo, el DSCR fue beneficiado por una menor presión de la deuda en el corto plazo y por menores disposiciones de las líneas revolventes.

Expectativas para Periodos Futuros

• Mayores ingresos provenientes del sector comercial. Para los años siguientes

(2019, 2020 y 2021), se espera un mayor crecimiento sostenido proveniente del segmento comercial por la apertura de tiendas combinadas Sears-Sanborns y nuevas tiendas iShop, así como una mejora en la distribución física y online gracias a la inversión en un nuevo sistema de logística. Lo anterior gracias por la estrategia de inversión en remodelación de tiendas Sears y Sanborns y tecnológica que ha mantenido la Empresa. De esta forma, estimamos niveles de ingresos con crecimiento promedio de 1.6% para los años siguientes. (vs. 1.7% en 2018)

• Fortaleza en los niveles de DSCR. La nula presión por pago de deuda en el corto

plazo y los bajos niveles de disposición de las líneas de crédito revolventes en los periodos siguientes generarían DSCRs de 6.4x en 2019, 15.9x en 2020 y 2.1x en 2021. También dicha métrica se beneficiaría por un mayor financiamiento con proveedores para poder atender los requerimientos de capital de trabajo dentro del segmento comercial.

• Reducción niveles DN/FLE. Se espera una mejora en la métrica DN/FLE por la

amortización del Programa Dual de CEBURS por P$3,000m en 2021 alcanzando valores de 0.5 años siendo acorde a lo observado en 2018.

Factores adicionales considerados

Diversificación de riesgo gracias a su participación en diferentes industrias. Se tomó en consideración la diversificación de la Empresa hacia diferentes industrias, lo que reduce el riesgo proveniente de costos de materias primas, ciclos estacionales en ventas y bajo dinamismo en proyectos.

Respaldo empresarial fuera del grupo. Se consideró el respaldo con el que cuenta Grupo Carso a través de empresas relacionadas y accionistas de diferentes industrias (financiera, telecomunicaciones y construcción), lo que fortalece a la Empresa ante escenarios económicos con condiciones adversas.

Factores que podrían bajar la calificación

Ajustes regulatorios y retraso en proyectos del Gobierno Federal. Factores regulatorios y una lenta activación de proyectos por parte del Gobierno Federal podrían tener un impacto en la calificación debido a una menor participación de la Empresa en diversos proyectos de infraestructura y construcción en México, así como del segmento energético y con ello impactando la generación de flujo operativo de Grupo Carso.

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Eventos Relevantes Suspensión del Nuevo Aeropuerto Internacional de la Ciudad de México

El 2 de septiembre de 2016, se anunció que la propuesta presentada por el consorcio Constructora Terminal del Valle de México (CTVM), integrado por partes iguales (25%) por la subsidiaria de Grupo Carso, Operadora Cicsa, S.A. de C.V. y las empresas Promotora y Desarrolladora Mexicana, S.A. de C.V. Constructora y Edificadora Gia+ A, S.A. de C.V. y la Peninsular Compañía Constructora, S.A. de C.V., fue seleccionada para la construcción de la pista 3 del Nuevo Aeropuerto Internacional de la Ciudad de México (NAIM). Asimismo, el 6 de enero de 2017, se anunció que el consorcio conformado por Operadora Cicsa, S.A. de C.V., (con una participación de 14.2%), ICA Constructora de Infraestructura, S.A. de C.V., Constructora y Edificadora GIA+A, S.A. de C.V., Promotora y Desarrolladora Mexicana, S.A. de C.V., Promotora y Desarrolladora Mexicana de Infraestructura, S.A. de C.V., La Peninsular Compañía Constructora, S.A. de C.V., Operadora y Administración Técnica, S.A. de C.V., Acciona Infraestructuras, S.A., Acciona Infraestructuras de México, S.A. de C.V., FCC Construcción, S.A. y FCC Industrial e Infraestructuras Energéticas, S.A.U.; se adjudicó la construcción de la terminal dentro del proyecto del nuevo aeropuerto. En octubre de 2018, Andrés Manuel López Obrador, realizó una consulta ciudadana para tomar la decisión relativa a la construcción del Nuevo Aeropuerto Internacional de la Ciudad de México. En dicha consulta se decreta suspender el proyecto para considerar proyectos alternativos como el reacondicionamiento del actual aeropuerto de la Ciudad de México, la habilitación comercial para la base área de Santa Lucía y el uso del Aeropuerto Internacional de la Ciudad de Toluca. De esta forma, Grupo Carso deja de reconocer la parte proporcional de los ingresos de CICSA en el consorcio CTVM provenientes de la construcción del NAIM a partir del 4T18.

Resultado Observados vs. Proyecciones Grupo Carso posee cuatro segmentos de negocio representados por: i) Comercial (Grupo Sanborns, S.A.B. de C.V.), ii) Industrial (Grupo Condumex, S.A. de C.V.), iii) Infraestructura y Construcción (Carso Infraestructura y Construcción, S.A. de C.V.), y iv) Energía (Carso Energy, S.A. de C.V.), siendo el segmento comercial el que mantiene la participación mas alta sobre los ingresos totales del grupo. En la tabla 1 se puede ver un comparativo entre los resultados observados y nuestros estimados en un escenario base y estrés durante nuestra revisión anterior.

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Durante los UDM al 4T18, se observó un avance de 1.7% en los ingresos totales de la Empresa, impulsado principalmente por los segmentos comercial e industrial. En detalle, el avance observado en el área comercial fue gracias a la estrategia de expansión de Grupo Sanborns, S.A.B. de C.V. (Grupo Sanborns), a través de la apertura de nuevas tiendas de su línea de negocio Promotora Musical, así como por un avance en la estrategia de venta a través de e-commerce y la venta de marcas propias a través de tiendas Sears. Bajo este contexto, Grupo Sanborns generó ingresos por P$51,755m en 2018 (vs. P$49,769m en 2017), convirtiéndola en el segmento de negocios con la mayor participación dentro de los ingresos totales de Grupo Carso. Por otro lado, el segmento industrial presentó un crecimiento de 7.5% gracias a un mayor volumen de ventas de fibra óptica y cables de energía hacia las industrias de telecomunicaciones y construcción. No obstante, la Empresa presentó una caída de 10% en los ingresos provenientes del segmento de infraestructura y construcción; así como energía. Esta caída fue consecuencia de una menor cantidad de licitaciones en diferentes proyectos de infraestructura civil que no logró ser compensada en su totalidad por la participación que tiene este segmento en diferentes proyectos dentro de las industria química y petrolera. Asimismo, es importante mencionar que existen proyectos no consolidados dentro de este segmento de negocio que no se ven reflejados en sus ventas debido a que no cuenta con una posición mayoritaria (tramos carreteros en Nicaragua y Panamá, gasoductos de Waha en Texas, entre otros). A continuación, en la tabla 2 se puede ver un comparativo de la participación de los ingresos totales de la Empresa.

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En un comparativo con las proyecciones realizadas el pasado 6 de febrero de 2018, la Empresa presentó niveles de ingresos en línea con nuestro estimado bajo escenarios base y estrés. De esta forma, durante los UDM al 4T18, presentó niveles de ingresos totales 0.3% por debajo de nuestro escenario base debido a la finalización de proyectos de infraestructura civil, dentro del segmento de Infraestructura y construcción, así como un menor número de licitaciones a las estimadas y los retrasos en la construcción del gasoducto Samalayuca-Sásabe. Es importante mencionar que la Empresa, a través de su subsidiaria Carso Infraestructura y Construcción, S.A. de C.V., forma parte de diferentes proyectos de infraestructura civil y construcción; sin embargo, al tener solamente participaciones que no son mayoritarias no los consolida (como los tramos carreteros de Panamá y Nicaragua, y el del Nuevo Aeropuerto Internacional de la Ciudad de México que, dada su suspensión, dejan de considerar).

Segmento Comercial El segmento comercial durante 2018 presentó un incremento de 4.0% en sus niveles de ingresos totales gracias a la estrategia de expansión enfocada hacia la apertura de nuevas tiendas, con base en un calendario determinado, así como por una mayor participación en la venta de marcas propias dentro de Sears. Esta estrategia de apertura de nuevas tiendas fue especialmente enfocada hacia combinados Sears-Sanborns, donde destacan las aperturas de Cuernavaca Averanda, Parque Puebla y Parque las Antenas, lo que permitió a Grupo Sanborns obtener un 2.4% de crecimiento en metros cuadrados (m2) de superficie total de ventas en comparación con 2017. Asimismo, durante el periodo observado, este segmento de negocios presentó un avance en ventas como resultado de una mayor participación de artículos electrónicos dentro de su mezcla de productos derivado de las promociones realizadas durante todo el año en tiendas Sears, Sanborns y Mixup. Lo anterior, permitió a este segmento de negocio alcanzar niveles de ingresos o de P$51,755m en 2018 (vs. P$49,769m en 2017). A continuación, en la tabla 2, se puede observar un comparativo de los ingresos por ventas por m2 por tienda de Grupo Sanborns.

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Industrial Los ingresos provenientes de Grupo Condumex, S.A. de C.V., (Grupo Condumex) crecieron un 7.5% alcanzando valores de P$30,930m en 2018 (P$28,782m en 2017) gracias a un mayor volumen de ventas de fibra óptica, cables de energía, proyectos en la industria de telecomunicaciones (destinados principalmente para proyectos de América Móvil), así como el de la exportación directa e indirecta de cables de construcción y arneses automotrices a Estados Unidos. Cabe destacar que, en comparación con años anteriores, la Empresa presentó una baja en volumen de ventas en el sector automotriz (donde la Empresa es fabricante de cable de cobre y aluminio para la industria automotriz u OEM por sus siglas en inglés) derivado del “arranque” de nuevas plataformas de arneses automotrices de General Motors localizadas en Silao y Apaseo.

Infraestructura y construcción Por otro lado, el segmento de negocio de infraestructura y construcción durante el último año presentó un decremento en ingresos de 10.2% con niveles de P$15,504 en 2018 (vs. P$17,273m en 2017). Esta disminución se explica principalmente por la terminación de proyectos, menores licitaciones en materia de infraestructura civil en México y Sudamérica, y retrasos en la construcción de los gasoductos Samalayuca- Sásabe. Es importante mencionar que, pese a la suspensión en la fabricación de foniles (columnas

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de acero) destinadas a la terminal del Nuevo Aeropuerto Internacional de la Ciudad de México en los que CICSA participaba, al representar un bajo volumen de sus ingresos, el impacto no fue representativo.

Energía

La generación de ingresos durante este 2018 resultó de la producción y venta de petróleo a través de su subsidiaria Tabasco Oil Company que tiene en Colombia. Este segmento de negocio de la Empresa durante el último año presentó un incremento de 16% en sus niveles de ingresos totales, alcanzando valores de P$72m en 2018 (vs. P$62m en 2017) derivado de menores niveles de producción de petróleo y menores precios de venta de este. Asimismo, Carso Energy a partir de 2017, deja de percibir como parte de sus ingresos totales las rentas generadas por el Jack Up Independencia I (los cuales se presentan como parte de sus ingresos durante los últimos meses de 2016). De esta forma, a partir de estos periodos, hubo un cambio significativo en los ingresos reportados para este segmento de negocio.

EBITDA y Margen EBITDA Durante los UDM, la Empresa presentó un decremento de 5.4% en sus niveles EBITDA, situándolo en niveles de P$12,830m en 2018 (vs. P$13,562m en 2017). La disminución se explica principalmente por mayores gastos dentro del segmento comercial, el cual es el segmento de negocio más representativo en los niveles de EBITDA. En este sentido, los resultados operativos de la Empresa resintieron, primeramente, los mayores gastos de créditos por la cancelación de cuentas morosas y salarios. Asimismo, hubo un impacto secundario derivado de mayores gastos por concepto de rentas y consumo de energía eléctrica implícitos en la apertura de nuevas tiendas, las cuales no ha logrado ser compensados en su totalidad por las ventas de estos al estar en un proceso de consolidación como tiendas en los diferentes puntos establecidos.

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Asimismo, los resultados operativos de la Empresa también fueron afectados por los incrementos en el precio de cobre, con un impacto negativo en los márgenes del segmento industrial al ser un insumo utilizado en la fabricación de cables para industrias como la eléctrica y automotriz. También afectaron los mayores gastos de “arranque” de las nuevas plataformas automotrices que se han abierto, donde la Empresa forma parte como proveedor a través de Grupo Condumex. Finalmente contribuyó la caída en rentabilidad del segmento infraestructura, construcción y energía, debido a los menores proyectos de infraestructura en los que participa; así como egresos adicionales relacionados con las primeras etapas de operación de Tabasco Oil Company. La mezcla de todos los factores previamente mencionados llevó a que en 2018 el margen EBITDA de la Empresa fuera de 13.3% (vs. 14.5% en 2017). A continuación, en la Tabla 5 se puede observar la relación que existe entre el precio del cobre y los márgenes operativos del segmento industrial.

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En un comparativo con nuestros niveles EBITDA, durante los UDM al 4T18, la Empresa alcanzó cifras 12.5% por debajo de nuestro escenario base. Esto se explica por mayores costos operativos relacionados con el segmento comercial e industrial de la Empresa, en los que la cancelación de cuentas morosas y salarios, aunado al incremento en los precios de tarifas eléctricas de las tiendas nuevas y existentes e incrementos en el precio del cobre a nivel internacional, implicaron mayores presiones a nivel operativo durante el periodo observado. Cabe destacar que este resultado a su vez fue impulsado por las interrupciones en la construcción del gasoducto Samalayuca-Sásabe dentro del segmento de infraestructura y los gastos de licitaciones de rondas petroleras del segmento energético de la Empresa.

Flujo Libre de Efectivo

Gracias a los dividendos cobrados durante el periodo analizado, provenientes de los diferentes proyectos del segmento de infraestructura y construcción, la Empresa presentó un incremento de 5.2% en sus niveles de FLE durante los UDM al 4T18, con valores de P$8,260m en 2018 (vs. P$7,853m en 2017). Lo anterior fue impactado, en parte, por la disminución en la rentabilidad operativa proveniente del alza en los gastos administrativos del segmento comercial, y de la finalización de proyectos en el segmento de infraestructura y un menor dinamismo en la construcción de los gasoductos. Adicionalmente, dicho incremento en los niveles de FLE de la Empresa fue impulsado principalmente por mayores niveles de capital de trabajo en comparación con el periodo

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anterior, gracias a una reducción en obra por certificar que, a su vez, fue parcialmente compensado por mayores cuentas por cobrar a partes relacionadas. Por otro lado, la generación de FLE observada durante el último año cerró 2.6% por arriba de nuestro escenario base. Esto pese a menores resultados operativos en el segmento infraestructura. Sin embargo, fue compensado por los dividendos cobrados por un monto de P$1,190m provenientes de distintos proyectos en los que forma parte Grupo Carso a través de sus subsidiarias no consolidadas (proyectos como los tramos carreteros de Panamá y Nicaragua, entre otros), así como un mayor aprovechamiento del financiamiento de proveedores dentro del segmento comercial.

Perfil de deuda Por otra parte, Grupo Carso presentó niveles de endeudamiento por encima de nuestro escenario base, derivado de mayores disposiciones realizadas por la Empresa del crédito sindicado con el que cuenta principalmente para el financiamiento de proyectos de sus subsidiarias CICSA y Carso Energy, S.A. de C.V. (Carso Energy), así como la remodelación y apertura de tiendas dentro del segmento comercial. En adición, la Empresa realizó una emisión al amparo de su Programa Dual de CEBURS por un monto de P$3,000 durante el 1T18 con el objetivo principal de sustituir gran parte de la deuda a corto plazo que mantenía Grupo Carso durante nuestra revisión anterior. Los niveles de deuda total de Grupo Carso tuvieron un incremento de 29.2%, alcanzando de P$13,187m en 2018 (vs. P$10,211m en 2017), debido a los requerimientos de capital de trabajo de la Empresa, los recursos utilizados para la remodelación y apertura de nuevas tiendas comerciales, y el financiamiento de nuevos proyectos de CICSA y Carso Energy. El 73.1% de la deuda corresponde a un crédito sindicado denominado en dólares estadounidenses, utilizado para poder financiar proyectos de gasoductos. Asimismo, la Empresa cuenta con un Programa Dual de CEBURS, autorizado el 27 de febrero de 2017, con una amortización al vencimiento al 12 de marzo de 2021. Los recursos de los CEBURS se destinarán al desarrollo del proyecto Samalayuca-Sásabe y para la sustitución de los créditos bancarios revolventes con los que cuenta la Empresa. Grupo Carso mantiene coberturas de tasas de interés para cubrir el riesgo actual inherente a la deuda por el crédito sindicado con el que cuenta. El portafolio de instrumentos financieros derivados incluye una posición swaps de tasa fija de largo plazo contra préstamos referenciados en LIBOR. Los swaps de LIBOR al 4T18 tienen un valor nominal de $396m de dólares estadounidenses a un tasa pactada fija de interés de 2.7% y con un vencimiento a 2035. Asimismo, la Empresa cuenta con otras coberturas relativas a tipo de cambio como forwards en euros con un monto nominal de $1.5m de euros a un precio pactado de $1.1772 dólares por euro y swaps a tasa de interés TIIE con un valor nominal de P$3,650m de pesos a una tasa promedio pactada de 6.3%. En la tabla 7 se muestra el perfil de la deuda actual de la Empresa, así como su calendario de amortización para los próximos años.

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En 2018, la Empresa presentó un decremento de 24.2% en sus niveles de Deuda Neta, producto de mayores niveles de efectivo que fueron producto de la recuperación de cuentas por cobrar y de los dividendos cobrados en diferentes empresas en las que Grupo Carso tiene participación. De esta forma, la deuda neta durante 2018 alcanzó niveles de P$4,278m (vs. P$5,103m en 2017). Por otro lado, a pesar de los menores niveles de FLE en comparación con 2017, la Empresa logró aumentar en 16.6% la métrica de DN/FLE con valores en 2018 de 0.5 años (vs. 0.6 años en 2017). Asimismo, gracias a la sana estructura de la deuda de la Empresa con baja presión en el corto plazo, los niveles de DSCR registraron una mejora de 371% con valores de 3.1x (vs. 0.7x en 2017). Debido a que la Empresa realizó menores disposiciones de los créditos revolventes de corto plazo respecto a lo estimado en nuestra revisión anterior para la apertura y remodelación de tiendas de Grupo Sanbors, durante los UDM 4T18, la Empresa alcanzó niveles de DSCR 22.4% por encima de nuestro escenario base. Esto pese a la caída en generación de FLE previamente mencionada. Sobresale que el beneficio de la Empresa

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en estas métricas es gracias a la estructura de la deuda de la Empresa que se encuentra principalmente formada por vencimientos de largo plazo. Bajo este contexto, la Empresa registró valores de años de pago DN/FLE por debajo de nuestro estimado.

Análisis de Escenarios

Ingresos Bajo un escenario base, para los siguientes periodos se espera un avance de 3.9% en los ingresos totales de la Empresa, principalmente por el crecimiento de 4.2% en los ingresos de Grupo Sanborns, gracias a la inversión esperada en la apertura de nuevas tiendas comerciales, así como por una mayor preferencia de los consumidores hacia sus marcas propias vendidas a través de Sears y una mayor participación en el segmento del e-commerce. De esta forma, se esperan niveles de ingresos para este segmento de P$53,934m en 2019, P$56,205m en 2020 y P$58,678m en 2021. Por otro lado, se espera un crecimiento promedio de 4.3% en los ingresos provenientes del segmento industrial de la Empresa por un incremento en el volumen de ventas, en especial hacia el segmento automotriz, como consecuencia de la apertura de nuevas plataformas de vehículos en México para los periodos siguientes. Tales factores permitirán a este segmento de negocio alcanzar niveles de ingresos P$32,271m en 2019, P$33,672m en 2020 y P$35,136m en 2021. Asimismo, dentro de un escenario base, se estiman niveles de crecimiento que reflejan un menor dinamismo para la línea de negocio de construcción e infraestructura en comparación con periodos anteriores, a pesar de la participación de CICSA con Fomento de Construcción y Contrata SA (FCC) en proyectos de infraestructura, principalmente fuera del país, en donde sobresalen los proyectos como la ampliación de carriles en tramos carreteros en la provincia de Panamá Oeste. La disminución de las expectativas se explica principalmente por una mayor participación de la Empresa en proyectos no consolidables (49%). De esta forma, se esperan niveles de ingresos de P$15,738m en 2019, P$15,981m en 2020 y P$16,227m en 2021.

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Adicionalmente, en este escenario base, se estima un crecimiento constante en los ingresos de Carso Energy derivados de su actividad principal de prestación de servicios de transporte de gas para la Comisión Federal de Electricidad, así como la consolidación de Tabasco Oil Company, en Colombia. Por lo tanto, se prevén niveles de ingresos de P$84m en 2019, P$84m en 2020 y P$83m en 2021. En un escenario bajo condiciones adversas, se estima una consolidación más lenta de las ventas de las nuevas tiendas dentro del segmento comercial y, con ello, un decremento considerable en los ingresos totales de Grupo Carso, al ser el comercial su segmento más representativo. Asimismo, en este escenario se estima una menor participación por parte de CICSA en proyectos y licitaciones, especialmente de infraestructura civil, acompañado con un menor dinamismo en la explotación y venta de petróleo para el segmento energético. Por otro lado, en el segmento industrial, se estima menores ventas hacia la industria automotriz por cierre de plantas. De esta forma, bajo un escenario en condiciones de estrés estimamos ingresos totales de $98,002m en 2019, P$99,804m en 2020 y P$101,016m en 2021.

EBITDA y Margen EBITDA Dentro de un escenario base, se espera una mejora constante de los márgenes EBITDA de la Empresa, gracias a la consolidación de las nuevas tiendas aperturadas dentro del segmento comercial, cuyas ventas logren compensar el incremento en gastos operativos como lo son rentas y electricidad. También ayudará la mayor participación de este segmento en productos de mayor rentabilidad como lo son electrónicos y marcas propias. De esta forma, anticipamos niveles de EBITDA de P$13,553m en 2019, P$14,183m en 2020 y P$14,964m en 2021. Bajo un escenario en condiciones de estrés, se estima un mayor encarecimiento en tarifas eléctricas, así como el precio del cobre, teniendo un impacto directo en los segmentos industrial y comercial de la Empresa. Aunado a lo anterior, dentro de este escenario se estima una baja en la cantidad de proyectos de infraestructura civil para el segmento de construcción, así como mayores costos en la explotación petrolera en Tabasco Oil Company. Bajo este panorama, anticipamos niveles EBITDA de P$11,760m en 2019, P$12,575m en 2020 y P$13,031m en 2021. A continuación, en la Gráfica 1 se encuentra un comparativo entre los niveles de ingresos y EBITDA bajo un escenario base y uno estrés.

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Flujo Libre de Efectivo (FLE) y Niveles de Endeudamiento Bajo un escenario base, se espera una generación constante de FLE, proveniente principalmente de movimientos de capital de trabajo, en donde la Empresa lograría cobrar gran parte del número de créditos otorgados dentro del segmento comercial y la salida de inventarios comerciales. Gracias a una rentabilidad operativa constante esperada para estos periodos proveniente de menores gastos operativos y constancia en los proyectos en los que participa la Empresa, se estima que los niveles de FLE se verían beneficiados por el constante cobro de dividendos proveniente de negocios conjuntos en los forma parte. De esta forma, se observan niveles de FLE de P$6,262m en 2019, P$6,559m en 2020 y P$6,877m en 2021. Bajo un escenario de estrés, se estima una menor generación de FLE principalmente por una menor rentabilidad operativa proveniente de sus diferentes líneas de negocio. En detalle, las proyecciones en este escenario reflejan una menor participación de la Empresa en nuevos proyectos y licitaciones por parte del Gobierno Federal. Asimismo, en el segmento comercial, se considera un proceso más lento de maduración en las tiendas inauguradas, así como retrasos en la apertura de las nuevas. Adicionalmente, en este escenario se considera un menor nivel de dividendos cobrados de negocios conjuntos sobre los cuales mantiene cierta participación, los cuales no logran compensar en su totalidad los impactos provenientes de capital de trabajo. De esta forma, se esperan alcanzar niveles de FLE de P$4,404m en 2019, P$5,222m en 2020 y P$4,806m en 2021. Con relación a la estrategia de endeudamiento, se estima bajo un escenario base que la Empresa no haga disposiciones constantes de sus líneas de crédito revolventes a corto plazo. Los niveles de FLE estimados en adición a estas disposiciones, le permitirán a la Empresa obtener una métrica de Años de Pago de Deuda Neta a FLE que se ubicarán

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en 0.8 años en 2019, 0.7 años en 2020 y 0.5 años en 2021. Asimismo, la amortización del CEBUR en 2021 por P$3,000m que realizará la Empresa y su perfil de endeudamiento estimado en el corto plazo, le permitirán alcanzar niveles de DSCR de 6.4x años en 2019, 15.9 años en 2020 y 2.1x en 2021. En un escenario de estrés, se estima que la Empresa hará disposiciones de las líneas de crédito revolventes de corto plazo para poder financiar capital de trabajo del segmento de infraestructura. Las disposiciones de estas líneas tendrán un impacto reductivo sobre las métricas de DSCR con valores de 4.3x en 2019, 5.3x en 2020 y 1.1x en 2021. También, en un escenario bajo condiciones de estrés, gracias a los menores niveles de FLE esperados para los próximos años, se estiman niveles de Años de Pago Deuda Neta a FLE de 1.5 años en 2019, 1.6 en 2020 y 2.0 en 2021. A continuación, en la Gráfica 2 se muestra un comparativo entre los niveles de deuda neta de la Empresa con relación a su generación de FLE bajo escenarios base y estrés.

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Anexo - Eventos Relevantes Adicionales

Licitación de tramos carreteros en Panamá El 6 de junio de 2018, la Empresa anunció que la propuesta técnica y económica realizada por CICSA fue seleccionada para la construcción y ampliación de seis carriles del corredor carretero de Santa Cruz-San Carlos de la provincia de Panamá Oeste. De esta forma, CICSA queda con una participación del 49.0% dentro de este consorcio.

Interrupción en el desarrollo de gasoducto Samalayuca-Sásabe

En el año 2015, Grupo Carso, a través de su subsidiaria Carso Electric, S.A. de C.V., resultó ganadora en el proceso de construcción y operación del Gasoducto Samalayuca- Sásabe, localizado en los estados de Chihuahua y Sonora con el objetivo de transportar gas para la Comisión Federal de Electricidad (CFE). Sin embargo, en 2019, Grupo Carso anunció el retraso en la construcción de los gasoductos por interrupciones en el derecho del uso de vía. Derivado de esto, y con base en lo establecido en el contrato con la CFE, la Empresa ha recibido ingresos provenientes de las penalizaciones ahí señaladas; sin embargo, se ha retrasado en la conclusión de dicho proyecto.

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Anexo - Escenario Base

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Anexo - Escenario de Estrés

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HR Ratings Contactos Dirección

Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General

Presidente del Consejo de Administración Vicepresidente del Consejo de Administración

Alberto I. Ramos +52 55 1500 3130 Aníbal Habeica +52 55 1500 3130

[email protected] [email protected]

Director General

Fernando Montes de Oca +52 55 1500 3130

[email protected]

Análisis

Dirección General de Análisis Dirección General Adjunta de Análisis

Felix Boni +52 55 1500 3133 Pedro Latapí +52 55 8647 3845


Finanzas Públicas / Infraestructura Instituciones Financieras / ABS

Ricardo Gallegos +52 55 1500 3139 Fernando Sandoval +52 55 1253 6546


Roberto Ballinez +52 55 1500 3143

[email protected] Deuda Corporativa / ABS Metodologías

José Luis Cano +52 55 1500 0763 Alfonso Sales +52 55 1500 3140


Regulación

Dirección General de Riesgos Dirección General de Cumplimiento

Rogelio Argüelles +52 181 8187 9309 Rafael Colado +52 55 1500 3817


Negocios

Dirección General de Desarrollo de Negocios

Francisco Valle +52 55 1500 3134

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México: Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, México, D.F., CP 01210, Tel 52 (55) 1500 3130. Estados Unidos: One World Trade Center, Suite 8500, New York, New York, ZIP Code 10007, Tel +1 (212) 220 5735.

Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a las instituciones calificadoras de valores.

Calificación anterior

Corporativa LP: HR AAA con Perspectiva Estable Corporativa CP: HR+1 Programa Dual CP: HR+1 GCarso18: HR AAA con Perspectiva Estable

Fecha de última acción de calificación

Corporativa LP: 6 de febrero de 2018 Corporativa CP: 6 de febrero de 2018 Programa Dual CP: 6 de febrero de 2018 GCarso18: 6 de marzo de 2018

Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el otorgamiento de la presente calificación.

1T11 – 4T18

Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por terceras personas

Información financiera trimestral interna e información financiera trimestral reportada a la Bolsa Mexicana de Valores.

Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por HR Ratings (en su caso).

N/A

HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)

N/A

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas públicas, corporativos e instituciones financieras, según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como una Credit Rating Agency (CRA) por la European Securities and Markets Authority (ESMA).

La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis y (iv) las escalas de calificación y sus definiciones. Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas se emiten en nombre de HR Ratings y no de su personal directivo o técnico y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”. HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite 9Hsus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).

La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora:

Evaluación de Riesgo Crediticio de Deuda Corporativa, Mayo 2014. Criterios Generales Metodológicos, noviembre de 2017. Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar https://www.hrratings.com/es/methodology

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HR AAA Grupo Carso, S.A.B. de C.V. HR+1 Estable para Grupo ...los cuales provendrían de niveles de...

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