ANALISIS EMPIRIS EFEKTIVITAS MEKANISME TRANSMISI KE BIJAKAN MONETER DI INDONESIA MELALUI JALUR NILAI TUKAR

PERIODE 1990:2–2007:1

Dr. M. Natsir,SE.MSi Fakultas Ekonomi Universitas Haluoleo Kendari

Abstract

The aim of this research is to analyze the effectiveness of monetary policy transmission mechanism in Indonesia through the exchange rate channel on period 1990:2-2007:1. This research use time series secondary data take from BI, BPS and IFS from many publications. Analysis technique that used was properties of Vector Auto Regression (VAR) model: Impulse Response Function (IRF) and Variance Decomposition (VD) The result of this research indicated that transmission mechanism of monetary policy through exchange rate channel work effectively with time lag about 16 quarterly. Exchange rates variable in this channel can be experience final target (inflations) about 19.69 % and interest rates differential about 43.36%. The result of this research is useful for Government and Bank of Indonesia to formulate and implementations the monetary policy effectively. This study result also can be used as reference for the researchers that want to hold further research. Keywords: effectiveness, transmission mechanism and monetary policy.

1.1 Latar Belakang

Informasi mengenai perubahan kebijakan moneter menjadi sangat penting dan selalu menjadi

perhatian bagi seluruh pelaku ekonomi. Misalnya, pernyataan Gubernur BI pada tanggal 18 Mei 2004

bahwa jika tekanan inflasi terus-menerus berlangsung, maka akan ada kenaikan suku bunga Sertifikat

Bank Indonesia (rSBI). Akibat dari pernyataan tersebut nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat

menjadi stabil dan harga saham meningkat yang sempat melemah setelah adanya informasi perubahan

kebijakan moneter oleh bank sentral Amerika Serikat (Federal Reserve of the USA).

Setiap perubahan kebijakan bank sentral akan direspons baik oleh perubahan perilaku perbankan

maupun pelaku dunia usaha lainnya. Perubahan perilaku tersebut akhirnya tercermin dalam perubahan

jumlah uang beredar, suku bunga, nilai tukar dan ekspektasi para pelaku ekonomi (Blinder,1998:6).

Perubahan-perubahan tersebut menggambarkan suatu mekanisme yang dalam teori ekonomi moneter

dinamakan mekanisme transmisi kebijakan moneter (MTKM). Karena menyangkut perubahan perilaku dan

ekspektasi masyarakat, maka MTKM merupakan proses yang bersifat kompleks dan sulit diprediksi. Untuk

alasan itu, para ahli ekonomi moneter sering menggambarkan proses transmisi moneter sebagai ”kotak

hitam” yang penuh dengan teka-teki.

Permasalahan mengenai MTKM masih merupakan topik yang menarik dan menjadi perdebatan,

baik di dunia akademis maupun para praktisi di bank sentral. Menariknya MTKM selalu dikaitkan dengan

dua pertanyaan Bernanke dan Blinder (1992) dan Taylor (1995). Pertama, apakah kebijakan moneter dapat

mempengaruhi ekonomi riil di samping pengaruhnya terhadap harga. Kedua, jika jawabannya ya, melalui

mekanisme transmisi apa pengaruh kebijakan moneter terhadap ekonomi riil tersebut terjadi.

Penelitian ini menganalisis efektivitas MTKM melalui jalur nilai tukar. Jalur nilai tukar menjadi

sangat penting bagi perekonomian Indonesia, karena merupakan perekonomian terbuka (open economy).

Efektivitas kebijakan moneter diukur dengan dua indikator yaitu (1). Berapa besar kecepatan atau tenggat

waktu (time lag) dan (2). Berapa kekuatan variabel-variabel pada masing-masing jalur merespons adanya

perubahan (shock) instrumen kebijakan moneter (rSBI) dan variabel lainnya hingga terwujudnya sasaran

akhir kebijakan moneter. Kedua indikator tersebut diperoleh dari hasil Uji Impulse Response Function dan

Uji Variance Decomposition. Bertolak dari uraian-uraian tersebut, maka peneliti termotivasi untuk pembuat

penelitian dengan judul: Analisis Empiris Efektivitas Mekanisme Transmisi Kebijakan Moneter di

Indonesia Melalui Jalur Nilai Tukar Periode 1990:2 – 2007:1

1.2 Tujuan Penelitian

Mengacu pada latar belakang maka tujuan penelitian ini adalah untuk menganalisis dan

membuktikan efektivitas mekanisme transmisi kebijakan moneter melalui jalur nilai tukar dalam

mewujudkan sasaran akhir kebijakan moneter (inflasi) di Indonesia periode 1990:2-2007:1.

1.3 Manfaat Penelitian:

1.3.1 Manfaat Teoritis

1. Memberikan kontribusi bagi pengembangan ilmu pengetahuan di bidang ilmu ekonomi moneter

khususnya kebijakan moneter dan lebih khusus lagi mekanisme transmisi kebijakan moneter di

Indonesia.

2. Memberikan kontribusi berupa penjelasan yang lebih komprehensif, terutama menyajikan bukti

empirik tentang jalur apa yang lebih efektif di antara tiga jalur utama mekanisme transmisi kebijakan

moneter dalam mewujudkan sasaran akhir kebijakan moneter di Indonesia.

3. Menjadi bahan rujukan bagi peneliti lainnya, sehingga dapat melanjutkan studi ini dan studi lanjutan

untuk jalur transmisi moneter lainnya, misalnya: jalur kredit dan jalur harga aset.

1.3.2 Manfaat Praktis

Temuan penelitian ini secara praktis dapat menjadi masukan bagi pemerintah dan Bank Indonesia

serta peneliti lainnya di bidang kebijakan moneter, khususnya mekanisme transmisi kebijakan moneter:

1. Evaluasi terhadap efektivitas kebijakan moneter yang dijalankan oleh Bank Indonesia sesuai amanat

Pasal 7 UU No.3/2004 tentang Bank Indonesia yang menugaskan BI untuk mencapai dan memelihara

stabilitas nilai rupiah, baik stabilitas nilai rupiah terhadap harga barang-barang domestik yaitu inflasi

maupun stabilitas nilai rupiah terhadap mata uang asing (kurs).

2. Merumuskan dan menentukan waktu implementasi yang optimal bagi kebijakan moneter dalam upaya

meningkatkan efektivitas pelaksanaan kebijakan moneter

3. Diharapkan hasil studi ini akan menambah khasanah ilmu pengetahuan yang dapat digunakan untuk

mengukur atau mengidentifikasi efektivits suatu jalur dalam mekanisme transmisi kebijakan moneter

di Indonesia, sehingga dapat menjadi acuan bagi peneliti lain dengan cara menambah atau

memasukkan variabel-variabel yang dianggap relevan sesuai dengan kondisi dan perkembangan terkini

serta makin memperkuat efektivitas kebijakan moneter.

2. Landasan Teori

2. 1 Kebijakan Moneter (Monetary Policy)

Kebijakan moneter adalah semua upaya atau tindakan bank sentral untuk mempengaruhi

perkembangan moneter (uang beredar, suku bunga, kredit dan nilai tukar) untuk mencapai tujuan ekonomi

tertentu (Litteboy and Taylor, 2006: 198) dan Mishkin (2004: 457). Sebagai bagian dari kebijakan

ekonomi makro, maka tujuan kebijakan moneter adalah untuk membantu mencapai sasaran-sasaran

makroekonomi antara lain: pertumbuhan ekonomi, penyediaan lapangan kerja, stabilitas harga dan

keseimbangan neraca pembayaran. Keempat sasaran tersebut merupakan tujuan/sasaran akhir kebijakan

moneter (final target).

Idealnya, semua sasaran akhir kebijakan moneter harus dapat dicapai secara bersamaan dan

berkelanjutan. Namun, pengalaman di banyak negara termasuk di Indonesia menunjukkan bahwa hal yang

dimaksud sulit dicapai, bahkan ada kecenderungan bersifat kontradiktif. Misalnya kebijakan moneter yang

kontraktif untuk menekan laju inflasi dapat berpengaruh negatif terhadap pertumbuhan ekonomi dan

penciptaan kesempatan kerja. Pengalaman di banyak negara menunjukkan bahwa perekonomian suatu

negara memburuk karena kebijakan moneternya memiliki tujuan ganda (multiple objectives). Untuk alasan

ini, mayoritas bank sentral termasuk BI memfokuskan tujuan kebijakan moneternya pada sasaran tunggal

(single objective) yaitu mewujudkan dan memelihara kestabilan moneter (Ismail, 2006).

2.2 Kerangka Operasi kebijakan Moneter.

Kerangka operasi kebijakan moneter terdiri dari: instrumen-instrumen moneter, sasaran

operasional dan sasaran antara serta sasaran akhir. Penjelasan tentang kerangka operasi kebijakan dapat

disimak pada uraian berikut:

2.2.1 Instrumen-Instrumen Moneter

Instrumen pengendalian moneter merupakan alat-alat atau media operasi moneter yang dapat

digunakan oleh bank sentral dalam mempengaruhi sasaran operasional dan sasaran akhir yang telah

ditetapkan (Warjiyo, 2005:14) dan (Ascarya, 2002:51). Instrumen-instrumen kebijakan moneter terdiri

dari: (1). Operasi Pasar Terbuka (OPT): operasi bank sentral di pasar keuangan dilakukan dengan cara

menjual dan membeli (lelang) surat-surat berharga, misalnya Surat Berharga Indonesia (SBI). (2).

Tingkat Bunga Diskonto: fasilitas pinjaman jangka pendek dari bank sentral kepada bank-bank komersial

dalam pengendalian likuiditasnya (3). Giro Wajib Minimum (Reserve requirement): giro wajib minimum

yang harus dipelihara bank-bank komersial di bank sentral. Ketiga instrumen tersebut bersifat kuantitatif

atau instrumen moneter kuantitatif (4). Himbauan Moral (moral suation). Instrumen ini bersifat kualitatif

karena hanya berupa himbauan yang sifatnya mengarahkan atau memberikan informasi makro untuk

dijadikan masukan bagi bank-bank umum dalam manajemen aset dan kewajibannya (Ascarya, 2002: 45).

2.1.2.2 Sasaran Operasional (Operational Target)

Sasaran operasional atau sasaran segera yang dicapai dalam operasi moneter. Variabel sasaran

operasional digunakan untuk mengarahkan sasaran antara. Penetapan sasaran operasional tergantung pada

jalur mana yang diyakini efektif dalam transmisi kebijakan moneter. Kriteria sasaran operasional antara

lain: 1. Dipilih dari variabel moneter yang memiliki hubungan yang stabil dengan sasaran antara, 2. Dapat

dikendalikan oleh bank sentral, 3. Tersedia lebih segera dibanding sasaran antara, akurat dan tidak sering

direvisi (Ascarya, 2002: 15).

2.1.2. 3 Sasaran Antara (Intermediate Target)

Hubungan antara sasaran operasional dan sasaran akhir kebijakan moneter bersifat tidak langsung

dan kompleks. Untuk alasan itu, para ahli moneter dan praktisi bank sentral mendesain simple rule untuk

membantu pelaksanaan kebijakan moneter dengan cara menambahkan indikator yang disebut sebagai

sasaran antara. Sasaran antara merupakan indikator untuk menilai kinerja keberhasilan kebijakan moneter,

sasaran ini dipilih dari variabe-variabel yang memiliki keterkaitan stabil dengan inflasi, cakupannya luas,

dapat dikendalikan oleh bank sentral, tersedia relatif cepat, akurat dan tidak sering direvisi, antara lain:

agregat moneter (M1dan M2), kredit perbankan dan nilai tukar (Bofinger, 2001:125).

2.1.2.4 Sasaran Akhir (Final Target)

Tujuan atau sasaran akhir kebijakan moneter tergantung pada tujuan yang dimandatkan oleh

undang-undang bank sentral suatu negara. Misalnya Pasal 7 ayat (1) UU Nomor 3 Tahun 2004 tentang BI

secara eksplisit mencantumkan bahwa tujuan akhir kebijakan moneter adalah mencapai dan memelihara

kestabilan nilai rupiah (stabilitas moneter).

2.1.3 Mekanisme Transmisi Kebijakan Moneter (MTKM).

Taylor (1995) menyatakan bahwa mekanisme transmisi kebijakan moneter adalah “the process

through which monetary policy decision are transmitted into changes in real GDP and inflation”. Artinya,

mekanisme transmisi kebijakan moneter merupakan jalur-jalur yang dilalui oleh kebijakan moneter dalam

mempengaruhi sasaran akhir kebijakan moneter yaitu inflasi. Kotak hitam dapat dilihat pada Skema 1.1.

Jika ingin menggambarkan bagaimana proses mekanisme transmisi kebijakan moneter melalui

jalur-jalur transmisi sejak dari perubahan kebijakan moneter melalui shock instrumen kebijakan moneter

hingga terwujudnya tujuan/sasaran akhir kebijakan moneter, maka Skema 1.1 dikembangkan menjadi

Skema 1.2. Pada skema tersebut terlihat bahwa konsep standar mekanisme transmisi kebijakan moneter

dimulai dari ketika bank sentral mengubah instrumen-instrumennya yang selanjutnya mempengaruhi

sasaran operasional, sasaran antara dan sasaran akhir. Misalnya bank sentral atau BI meningkatkan suku

bunga SBI. Peningkatan tersebut mendorong naiknya suku bunga PUAB, suku bunga deposito, kredit

perbankan, harga aset, nilai tukar dan ekspektasi inflasi di masyarakat. Perkembangan ini mencerminkan

bekerjanya jalur-jalur transmisi moneter yang akan selanjutnya berpengaruh terhadap konsumsi dan

investasi, ekspor dan impor yang merupakan komponen permintaan eksternal dan keseluruhan permintaan

agregat.

Sumber: Mishkin (2004:357).

Skema 1.1 MEKANISME TRANSMISI KEBIJAKAN MONETER SEBAGAI ”BLACK BOX”

Secara empiris, besarnya permintaan agregat tidak selalu sama dengan penawaran agregat. Jika

terjadi selisih antara permintaan dan penawaran atau terjadi outpt gap maka akan memberi tekanan

terhadap kenaikan harga-harga (inflasi) dari sisi domestik. Proses ini yang disebut sebagai indirect

exchange rate pass-through. Sementara itu, tekanan inflasi dari sisi luar negeri terjadi melalui pengaruh

langsung perubahan nilai tukar terhadap perkembangan harga barang-barang yang diimpor, proses ini yang

disebut direct exchange rate pass-through.

Sumber: Warjiyo (2005:5)

Skema 1.2 MEKANISME TRANSMISI KEBIJAKAN MONETER

Jalur Uang (moneter)

Kredit Bank

Permintaan Domestik

Harga Aset

Ekspektasi Permintaan

Asing

AD

Nilai Tukar

Output Gap

Uang Beredar

Tekanan Inflasi

Domestik INF

LAS

I

Harga Traded Goods

Suku bunga

INS

TR

UM

EN

KE

BIJ

AK

AN

MO

NE

TE

R

Kebijakan Moneter

? Tujuan Akhir:

Inflasi

2.1.4 Jalur Nilai Tukar ( Exchange Rate Channel)

Transmisi kebijakan moneter melalui jalur nilai tukar merupakan konsekuensi dari suatu sistem

perekonomian terbuka. Dalam jalur ini yang ditekankan adalah peranan nilai tukar terhadap terwujudnya

tujuan akhir kebijakan moneter, sehingga disebut jalur nilai tukar.

Pengaruh kebijakan moneter tidak saja terjadi pada perubahan nilai tukar, tetapi juga pada aliran

modal (capital flow) dalam neraca pembayaran. Dengan tingginya suku bunga dalam negeri (dengan

asumsi suku bunga luar negeri tidak berubah), maka akan terjadi perbedaan suku bunga nominal domestik

dan suku bunga luar negeri atau paritas suku bunga domestik dengan suku bunga luar negeri (interest rate

diffierential). Artinya, paritas suku bunga domestik dan luar negeri akan berpengaruh terhadap nilai tukar

dan aliran modal dan selanjutnya perubahan nilai tukar dan aliran dana akan berpengaruh terhadap inflasi di

negara yang bersangkutan., khususnya, negara yang perekonomiannya semakin terbuka dan disertai

dengan sistem devisa bebas.

Kebijakan moneter yang ditransmisikan melalui jalur nilai tukar dapat diuraikan sebagai berikut:

Pertama, transmisi di sektor moneter. Kebijakan moneter berawal dari perubahan instrumen moneter

(rSBI) yang akan berpengaruh terhadap paritas suku bunga domestik dan luar negeri (interest rate

differential). Selanjutnya, paritas suku bunga akan berpengaruh terhadap aliran modal (capital flow).

Semakin tinggi tingkat suku bunga akan menarik aliran modal masuk (capital inflow) sehingga menambah

persedian valas di dalam negeri. Akibatnya nilai tukar rupiah akan menguat. Sementara itu, jika suku bunga

turun lebih rendah dibanding luar negeri, maka akan terjadi capital outflow akibatnya rupiah akan

terdepresiasi.

Kedua, transmisi dari sektor moneter ke sektor riil terjadi melalui pengaruh perubahan nilai tukar terhadap

inflasi baik secara langsung (direct pass-through effet) maupun tidak langsung (indirect pass-through effet).

Pengaruh langsung terjadi karena perkembangan nilai tukar mempengaruhi pola pembentukkan harga oleh

perusahaan dan ekspektasi inflasi di masyarakat, khususnya terhadap barang dan jasa yang diimpor.

Sementara itu, pengaruh tidak langsung terjadi karena perubahan nilai tukar mempengaruhi

komponen ekspor dan impor dalam permintaan agregat. Perubahan ini akan terhadap besarnya output riil

dan pada akhirnya akan menentukan besarnya inflasi dari sisi kesenjangan output. Inflasi yang tercipta

melalui jalur nilai tukar meliputi inflasi tekanan permintaan dan inflasi yang berasal dari impor.

3. Metode Penelitian 3.1 Variabel Penelitian dan Definisi Operasional Variabel Definisi operasional variabel-variabel penelitian adalah sebagai berikut:

1. Inflasi inti (INF ) adalah jenis inflasi yang sepenuhnya dikontrol oleh kebijakan moneter yang diukur

dalam persen, yaitu IHK yang telah direduksi dari pengaruh noise yang bersumber dari guncangan

sisi penawaran. Data inflasi inti merupakan data triwulan periode tahun 1990:2- 2007:1. Data tersebut

diperoleh dari: SEKI, Laporan Tahunan BI dan International Financial statistic (IFS) berbagai edisi

penerbitan

2 Kurs (ER) adalah nilai tukar Rupiah terhadap dolar AS (Rp/US$) atas dasar kurs tengah mata uang

Rupiah terhadap dollar Amerika Serikat (Julihah dan Insukindro, 2004). Data Kurs merupakan data

triwulan periode tahun 1990:2 -2007:1. Data tersebut diperoleh dari: SEKI dan Laporan Tahunan BI

serta International Financial statistic (IFS) berbagai edisi penerbitan

3. Capital Inflow (CAPIN ). Variabel ini merupakan jumlah aliran modal yang masuk ke Indonesia yang

terdiri dari: hutang luar negeri baik pemerintah maupun swasta, ditambah dengan investasi langsung

dari pihak asing yang dinyatakan dalam rupiah. Data CAPIN merupakan data triwulan periode tahun

1990:2- 2007:1, data tersebut diperoleh dari: IFS berbagai edisi penerbitan dan Laporan Tahunan

Bank Indonesia serta SEKI

4. Output Gap (OG). OG adalah selisih antara PDB aktual dengan PDB potensial. PDB potensial di-proxy

dari trend PDB aktual yang dihitung dengan metode Hodrick-Prescott Filter (HPF). Metode ini

merupakan metode smoothing yang lazim digunakan untuk estimasi yang akurat mengenai komponen

kecenderungan jangka panjang suatu data time series (Maski, 2005). Data OG merupakan data

triwulan periode 1990:2-2007:1, data tersebut diperoleh dari: Laporan Tahunan Bank Indonesia dan

BPS serta SEKI.

5. Paritas Suku Bunga (PSB). Variabel ini merupakan selisih suku bunga domestik, yaitu rDEPO dengan

tingkat suku bunga luar negeri (SIBOR). Variabel PSB diukur dalam satuan persen. Data PSB

merupakan data triwulan periode tahun 1990:2-2007:1, data tersebut diperoleh dari: SEKI dan Laporan

Tahunan BI serta IFS berbagai edisi penerbitan.

6. Suku bunga SBI (rSBI). Suku bunga SBI adalah tingkat suku bunga yang ditentukan atau dikenakan

oleh BI atas penerbitan SBI, suku bunga SBI tersebut diukur dalam persen. Data rSBI merupakan data

triwulan periode tahun 1990:2-2007:1. Data tersebut diperoleh dari: SEKI dan Laporan Tahunan Bank

Indonesia serta International Financial statistic (IFS) berbagai edisi penerbitan

3.2 Jenis dan Sumber Data Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data runtun waktu (time series) periode

tahun 1990:2-2007:1. Sementara sumber data untuk penelitian ini adalah sumber sekunder atau data yang

telah dipublikasikan oleh lembaga yang relevan dengan penelitian ini.

3.3 Alat Analisis Alat analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah model Vector Auto Regression (VAR).

Model ini mengasumsikan dan memperlakukan semua variabel sebagai variabel endogen. Model ini

mensayratkan adanya beberapa pengujian antara lain: Uji Stasioneritas, Uji Kausalitas Granger, Uji

Kointegrasi dan Penentuan Lag Optimal.

4. Analisis Hasil dan Pembahasan 4.1 Analisis Hasil 4.1.1 Hasil Uji Stasioneritas Uji stasioneritas dimaksudkan untuk menganalisis dan membuktikan apakah masing-masing

variabel mempunyai pola yang stabil/normal/stasioner atau tidak. Data time series di bidang ekonomi

umumnya merupakan data yang tidak stasioner, sehingga ketika dipergunakan sebagai suatu variabel dalam

regresi akan menghasilkan estimasi yang palsu atau spurious regression, yaitu regresi yang

menggambarkan hubungan dua variabel atau lebih yang tampaknya signifikan secara statistik padahal

kenyataannya atau tidak sebesar sebagaimana yang tampak dari regresi tersebut. Akibatnya, memberikan

arahan yang keliru (misleading) dalam kesimpulan dan implikasi kebijakan.

.Pengujian stasioneritas menggunakan ADF test dilakukan dengan cara membandingkan antara

ADF statistic dengan critical values Mac Kinnon pada derajat signifikansi 1%, 5% dan 10%. Hasil

pengujian dengan ADF ditampilkan pada Tabel 1.1. Tabel tersebut mengindikasikan bahwa masing-masing

level tidak stasioner. Kesimpulannya tidak menolak Ho artinya keenam variabel (series data) mengandung

akar unit, kecuali untuk variabel PSB dan INF yang sudah stasioner pada level. Untuk alasan itu, maka

perlu dilakukan uji stasioner dengan menggunakan first difference untuk masing-masing variabel.

Hasil uji stasioner dengan menggunakan first difference untuk masing-masing

variabel tersebut menunjukkan bahwa masing-masing variabel adalah stasioner pada first

difference atau masing-masing variabel tersebut berintegrasi order 1(I(1)). Artinya,

series data tersebut valid digunakan untuk pengujian kointegrasi.

Tabel 1.1 HASIL UJI AKAR UNIT TERHADAP VARIABELPENELITIAN

DENGAN PENDEKATAN ADF

N0 Nama

Variabel ADF

Statistic (level) ADF

Statistic (first difference)

1 SBI -3.198487 -8.808292**

2 INF -4.327632* -6.657305**

3 PSB -4.633796* -10.68173*

4 Nilai Tukar -3.579997 -4.390453**

5 OG -2.395833 -8.502471**

6 CAPIN -3.915701 -4.083147**

Sumber: Natsir (2008). Keterangan: Nilai kritis 1% : -4.103198 5% : -3.479367 10% : -3.167404 * signifikan pada level ** signifikan pada difference

4.1.2 Hasil Pengujian Kausalitas Granger

Uji kausalitas antar variabel penelitian dimaksudkan untuk mengetahui dan membuktikan arah

hubungan jangka pendek antar variabel (Widarjono, 2007: 244) dan (Hirawan, 2007). Hasil uji kausalitas

antar variabel pada jalur suku nilai tukar dapat dilihat pada Tabel 1.2. Pada tabel tersebut terlihat bahwa

hubungan antara rSBI dengan PSB, rSBI dengan KURS, CAPIN dengan KURS, CAPIN dengan INF dan

PSB dengan CAPIN menunjukkan adanya hubungan ”Granger cause” atau ada hubungan saling

mempengaruhi di antara variabel-variabel tersebut. Sementara itu, rSBI dengan CAPIN, PSB dengan

KURS, INF dengan PSB dan KURS dengan INF merupakan hubungan yang satu arah. Sedangkan hasil Uji

Kausalitas untuk variabel OG dengan PSB, KURS dengan OG dan INF dengan OG serta CAPIN dengan

OG tidak ditemukan adanya hubungan di antara variabel tersebut. Artinya, tidak terdapat saling

ketergantungan (no causality) antar kedua variabel.

Tabel 1.2 RINGKASAN HASIL UJI KAUSALITAS VARIABEL JALUR NILAI TUKAR

No Hubungan Antarvariabel Keterangan

1 rSBI PSB Terdapat hubungan kausalitas dua arah dari rSBI ke PSB dan sebaliknya

2 PSB KURS Terdapat hubungan kausaliats satu arah dari PSB ke KURS

3 rSBI KURS Terdapat hubungan kausalitas dua arah dari rSBI ke KURS dan sebaliknya

4 KURS CAPIN Terdapat hubungan kausalitas dua arah dari KURS ke CAPIN dan sebaliknya

5 KURS INF Terdapat hubungan kausalitas satu arah dari KURS ke INF

6 rSBI CAPIN Terdapat hubungan kausalitas satu arah dari rSBI ke CAPIN

7 CAPIN INF Terdapat hubungan kausalitas dua arah dari CAPIN ke INF dan sebaliknya

8 PSB INF Terdapat hubungan kausalitas satu arah dari PSB ke INF

9 PSB OG Kedua variabel tidak saling berhubungan sama sekali atau no-direction

10 PSB CAPIN Terdapat hubungan kausalitas dua arah dari PSB ke CAPIN dan sebaliknya

11 KURS OG Tidak terdapat hubungan kausalitas antara kedua varaibel.

12 OG CAPIN Kedua variabel tidak saling berhubungan sama sekali atau no-direction

Sumber: Natsir (2008).

4.1.3 Hasil Uji Kointegrasi: Johansen

Pasangan variabel yang berkointegrasi menunjukkan bahwa variabel-variabel tersebut mempunyai

hubungan jangka panjang. Hal ini senada dengan pendapat Granger dalam Baltagi (2004: 89) menyatakan

bahwa jika variabel-variabel yang diamati memiliki derajat integrasi yang sama, maka variabel-variabel

tersebut telah berkointegrasi atau memiliki hubungan jangka panjang. Tapi untuk lebih meyakinkan

mengenai hal tersebut, maka perlu dilakukan pengujian Kointegrasi dengan menggunakan metode

Johansen. Hasil Uji Kointegasi terhadap variabel-variabel jalur nilai tukar ditampilkan pada Tabel 1.3.

Tabel 1.3 HASIL UJI KOINTEGRASI VARIABEL JALUR NILAI TUKAR

Hypothesized Trace 5 Percent 1 Percent No. of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Critical Value

None ** 0.842883 275.4390 114.90 124.75 At most 1 ** 0.685528 162.5424 87.31 96.58 At most 2 ** 0.514878 91.97389 62.99 70.05 At most 3 * 0.345987 47.84922 42.44 48.45 At most 4 0.232853 21.94692 25.32 30.45 At most 5 0.090362 5.777233 12.25 16.26

*(**) denotes rejection of the hypothesis at the 5%(1%) level Trace test indicates 4 cointegrating equation(s) at the 5% level Trace test indicates 3 cointegrating equation(s) at the 1% level Sumber: Natsir (2008). Pada Tabel 1.3 terlihat bahwa semua persamaan dalam model VAR untuk jalur nilai tukar

berkointegrasi pada level 1%. Hal ini menunjukkan bahwa variabel-variabel melalui jalur nilai tukar

memiliki kestabilan jangka panjang.

4.1.4 Penentuan Lag Optimal

Lag optimal merupakan jumlah lag yang memberikan pengaruh atau respons yang signifikan. Isu

tentang penentuan panjang lag optimal semakin penting seiring dengan anggapan bahwa pemilihan lag

yang tepat akan menghasilkan residual yang bersifat Gaussian, yaitu residual yang terbebas dari

permasalahan autokorelasi dan heterokedastisitas. Penentuan panjang lag optimal dalam studi ini

menggunakan beberapa krietria informasi antara lain: Likelihood Ratio Test (LR), Final Prediction Error

(FPE), Akaike Information Criterion (AIC) dan Schwarz Criterion (SC) serta Hannan-Quinn (HQ).

Dalam penentuan lag optimal perlu pula diperhatikan adanya trade off bahwa jika lag yang

dipergunakan semakin panjang, maka semakin banyak pula parameter yang harus diestimasi dan semakin

sedikit derajat kebebasannya (degrees of freedom). Peneliti akan menghadapi trade off antara mempunyai

lag yang memadai dan mempunyai derajat bebas yang cukup. Karena, jika jumlah lag terlalu sedikit maka

model akan mispesifikasi, sementara jika lag terlalu banyak maka akan menyedot derajat bebas. Karena itu,

dalam praktik seringkali peneliti menggunakan persamaan model VAR dengan lag yang direkomendasikan

oleh satu kriteria atau lag yang kurang dari seharusnya.

Hasil perhitungan lag optimal yang ditampilkan pada Tabel 1.4 menunjukkan bahwa lag optimal

untuk jalur nilai tukar masing-masing kriteria memiliki nilai referensi lag optimal yang berbeda. Tiga

kriteria yaitu FPE dan AIC serta HQ mereferensikan lag enam sebagai lag optimal. Sedangkan kriteria SC

mereferensikan lag tiga dan kriteria LR mereferensikan lag empat sebagai lag yang optimal. Kriteria SC

merekomendasikan lag dua sebagai lag optimal. Berdasarkan kriteria dan pertimbangan yang dijelaskan

sebelumnya, maka digunakan lag 3 (tiga) sebagai lag optimal untuk jalur nilai tukar.

Tabel 1.4 HASIL PEMILIHAN LAG MODEL VAR JALUR NILAI TUKAR

Lag LogL LR FPE AIC SC HQ

0 -1338.560 NA 2.77E+11 43.37291 43.57876 43.45373 1 -975.0110 645.0065 7169484. 32.80681 34.24777 33.37256 2 -898.7469 120.5464 2019946. 31.50797 34.18404* 32.55866 3 -849.5834 68.19453 1437117. 31.08334 34.99452 32.61897 4 -796.1341 63.79437* 969392.0 30.52046 35.66675 32.54102 5 -747.8932 48.24086 882046.4 30.12559 36.50699 32.63109 6 -688.1040 48.21714 678137.1* 29.35819* 36.97471 32.34863*

* indicates lag order selected by the criterion Sumber: Natsir (2008). 4.1.5 Estimasi Model VAR

Dari persamaan 1.1 terlihat bahwa pada lag satu atau satu triwulan sebelumnya (INF(-1)) inflasi

dipengaruhi oleh inflasi sendiri dengan pengaruh positif signifikan dan pada lag dua atau dua triwulan

sebelumnya (INF(-2)) dengan pengaruh positif signifikan. Sementara, pada lag tiga atau tiga triwulan

sebelumnya (INF(-3)) pengaruh inflasi terhadap dirinya sendirinya negatif signifikan.

Pada lag satu atau satu riwulan sebelumnya (rSBI(-1)) inflasi dipengaruhi oleh rSBI dengan

pengaruh positif signifikan. Selanjutnya pada lag dua atau dua triwulan sebelumnya (rSBI(-2)) dengan

pengaruh negatif signifikan. Selanjutnya untuk lag tiga atau tiga triwulan sebelumnya (rSBI(-3)) dengan

pengaruh negatif signifikan.

Pada semua lag atau (PSB(-1) dan (PSB(-2)) serta (PSB(-3)) inflasi dipengaruhi oleh PSB dengan

pengaruh positif signifikan. Inflasi dipengaruhi oleh nilai tukar pada lag satu atau satu triwulan sebelumnya

(nilai tukar(-1)) dengan pengaruh negatif signifikan dan pada lag dua atau dua triwulan sebelumnya (nilai

tukar(-2)) dengan pengaruh poistif signifikan. Inflasi dipengaruhi oleh CAPIN pada lag dua atau dua

triwulan sebelumnya dengan pengaruh positif signifikan. Sementara, pada lag tiga atau tiga triwulan

sebelumnya (CAPIN(-3)) dengan pengaruh negatif signifikan. Variabel OG tidak berpengaruh signifikan

terhadap inflasi.

INF = -0.473493 + 0.899105rSBIt-1 -0.539739rSBIt-2 -0.952312rSBIt-3 + 0.062682PSBt-1

[-0.07361] [ 4.91586]* [-1.92735]* [-3.66281]* [ 3.99796]* + 0.071182PSBt-2 + 0.059724PSBt-3 + 0.053784OGt-1 -0.069387OGt-2

[ 2.78552]* [ 2.15375]* [ 1.18003] [-1.17808]

+ 0.032270OGt-3 -1.903043Kurst-1 + 1.535783Kurst-2 + 0.488210Kurst-3

[ 0.74580] [-4.23627]* [ 3.55476]* [ 1.46448] + 0.391373INFt-1 + 0.319550INFt-2 -0.156585INFt-3 + 0.444356CAPINt-1

[ 3.05221]* [ 2.10072]* [-1.71619]* [ 0.70300] + 1.684947CAPINt-2 -1.634288CAPINt-3…………………………………………. (1.1)

[ 2.05749]* [-2.57223]* Adj. R-squared = 0.967224 F-statistic = 105.9240

Keterangan: * menunjukkan signifikan

Sumber: Natsir (2008).

4.1.6 Efektivitas Mekanisme Transmisi Moneter Melalui Jalur Nilai Tukar. Secara individu parameter hasil estimasi pada sistem persamaan model VAR sulit untuk

diinterpretasikan dan tidak memiliki makna khususnya untuk tujuan analisis efektivitas kebijakan moneter.

Untuk alasan itu, para ahli moneter dan praktisi di bank sentral fokus pada impulse response function (IRF)

dan variance decomposition (VD) ( Solikin dkk, 1996) dan (Widarjono, 2007:380).

Analisis efektivitas kebijakan moneter melalui jalur nilai tukar didasarkan pada hasil Uji IRF

yang terangkum pada Gambar 1.1. Analisis tersebut dilakukan dengan tahapan-tahapan sebagai berikut:

Tahap pertama: Panel (a). Pada tahap ini diuraikan mengenai hubungan antara perubahan instrumen kebijakan moneter

(rSBI) dengan Paritas Suku Bunga (PSB). Gambar 1.1 panel (a) menunjukkan bahwa respon PSB terhadap

perubahan (shock) mengalami penurunan sebesar satu standar deviasi rSBI yang mencapai titik terendah

pada triwulan kedua setelah terjadi shock. Setelah periode tersebut PSB berangsur-angsur bergerak menuju

posisi keseimbangan (konvergen) dan selanjutnya shock rSBI direspon negatif oleh PSB. Panel (a) juga

menunjukkan bahwa diperlukan time lag satu triwulan bagi PSB untuk merespon shock rSBI dan respon

PSB terhadap shock rSBI relatif kuat.

Tahap kedua: panel (b). Pada tahap ini diuraikan mengenai hubungan antara Paritas Suku Bunga (PSB) dengan CAPIN.

Gambar 1.1 panel (b) menunjukkan bahwa respon CAPIN terhadap shock PSB mengalami peningkatan

satu standar deviasi PSB yang mencapai titik tertinggi pada periode ke lima setelah terjadi shock. Setelah

periode tersebut CAPIN berangsur-angsur bergerak menuju posisi keseimbangan (konvergen) dan

selanjutnya respon CAPIN terhadap shock PSB mengalami penurun (negatif) hingga periode kesepuluh.

Panel (b) juga menunjukkan bahwa diperlukan time lag tiga triwulan bagi CAPIN untuk dapat merespon

perubahan PSB dan respon CAPIN terhadap shock PSB relatif lemah.

Tahap ketiga: (panel c). Pada tahap ini diuraikan mengenai hubungan antara CAPIN dengan Kurs yang diillustrasikan pada

Gambar 1.1 panel (c). Pada gambar tersebut menunjukkan bahwa respon nilai tukar terhadap shock CAPIN

mengalami peningkatan sebesar satu standar deviasi CAPIN yang mencapai titik tertinggi pada periode ke

lima setelah terjadi shock. Setelah periode tersebut, nilai tukar berangsur-angsur menuju ke posisi

keseimbangan (konvergen). Panel (c) juga menunjukkan bahwa dibutuhkan time lag 3 triwulan bagi nilai

tukar untuk dapat merespon shock CAPIN dan respon nilai tukar terhadap shock CAPIN relatif lemah.

Tahap keempat: Panel (d). Pada tahap ini diuraikan analisis hubungan antara nilai tukar dengan inflasi (INF) sebagai sasaran

akhir kebijakan moneter. Hubungan ini dikenal sebagai direct pass-through effect yakni hubungan langsung

antara nilai tukar dan inflasi. Dari Gambar 1.1 panel (d) menunjukkan respons INF terhadap shock nilai

tukar mengalami peningkatan satu standar deviasi nilai tukar yang mencapai titik tertinggi pada periode ke

empat setelah terjadi shock.

Setelah triwulan ke empat, INF berangsur-angsur menunju ke posisi keseimbangan dan

selanjutnya mengalami penurunan yang mencapai titik terendah pada periode keenam, kemudian

berangsur-angsur kembali menuju posisi keseimbangan (konvergen). Panel (d) juga menunjukkan bahwa

diperlukan time lag dua triwulan bagi inflasi untuk dapat merespon shock nilai tukar dan respon inflasi

terhadap shock nilai tukar relatif lemah.

Tahap kelima: Panel (e). Pada tahap ini diuraikan mengenai hubungan antara Kurs dengan OG. Gambar 1.1 panel (e)

menunjukkan bahwa respons OG terhadap shock Kurs mengalami peningkatan satu standar deviasi nilai

tukar yang mencapai titik terendah pada periode kelima hingga periode kesepuluh. Panel (e) juga

mengindikasikan bahwa diperlukan time lag tiga triwulan bagi OG untuk dapat merespons shock nilai tukar

dan respons OG terhadap shock nilai tukar relatif lemah.

Tahap Keenam: Panel (f). Pada tahap ini diuraikan mengenai hubungan antara inflasi (INF) dengan OG. Gambar 1.1 panel

(f) menunjukkan bahwa respon inflasi sebagai tujuan akhir kebijakan moneter terhadap perubahan (shock)

OG mengalami penurunan satu standar deviasi OG yang mencapai titik terendah periode kelima setelah

terjadi shock. Setelah periode tersebut INF berangsur-angsur menuju posisi keseimbangan dan seterusnya

menurun kembali hingga periode kesepuluh. Panel (f) juga menunjukkan bahwa diperlukan time lag empat

triwulan bagi inflasi untuk merespon shock OG dan respon inflasi terhadap shock OG relatif lemah.

(a) (b)

(c) (d)

(e) (f) Sumber: Sumber: Natsir (2008).

Gambar 1.1 HASIL UJI IRF JALUR NILAI TUKAR

Hasil uji Impulse Rresponse Function (IRF) mekanisme transmisi kebijakan moneter melalui jalur

jalur nilai tukar yang terangkum pada Gambar 1.1 menunjukkan bahwa mekanisme transmisi kebijakan

moneter melalui jalur nilai tukar membutuhkan tenggat waktu (time lag) atau dengan kecepatan 16 triwulan

himgga tercapainya sasaran akhir kebijakan moneter (inflasi)

Untuk jelasnya mengenai tenggat waktu (time lag) atau kecepatan respons variabel pada jalur

tersebut sejak dari perubahan (shock) instrumen kebijakan moneter (rSBI) hingga terwujudnya sasaran

akhir kebijakan moneter (inflasi) dapat dilihat pada Skema 1.1

sert

Sumber: Natsir (2008). Keterangan: Angka-angka pada jalur merupakan time lag atau kecepatan

Skema 1.1 FLOWCHART TIME LAG TRANSMISI MONETER JALUR NILAI TUKAR

Tabel 1.5 HASIL UJI VD INF JALUR NILAI TUKAR

Period S.E. SBI PSB OG KURS INF CAPIN

1 2.668337 2.223401 3.523940 23.67578 0.510947 70.06593 0.000000 2 4.117150 20.01942 10.34396 15.78201 14.08929 39.65621 0.109108 3 7.486919 10.74397 66.03650 6.108354 4.574178 12.01153 0.525463 4 10.86451 6.820957 79.81660 2.953137 2.819121 5.757671 1.832514 5 14.83835 7.068979 67.20016 2.475712 17.31945 4.669429 1.266276 6 16.91292 8.900256 52.40162 2.125298 26.10307 9.494648 0.975106 7 18.17431 16.97954 46.38889 1.995669 23.55369 9.667474 1.414734 8 19.09836 23.42714 42.48803 1.908831 21.37231 8.895051 1.908632 9 19.60156 24.44862 42.28078 1.830530 20.29708 8.839136 2.303841 10 19.95707 23.91305 43.36649 1.766104 19.69671 8.787907 2.469741

Sumber: Natsir (2008).

Hasil Uji VD terangkum pada Tabel 1.5 yang menunjukkan bahwa pada periode pertama, variasi

inflasi yang dapat dijelaskan oleh inflasi sendiri adalah sebesar 70,07%. Sementara porsi yang dapat

dijelaskan oleh OG (23,68%) dan PSB (3,52%) serta nilai tukar (0,51%). Selanjutnya pada periode kelima

variasi inflasi yang dapat dijelaskan oleh inflasi sendiri sebesar 4,67%. Sementara yang dijelaskan oleh OG

menurun menjadi sebesar 2,48% dan nilai tukar meningkat menjadi sebesar 17,32% serta PSB meningkat

menjadi sebesar 67,20%. Sampai sepuluh periode mendatang variasi inflasi yang dapat dijelaskan oleh

inflasi sendiri semakin menurun menjadi sebesar 8,79% sementara porsi yang dapat dijelaskan oleh PSB

meningkat menjadi 43,37%, porsi Kurs meningkat menjadi sebesar 19,70% dan OG menurun menjadi

sebesar 1,77%. Hasil ini menyimpulkan bahwa variabel PSB memiliki predictive power atau Granger

rSBI PSB

KURS

CAPIN

Sasaran akhir: INFLASI

Output Gap

1 3

3 2

3

4

causality yang kuat dalam menjelaskan variasi inflasi (43,37%). Sementara predictive power untuk variabel

nilai tukar hanya sebesar 19,70%.

4.2 Pembahasan

Pada bagian ini dilakukan pembahasan terhadap efektivitas mekanisme transmisi kebijakan

moneter melalui jalur nilai tukar. Sebagaimana penjelasan sebelumnya bahwa jalur nilai tukar

berpandangan bahwa perubahan nilai tukar/kurs merupakan variabel yang berpengaruh terhadap

tercapainya sasaran akhir kebijakan moneter, khususnya perekonomian terbuka dengan sistem nilai tukar

mengambang bebas

Apabila bank sentral menjalankan kebijakan moneter yang kontraktif, maka suku bunga nominal

domestik akan meningkat. Jika pada saat yang sama suku bunga asing (SIBOR) tidak berubah, maka

perbedaan antara suku bunga domestik dengan asing (interest rate differential) meningkat, hal ini akan

medorong capital inflow. Akibatnya, nilai tukar mata uang domestik (rupiah) akan terapresiasi yang

selanjutnya menyebabkan kegiatan ekspor akan menurun sebaliknya kegiatan impor meningkat. sehingga

current account dalam neraca pembayaran akan membaik. Akibatnya, permintaan agregat akan menurun

dan selanjutnya berpengaruh terhadap inflasi (Boediono, 1998).

Pembahasan efektivitas kebijakan moneter melalui jalur nilai tukar didasarkan pada hasil Uji IRF

yang diillustrasikan pada Gambar 1.1 dan hasil Uji VD yang terangkum pada Tabel 1.4. Hasil analisis Uji

IRF menunjukkan bahwa variabel-variabel dalam jalur nilai tukar telah bekerja dalam mentransmisikan

perubahan kebijakan moneter melalui shock instrumen kebijakan (rSBI) hingga tercapainya sasaran akhir

kebijakan moneter dengan kecepatan atau time lag dan kekuatan yang berbeda antara variabel yang satu

dengan variabel lainnya.

Hasil Uji IRF pada Gambar 1.1 menunjukkan bahwa shock instrumen kebijakan (rSBI) direspons

dengan cepat oleh variabel PSB dengan time lag satu triwulan. Cepatnya respon variabel PSB terhadap

shock rSBI menunjukkan bahwa stance kebijakan moneter melalui shock rSBI segera direspons oleh sektor

keuangan/perbankan. Hal ini disebabkan karena terdapat hubungan kausalitas dua arah di antara kedua

variabel, baik dari rSBI ke PSB maupun dari PSB ke rSBI seperti yang disajikan pada Tabel 1.2

Selanjutnya perubahan (shock) PSB direspons secara cepat oleh CAPIN dengan tenggat waktu

(time lag) tiga triwulan dan mencapai titik tertinggi pada triwulan ke lima sesudah terjadinya shock, setelah

periode tersebut respons perubahan CAPIN berangsur-angsur menuju ke posisi keseimbangan (konvergen)

dan pada periode ke delapan perubahan PSB direspons secara negatif oleh CAPIN. Respons negatif CAPIN

terhadap shock PSB menunjukkan bahwa tingginya paritas suku bunga (PSB) tidak mampu mendorong

arus modal masuk (capital inflow), namun sebaliknya terjadi gejala pembalikan (Solikin dkk, 1996) dan

(Nasution, 2004)

Hasil ini merupakan konfirmasi yang baik bahwa kondisi paritas suku bunga (PSB) yang terjadi

Indonesia tidak sesuai dengan yang disyaratkan dalam teori interest rate parity. Hal ini disebabkan karena

tingkat inflasi di Indonesia relatif tinggi dibanding dengan negara lain, misalnya Singapura dan nilai tukar

rupiah mengalami tren depresiasi serta Indonesia masih tergolong sebagai risk country kategori BB

(Maski, 2005).

Hasil studi sejalan dengan penelitian BI menyimpulkan bahwa belum membaiknya persepsi

investor terhadap dunia usaha menyebabkan investor lebih terpokus pada kegiatan-kegiatan finansial yang

bersifat jangka pendek. Struktur aliran modal masuk (capital inflow) lebih banyak terkait dengan investasi

portofolio di pasar finansial. Investasi di sektor riil masih dipandang terlalu berisiko dibandingkan dengan

return yang diekspektasikan dapat diraih dari investasi di sektor finansial (keuangan). Jika kondisi terus

berlangsung, maka sangat mungkin terjadi merenggangnya (decoupling) hubungan antara sektor riil dan

sektor moneter yang selanjutnya akan memperlemah efektivitas kebijakan moneter dalam mewujudkan

tujuan akhirnya.

Perubahan CAPIN direspons oleh nilai tukar dengan time lag tiga triwulan dan mencapai titik

tertinggi pada periode ke lima setelah terjadi shock. Hasil ini menunjukkan bahwa respons nilai tukar

terhadap CAPIN membutuhkan time lag relatif lambat yaitu sekitar tiga triwulan. Di samping itu, respons

Kurs terhadap CAPIN relatif lemah.

Hubungan antara Kurs dengan inflasi dapat terjadi, baik secara langsung (direct passthrough)

maupun tidak langsung (indirect pass-through). Hasil Uji IRF menunjukkan respon inflasi terhadap shock

Kurs dengan time lag dua triwulan dan mencapai titik tertinggi pada periode keempat setelah terjadi

shock. Setelah periode tersebut inflasi berangsur-angsur menuju posisi keseimbangan (konvergen). Granger

causality antara nilai tukar dengan inflasi relatif kuat (Ilyas, 1992).

Sementara itu, hubungan indirect passthrough antar Kurs dengan inflasi terjadi melalui perubahan

OG. Hasil Uji IRF pada Gambar 1.1 menunjukkan bahwa respons OG terhadap shock Kurs mengalami

peningkatan sebesar satu standar deviasi Kurs yang mencapai peningkatan pada periode ke empat setelah

terjadinya shock. Setelah periode tersebut berangsur-angsur menuju titik keseimbangan (konvergen). OG

membutuhkan time lag sekitar tiga triwulan untuk dapat merespons perubahan Kurs.

Hasil Uji IRF juga menunjukkan bahwa lemahnya hubungan antara Kurs dengan OG, lemahnya

hubungan kedua variabel mengindikasikan adanya gejala decoupling, yaitu gejala merenggangnya

hubungan antara variabel di sektor moneter (khususnya nilai tukar) dengan variabel di sektor riil (OG dan

inflasi). Gejala ini dapat dikonfirmasi dengan hasil uji VD yang menunjukkan bahwa Granger causality

antara kedua variabel sangat lemah.

Selanjutnya, hasil uji IRF Pada Gambar 1.1 menunjukkan bahwa respons inflasi terhadap shock

OG dengan time lag sekitar empat triwulan. Respons inflasi terhadap OG mengalami penurunan satu

standar deviasi OG yang mengalami penurunan terendah pada peride triwulan kelima setelah terjadi shock

dan selanjutnya berangsur-angsur menunju ke posisi keseimbangan (konvergen). Hasil ini menunjukkan

bahwa hubungan kedua variabel relatif lemah.

Hasil studi ini relevan dengan penelitian BI yang menemukan bahwa depresiasi rupiah

berpengaruh terhadap menurunnya permintaan domestik. Hal ini disebabkan karena struktur industri di

Indonesia baik yang berbasis ekspor maupun berbasis domestik memiliki kandungan impor yang tinggi

pada komponen produksinya. Selain itu, struktur kredit di Indonesia sebelum krisis moneter memiliki

kontribusi pinjaman luar negeri sekitar 20%. Akibatnya, biaya modal (capital cost) di Indonesia sangat

elastis terhadap perubahan nilai tukar. Dengan adanya depresiasi rupiah menyebabkan biaya produksi

pengusaha di Indonesia meningkat yang selanjutnya menyebabkan pendapatan menurun yang pada

gilirannya menyebabkan permintaan agregat domestik menurun.

Hasil uji VD pada Tabel 1.4 menunjukkan bahwa variasi inflasi yang dapat dijelaskan oleh nilai

tukar adalah sebesar 19,67%. Kontribusi ini lebih kecil dibandingkan dengan variasi inflasi yang dapat

dijelaskan oleh PSB yaitu sebesar 43,37%. Hasil ini menunjukkan bahwa Granger causality dan predictive

power yang tidak kuat antara inflasi dan nilai tukar. Hasil uji VD tersebut berbeda dengan hasil studi

Ramlogan (2005) di empat negara kawasan Karibia yang menyimpulkan bahwa jalur nilai tukar efektif

dalam transmisi kebijakan moneter dari sektor moneter ke sektor riil dan nilai tukar mampu menjelaskan

variabilitas inflasi secara signifikan.

Hasil studi ini berbeda dengan kondisi yang disyaratkan dalam teori purchasing power parity

(PPP) bahwa gejolak nilai tukar berpengaruh terhadap variablitas harga barang-barang yang

diperdagangkan (tradeable) yang selanjutnya berpengaruh terhadap variabilitas inflasi tidak relevan

dengan kondisi perekonomian Indonesia dalam periode studi ini. Hal ini terjadi karena nilai tukar Rupiah

terhadap dolar AS selain dipengaruhi oleh faktor ekonomi juga dipengaruhi oleh faktor non-ekonomi

misalnya faktor sentimen pasar dan gejolak politik. Di samping itu, teori PPP hanya berlaku dalam jangka

panjang (Dornbusch dkk, 2004: 127) dan (MacDonald, 1989: 74) serta (Mankiw, 2003: 206).

Hasil uji IRF dan uji VD relevan dengan hasil uji Kausalitas Granger pada Tabel 1.4 menunjukkan

bahwa tidak ditemukan hubungan atau arah kausalitas antara perubahan variabel OG dan perubahan PSB

dan perubahan OG dan nilai tukar. Hasil ini menunjukkan mengenai rendahnya kemampuan sektor

keuangan untuk meneruskan shock instrumen kebijakan moneter dari sektor moneter ke sektor riil. Artinya,

arah atau signal kebijakan moneter yang dijalankan oleh BI tidak diteruskan/tidak ditransmisikan dengan

baik oleh sektor moneter ke sektor riil.

Implikasi dari hasil tersebut adalah Bank Indonesia harus dapat mengelola dengan baik volatilitas

variabel nilai tukar agar inflasi dapat dikendalikan pada tingkat yang rendah dan stabil. Karena UU No.3

Tahun 2004 tentang BI Pasal 7 Ayat (1) memberi mandat kepada BI untuk menjaga kestabilan nilai rupiah,

stabilitas nilai rupiah dalam kaitannya dengan harga barang-barang dalam negeri (inflasi) maupun stabilitas

nilai rupiah yang dikaitkan dengan mata uang negara asing yaitu nilai tukar rupiah.

5. Kesimpulan dan Saran

5.1 Kesimpulan

Mekanisme transmisi kebijakan moneter melalui jalur nilai tukar membutuhkan time lag atau

kecepatan sekitar 16 triwulan hingga terwujudnya sasaran akhir kebijakan moneter (inflasi). Respons

variabel-variabel pada jalur nilai tukar terhadap perubahan instrumen moneter (Suku Bunga SBI) relatif

lemah dan variabel utama jalur ini yaitu nilai tukar/kurs hanya mampu menjelaskan variasi inflasi sebesar

19,70% lebih kecil dibandingkan dengan porsi yang dapat dijelaskan oleh Paritas Suku Bunga (PSB) yakni

sebesar 43,27%. Hasil ini menunjukkan Granger causality dan predictive power yang lemah antara Kurs

dan Inflasi.

5.2 Saran

Meskipun studi ini dan penelitian-penelitian terdahulu, misalnya Maski (2005) tidak menemukan

Granger causality kuat antara nilai tukar dan inflasi. Tapi, pada kesempatan ini peneliti menyarankan

kepada BI untuk tetap menjaga stabilitas nilai tukar rupiah, karena pencapaian stabilitas harga (stabilitas

moneter) hanya dapat dicapai bila terdapat kestabilan nilai tukar/kurs mata uang suatu negara. Secara

teoritis dan empiris ditemukan bahwa baik di negara-negara maju maupun negara berkembang lainnya

ternyata variabel nilai tukar dan inflasi memiliki Granger causality yang signifikan atau hubungan yang

kuat satu sama lain (one-to-one) (Hartawan dkk, 2002) dan (Ramlogan, 2005) serta Majardi ( 2002).

6. DAFTAR PUSTAKA

Alamsyah, Halim, Agung, Juda, Budiman, A dan Affandi, Yoga., 2003. Perubahan Struktural dan

Kebijakan Moneter Pasca Krisis: Retrosfek dan Framework ke Depan. Direktorat Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter. Jakarta: Bank Indonesia.

Allen, William A., 2000. Some Aspects of Inflation Targeting. Conference on “ Monetary Policy and Inflation Targeting in Emerging Countries”: Jakarta Indonesia. Juli, 13-14, 2000.

Alexander, William E., Thomas J.T, and Charles, Enoch. 1995. The Adopting of Indirect Instruments of Monetary Policy, IMF Occasional Paper No. 126, Washington: International Monetary Fund, pp. 17-47

Arin, KP and Jolly, SP. 2005. Trans-Tasmanian Transmission of Monetary Shock: Evidence From a VAR Approach. Atlantic Economic Journal. Vol.33. No.10.pp: 267-283

Ascarya, 2002. Instrumen-Instrumen Pengendalian Moneter. Buku Seri Kebanksentralan No.3. Pusat Pendidikan Dan Studi Kebanksentralan (PPSK) Bank Indonesia

Baltagi, B.H., 2004. Econometrics. Second. Revised Edition. Texas: Springer. Bernanke, B.S and Blinder, A.S. 1992. The Federal Funds Rate and the Channel Monetary Transmission,

The American Economic Review, Vol. 2, No.12, pp. 90-121. September 1992 Boediono,1998. Merenungkan Kembali Mekanisme Transmisi Moneter Di Indonesia. Buletin

Ekonomi Moneter dan Perbankan, Vol. 1, No. 1. Hal. 3- 26. Bofinger, Peter., 2001. Monetary Policy: Goal, Institutions, Strategies and Instrument. New

York: Oxford University Press Dornbusch, Rudiger, Fisher, Stanley, Startz,Richard, 2004. Makro Ekonomi. Edisi Bahasa

Indonesia. Diterjemahkan oleh Yusuf Wibisono dan Roy Indra Mizaruddin. Jakarta: PT.Media Global Edukasi Indonesia.

Ego, Michael A. 2000. Setting monetary policy instruments in Uganda. Dalam Mahadeva, Lavan and Sterne, Gabriel (editor). 2000. Monetary Frameworks in a Global Context. Centre for Central Banking Studies. Bank of England

Hartawan, A., Indratno,H., Handayani, D.E., Idris, R.Z., dan Majardi, P, 2002. Kestabilan Harga Sebagai Sasaran Kebijakan Moneter. Pengalaman di Sejumlah negara dan Indonesia. Direktorat Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter Bank Indonesia. Jakarta: Bank Indonesia.

Hirawan, Fajar Bambang,. 2007. Efektifitas Quantum Channel Dalam Mekanisme Transmisi Kebijakan Moneter: Studi Kasus Indonesia Tahun 1993-2005. Jurnal Ekonomi dan Pembangunan Indonesia. Vol. VII No.2, hal. 53-73.

Iljas, Achyar. 1992. Suatu Tinjauan Mengenai Penggunaan Nilai Tukar Sebagai ”Nominal Anchor” Dalam Pengendalian Inflasi Di Indonesia. Makalah yang Disampaikan Pada Sekolah Staf dan Pimpinan Bank Indonesia (SESPIBI) Angkatan ke XVII.

Ismail, M. 2006. Inflation Targeting dan Tantangan Implementasinya di Indonesia. Jurnal Ekonomi & Bisnis Indonesia (Journal of Indonesian Economy & Business). Volume 21, No. 2, April 2006. Hal. 105 – 121.

Junggun Oh, 1999. Inflation Targeting, Monetary Transmission Mechanism and Policy Rules in Korea, Economic Paper, Vol.2, No.1, pp. 2- 34, March 1999

Litteboy, Bruce and Taylor, B John. 2006. Macroeconomics. 3RD Edition. Australia: John Wiley & Sons Ltd.

MacDonald, Ronald., 1989. Floating Exchange Rate: Theory and Evidence. London: Unwin Hyman.

Mahadeva, Lavan and Sterne, Gabriel (editor). 2000. Monetary Frameworks in a Global Context. Centre for Central Banking Studies. Bank of England.

Mahadeva and Smidkova. 2000. Modelling the transmission mechanism of monetary policy in the Czech Republic. Dalam Mahadeva, Lavan and Sterne, Gabriel (editor). 2000. Monetary Frameworks in a Global Context. Centre for Central Banking Studies. Bank of England.

Majardi, Fajar., 2002. Dampak Pergerakan Nilai Tukar Rupiah Terhadap Laju Inflasi Di Indonesia. Direktorat Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter Bank Indonesia.

Mankiw, N.G., 2003. Macroeconomic. 5th Edition. New York: Worth Publisher Inc. Maski, Ghozali, 2005. Studi Efektifitas Jalur-Jalur Transmisi Kebijakan Moneter Dengan Sasaran

Tunggal Inflasi (Pendekatan VAR). Disertasi Program Studi Ilmu Ekonomi Minat Ilmu Ekonomi & Studi Pembangunan.(Unpublished) Program Pascasarjana Universitas Brawijaya Malang Jawa Timur

Misaico, ZQ. 2000. Monetary Policy in a dollarised economy The case of Peru. Dalam Monetary Frameworks in Global Context. Edit by Mahadeva and Sterne. Centre for Central Banking Studies Bank of England.

Mishkin, F.S, 2004. The Economics of Money, Banking and Financial Markets. Seventh Edition. International Edition, New York: Pearson Addison Wesley Longman.

Nasution, Anwar. 2004. Prospek Perkembangan Ekonomi dan Arah Kebijakan Moneter Tahun 2004. Disampaikan Pada Kuliah Umum FE Unhalu Kendari, 30 Desember 2003.

Natsir, M. 2008. Studi Efektivitas Mekanisme Transmisi Kebijakan Moneter di Indonesia melalui Jalur Suku Bunga, Jalur Nilai Tukar dan Jalur Ekspektasi Inflasi Periode 1990:2-2007:1. Disertasi pada Program Pascasarjana Universitas Airlangga Surabaya (tidak dipublikasikan).

Ramlogan, Carlyn. 2005. The Transmission Mechanism of Monetary Policy: Evidence From Caribbean. Journal of Economic Studies. Vol.17. No.31.pp: 435-447.

Siswanto, B., Kurniati, Y., Gunawan., Binhadi, S.H., 2000. Exchange Rate Channel of Monetary Transmission in Indonesia. Dalam Perry Warjiyo dan Yuda Agung (editor) Transmission Mechanism Of Monetary Policy In Indonesia. Directorate of Economic Research and Monetary Policy Bank Indonesia.

Solikin, Alamsyah, Halim., Widodo, Triono, 1996. Dampak fleksibilitas Nilai Tukar Terhadap Pengendalian Moneter di Indonesia. Kelompok Perencanaan dan analisis Kebijakan Moneter. Desk Penelitian dan Pengembanagn Urusan Ekonomi dan Statistik. Jakarta: Bank Indonesia.

Taylor, J.B. 1995. The Monetary Transmission Mechanism: An Empirical Framework. Journal of Economic Perspective. Vol.09.Number.04.pp:11-26.

Undang-Undang Republik Indonesia Nomor 3 Tahun 2004 Tentang Bank Indonesia. Bandung:

Penerbit “Citra Umbara”.

Warjiyo, Pery. 2005. Ekonomi Moneter dan Perbankan: Teori, Model Empiris dan Kebijakan. Pascasarjana Universitas Indonesia Program Studi Ilmu Ekonomi. Depok Jakarta

Widarjono, Agus. 2007. Ekonometrika: Teori Dan Aplikasi Untuk Ekonomi Dan Bisnis, Edisi Kedua. Yogyakarta: Penerbit Ekonisia Fak.Ekonomi UII.